美元跌勢重燃，幹預疑雲再起

美元突然掉頭向下，市場嗅到了一個關鍵訊號：美國政府可能不再滿足於口頭表態，而是準備採取實際行動，壓低長期被高估的美元，以重塑全球貿易格局。然而，想撬動龐大的外匯市場，過程恐怕會充滿混亂。

今年年初，儘管地緣政治衝突不斷，外匯市場卻異常平穩，許多人一度認為美元在2025年初的下跌趨勢已經結束。加上美國經濟成長提速，資產市場回暖，投資人普遍相信美元的跌勢已告一段落。

但上週，情況發生了變化。日本當局為備戰下個月大選，試圖與美國聯手支撐持續疲軟的日圓。這項舉動立刻引爆了市場猜測：美國政府或許會直接下場壓低美元，甚至可能逆轉美元長達數年的升值大趨勢。

美元全線走弱，市場風向變了？

儘管目前尚未發現美國官方有拋售美元的動作，但上週五美國當局進行了一次匯率報價核查——這通常被視為外匯幹預的前兆。消息一出，美元兌日圓匯率應聲跳水。隨後，日本方面對日圓過度貶值的警告，也讓人想起了去年9月美日發布的聯合聲明。

美元的跌勢並非只針對日圓。韓元匯率強勁反彈，人民幣和澳幣匯率雙雙觸及三年來高點。本週二，這股跌勢蔓延至歐洲，歐元匯率飆升至近五年新高，瑞郎匯率更是創下十年來的高峰。

衡量美元對一籃子主要貨幣匯率的美元指數，在2025年上半年創下浮動匯率時代以來最差表現後，如今再度跌至2022年初以來的最低水平。

圖：美元兌主要貨幣普遍走弱，美元指數（DXY）已跌至2022年初以來低點，顯示出全面的下跌趨勢。

背後邏輯：川普的弱勢美元算盤

市場的討論焦點，再次回到了一個長期存在的猜測：川普政府希望透過壓低美元來收窄美國的貿易逆差。他的多位核心顧問認為，上調關稅和打造更有競爭力的匯率，是重振美國工業經濟的兩大支柱。他們的目標是抹平美元在川普重返白宮前十年間近50%的漲幅。

儘管去年美元已經歷一輪下跌，但其真實有效匯率指數僅比一年前的峰值回落了約8%，仍比2011年的水平高出35%。

圖：美國實際有效匯率（REER）走勢顯示，美元在經歷長達15年的上漲後，近期的回檔幅度有限，整體仍處高位。

儘管美國財政部長貝森特對美元匯率的態度一直很模糊，他此次支持日本穩定日圓，可能只是為了防止日本公債殖利率飆升而引發全球市場動盪。即便如此，市場對美國有意幹預匯市的猜測仍在升溫。

人們不可避免地想起了川普的顧問、現任聯準會理事米蘭在大選前發布的一份文件。文件中提到了推出所謂「海湖莊園協議」的可能性，即透過多方面措施推動美元貶值。這一想法與1985年的《廣場協議》如出一轍，當年五國集團聯手拋售美元，終結了雷根時代的美元牛市。

不過，即便弱勢美元符合日本的利益，歐洲各國卻很難同意讓本幣被迫大幅升值，尤其是在它們與川普政府的貿易和政治關係本就緊張的背景下。更何況，向日均交易量近10兆美元的全球外匯市場釋放幹預訊號，無異於打開潘朵拉魔盒。

幹預是把“雙面刃”，風險不容忽視

在大選年，美國政府若試圖推動美元貶值，最核心的擔憂在於，此舉可能動搖海外投資者持有巨額美國資產的信心。截至去年底，海外投資者持有的美國資產規模已超過27兆美元，並且還在成長。

如果未進行匯率對沖的美股和美債因美元貶值而遭受10%至20%的損失，可能會打破目前這種前所未有的投資失衡格局——當前，美國對其他國家的淨外債規模已接近其國內生產總值的90%。其中，日本是美國國債最大的海外持有者，歐洲投資人持有的美股美債規模也高達8兆美元。

圖：數據顯示，美國的國際投資淨部位持續惡化，投資赤字不斷擴大，使其在金融上更加依賴海外投資者。

此外，美元的突然大跌也會讓聯準會的工作變得更加複雜。聯準會已經對關稅可能引發的輸入性通膨保持警惕，即便麵臨政治壓力，仍在釋放將更長時間暫停降息的訊號。

SGH宏觀諮詢公司的經濟學家蒂姆・杜伊（Tim Duy）指出：“財政部長貝森特深知，任何試圖讓美元大幅貶值的舉動，對美國債市和通脹都是一把雙刃劍，其中充滿矛盾，還可能加劇當前'拋售美國資產'的市場情緒。”

結構性回檔還是市場動盪前兆？

即便關於「海湖莊園協議」的猜測最終只是空想，仍有分析家認為，美元將重新開啟下跌通道。

Eurizon SLJ Capital首席經濟學家 Stephen Jen）就認為，美元正進入結構性回檔的第二階段。他相信，這一輪回檔可以與美國強勁的經濟成長和股市繁榮並存，也符合美國政府強硬的貿易立場。

他在報告中寫道：“據我估算，2025年美元的結構性回調只完成了預期的三分之一，下一波回調可能主要針對亞洲貨幣，歐元兌美元匯率也可能順勢走高。”

然而，在美國經濟高成長、債務高企、聯準會承壓以及海外持有美國資產規模創紀錄的背景下，想要在不引發全面市場動盪或極端匯率波動的前提下推動美元走弱，無異於走鋼索。

在當前地緣政治與美國國內政治日益緊張的環境下，實現這一目標的難度更是可想而知。從這個角度來看，過去一年黃金價格的驚人漲幅，也就不難理解了。