緬甸叛軍大打出手，擊落政府軍戰機

「史上最強」升息週期對美股基本「毫髮無傷」？這便是從去年3月開啟本輪升息週期後至今的情況，標普500指數更是在今年年初的3839點快速上漲接近14%（截至11月7日）。甚至在上週（10月27日-11月3日）快速上漲接近6%，創下近一年以來的最大單週漲幅。值得注意的是，這是發生在美債利率飆升的背景下，美國10年期公債殖利率自3月以來從3%「一路高歌猛進」至5%。

從估值角度，升息週期往往損害美股估值。不過目前股票風險溢酬處於20世紀70年代以來的最低，今年實質殖利率的上升尚未導致通常會出現的本益比的下降（圖1）。

在美股估值和美債殖利率密切相關的背景下，考慮到第四季度淨發債較7月預期值下降760億美元，謹慎的再融資會議緩解了此前市場核心擔憂的供給衝擊問題，美債短期內再次衝高的可能性較低（圖2-3），估值下跌空間有限，接下來驅動標普調整的動力將主要來自於獲利。

從EPS的角度，市場對於企業獲利轉為樂觀。美國三季報除了能源外其他獲利均超預期。市場對未來兩季內的獲利成長預期明顯上調，且標普從交易低於50日均線積極突破了200日均線。因此往後來看，我們認為背後的主因在於油價不會繼續上漲、美元開始貶值。

市場對巴以衝突“不買單”，30%的油價漲幅可作為衡量戰爭是否會擴散的關鍵門檻。因為局部衝突通常不會影響其他市場，除非它會影響全球商品供應、或升級為範圍更廣的地區或全球衝突（圖4）：一個可以直觀觀察到的便是石油價格在俄烏衝突爆發後上漲30%，而巴以衝突後目前基本上保持持平（圖5）。基於此，我們認為衝突升級至範圍更廣的地區戰爭並非基準情形，油價面臨一定的下行風險。

不過由於戰爭形式多變且難以預測，短期內雙方衝突升級的風險點在於：以色列是否會全力打擊黎巴嫩真主黨以及是否會迫使伊朗及其代理人（尤其是真主黨）參與其中。

而如果我們切換至供需的角度來看，需求改善不順+供給衝擊減緩導致油價進一步上漲的空間十分受限，則對於擠壓企業的利潤「力道」可能沒那麼足。中、歐洲經濟同時修復的可能性偏低，在經濟回歸復甦性成長之前，原油需求的提振都將十分有限。雖然供給方面的因素更加複雜，不過從美國方面產量和庫存的回升，以及俄羅斯繼續減產也沒能推動油價上漲來看，未來油價繼續上漲的支撐已經減弱（圖6-7）其實不讓油價走高是“一致的願望”，因為高企的油價無論對於沙特還是歐美都是“不可承受之重”：原油產量的削減導致沙特三季度經濟增速接近-4%，而歐美明年又面臨大選。除此之外，油價的下降將讓全球央行“鬆口氣”，明年可以順利地打開降息週期。

強美元難以為繼，美元貶值為企業收入成長帶來額外利多。首先，美元在第四季往往走弱。其次財政退坡+超儲消耗對美國經濟支撐效果放緩，美國經濟下行仍是基準情形。而聯準會基本上完成升息週期，市場已提前開始定價明年100bp的降息，美元將整體偏弱。而在基準情形之外，倘若中國明年經濟超預期復甦（IMF 調升了中國2023年、2024年經濟成長速度至5.4%、4.6%），而美國經濟相對遜色，那麼美元走強勢勢將進一步減弱。在海外業務占美股整體獲利比重越來越大之際，美元貶值有利於減少貨幣折算成本及提振海外需求，推動美股企業獲利成長（圖8）。

基於此我們認為打擊美股的「三記重拳」得到緩解，美股可望進一步上漲。短期內上述三大因素的改善無論對美股獲利基本面，或是估值的預期均形成利多。不過美債利率進一步的大幅走低還需要就業「大降溫」來配合，而這一關鍵在於失業率能否快速向上突破4%。

從供需基本面來看，三季全球原油需求缺口也僅僅只有145萬桶/天，這還是在OPEC+減產後出現的，顯示全球需求其實還是偏弱的。

展望四季度，全球原油市場可能重新回歸過剩，油價可能下跌至65-70美元/桶區間。一方面以沙烏地阿拉伯為代表的OPEC+減產已達到極限，巴以衝突並不會引發中東產油國捲入戰爭，而美國原油產量的成長，委內瑞拉等原油可能回歸市場，這是的供應進一步壓縮的空間極小。另一方面，歐美經濟減速疊加我國季節性消費淡季到來，需求機率會出現減速或下降。

儘管OPEC+宣布減產延長至2023年底，但OPEC原油實際產量卻是回升的。 OPEC月報發布的數據顯示，9月OPEC原油產量較去年同期下降194.1萬桶/天，較8月環比增加27.3萬桶/天，除了委內瑞拉，其他國家都在環比增產。

對沙烏地而言，如果長時間減產必然導致沙烏地阿拉伯的原油市場份額被美國、加拿大等國搶走。頁岩氣革命後，美國、加拿大對石油進口的依賴程度正在下降，反而成為淨出口國。因此，我們看到沙烏地阿拉伯9月原油產量較8月季增8.2萬桶/天。

委內瑞拉的原油回歸國際市場的可能性很高。委內瑞拉是全球石油儲量最大的國家，油品是高硫原油。對於美國來講，加工高硫原油技術上是不存在問題的。長期來看，美國逐步放鬆對委內瑞拉的製裁，以及委內瑞拉國內政治力量的妥協，美國很有可能將其演變為第二個加拿大，由此委內瑞拉的石油資源能得到開發，將會進一步推動全球原油市場各自平衡的格局形成。數據顯示，委內瑞拉高峰期石油產量達300萬桶/天。

對俄羅斯而言，西方國家製裁短期不會放鬆，但並沒有完全從國際市場消失，而是流向中國、印度等亞洲國家。 9月，俄羅斯原油產量為948萬桶/日，季增1萬桶/日；俄羅斯原油出口量為490萬桶/日，季增20萬桶/日，成品油出口量為260萬桶/日，季增20萬桶/日。

美國方面，頁岩氣革命後，美國就從一個先前高度依賴油氣進口的國家變成了一個石油獨立的國家。加上加拿大石油供應，北美反而成為重要的油氣出口地區，改變了原先的石油供需格局。自10月中旬以來，美國原油產量已升至1,320萬桶/天，刷新歷史最高紀錄。芝商所國際研究暨商品開發部總監廖耕輝指，大部分美國原油都被包括韓國、中國、印度和新加坡等亞洲主要經濟體消耗。因此，美國對亞洲的原油出口量大幅成長，從2016年的接近零，到如今占到出口總量的40%至50%。

三大機構對2023年和2024年全球原油產量預估都是成長的。 IEA、EIA、OPEC分別在10月報中對2023全球原油供給預測為10167.72萬桶/日、10126.08萬桶/日及10119.68萬桶/日，較2022年原油供給分別增加158.2萬桶/131.65日、131.65日、131.65日、131.65日、131.65萬桶/日及112.58萬桶/日，相較2023年9月報預測值分別調高9.13萬桶/日、8.16萬桶/日及25.43萬桶/日，三大機構對2024年原油供給預測量分別為10330.24萬桶/日、10219.12萬桶/日、10,272.13萬桶/日，較2023年原油供給分別增加162.52萬桶/日、93.04萬桶/日、及152.45萬桶/日。

下一次OPEC+會議將在本月的最後一周週末舉行，俄羅斯和沙烏地阿拉伯是否會決定把其額外的自願減產延續到2024年還是未知數，從市場份額及原油話語權來看，沙烏地阿拉伯並不願意繼續承受維持高油價而讓自身市佔率縮小的代價。根據芝商所免費分析工具OPEC觀察工具，截止11月8日，市場預測OPEC會議將維持目前產量的機率超過60%。

從全球經濟成長的前景來看，四季歐美日等已開發國家經濟成長放緩是大機率事件，這意味著西方國家對原油的需求成長速度也將放緩。市場對全球經濟減速的擔憂超過了中東衝突升級的擔憂，國際原油大跌。美國能源資訊署EIA小幅下調2023年Brent油價格預測值不足84美元/桶，下調明年價格預期至約93美元/桶，先前預期接近95美元/桶、下調幅度1.8%。

美國方面，就業市場持續降溫，這意味著充滿韌性的美國居民消費第四季大概率可能成長停滯甚至負成長。美國勞工統計局公佈數據顯示，美國10月非農業就業人口增加15萬人，0月新增就業僅9月新增就業人數的一半，9月的新增就業人數由33.6萬人下修至29.7萬人。此外，美國10月密西根大學消費者信心意外大幅回落，創2022年6月以來最大單月降幅。

歐洲方面，歐元區三季GDP陷入萎縮，季比初值下滑0.1%。先行指標-歐元區10月PMI降至近三年最低，德國9月工業生產季減1.4%，遠超預期的降幅0.1%，顯示歐洲火車頭經濟面臨「熄火」風險。

中國季節性消費淡季到來意味著第四季原油進口需求減弱。中國原油10月進口量為4,897萬噸，較上月較上月成長7%，較去年同期成長13.5%，成長速度較9月略為回落0.2個百分點。不過，11月原油需求走弱已在數據上驗證。主營煉廠煉油虧損加深，煉廠開工負載連續五週下降，截止11月2日，主營煉廠加工利潤降至-162.87元/噸，地方煉廠加工利潤從1000元/噸下滑至350元/噸，國內原油加工需求正在回落。

綜上所述，隨著全球原油供給收縮達到極限，而需求正在走弱，全球原油庫存再度攀升，這意味著未來除非原油需求超預期回升，不然原油去庫存的壓力會導緻原油價格會持續下探。另外投資需求同樣消退，10月31日當週，投機者所持WTI原油淨多頭部位減少60,795手合約，至153,474手合約，創最近16週新低。

00:34

01:15

04:11

05:15

以色列國防部長約亞夫·加蘭特警告黎巴嫩真主黨總書記納斯魯拉即將犯下“嚴重錯誤”，並表示黎巴嫩民眾可能會“陷入與加沙地帶民眾相同的境地”。

09:27

澳大利亞，一艘向以色列運送軍用武器的貨輪被支持巴勒斯坦的抗議者封鎖。

09:48

約旦空軍消息報道，約旦空軍已第二次向加薩走廊的一家約旦醫院空投人道援助物資。

10:41

加薩走廊口岸管理部門當地時間11日晚間宣布，進入埃及的拉法口岸將於12日重新開放，允許持有外國護照的人離開。

12:41

11月11日，倫敦爆發了新一輪巴以衝突以來英國最大規模的抗議行動，約30萬人參與這場抗議遊行，聲援加薩平民，呼籲以色列立即停戰。

15:17

愛爾蘭新芬黨主席瑪麗·盧·麥克唐納（Mary Lou McDonald）在全國電視公開講話中說：“愛爾蘭政府必須帶頭將以色列提交國際刑事法院......並送以色列大使回家！ ”

15:51

聯合國開發計畫署位於加薩走廊的辦公室遭砲擊。

18:38

19:15

19:30

土耳其總統埃爾多安：“他們希望我們說哈馬斯是一個恐怖組織。不，它不是恐怖組織。他們是為保護自己的土地而戰的人，為自己的家園而戰。”

9月至10月中旬，美國長端公債利率快速上升，聯準會官員在本輪緊縮週期首次集體發表「鴿」派言論，認為長期國債利率的快速上升可起到替代升息的效果。 10月19日，聯準會主席鮑威爾在紐約經濟俱樂部的演講將這一邏輯完整表達，這也標誌著聯準會貨幣政策預期管理的轉折點，因為先前聯準會整體上都是認為需要繼續升息才能控制通膨，即使在3月美國銀行業危機爆發以及6月宣布暫停升息的時候。

自下半年以來聯準會貨幣政策立場由“快緊縮”切換至“緩緊縮”，但9月至10月中旬美國長端國債利率飆升，客觀上起到了“快緊縮”才能達到的效果，因此美聯儲官員紛紛表態以管理市場預期，這並不代表聯準會官員認為緊縮週期已經結束，而是將市場預期從「快緊縮」拉回到「緩緊縮」。

從2021年11月至今，聯準會本輪緊縮週期緊縮步伐先快後慢。在縮減量化寬鬆（QE）規模方面，2021年11月聯準會決定開始縮減QE規模，自11月中旬開始的每一個月將QE規模逐次減少150億美元，以此推算聯準會將在2022年6月結束本次QE；2021年12月聯準會將Taper步伐加快一倍，即逐月QE規模減少量提高到300億美元，而聯準會結束本次QE的時點也提前到2022年3月。在縮減資產負債表（QT）方面，聯準會從2022年6月開始以每月至多300億美元國債和175億美元MBS的步伐縮表，從2022年9月開始縮減力度翻倍；從2022年6月至今聯準會QE帳戶減少了1.13兆美元，相當於每月縮表653億美元。

在升息方面，2022年3月聯準會升息25BP，5月升息幅度提升至50BP，7月升息幅度再度提升至75BP，這也是1982年以來聯準會的最快單次升息幅度，而且聯準會在2022年9月和11月均加息75BP。隨後聯準會逐步放緩升息步伐，2022年12月升息50BP，2023年2月、3月及5月分別升息25BP，至此聯準會在累計15個月的10次議息會議上連續升息500BP 。 2023年6月聯準會決定暫停升息，這也是2022年3月以來聯準會首次在常規議息會議中沒有政策利率行動，也宣布了聯準會本輪緊縮週期緊縮步伐從「快緊縮」切換至「緩緊縮」。

一方面，聯準會緊縮步伐切換的背景是美國經濟成長動能減弱但韌性猶存，通膨增速有所放緩但潛在通膨壓力不低，聯準會要繼續維持甚至加強緊縮力度才能透過抑制總需求方式控制通貨膨脹；

但在政策利率已進入限制性區間以及經濟成長動能放緩的情況下，聯準會繼續快速緊縮或會增大美國經濟衰退的可能性，這也是聯準會想要盡量避免出現的情況。

另一方面，美國核心通膨率依然偏高，就業市場緊張情勢不改，意味著美國薪資-物價螺旋式上升的風險並未顯著消除。若聯準會此時明確表達升息進程已經結束，那麼美元匯率與美債利率顯著回落、大宗商品價格強勢反彈、美國通膨增速企穩回升以及聯準會控制通膨努力功虧一簣都是大概率事件，這將對聯準會信譽造成嚴重影響。

因此，雖然此時聯準會緊縮步伐已經從“快緊縮”切換至“緩緊縮”，但聯準會在預期管理上依然要維持“鷹”派立場，以免金融市場的樂觀情緒進一步推低美國金融條件。

這體現在三個面向：一是聯準會在6月會議上宣布暫停升息的同時，也一再強調暫停升息不等於升息週期終止、聯準會將繼續維持限制性立場以控制通貨膨脹。二是全面調高政策利率路徑預期，2023年年底聯邦基金利率目標區間預期從5%—5.25%上調至5.5%—5.75%，2024年年底目標區間則上調至4.5%—4.75%。三是鮑威爾在記者會上稱幾乎所有政策制定者都認為今年進一步升息是合適的，雖然升息步伐要更加適度。

此後聯準會在7月議息會議進一步升息，在9月議息會議暫停升息但全面上調經濟成長和政策利率路徑預期，都是「鷹」派預期管理的體現。

9月20日，聯準會議息會議全面上調美國經濟成長和政策利率路徑預期，這意味著聯準會認為年內升息仍有可能並且2024年降息空間會非常小。加上會議前後公佈的系列經濟數據顯示美國經濟成長動能異常強勁，對於聯準會政策利率higher for longer的擔憂逐步主導市場交易者行為。再疊加美國財政部加快發債補充一般帳戶餘額和聯準會加快收縮資產負債表等結構性因素，推動美債長期利率在9月至10月中旬出現一波凌厲的上行走勢。 9月至10月19日美債2年期和10年期利率分別上升29BP和89BP，2/10年利率期限利差倒掛程度從76BP收窄到16BP。

短期內飆升的長債利率顯然會推高美國金融條件並施加美國經濟衰退壓力，這與聯準會貨幣政策立場從由「快緊縮」切換至「緩緊縮」是不適配的，因此10月中旬聯準會官員紛紛出來講話進行預期管理。 10月9日達拉斯聯邦儲備銀行總裁洛根稱，投資者要求更高的回報來持有長期美債，這可以降低聯準會進一步提高政策利率的必要性。聯準會副主席傑佛遜表示，聯準會在決定是否進一步提高其指標政策利率時應該謹慎行事，近期美國長期債券殖利率的上升是導緻聯準會在管理貨幣政策方面處於敏感關頭的因素之一。 10月19日，鮑威爾認為近期長債殖利率上升以及金融市場波動性上升導致金融狀況顯著收緊，可能會對貨幣政策的路徑產生影響。 11月1日，聯準會議息會議持續暫停升息，聯準會對當前經濟活動更為樂觀，也對9月以來美債長端利率飆升對經濟活動的抑製表示擔憂，對於指標利率是否見頂則未置可否。

從美債期限利差以及10年期公債分解走勢看，9月以來美債短期利率變動不大，實際上5.6%左右的3個月美債利率已經基本上計入了美聯儲繼續加息25BP的影響，美債長期利率飆升與美債利率曲線平坦化變化是一致的，因此聯準會升息預期的變化並不是美債長期利率變動的主要原因。自9月以來通膨預期變化也不大，10年期名目利率的變化有七八成體現在實際利率的變化上，因此通膨情勢與通膨預期的變化也不是美債長期利率變動的主要原因。我們認為有三個因素造成了10月以來的美債長期利率飆升，首先核心因素是美國經濟衰退風險減退並且得到美聯儲和市場的確認；其次是美國財政部加快發債補充一般賬戶餘額；最後是美聯儲持續縮表進一步惡化國債供需平衡。

2023年美國經濟持續優於市場主流預期，市場關於美國經濟由於聯準會大幅升息抑制總需求，以及美國銀行業危機使得銀行收緊信貸條件終將衰退的預期始終沒有兌現，聯準會也不斷上調經濟成長預期。三季美國實質GDP季比年率甚至達4.9%，為2022年以來最高季增速，較上半年的2.1%有顯著回升；物價指數較上季年率成長3.5%，較第二季1.7%有所回升，但仍低於第一季的3.9%。

分項看，個人消費拉動2.7個百分點，商品與服務消費拉動率均回到第一季附近，背後是通膨壓力下降與就業市場緊俏、居民收入穩健雙驅動；但四季個人消費拉動率料有所下降，因為通膨壓力小幅上升，且居民部門超額儲蓄持續消耗。私人投資拉動1.5個百分點，其中非住宅固定資產投資拉動率顯著下降，住宅固定資產投資拉動率小幅下降，與高利率抑制製造業投資和高房價促進房地產投資相一致；庫存投資拉動1.3個百分點，意味著美國可能進入加庫存週期。淨出口拖累0.1個百分點，政府支出拉0.8個百分點，與前值相差不大。

根據最新經濟數據，我們認為第四季低庫存與穩健消費推動美國製造業需求企穩回升、高利率和超額儲蓄減少使得投資和服務需求小幅走弱。假定四季美國實際GDP季率中個人消費拉動1.5個百分點（其中商品消費與服務消費分別拉動0.5和1個百分點），私人投資拉動0.3個百分點（其中固定投資拖累0.5個百分點，庫存投資拉動0.8個百分點），淨出口與政府支出合計拉動0.6個百分點，則2024年第四季度美國實際GDP環比年率為2.4%，2023年全年美國實際GDP增速可達2.9%，比聯準會9月議息會議的預期高出0.8個百分點。高經濟成長、穩固就業市場與巴以衝突帶來潛在通膨壓力，幾乎可以確保聯準會在2023年年底或2024年年初再次升息。

美國經濟韌性主要來自美國政府財政刺激以及地緣政治格局變動所帶來的的機會。自2020年以來美國政府因新冠疫情推出了規模龐大的財政援助和財政補貼計劃，一方面直接改善美國家庭部門資產負債狀況，從而推動家庭部門的消費意願；另一方面提振私人部門的投資意願，從而透過就業市場緊俏和薪資收入穩健進一步增強家庭部門的消費。美國企業部門在新冠疫情以及俄烏衝突等事件影響下加強製造業回流力度，推動美國進入朱格拉週期上升階段，中期內提振美國經濟成長動能。

另外，疫情衝擊擾亂經濟各部門正常週期，製造業部門疫情期間供不應求且供應波動性大，產業鏈各環節大幅增加備貨以應對，因此製造業部門較早進入去庫存階段。隨著過高庫存逐步消耗，美國現在基本上啟動下一輪庫存週期，而防範新冠疫情所必須的社交隔離措施意味著疫情期間服務業供需被抑制，這些被抑制的服務業供需在疫情結束後的重新開放階段得到釋放，也引起通貨膨脹和央行收緊貨幣政策。目前美國服務業部門仍處於下行階段，因此製造業與服務業的此消彼長，使得美國經濟展現出高利率下的韌性，但這種韌性需要美國政府持續的財政刺激。

往前看我們認為高利率透過加大股票市場波動性以及抑制房地產價格上漲來削弱居民部門的財富效應，而居民部門疫情期間所積累起來的超額儲蓄也消耗愈半，加上就業市場正常化以及薪資成長放緩，這些因素將會使得居民部門消費支出成長率下降。高利率抑制企業投資意願和居民購屋熱情，債務上限協議限制政府支出額度，因此私人固定資產投資和政府支出力度也會減弱，整體上看美國經濟成長動能放緩是合理預期。但製造業部門企穩回升以及新一輪庫存週期的開啟，為美國經濟帶來新的成長點，大體上可以防止美國經濟成長顯著回落，從而給予美債利率堅實的支撐。

由於債務上限的約束，5月底美國財政部一般帳戶餘額一度下降至485億美元；在債務上限協議通過之後，美國財政部加快發債重建一般賬戶，10月25日當週一般賬戶餘額上升到8477億美元，與2022年高點9,574億美元相差不遠，可以認為一般帳戶重建工作基本上結束，因此財政部加快發債對美國國債市場的衝擊將會減弱。 10月30日美國財政部公佈第四季度的聯邦政府借款預期為7760億美元，較7月底公佈的預期值8520億美元下調了760億美元，也顯著低於三季度的實際借款額10100億美元，可以說本輪美國財政部加快發債補充一般帳戶對美債利率的短期衝擊基本結束。但三個財政刺激法案的核心內容在債務上限協議中得以保留說明2024年美國政府財政刺激力度不減，IMF在10月發布的《世界經濟展望WEO》報告中預計2024年美國財政赤字率為7.4 %，僅略低於2023年的8.2%，因此財政刺激對美債利率的推升作用還將繼續存在；美國財政部預計2024年第一季借款額達到8160億美元，初步證實這一點。

2022年6月至今聯準會QE帳戶規模減少1.13兆美元，10月25日當週聯準會總資產為7.96兆美元，與美國名目GDP（四季滾動累積）比率為0.295。雖然該比值比2022年最高值0.371回落了不少，但相較疫情前水準1.97還是要高很多，也就是說美國金融條件雖然近期有所上升但從中期角度看還是比較適宜的，美國聖路易斯金融壓力指數、芝加哥聯邦儲備銀行全國金融狀況指數、堪薩斯金融壓力指數以及美國財政部OFR金融壓力指數都指出這一點。

從聯準會資產負債表看，2022年6月以來負債項目中的逆回購規模減少了1.15兆美元，與QE帳戶規模縮減幅度基本一致，也就是說聯準會縮表只是回收過剩的流動性，而且目前還有1.4兆美元的過剩流動性。聯準會縮表對美債供需格局的確產生邊際影響，但尚未實質影響美元流動性。因此聯準會縮表的確對美債供需格局產生邊際影響但尚未實質影響美元流動性，聯準會繼續縮表對美債供需格局的邊際影響趨於上升。

聯準會預期管理轉折是指聯準會預期引導方向與美債長期利率過快上漲的方向相反，加上聯準會11月會議對政策利率的前瞻指引，以及我們對美國經濟基本面的判斷，大致可以判斷美債10年利率在5%上方的空間相對有限，更不可能在5%上方繼續快速上行。

這實際上是聯準會為市場提供了美債的看跌期權，確保了市場交易者在10年期美債利率在5%上方快速上行時做多美債的勝率，但這並不意味著美債利率短期內一定會顯著下檔。

其他方面，聯準會政策利率和美債長期利率在較長一段時間內保持在較高水平，毫無疑問會為美元匯率提供支撐，但這種預期基本上反映在美元匯率上，因此美元匯率繼續反彈的空間應該是相對有限。美債利率的賣權相當於黃金的買權，再加上美元指數的中性偏空預期，就使得黃金價格波動中樞往上抬升，實際上我們認為5月以來的倫敦黃金調整階段已經結束；美股和工業商品價格短期內會有一些風險偏好改善帶來的反彈，但中期看下行風險大於上行風險。

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11月9日，中國外交部發布通告，直言緬甸北部安全形勢複雜嚴峻，提醒中國公民暫勿前往緬北地區，並呼籲中國公民盡快在確保安全前提下轉移至安全地帶或回國。

這也是本輪緬北衝突爆發以來，中國外交部全面、公開地發布撤離警告，在此之前，主要是由中國駐緬甸大使館發布提醒中國公民注意安全的消息。

我們回顧近段時間中方有關緬北局勢的表態，可以明顯看出，中方的措詞有了明顯變化，而且態度變得愈發強硬。

在上個月10月31日，中國國務委員、公安部部長王小洪到訪緬甸時，當時緬甸軍政府已經失去了中緬邊境重鎮清水河鎮，但中方在會晤中，主要討論的還是合作打擊電詐網等安全隱患，提醒緬甸政府要保護在緬中國公民的安全。

到了11月3日，中國外交部部長助理農融訪問緬甸時，中方就直接提出要緬甸方面配合中方，維護中緬邊境穩定。也就是說，中國其實已經出手在維持邊境安全了。

近段時間中國在中緬邊境的確是加強了巡防力度，不過邊境居民的影響仍不容忽視。

此外，法新社在報道中宣稱，在本輪衝突中，已經出現了1名中方人員傷亡。在11月7日的外交部例行記者會上，發言人汪文斌措辭已經較為嚴厲，他表示，中方高度關注緬北衝突升級態勢，並對衝突導致中方人員傷亡表示強烈不滿，已向相關方面提出嚴正抗議，中方也採取必要措施，維護公民生命財產安全。

此後，中國開始公開發布撤離警告。種種跡象表明，緬北局勢的確不容樂觀，至少站在第三方的角度看，緬甸軍政府是有些控制不住局勢了。

事實上，緬甸軍政府本身也清楚這一點，根據《聯合早報》報道，在11月9日的緬甸國防與安全委員會會議上，緬甸國家管理委員會主席敏昂萊公開發出警告，現在是國家的重要時刻，全體人民都應該支持政府軍，如果處理不力，緬甸可能會四分五裂。

總的來說，對於緬甸軍政府而言，現在局勢已經到了緊要關頭，如果緬甸軍政府依然無法平息局勢，那麼這個本身在國際社會上就沒有得到廣泛認同的政權，只會更加備受質疑，最終結果不是國家四分五裂，就是軍政府黯然下台。