川普「開除」鮑威爾？最高法院將一錘定音

一場突如其來的拋售潮正席捲日本國債市場，並迅速演變為全球性的連鎖反應。隨著日本長期公債殖利率飆升，一個關鍵問題浮現：主要經濟體的財政政策，是否正在成為影響跨國資本流動的決定性力量？

儘管日本第二大銀行三井住友金融集團於1月21日宣布，計劃將其日債持倉翻倍至10.6兆日圓（約670億美元），同時財務大臣片山皋月在達沃斯論壇上呼籲市場冷靜，但拋售壓力並未完全消散。

截至1月21日晚，日本10年期公債殖利率報2.92%，20年期公債殖利率報3.251%。更引人注目的是，30年期和40年期公債殖利率分別維持在3.73%和4.075%的高點。

這場風暴始於1月19日，並迅速引發「溢出效應」。美國10年期公債殖利率隨之上漲6.76個基點，報4.2906%。美國財長貝森特確認，已就日債波動與日方官員溝通。同時，澳洲、德國和紐西蘭的國債殖利率也同步攀升。野村證券策略師安德魯警告：“全球主權債殖利率曲線的長期端顯得相當脆弱。”

風暴眼：財政失衡引爆拋售潮

本輪日債拋售的核心誘因，直指市場對日本財政可持續性的深度憂慮。

中國國際問題研究院特聘研究員項昊宇分析指出，日本首相高市早苗宣布解散眾議院並提前大選，同時拋出大規模減稅增支計劃，是點燃市場恐慌的導火線。該計畫中「取消食品消費稅」等措施，讓投資人擔心本已龐大的財政赤字將進一步失控，迫使政府增發國債，從而推動長端利率飆升。

南開大學日本研究院副院長張玉來則認為，日本政壇朝野各黨派相繼提出擴張性財政政策，財政紀律被日益忽視，這表明日本經濟已進入關鍵的「明斯基時刻」。

數據印證了這種擔憂。根據日本財務省文件，高市早苗內閣提出的2026財年預算規模高達122.3兆日圓，遠超上一財年的115.2兆日元，其中國債利息支出就佔了31.3兆。目前，日本政府的債務餘額已達到國內生產毛額的240%。

近期一次20年期日本公債拍賣遇冷，更是加劇了市場的恐慌情緒。這種「拍賣遇冷—引發拋售—加劇擔憂—再度拋售」的惡性循環，似乎已成為日債市場的新常態。

項昊宇表示，國債殖利率的飆升，是投資人對未來風險溢價的重新定價。市場不再相信日本政府能夠有效平衡經濟刺激與債務管控。

此外，日本央行的政策轉向預期也為市場火上加油。行長植田和男近期釋放鷹派訊號，暗示可能在2026年進一步升息。貨幣政策正常化的預期，疊加日圓貶值帶來的輸入性通膨壓力，使得投資人要求更高的久期溢價，導致長端國債持續承壓。

日本央行的兩難困境

突如其來的國債拋售潮，正透過多個管道衝擊日本經濟。

首當其衝的是金融機構。對沖基金被迫平倉，信貸公司融資成本飆升，而持有大量國債的壽險公司更面臨巨大壓力。一位大型壽險公司的投資經理坦言，對財政穩定性的擔憂，使得機構即便在收益率更具吸引力時，也難以輕易重返市場。

更深遠的影響則蔓延至一般家庭。項昊宇解釋，日債殖利率上行正透過兩大管道影響民眾生活：

1. 信貸管道：日本約70%的房貸是浮動利率，國債殖利率走高將直接推升房貸利率，加重家庭還款負擔。

2. 匯率管道：債市動盪往往伴隨日圓貶值，這會推高進口食品和能源價格，削弱民眾的實際購買力。

本週，日本央行將召開議息會議。市場普遍預期其將按兵不動，但真正的焦點在於，面對失控的國債市場，央行將如何抉擇。

項昊宇分析稱，日本央行正面臨“無解”的難題：“如果不出手救市，長端利率失控將摧毀經濟；如果出手購債，貨幣政策正常化將遙遙無期，且在美日利差懸殊的背景下，只會加劇日元拋售，削弱救市效果。”

目前，日本央行的資產負債表規模已達700兆日圓，遠超過GDP總量，並持有超過一半的長期公債。在這樣的背景下，原定於2026年開始的縮減購債計劃，如今看來可能被迫延後。但這又會帶來雙重負面影響：首先，央行信譽將受損，市場會認為其徹底淪為財政的附庸；其次，通膨風險可能失控，導致物價持續走高。

全球漣漪：廉價資金時代終結？

作為全球最大的債權國，日本市場的動盪具備系統性的破壞力。本輪拋售潮已清楚傳導至全球。

金融服務集團HashKey的高級研究員Tim Sun指出，一旦日債殖利率上升，大量滯留海外的日本資金將選擇回流，拋售美債和歐債，這將全面推高全球的借貸成本。

項昊宇也持相同觀點，認為日本大型機構（如壽險和退休基金）從海外撤資，將加劇全球債市的波動性，甚至引發全球資產價格的重新定價，尤其對依賴外部融資的新興市場造成流動性擠壓。

法國里昂商學院教授李徽徽則提出了更深層的擔憂。他認為，這不僅僅是日債的“溢出效應”，更可能意味著全球廉價資金基石的“結構性崩塌”。過去，日本機構因國內利率過低而追逐高息美債。如今日債殖利率大幅提升，資金流向將會逆轉，這是一場全球資產負債表的再平衡。

興業研究的報告也指出，全球利率格局正重新趨同，主要已開發經濟體普遍進入「高利率—高債務」組合。財政可持續性正在取代通膨和政策預期，成為市場定價的核心。

李徽徽總結稱，「財政風險溢價」將長期存在。投資者將變得非常挑剔，嚴格區分哪些國家有能力進行結構性改革，哪些國家只能依賴印鈔度日。對於財政不可持續的國家，其國債殖利率將面臨飆升壓力，反過來又加劇償付危機。這或許是2026年全球固定收益市場最大的「灰犀牛」。

美股週二遭遇了自去年10月以來的最大單日跌幅，川普政府的關稅威脅與日本政局不穩是主要推手。然而，華爾街策略師們普遍認為，市場的上漲基礎依然堅固，當前的動盪反而創造了理想的買進時機。

他們的信心主要來自三個面向：歷史數據顯示地緣政治衝擊通常短暫；企業獲利預期持續強勁；以及市場內部的技術健康度正在改善。包括摩根大通和巴克萊在內的大行建議投資者，在對沖好下行風險的前提下，繼續保持多頭部位。

地緣風險衝擊有限？歷史數據這樣說

歷史經驗表明，地緣政治事件對股市的長期影響往往不大。匯豐銀行策略師Alastair Pinder在報告中指出，自1940年以來，在36次重大地緣政治事件發生後的三個月內，美股上漲的機率高達60%。唯一的例外是當地緣政治事件導致油價急劇飆升時。

圖：布蘭特原油日線圖顯示，目前油價遠低於長期均值

目前，雖然原油價格有所上漲，但布蘭特原油和西德州中質原油這兩大基準價格仍遠低於長期平均值。這意味著，當前的緊張局勢尚未觸及股市真正的「痛點」。

企業獲利是牛市的壓艙石

強勁的企業獲利前景是支撐市場樂觀情緒的核心支柱。分析師普遍預計，企業在第四季的利潤將成長約9%，並且2026年每季的增幅都將達到兩位數。

美國銀行的數據也印證了這一點。在已公佈財報的標普500成分股公司中，首周有73%的公司業績超出了分析師預期，高於同期68%的歷史平均水平。

Solus Alternative資產管理公司的首席經濟學家Dan Greenhaus直言：“只要財報季能證明自己，那麼其他因素都應該退居次要位置。”

此外，分析師也預計，減稅和實質薪資成長將共同提振美國經濟，而通膨將繼續回落。同時，人工智慧相關交易持續為權重股帶來回報，投資人對醫療保健、資源和消費品等更廣泛行業的興趣也在升溫，這些都對股市構成利多。

技術面健康，市場廣度正在改善

市場的技術面也發出了正面訊號。 Strategas資產管理公司的技術與宏觀策略主管Chris Verrone指出，上週約有70%的標普500成分股股價位於其200日移動均線上方。同時，羅素2000指數和標普500等權重指數均創下歷史新高。

「這完全不是我們預期在市場重大頂部出現的情況，」他表示。 “儘管市場情緒一邊倒可能引發短期調整，但我們仍然選擇相信長期趨勢。”

圖：標普500指數在過去一年呈現震盪上升趨勢

策略：保持多頭，但對沖風險

儘管市場整體看漲，策略師們也強調了謹慎應對波動的必要性。數據顯示，美國個人投資人協會的多空比率已升至2024年以來最高，而全美主動投資經理人協會的調查顯示，基金經理人的股票部位已接近96%，市場情緒較為亢奮。

巴克萊全球股票戰術策略主管Alexander Altmann建議客戶，在財報季結束前，維持對風險資產的偏好，但要為可能增加的波動做好準備。

摩根大通的觀點類似。其全球市場情報主管Andrew Tyler在給客戶的報告中建議「保持多頭但進行對沖」。他表示，團隊的樂觀情緒源自於有韌性的宏觀經濟、積極的獲利成長和貿易戰緩和的前景。他承認“這個框架正受到挑戰”，但認為現在就轉為看跌還為時過早，最好的策略是利用工具對沖下行風險。

市場同樣存在川普政府在關稅問題上可能「退縮」的預期。去年4月2日，他在宣布對等關稅後，就曾在市場暴跌一週後收回決定。

一則看似荒誕的消息傳來：2025年底，川普政府再次提出「收購」格陵蘭，並威脅對丹麥等北約盟友加徵高達25%的關稅。這並非玩笑，而是撕開了美歐關係深層裂痕的一道口子。格陵蘭擁有豐富的資源和重要的戰略位置，美國此舉不僅在挑戰盟友主權，更引爆了歐盟的強烈反彈，加劇了北約的內部緊張。

曾幾何時，從二戰後的馬歇爾計畫到冷戰時的北約同盟，歐美親密無間，歐洲在軍事和經濟上高度依賴美國。但進入2026年，隨著「美國優先」政策的深入和全球多極化格局的形成，昔日的盟友正漸行漸遠。格陵蘭爭端只是一個縮影，它標誌著美國心態從「守護者」到「競爭者」的轉變，也預示著歐洲在全球影響力下降後面臨的邊緣化風險。

貌合神離：美國為何「拋棄」歐洲？

美國對歐洲的態度正在發生根本性轉變。在川普政府的推動下，美國的戰略重點明確轉向“美國優先”，要求歐洲盟友在國防和經濟上承擔更多責任。川普曾多次公開批評北約成員國的軍費未達GDP的2%目標，要求歐洲「自力更生」。

這種轉變背後，是美國現實主義交易外交的邏輯。共和黨高層如萬斯等人更是直言不諱，公開批評歐洲的移民政策和言論自由倒退等議題，甚至認為歐洲的內生性風險遠大於俄羅斯等外部威脅。這無異於在暗示，美國不會再為一個內部分裂的歐洲提供無條件保護。

這標誌著美國戰略重心的重大調整。美國的策略並非完全放棄歐洲轉向亞太，而是從過去的“全面庇護”轉變為“利益交換式合作”，同時強化對西半球和亞太地區的佈局。在這種新關係中，歐洲的戰略地位從「核心依托」被降級為「可交易的盟友」。在格陵蘭爭端和烏克蘭衝突等議題上，歐洲正被迫獨自面對日益複雜的局面。

內外交困：歐洲的結構性衰退

在全球多極化浪潮中，歐洲的戰略地位正持續下滑。

首先是經濟成長乏力。歐盟多國債務佔GDP比率已超過100%，國際貨幣基金組織（IMF）預測，2026年歐元區的經濟成長僅1.1%-1.3%。同時，人口老化加劇了勞動市場的緊張，進一步抑制了經濟成長潛力。

其次是政治碎片化。法國、義大利等國的極右派和民粹勢力崛起，導致政府頻繁更迭，歐盟的集體決策執行力大打折扣。政治上的不穩定削弱了歐盟作為全球治理中心的作用，使其戰略孤立感日益加深。

最後，隨著中國、俄羅斯等大國的崛起和美國戰略重心的轉移，歐洲在全球事務中的地位進一步被削弱。儘管歐盟試圖推進“戰略自治”，增加國防開支和發展本土科技，但在情報和關鍵技術上仍高度依賴美國，這使其在全球競爭中顯得相當脆弱，更可能淪為規則的被動接受者，而非製定者。

2026資產展望：三大市場交易邏輯

美歐關係裂痕加深和歐洲經濟的衰退風險，正加速全球經濟的片段化。市場不確定性急劇升高，傳統的同步資產配置模式正在失效，投資人必須轉向更區域化和分散化的策略。

黃金：避險之王的強勢回歸

在地緣政治緊張（格陵蘭爭端、北極競爭、中東及烏克蘭風險）和全球去美元化趨勢的雙重推動下，黃金的避險需求將持續強勁。目前金價已突破歷史高位，各大機構紛紛看漲：

• 摩根士丹利預計2026年黃金價格區間為4,400-4800美元/盎司。

• 高盛目標價為4900美元/盎司。

• JP Morgan甚至認為，若地緣風險升級，金價可能在第四季突破5000美元，長期潛力可達6000美元。

此外，中國、印度等國央行的持續採購，以及投資者對沖風險的需求，將為金價提供堅實支撐。預計全年回報潛力可望達到10%-20%以上。唯一需要警惕的風險是，聯準會意外收緊貨幣政策可能引發金價短期回檔。

原油：供應過剩壓倒地緣利好

儘管中東局勢等地緣政治風險隨時可能引爆油價短期反彈，但全球原油市場的基本面仍是供應過剩。

高盛與美國能源資訊署（EIA）均預測，2026年布蘭特原油的均價將在56美元/桶左右，遠低於2025年的69美元/桶。主要原因是，非OPEC國家的供應波動和全球需求成長放緩。雖然中國的戰略石油儲備能提供一定支撐，但全球供應過剩仍是壓製油價的核心因素。

外匯：美元漸弱，歐元掙扎

隨著全球去美元化進程加速和聯準會寬鬆政策的預期，美元的全球主導地位正面臨挑戰。 IMF等機構警告稱，美元在全球儲備中的份額可能會繼續下降。高盛與瑞銀預計，美元指數在2026年將出現波動，可能跌至85-95區間。

與此同時，歐元則在困境中掙扎。受法國選舉等政治不確定性和債務問題拖累，歐元兌美元在上半年可能進一步承壓，最低或觸及0.98。但如果歐洲的戰略自治有進展，特別是德國的刺激政策生效，歐元可能在下半年反彈，回升至1.20。

投資啟示：亂局中的生存法則

2026年註定是一個轉折之年。美歐同盟的裂痕與全球多極化的加速，共同構成了這個時代最重要的宏觀背景。投資人必須調整思路，擁抱一個更分散和多元化的資產配置新範式。

• 黃金仍是核心避險資產：在地緣政治高風險和美元長期走弱的環境下，黃金作為「反美元」資產的角色愈發重要。增加黃金配置，以對沖通膨與地緣風險，是理性的選擇。

• 原油面臨下行壓力：儘管有短期炒作機會，但供應過剩的基本面將持續壓製油價。 2026年布蘭特原油大概率在50-60美元/桶的區間波動。

• 外匯市場關注結構性機會：美元中期承壓，但歐洲的內部問題同樣棘手。投資人需警惕歐洲政治不確定性、美國貿易政策及全球貨幣政策變化所帶來的市場波動。

全球格局正從單極走向多極，大國之間形成了「實力共存」的新博弈。在這個過程中，挑戰與機會並存。對投資人而言，靈活性、預判力以及對地緣政治的敏銳洞察，將是穿越週期的關鍵。現在，正是重新檢視資產配置、挖掘區域性機會的最佳時機。

一份來自德意志銀行的分析師報告，引發了一場高層的「滅火」行動。美國財政部長貝森特在達沃斯世界經濟論壇上透露，德意志銀行CEO克里斯蒂安·澤溫親自致電給他，試圖撇開該行與一份報告的關係。

貝森特表示，這份報告暗示歐洲投資者可能因貿易威脅而拋售美國資產，他將此歸類為「假新聞媒體」的渲染。他直接引述澤溫的話說：“德意志銀行CEO打電話來說，該行並不支持那位分析師的觀點。”

一份報告為何如此敏感？

這篇引發爭議的報告出自德意志銀行首席外匯策略師George Saravelos之手。報告的核心觀點直指美國的「軟肋」：對外部資本的嚴重依賴。

報告用數據說話：歐洲投資者持有約8兆美元的美國債券和股票，是美國最大的債權人。 Saravelos寫道：“儘管美國擁有軍事和經濟實力，但它有一個關鍵弱點：它依賴他人通過巨額外部赤字來為其賬單買單。”

雖然報告並未直接預測會發生大規模拋售，但它發出了明確警告。 Saravelos認為，持續加劇的地緣政治緊張局勢，可能促使部分歐洲投資者降低美元敞口，並以丹麥退休基金將資金撤回本國的案例作為佐證。

報告指出，在西方聯盟的地緣經濟穩定性受到威脅的環境下，歐洲人是否還願意繼續扮演「金主」角色，是個未知數。

德銀官方：研究獨立，觀點不代表管理階層

對於CEO與美國官員的接觸，德意志銀行方面拒絕置評。該行給出的官方聲明相當謹慎，強調其長期以來的政策是「德意志銀行研究部的工作是獨立的」。

德銀補充說，個人研究報告中表達的觀點，不一定反映管理階層的立場。

銀行研究日益政治化

這起事件並非孤例，它反映出更廣泛的趨勢：隨著貿易、監管和經濟政策的博弈加劇，銀行的研究報告變得越來越政治敏感。

德意志銀行自己就有過先例。 2021年，該行曾撤回一份嚴厲批評德國金融監理機構和政策制定者的研究報告。事後，德銀稱報告觀點未獲研究部門領導授權，並與其基調和內容劃清界線。

在美國，政界人士也開始將矛頭直接對準銀行的經濟學家。去年8月，高盛一份研究報告警告稱，美國消費者將承擔越來越多的關稅成本。時任美國總統川普因此公開抨擊高盛CEO蘇德巍，建議他要麼換掉銀行的經濟學家，要麼「專心當個DJ好了」。

有趣的是，川普本人曾是德意志銀行的長期客戶。在他入主白宮前的幾年裡，德銀曾為其房地產等商業項目提供了數億美元的貸款。而這次事件的主角之一，德意志銀行CEO澤溫，也計劃於週四在達沃斯發表演說。

地緣政治風險升溫，聯準會的獨立性面臨挑戰，日本政局不穩也波及全球債市。在這樣的背景下，美股週二創下10月以來的最大單日跌幅，市場恐慌抬頭。

然而，就在許多人認為風險資產的好日子到頭時，華爾街的策略師們卻普遍認為，儘管市場動盪加劇，但美股持續上漲的基礎依然穩固。他們的信心從何而來？

歷史資料：地緣衝突衝擊有限

許多投資人擔心地緣政治會重創股市，但歷史並不完全支持這個觀點。

匯豐控股新興市場及股票策略主管阿拉斯泰爾・平德（Alastair Pinder）在一份報告中分析了1940年以來的36起重大地緣事件。他發現，在60%的情況下，美股在事件發生後的三個月內就實現了上漲。

歷史的經驗是，地緣政治衝突本身並不會必然導致熊市，唯一的例外是當衝突引發油價大幅飆升時。雖然近期原油價格反彈，但布蘭特和WTI原油的價格都遠低於長期歷史平均值，尚未構成真正的威脅。

兩大核心支柱：企業獲利與市場廣度

支撐華爾街多頭信心的，是更堅實的基本面。

首先是企業獲利。市場預計，美股企業去年第四季的獲利將成長約9%，到2026年，每季的獲利增幅甚至可望達到兩位數。人工智慧的熱潮持續為大型科技股創造收益，同時，投資人的興趣也開始擴散到醫療保健、資源和消費品等更多板塊。

美國銀行的數據也印證了這一點。在財報季第一周，已有73%的標普500成分股公司獲利超出分析師預期，高於68%的歷史同期平均。索盧斯另類資產管理公司的首席經濟學家丹・格林豪斯直言：“如果財報季最終交出亮眼成績單，其他利空因素都會被市場拋在腦後。”

其次是市場的廣度。一個健康的牛市，不應只靠少數幾隻股票拉動。上週收盤時，約70%的標普500成分股價格位於200日移動均線上方，羅素2000指數和標普500等權重指數也雙雙創下歷史新高。

斯特拉加斯資產管理公司技術與宏觀策略主管克里斯・韋羅內表示：“這顯然不是市場即將見頂的信號。短期盤整完全可能，但我們仍應尊重長期趨勢。”

短期風險：過熱情緒與政策搖擺

當然，市場的風險也顯而易見。川普政府在格陵蘭島問題上施壓，並威脅對歐洲多國加徵關稅。日本的政治不確定性則引發國債拋售，拖累全球主權公債。

在多重利空衝擊下，標普500指數週二重挫2.1%，回吐年內全數漲幅。衡量市場恐慌情緒的VIX指數突破20，達到去年11月以來的最高點。

更令人擔憂的是市場情緒已極度樂觀。美國個人投資者協會追蹤的多空比率升至2024年新高，而另一項調查顯示，基金經理人的股票持股比例已逼近96%。這種一邊倒的情緒，往往是市場短期回調的訊號。

華爾街策略：看漲但增加對沖

面對短期波動和長期趨勢，專業機構的選擇並非簡單地離場觀望。

巴克萊全球股票戰術策略主管亞歷山大・奧特曼表示，他短期內仍維持風險偏好，但預計市場波動會加劇，至少在財報季結束前如此。他認為，激進的政策正在推動市場進入一個高波動區間，但這可能只是暫時掩蓋了股市的長期上行趨勢。

摩根大通交易部門的觀點類似，建議客戶「保持多頭部位，但做好對沖」。該行全球市場情報主管安德魯・泰勒指出，團隊的樂觀情緒源自於強勁的宏觀基本面、向好的獲利成長以及貿易戰緩和的趨勢。

此外，市場還存在著一個不容忽視的可能性－「TACO交易」（川普總會臨陣退縮）。去年4月，川普也曾威脅加徵關稅導致市場暴跌，但不到一週就宣布延後。

泰勒總結道：“儘管當前的市場框架正受到挑戰，但斷言宏觀經濟將迅速惡化並轉向熊市還為時過早。我們認為現在拋棄美國資產為時過早，採取下行對沖策略會是更優選擇。”

土耳其央行總裁法提赫·卡拉漢明確指出，儘管2026年通膨預計將整體下行，但年初仍面臨上行風險。他強調，央行將堅持緊縮貨幣政策，直到實現價格穩定目標。

通膨降溫已現，核心指標回落

數據顯示，土耳其的通膨回落趨勢已在各大主要消費領域逐步顯現，2025年全年通膨率為30.9%。

其中，服務業通膨的降溫發揮了關鍵作用。這主要得益於兩個方面：一是私立學校收費上限的有效實施，二是租金上漲的持續放緩，共同推動了結構性價格粘性的下降。

更重要的是，多項核心通膨指標已降至2021年9月以來的最低水平，經過季節性調整後的月度漲幅普遍回落至2%以下，顯示出通膨壓力正從根本上得到緩解。

前路挑戰：兩大風險不容忽視

儘管整體趨勢向好，但未來的道路並非一帆風順。卡拉漢也指出了潛在的風險。

首先是食品價格的不確定性。食品通膨在2025年下半年出現波動，不排除在2026年初階段性反彈的可能。不過，市場情緒的改善以及企業和消費者行為的調整，預計將支撐整體通膨延續回落態勢。

其次是實體經濟面臨的壓力。一方面，緊縮政策的效果正在顯現：2025年下半年匯率保持相對穩定，為抑制通膨提供了支持；信貸和融資條件收緊也有效抑制了內需擴張。但另一方面，勞動市場的潛在壓力上升，產能利用率降至74.5%，勞動閒置率則上升29.4%。