央行掀起購金狂潮

▲各國央行持續大量買進黃金

美元、美債殖利率趨軟

地緣風險能否「拆雷」？

白銀能否後來居上？

金銀近期行情解析

用於煉鋼的煤炭（冶金煤）的國際價格正在上漲。作為指標的澳洲產冶金煤比8月底上漲近2成。印度鋼鐵產量成長，拉動了煤炭行情。在歐美貨幣緊縮和中國房地產不景氣導致全球經濟減速隱憂加強的背景下，印度的旺盛需求正在國際大宗商品市場上加強存在感。

冶金煤的現貨（即時合約）價格（澳洲產、強黏結煤、FOB）截至11月下旬達到每噸約320美元，比8月底上漲19%。 9~11月平均略低於330美元。與曾處在220~260美元區間的6~8月相比上漲40%左右。 10月中旬曾漲到近370美元。

在中國大連商品交易所上市的冶金煤期貨也在11月上旬創下約8個月以來的高點。

由於全球經濟放緩隱憂，夏季的冶金煤行情走軟。季風期（雨季）結束後，印度的經濟活動全面啟動，9月後呈現上漲態勢。

在往年，季風期過後建設工程等會變得活躍。由於印度當地鋼鐵廠商擴大鋼材生產，冶金煤的需求也呈現成長趨勢。日本一家經營冶金煤的貿易公司的負責人表示，「本季現貨市場的買入動能特別強勁」。

印度是僅次於中國的世界第二大粗鋼生產國。世界鋼鐵協會的統計顯示，1~10月印度粗鋼產量年增12%，約1.16億噸，達到日本同期產量的1.6倍。 9月和10月印度粗鋼產量的成長尤為顯著，分別較去年同期成長18%和15%。在全球整體的粗鋼產量基本持平的背景下，印度的成長非常顯眼。

根據日本郵船估計，2022年印度佔冶金煤全球海上進口量的比例達到約22%，在主要國家中僅次於日本。

當地的鋼材行情也很堅挺。印度調查公司SteelMint的統計顯示，從將鋼板捲曲起來的「熱軋捲」來看，孟買地區的流通價格10月漲至每噸5.9萬盧比。創出5月初以來的高點。不僅是基礎設施，汽車等製造業相關的鋼材需求也不斷擴大。

隨著國際價格上漲，日本鋼鐵廠商的冶金煤採購成本也可能增加。 11月底敲定的10~12月長期合約的採購價格預計將比7~9月高出36%，達到每噸327美元左右。這將是3季以來首次上漲，也是現貨價格上漲的體現。

文章來源：日經中文網

投資資金正從國際大宗商品市場流出。在美國的商品期貨市場，原油和銅等主要品種的投機資金的淨買入額與烏克蘭危機發生時相比減少了8成。商品型基金的資金流出額在1～10月創下10年來的新高。其深層原因在於對經濟減速長期化和通膨放緩的警覺感。認為資金回歸需要較長時間的看法引人關注。

體現國際大宗商品綜合價格波動的FTSE(原Refinitiv)的核心商品CRB指數11月27日徘徊在270左右，創出7月中旬以來的最低點。在該指數中，WTI(西德州中質原油)等原油相關品種的組成比佔全體的3分之1左右，因此容易受到能源價格波動的影響。從最近數年來看，由於原油價格居高不下，CRB指數的水平不低，但資金的流向不同。

美國商品期貨交易委員會(CFTC)的數據顯示，在美國市場上市的原油、銅和玉米等11種主要商品的淨買入額截至14日為23萬手(手為交易單位)，創出自6月中旬以來的最低水準。烏克蘭危機後的餘額總計超過130萬手，目前萎縮至近六分之一。

從原油來看，年初改變嚴格防疫政策的中國的需求復甦曾受到期待，但由於房地產不景氣的長期化和隨之而來的經濟減速，原油相比預期顯得低迷。在美國，價格持續上漲，汽油消費陷入停滯。經濟復甦帶來的強勁需求成長以及產油國減少供應帶來的價格上漲這一前景已經破滅。

從美國芝加哥商品交易所(CME)的銅期貨來看，在俄烏衝突之後曾超過3萬手的投機資金淨買入額已變為淨賣出1.6萬手左右。此外，用於汽車廢氣淨化催化劑的鉑和鈀也出現淨賣出。

資金正流出以大宗商品為投資對象的基金。美國調查公司EPFR的數據顯示，投資於黃金和農產品等的968檔商品型基金1～10月累計流出147億美元。作為同一時期的流出額，創出2013年(326億美元)以來的新高。從6月開始連續5個月出現外流。

由於商品市場資金流入放緩，國際大宗商品的價格多數低於上年高峰。鈀在11月創出約5年來新低，在美國實現豐收的玉米也刷新3年低點。原油和銅則比烏克蘭危機發生前的2022年2月下降10%，抵銷了俄烏衝突後的上漲。

在供給環境不同的各領域的大宗商品領域，投資者不斷流失，很大程度上是因為全球經濟減速長期持續，容易與經濟連動的大宗商品的需求總體上正在減退。以歐美等國的貨幣緊縮為起點，個人的消費能力逐漸下降，對商品整體的需求減退已無法掩蓋。

住友商事全球調查公司的首席經濟學家本間隆行認為，「由於過去數年的供應風險較高，許多企業都擁有大量庫存，因此需要時間進行去庫存」。這與需求的低迷疊加，呈現加劇資金退潮的格局。

此外，越來越多投資人預測通膨將會消退，這也是原因之一。美國銀行11月3日～9日實施的全球機構投資者調查顯示，關於未來12個月的全球通貨膨脹率上升，認為「加速」的回答比例減掉「放緩」的差為-76%，放緩預期佔大部分。可以看到，旨在對沖通貨膨脹的買入需求大幅下降。

另一方面，市場上也有觀點認為，2024年以後資金將再次回歸大宗商品市場。

美國高盛集團在11月中旬發布的一份題為《買入大宗商品的三個理由》的報告中指出，隨著通膨放緩和各國央行的貨幣緊縮政策放寬，經濟放緩的隱憂將化解，大宗商品需求將得到支撐。建議買進原油和銅等。

目前，包括穀物在內，轉為淨賣出的品種很多，日本Green County的代表大本尚之表示，「投機資金的買入餘力正在加強」。

熟悉國際商品市場動向的國際商務顧問高井裕之表示，「歐美投資者只要把錢存入銀行，就能獲得很高的利率。如果價格上漲的預期未能大幅提高，商品投資或許不會增加」。與局部開始出現的反轉預期相反，一直低迷的商品市場反映出，經濟和利率這兩股逆風尚未緩和。

文章來源：日經中文網

週三，紐西蘭央行連續第四次會議維持利率不變，但暗示明年再次升息的風險增加。紐西蘭聯邦儲備銀行貨幣政策委員會週三將官方現金利率(OCR)維持在5.5%，與經濟學家的預期一致。該央行的新預測顯示，到2024年，OCR將保持較高的水平，這意味著再加息的可能性上升，2025年中旬前不會降息。

紐西蘭聯邦儲備銀行表示：“通膨仍然過高，委員會對持續的通膨壓力保持警惕。利率需要在一段持續的時間內保持在限制性水平。”

紐西蘭第三季通膨率放緩至5.6%，降幅超乎預期，投資人一直押注紐西蘭央行將成為2024年降息的全球央行之一，最快可能在5月降息。但創紀錄的移民人口數量和房地產復甦表明，通膨率可能需要一段時間才能回到紐西蘭央行1-3%的目標區間。

ASB Bank首席經濟學家Nick Tuffley表示，"新西蘭聯邦儲備銀行聲明強調，利率需要在一段時間內保持在高位，並且有必要進一步提高OCR，但存在一定風險。這一信息是對那些選擇相對迅速開始最終寬鬆週期的人發出的警告。”

利率決議公佈後，紐西蘭紐元上漲，今天的漲幅擴大到0.9%。紐西蘭聯邦儲備銀行強硬語氣將使紐元持續反彈。儘管紐西蘭聯邦儲備銀行今早維持利率不變，與預期一致，但語氣更強硬。該央行擔心通貨膨脹，並解釋說，利率將需要在更長時間內保持在高水準。這應該會為紐元提供一個持續的反彈，不僅是兌美元，對澳元更是如此，尤其是在早些時候澳大利亞的CPI疲軟之後。市場將開始推動降息，這將使紐元的立足點更加穩固。

紐西蘭央行的最新預測顯示，明年的平均OCR將升至5.69%的峰值，而先前的預測為5.59%。目前預計第一次降息將在2025年第二季左右，而非第一季。

紐西蘭聯邦儲備銀行在會議記錄中表示:「成員們討論了提高OCR的可能性。委員們一致認為，在利率已經受到限制的情況下，等待進一步的數據和資訊來觀察經濟中產能壓力緩解的速度和程度是合適的。”

大多數經濟學家認為，OCR在本輪週期中已經見頂，下一步將是降息。不過，人們對降息時間的看法不一，從最早明年2月到最晚2025年2月不等。

新西蘭聯邦儲備銀行表示:“委員會相信，當前的OCR水平正在限制需求。然而，鑑於核心通脹水平上升，持續的需求過剩和通脹壓力令人擔憂。如果通脹壓力比預期更大，OCR可能需要進一步提高。”

紐西蘭聯邦儲備銀行預計到2024年第三季度，通貨膨脹率將降至3%以下，與先前的預測持平。但根據新的預測，目前預計該國經濟將在2023年下半年避免衰退。紐西蘭聯邦儲備銀行表示:“雖然部分經濟領域的增長正在放緩，但總需求增長的降幅低於今年早些時候的預期。委員們注意到，淨移民人數高於此前的假設。”

紐西蘭正經歷創紀錄的移民流入，這加大了通膨將持續的風險。在截至9月份的一年裡，淨移民人數增加至118,835人。紐西蘭聯邦儲備銀行表示，儘管這增加了勞動力供應，使其進入緊張的勞動力市場，但「需求方面的影響正變得越來越明顯」。報告指出:“強勁的人口增長導致了住房租金的上漲。房租上漲，以及任何因住房需求增加而導致的建築成本上漲，都會直接影響通貨膨脹。”

文章來源： 智通財經

當地時間週二（11月28日），波克夏-哈撒韋發布聲明表示，董事會副主席查理·芒格（Charlie Munger）於當天早上在加州的一家醫院中安詳去世。

這位投資界的奇才享年99歲，距離100歲生日只有一個月的時間，不免讓人嘆氣。在新聞稿中，巴菲特寫道，“如果沒有查理的靈感、智慧和參與，伯克希爾-哈撒韋公司不可能發展到今天的地位。”

身為「股神」的長期搭檔，巴菲特曾說他一生遇人無數，從來沒有遇過像芒格這樣的人，「查理·芒格和我互相啟發，我們的思考方式是一樣的，我認為有他在我身邊，是我一生中最重要的決定。”

回顧芒格的投資生涯，雖然他與巴菲特都是以價值投資為基礎，但芒格更強調了跨領域思維、長期視角、獨立思考和逆向思維。與之相比，浮躁易變的情緒反倒成為了當今美國投資者的主要特徵。

芒格的成長經歷

近100年前，芒格出生於美國內布拉斯加州奧馬哈的一個普通家庭。 6年後，在同一個城市誕生了華倫‧巴菲特。巴菲特曾經這樣評價這個中部小城：是一處更能使人心智健全的地方，這裡沒有紐約的繁華和刺激，有助於做出更明智的投資決策。

芒格的父親是一位律師，這使得他從小就對法律產生了濃厚的興趣。在童年時期，芒格就展現了非凡的聰明才智，他喜歡閱讀各種書籍，尤其是歷史和文學的作品。這些書籍所蘊含的智慧和哲理，為芒格日後的投資決策提供了寶貴的啟示。

芒格在密西根大學讀了兩年數學專業，同時對物理也產生了濃厚的興趣。在震驚世界的珍珠港事件爆發後，芒格輟學參軍。剛入伍時，芒格被安排在冰天雪地的環境裡，但這種艱苦的環境讓芒格對改變自己的生活充滿熱情，他對朋友說，他要生一堆孩子，蓋一棟房子，房子裡有很多書，有足夠的財富可以過自由的生活。

在大學和軍隊期間，芒格發展了「一項重要技能」：打牌。之後他將這一點運用到了他的商業策略中。 「你必須學會的是，當機會對你不利時，儘早棄牌，或者如果你有很大的優勢，就大力支持它，因為你不會經常獲得很大的優勢。”

退伍後，芒格考上哈佛大學法學院，1948年畢業後成為了律師但很快就轉向了投資領域。在投資中，他也常用紙牌類比來解釋股票交易的方法。

芒格與波克夏

在芒格34歲的時候，他遇到了巴菲特。奇怪的是，相差了6歲的兩人簡直是天造的一對夥伴：兩人都是從奧馬哈的一個小城裡面長大，性格也極其相像，多思、善辯、閱讀廣泛，還都是非常成功的投資人。

在此之後，芒格因與巴菲特的密切合作與交往，聞名在外，但在1962年至1975年間，他們兩人各自經營自己的投資合夥企業。

1962年，巴菲特開始買入瀕臨破產的紡織廠——波克夏·哈撒韋。同年，芒格則合開了一家名為惠勒和芒格的證券公司，在投資領域展露頭角，此後10年間公司的年均收益率達28.3%。

不過，惠勒芒格公司的投資表現波動較大。在1970年至1974年的五年中，公司有三年業績虧損，且大幅跑輸指數。特別是在1973年和1974年的大熊市中，公司遭受了沉重的打擊，兩年的損失分別為31.9%和31.5%，最終導致了公司的關門。

同時，巴菲特的情況也不樂觀，他成為了一家正在走下坡紡織廠的大股東。為了收購業務蒸蒸日上的國民保險公司，巴菲特不得不從中伯克希爾撤出資金。而芒格則調用他們控制的一家零售優惠券公司——藍籌印花公司，對許多有利可圖的業務進行了投資。

最終，藍籌印花公司被合併到了波克夏-哈撒韋，而芒格成為公司的副董事長。兩人透過價值投資的方式，取得了舉世矚目的投資成果。巴菲特認為，芒格是他在投資領域最重要的合作夥伴之一，也是他最親密的朋友之一。據稱他們在共事的40多年期間，從未發生過任何爭執。

巴菲特對芒格的評價

芒格和巴菲特都堅信價值投資的概念。他們透過深入分析公司的基本面和長期前景來做出決策，而不是盲目跟風或追逐短期利潤。在波克夏，他們共同經歷了許多挑戰和困難，始終堅守著價值投資的信念。

巴菲特曾表示，他一生中最推崇的兩個人就是「格雷厄姆和蒙格」。葛拉漢教會了他「關注企業現有資產清算價值」的投資體系，而芒格則讓巴菲特將這套體系轉化為「關注企業未來自由現金創造能力」的投資體系。

在眾多成功的經典案例中，有一樁交易讓巴菲特和芒格摒棄了格雷厄姆煙蒂式投資理念——伯克希爾透過數倍淨資產的「高價」收購糖果公司喜詩，輕鬆地獲得超出想像的高額回報。

巴菲特說：「班·葛拉漢教我買便宜貨，而查理則把我推向了不要光買便宜貨的另一投資方向。這是他對我而言最大的影響。要把我從格雷厄姆有局限性的觀點中釋放出來，需要巨大的能量，那就是查理的力量。他讓我視野變得更開闊。”

對此芒格回應，「我想那些認為我是華倫偉大啟蒙者的想法裡有好些神話的成分。他不需要什麼啟蒙。坦白說，我覺得我有點名不副實。」他謙虛地表示，「如果世上未曾有過查理·芒格這個人，巴菲特的業績依然會像現在這麼漂亮。 ”

中概股與加密貨幣

平時，芒格表現得較為低調，但在其管理的日報期刊公司（Daily Journal Corp）每年一度的股東會上，他可以以“唯一主角”的身份對熱點話題大談特談。在談到中國時，芒格從不吝惜他的溢美之辭。

當被問及中美關係相關議題時，芒格說他希望中國和美國能相處得更好。 “中國是一個現代化的大國，擁有如此龐大的人口和高度的現代化。”

最新提交給美國證券交易委員會（SEC）的13F表格顯示，日報期刊公司只持有四個標的，分別為富國銀行、美國銀行、阿里巴巴和美國合眾銀行，其中阿里的持倉份額超過16%。

芒格表示，「就跟許多其他聰明人一樣，華倫（巴菲特）喜歡在他自己感到放心的領域投資，出於一些原因，對於中國，我的放心程度比他更勝一籌。」他表示，在中國投的每一塊錢都比美國更有優勢。他們所投資的公司相對於競爭對手更強，但價格更低。

對於加密貨幣，他一直持強烈抵觸的態度，並稱之為「老鼠藥」。 「不要讓我開始談論比特幣——那是我見過的最愚蠢的投資。這些投資中的大多數都將變成零。」芒格還表示，他為美國感到羞恥，因為有這麼多美國人相信加密貨幣。

相應地，他欽佩中國取締私人數位貨幣的舉措，“中國對加密貨幣採取了非常成熟的立場。”此前，他曾多次讚揚中國禁止加密貨幣的行動，並希望加密貨幣“從未被發明” 。

最後一次維護巴菲特

本月早些時候，一家美國非營利調查媒體ProPublica發文，質疑「巴菲特個人股票帳戶與波克夏存在相近時間交易同一隻股票的情形」。兩週前，年近期頤的芒格，公開在節目中維護93歲的老友。

ProPublica的報道列出了三宗爭議交易，巴菲特在2009年和2012年間三次分別賣出了富國銀行、沃爾瑪和強生，其賣出的時候伯克希爾也正好持有這三家公司，所以其認為巴菲特存在違反伯克希爾內線交易政策的嫌疑。

蒙格說：「我深信沒有絲毫的可能性，華倫‧巴菲特會做出這種極為惡劣的事來為自己賺錢。他更關心波克夏的發展，而不是自己的財富。他把自己所有的錢都捐贈出去了，甚至已經不再擁有這些錢了。”

蒙格也越說越激動，一再強調巴菲特都把所有的錢都捐出去了，他都這麼做了，那幫傢伙還說他利用伯克希爾（給自己）賺錢。芒格也將那篇文章稱為「又一個針對波克夏的荒謬言論」。

文章來源： 財聯社

我非常感謝受邀在威尼斯舉行的本次會議上發表主題演講。這個主題非常具有話題性，也特別及時，我相信今天我們將討論金融創新和監管作用的許多有趣的方面。

值得注意的是，歐盟是世界上第一個為加密貨幣產業引入監管框架的主要司法管轄區。加密資產市場法規(MiCAR)於2023年6月底生效，並於2024年底全面適用。

我將首先討論加密資產領域的最新發展如何加強了直接監管加密資產活動的理由。然後，我將討論MiCAR的一些問題，並解釋最先進的去中心化金融(DeFi)形式如何對金融監管的應用構成根本性挑戰。最後，我將概述我認為的監管框架的基本要素，該框架設定了加密行業與銀行業之間的界限並規範了它們之間的互動。

1. 加密資產監管的整體討論

加密資產框架的技術特徵可能非常複雜，但其基本建置模組是分散式帳本技術（DLT）。在這種環境下，金融和非金融資產都以數位代幣的形式進行加密（代幣化），交易和合約是在無需許可和匿名訪問的基礎上執行的，不需要作為最終結算的中介人、託管人或擔保人的中心化機構（無論是公共或私人）進行任何干預。

比特幣和其他基於分散式帳本技術（DLT）的原生加密資產，以及更廣泛地說，由這一原始概念發展而來的DeFi，似乎為一種新的金融市場結構提供了機會，可以完全消除對金融中介機構和公共機構的需求。對許多人來說，這些創新讓人想起自由銀行或貨幣非國有化等激進的提議，這些提議在銀行業和監管失靈造成嚴重破壞並導致2007-08年金融危機後大受歡迎。

我最初主張將加密資產世界（特別是加密貨幣）與受監管的金融部門隔離，以避免直接監管加密資產活動。我當時認為，禁止金融機構，特別是信貸機構購買、持有或出售加密資產，可以避免風險蔓延到受監管的金融部門，也可以消除公眾對高度投機投資的潛在看法。加密資產將享有與傳統金融資產投資相同程度的保護。

同時，我強烈主張將加密貨幣交易所和加密資產提供者全面納入反洗錢和打擊恐怖主義融資（AML/CFT）監管範圍。我認為，讓新技術和新產品在銀行市場主流管道之外發展確實是可能的，其特點是「讓加密貨幣在封閉的環境中進行實驗」。

然而，由於後續加密貨幣市場經歷的動盪，包括最近出現的不可持續的商業模式和令人震驚的詐欺行為，我們有強有力的理由對其採取更嚴格的監管方法。

事實上，我們看到一些加密資產項目僅依靠價格不斷上漲的預期和新投資者的持續資金流入（就像龐氏騙局），沒有任何內在價值，沒有產生現金流的能力，而且價格極不穩定。

例如，在穩定幣TerraUSD的消亡中，我們看到了一個明顯的商業模式缺陷和不當行為的案例。這揭示了三個極其令人擔憂的方面：貸款協議的高度脆弱性；加密資產參與者之間廣泛的相互聯繫；以及演算法穩定機制的不可靠性。同一案例揭示了加密資產（Luna，與TerraUSD 配對）和加密資產公司（Lido，Celsius）之間強烈的有害關聯，這對公眾對整個行業的信心產生了深遠的影響。

交易平台FTX 的運作制度和治理框架也存在嚴重缺陷，容易出現利益衝突、詐欺和挪用客戶資產，以彌補其他集團實體所遭受的損失。事實上，FTX 案件揭露了不透明的公司結構以及過於複雜和垂直整合的加密相關業務模式的所有問題。

我現在認為，鑑於加密資產活動的不斷擴展，銀行和其他傳統中介機構對混合提供傳統金融服務和加密金融服務所表現出的興趣，欺詐對消費者造成的損害以及加密資產領域眾多的風險管理失敗，「讓加密貨幣在封閉環境中進行實驗」的方法不再站得住腳。

此外，儘管該行業的規模仍然相對較小，但監管範圍之外的進一步增長最終可能會引起更廣泛的金融穩定性問題，特別是考慮到與銀行業的相互聯繫日益增強，正如今年早些時候涉及美國一些中型銀行的危機所證明的那樣。

我還特別擔心該行業內潛在的犯罪活動，如果加密資產世界仍然完全處於監管範圍之外，洗錢和恐怖主義融資的嚴重風險將會加劇。

因此，歐洲立法者決定監管加密資產發行和加密資產服務，是在正確時刻做出的正確決定。

2. 加密產業金融監管

MiCAR是一項重大立法成就，使歐盟處於全球發展的前沿。 MiCAR的優勢在於其統一的框架，該框架直接適用於所有成員國，並規範加密資產的發行，特別是資產參考代幣（ART）和電子貨幣代幣（EMT）以及加密資產服務的提供。

MiCAR的一個基本面向是要求ART和EMT的發行者以及加密資產服務的提供者確保其自己的資產與其客戶的資產之間的隔離。缺乏這樣的要求是FTX崩潰後造成混亂的主要原因之一。

MiCAR的適用範圍並不包括已作為金融工具進行監管的加密資產或任何其他已受現有歐盟立法約束的產品，例如銀行存款。金融工具則受DLT試辦制度監管。

事實上，金融工具的代幣化預計將使交易和交易後流程更加有效率。如果再加上存款的代幣化作為金融交易結算的手段，那麼成本節約和操作風險的降低可能是巨大的。此外，存款的代幣化還可以為銀行提供一種有競爭力的工具，以保護其資金基礎並實現高效的信貸中介流程。這就是為什麼對零售和批發代幣化存款的監管制度絕對明確並消除任何殘留的不確定性至關重要。

此外，MiCAR明確地將完全去中心化的金融和比特幣等原生加密貨幣排除在其範圍之外（這樣做的理由即我所稱的「結構性」問題），因為監管措施可能缺乏對象且不存在發行人。

比特幣將受到加密資產服務提供規則（例如在「機構化」交易所進行交易）的約束，但比特幣的發行（挖礦）不在MiCAR的監管範圍之內。

另一個使金融監理實施變得複雜的方面是我所謂的金融服務的「非屬地化」。技術進步使得遠端提供服務變得越來越難以確定提供者所在的司法管轄區。

作為銀行監管者，我們習慣於處理跨司法管轄區的問題（結果可能好壞參半），但我們現在似乎面臨著一個全新的挑戰，即金融服務的提供與實際位於某一特定地點的自然人或法人脫節。

儘管如此，為了確保金融穩定，當局必須能夠全面了解加密資產參與者的業務。這對DeFi來說尤其困難，因為需要匯總「實體」之間的風險敞口和金融互連，而這些在監管方面不容易找出答案。

加密中心化金融（CeFi）也存在著同樣的挑戰，即使在較傳統的交易平台（如FTX）中，加密資產經常在鏈外進行交易，即在交易所的分類帳本中進行交易。

事實上，加密資產服務提供者通常透過實體網路開展業務，這些實體通常僅被定義為其「生態系統」的成員。對於特別管理員來說，繪製FTX的精確邊界並不是一件容易的事。無論參與者出於行銷目的使用何種名稱，相互關聯的實體必須接受會計合併和綜合監管，這一點至關重要。

3. 加密金融與銀行業：設定界線與監理互動

現在讓我談談加密金融與銀行業之間的互動。對於審慎監理者來說，制定關於加密資產參與者與傳統金融中介機構（尤其是信貸機構）之間關係的明確規則至關重要，因為它們在金融體系中既是存款發行人，也是其他中介機構的流動性提供者。

在這方面，我認為監管加密資產與銀行業之間的互動應至少包含三個基本要素：監管銀行業週邊；升級對初始授權申請的審慎評估，以考慮銀行中介機構提供的加密資產服務和加密資產發行；並審慎監理銀行與加密資產世界之間的金融互聯。

4. 監理授權銀行活動的範圍

根據「相同活動、相同風險、相同監管」的原則，每當加密貨幣公司開始從事銀行專屬活動時，他們都需要申請銀行牌照並滿足授予此類授權的法律要求。

關鍵問題是加密資產相關活動是否以及何時真正跨越監管門檻。

鑑於歐盟缺乏真正統一的金融服務監管框架，因此確定實際提供哪些金融服務以及如何提供金融服務有時對我們的監管者來說是一個挑戰。正如歐洲證券和市場管理局在2019年加密資產報告中所概述的那樣，各成員國在執行金融工具市場指令(MiFID)關於金融工具定義的規則存在顯著差異。

因此，很明顯，需要徹底分析DeFi領域提供的金融服務以及它們如何映射到現有立法中金融服務的定義，特別是與銀行業相關的金融服務。

穩定幣的例子很之所以有趣，不僅是因為它們在最近的一些危機中表現突出，還因為在DeFi的背景下，穩定幣主要用於結算涉及其他加密資產的交易。任何討論的出發點都應該是，穩定幣可能被視為私人貨幣的一種形式，與銀行活期存款有一些相似之處，但沒有銀行存款的所有公共保障。鑑於穩定幣有可能失去與參考貨幣（通常是美元）的掛鉤，它們很容易出現擠兌，就像銀行存款一樣。

這就是為什麼美國總統金融市場工作小組在其2021年關於穩定幣的報告中建議，穩定幣的發行應保留給被授權為存款機構的公司，即銀行。這項監管建議尚未得到美國立法者的實施。

我認為在這方面，MiCAR針對監管EMT（與單一官方貨幣掛鉤的穩定幣）採取的解決方案與這種做法是一致的，因為它只允許信貸機構或電子貨幣機構發行EMT。這將保持電子貨幣的可靠性及其作為貨幣實際運作的能力及其所有基本特徵。

在歐洲央行銀行監理部門，我們準備與歐洲銀行管理局(EBA) 和監理機構中的其他主管機關合作，監督發行EMT 的銀行，並評估是否需要在這方面進行進一步的監理改革。

5.銀行開展加密貨幣業務的初步授權

另一個方面是，當業務模式涉及提供加密資產服務時，如何處理銀行執照申請。

值得一提的是，在允許銀行牌照持有者進行的活動方面，歐盟採用的解決方案一直非常接近全能銀行模式。根據此解決方案，信貸機構可以提供除核心銀行服務之外的所有金融服務，但保險服務除外，因為保險服務始終需要單獨的授權和單獨的法人實體。

因此，在歐盟，信貸機構通常也能夠提供投資服務、支付服務等，而無需單獨的特定授權。顯然，他們仍然需要遵守特定服務類型的所有部門要求（例如，MiFID對投資建議的適用性要求），並接受主管機關機構（如果與審慎銀行機構不同）的監管。

這種方法背後的基本原理是，鑑於信貸機構所履行的基本經濟職能，信貸機構歷來是監管最嚴格的金融中介機構，因此可以提供所有其他金融服務。不出所料，這也是MiCAR採用的解決方案，根據該解決方案，信貸機構不需要特定授權即可發行代幣或提供加密服務，但除了通常的審慎監管外，還需要接受特定行業的監管。

對此，我認為，對於業務模式以重大加密資產活動為特徵的信貸機構的初始授權申請的評估將具有一些鮮明的特點。

我們還沒有具體案例，但可以預見的是，在不久的將來，將會有一些從事大量加密資產活動的創新公司申請被授權為信貸機構，其部分原因是MiCAR的生效。

到目前為止，我們只處理了德國信貸機構的加密資產授權，因為提供加密資產託管服務和其他加密服務需要根據德國法律正式擴展銀行執照。我們的任務是向所有信貸機構發放授權，無論是在我們直接監管下的重要信貸機構或次要信貸機構。因此，我們在處理提供加密資產服務的授權方面積累了一些經驗，去年我們發布了用於對從事加密資產活動的銀行進行許可的監管標準。

我們解釋說，在評估此類申請時，我們將特別關注以下方面：信貸機構的整體業務模式及其可持續性；信貸機構的內部治理和風險管理及其評估特定加密資產風險的能力；以及適當性評估，我們期望信貸機構的董事會成員和關鍵職能負責人對數位金融有具體和深入的了解。我們也將與反洗錢主管機構密切合作，評估銀行的反洗錢/反恐怖主義融資風險狀況。

展望未來，我想MiCAR規定的特定國家主管機構，無論是新設立的還是現有的監管機構，也將成為我們評估加密資產服務提供者的銀行牌照申請的重要合作夥伴。

6. 應審慎監理銀行業與加密貨幣金融之間的聯繫

我想談的第三個也是最後一個問題是如何監督和規範信貸機構與加密金融之間的直接金融連結。

這涉及兩個方面。第一個方面與銀行資產負債表的負債方面有關，今年早些時候，由於涉及一些與科技業和加密資產提供商有密切聯繫的美國中型銀行的危機，這一問題變得更加突出。另一方面涉及銀行資產負債表的資產方面及其持有的加密資產。

就第一個方面而言，系統性風險可能源自於不同加密貨幣公司在同一家銀行或不同銀行持有的存款之間的高度相關性。特別是，加密資產發行人的存款可能會大幅波動，並且容易出現擠兌。此外，當此類存款佔銀行資金的很大一部分時，它們可能會阻礙或損害銀行的處置策略，並需要採取非常措施來防止蔓延。

在這方面，值得關注的是MiCAR的規定，即要求重大資產參考代幣至少60%的準備金以銀行存款形式持有。雖然作為投資者保護手段是可以理解的，但從金融穩定的角度來看，這可能會產生意想不到的後果。

一些銀行很可能會專門從事與穩定幣發行人相關的銀行業務。然而，特別重要的是，信貸機構應監控其存款基礎的多元化（不僅是在個別交易對手方面，而且是在行業方面），同時不應依賴超出其審慎設定的風險承受水平的波動性存款，尤其是加密資產參與者的存款。

作為監管者，我們也將非常密切地評估存款基礎產業的集中風險。就此而言，至關重要的是，相關MiCAR委託技術標準包括對單一名稱集中度限額的審慎校準，以及要求發行人為其銀行交易對手確定信用風險承受水準。

同樣重要的是，發行人，尤其是重要發行人，有義務維持有效的風險管理職能。發行人主要應對財務和營運風險，這些風險的健全管理需要充足的人力和技術資源。

第二個面向涉及信貸機構對加密資產的直接風險敞口。在這裡，我們作為銀行監管者處於一個更熟悉的領域，至少在處理信貸和市場風險方面是如此。銀行監理對借款人違約風險的典型因應措施一直是規定資本要求和風險限額。

去年年底，巴塞爾委員會（BCBS）發布了銀行直接投資加密資產的資本要求標準。該標準尚未具有法律約束力，需要在2025年1月1日之前轉化為歐盟法律，但我們已經預期銀行將其納入其業務和資本規劃中。

該標準將加密資產分為兩類。第一類由代幣化的傳統資產和具有有效穩定機制、滿足嚴格分類條件的穩定幣組成，它們將吸收與其儲備資產或所指資產相同數量的自有資金，並有可能被監管機構施加附加費用。第二類由風險最高的加密資產形式組成，風險加權率為1250%，這基本上意味著銀行必須維持與風險敞口總價值相同數量的資本資源。持有限制也適用於第二組資產。

目前我們擔心的一方面是規避即將適用的審慎監理架構的可能性。事實上，如果銀行控制的加密資產服務提供者不在其審慎整合範圍內，BCBS標準尤其是風險限額可能會失效。

值得回顧的是，我們在合併的基礎上應用審慎要求，其他金融公司也屬於銀行集團合併的範圍。它們的風險敞口有助於確定信貸機構需要滿足的綜合資本要求。

從目前的情況來看，我們認為將加密資產服務提供者（CASP）設立的信貸機構的子公司納入審慎合併範圍非常困難。這是由於《歐洲理事會破產條例》（CRR）規定了必須納入審慎合併範圍的金融機構。透過修改金融機構的定義，將CASP納入銀行集團審慎合併的範圍需作為當務之急。

我相信，在未來幾年中，監管機構將面臨如何最好地處理信貸機構與加密資產之間互動的陡峭學習曲線。這個學習過程將充滿挑戰，因為吸引足夠的具有必要技術技能的員工並不容易。

結論

我堅信，現代金融市場的基本特徵需要保留，其中信貸機構因其在貨幣創造過程中的核心作用而發揮關鍵作用。我認為這個制度框架的關鍵特徵沒有理由阻礙最新技術進步的好處。

我不相信這樣一種觀點，即創新只能在監管和監督範圍之外蓬勃發展，我們應該在官方金融部門之外為創新公司創造一個試驗空間，而無需遵守基本的審慎、行為和反洗錢/反恐融資要求。當一家公司的核心職能是處理他人的資金時，尤其是當其服務模仿存款和支付等關鍵銀行產品時，需要充分保護業務安全以及市場的穩定性和完整性。

這是一個需要我們特別關注的領域，以便我們能夠提供適當的監管和監督解決方案。例如，跨國經營並涵蓋數百萬客戶的混合活動集團（提供金融和商業服務的企業集團）可能會引起對公平競爭環境的擔憂，並對整體金融穩定構成威脅。

監管往往姍姍來遲，有時來得太晚以至於無法修復已經造成的傷害。

這與黑格爾對哲學的描述有明顯的相似之處：哲學來得太晚，無法提供「世界應該如何的指示」。這是因為，哲學只有在現實經歷了其形成過程並且已經達到“完成狀態”之後，才會使用它的分析工具（“它顯現了（it appears）”）：就像密涅瓦的貓頭鷹一樣，哲學「只有在黃昏到來時才開始飛行」。

但我們不能因為擔心阻礙創新或損害金融市場的競爭而採取太晚或太寬鬆的政策。

儘管我們將永遠在追趕，但至關重要的是，加密貨幣金融的監管和監督要比「黃昏時分」更早開始，實際上它已經開始了。

非常感謝您的關注。

文章來源： 金色財經