近期國際黃金市場異動分析

大宗商品

摘要:

2025年以來黃金價格大幅上漲，續創歷史新高。國際黃金期貨和現貨價差升高，倫敦金庫存向紐約轉移，現貨緊缺擔憂直接推動金價上漲。

2025年以來黃金價格大幅上漲，續創歷史新高。國際黃金期貨和現貨價差升高，倫敦金庫存向紐約轉移，現貨緊缺擔憂直接推動金價上漲。川普上台後，地緣政治格局日益複雜，出於去美元化和維護本幣值穩定需要，新興市場國家增持黃金儲備動力更足。川普關稅政策不確定也推升避險情緒。展望後市，短期金價可望維持強勢。中長期，各國央行增持黃金儲備趨勢仍將持續，黃金貨幣屬性增強，金價長期上漲的基礎仍存。

自2025年以來，黃金價格大幅上漲。截至2月11日，倫敦金現貨價格最高觸及2942.7美元/盎司，續創歷史新高，收於2897.2美元/盎司，較去年末上漲10.4%；紐約市場COMEX黃金期貨最高觸及2968.5美元/盎司，收於2926.5美元/盎司，較去年末上漲10.9%。究其原因，近期川普加徵關稅的不確定性引發紐約市場期貨溢價，市場擔憂倫敦金現貨緊缺，疊加全球央行增持勢頭未減，使金價屢創新高。

一、本輪金價上漲的最直觀原因，是川普關稅擔憂下，紐約COMEX黃金期貨和倫敦金現貨的價差升高，觸發較大規模的倫敦黃金庫存向紐約轉移，一度引起現貨緊缺

自2024年12月以來，COMEX黃金期貨和倫敦金現貨的價差波動加大，12月11日和今年1月30日盤觸及60美元/盎司。跨市場的期現價差上升趨勢，在2022年後黃金價格穩定向上過程中已經顯現，主要規律是臨近交割日或因部分空頭回補升高，合約到期後逐步回落。歷史上跨市場期現價差的類似飆升是在2020年，紐約和倫敦市場間的黃金期現價差飆升，主因疫情期間黃金運輸受阻、國外精煉廠供貨不及時，期貨多頭逼迫交割實體黃金。當時倫敦和紐約市場黃金可交割規格不同，分別為400盎司和100盎司，紐約交割金條短缺，後芝商所允許400盎司規格金條清算，緩解了流動性問題。疫情後隨著黃金生產供應鏈和交易流動性恢復，黃金跨市價差逐漸回落。

目前，黃金運輸管道順暢，倫敦和紐約市場交割規格差異對流動性影響微弱，可排除供應鏈問題和交易機制影響。這次COMEX期貨和倫敦金現貨價差走高，初因是市場對美國加徵關稅的擔憂推升期貨價格。價差走高後，紐約期貨市場空頭面臨交割風險以及COMEX和LBMA市場間套利機會，促使交易商加快將黃金運至紐約，12月瑞士對美國黃金裝貨量64噸，創2022年3月來新高，是11月的12倍。 COMEX黃金庫存自2024年11月以來持續上升，今年2月黃金庫存達1,038噸，成長97%。 12月和1月LBMA黃金庫存累計下降181噸。

隨著黃金庫存從倫敦向紐約轉移，境外市場出現現貨緊缺擔憂，1月期黃金租借利率一度升至5%以上。同時部分做市商將黃金多單庫存費調整為正，反映倫敦黃金現貨缺損現象較嚴重。現貨緊缺擔憂帶動現貨價格上漲。

二、短期現貨緊缺擔憂的背後，是全球央行長期資金入市對黃金供需的深遠影響

黃金供應彈性極小，近年央行購金拉動下，黃金需求成長較快，使黃金市場更容易受到短期需求波動影響，出現局部和階段性短缺。近期在美國關稅預期影響下，紐約及倫敦市場期現價差上升，引發倫敦金流動性缺，黃金租借利率抬升即是市場反映。

川普上台後，地緣政治格局日益複雜，出於去美元化和維護本幣值穩定需要，新興市場國家增持黃金儲備動力更足。根據世界黃金協會，2024年全球央行購金量連續第三年超過1,000噸，四季購金量達333噸，中國、波蘭、土耳其、印度等國延續購金，預期此趨勢將持續。川普上任即加徵關稅、退出世衛組織，顯示「美國優先」意識形態，加劇地緣政治不確定性。加之美元指數在聯準會降息背景下仍一度升至110關鍵位，非美貨幣貶值壓力加大，預計各國央行對黃金儲備的青睞可望持續。其中，2024年中國央行時隔6個月再度增持黃金，11月起連續三個月累計增加20噸。從歷史來看，中國央行基本上在金價低點開始佈局，如2018年12月、2022年11月。

三、川普關稅政策不確定還在繼續推升避險情緒

川普上任後即簽署行政命令加關稅，市場避險情緒較強，同時今年1月聯準會暫停降息符合預期，未明顯擾動金價。資金面看，近期代表投機需求的COMEX黃金管理基金淨多頭持股增加。

展望後市，短期金價可望維持強勢，但價格雙向波動風險加大。川普上任初期，關稅政策仍將擾動市場情緒，短期內，關稅言論、匯率貶值等因素較容易激發黃金買盤，金價衝擊3,000美元/盎司的機率較大。目前看，川普加徵關稅主要圍繞著減少貿易逆差的目的，實際上對貴金屬加徵關稅可能性較小，至少推出該關稅計劃的優先順序靠後。從全球庫存和產量來看，實體黃金供應未現大量短缺，當前黃金運輸和生產供應鏈穩定，預計後市對現貨緊缺擔憂會逐步消退，紐約和倫敦市場的期現價差有望回落。中長期，各國央行增持黃金儲備趨勢仍將持續，黃金貨幣屬性增強，金價長期上漲的基礎仍存。

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

嘉盛

大宗商品

黃金在經過美國CPI數據的考驗後仍維持在2,900美元上方，3,000美元不再遙不可及。

通膨火爆降息或被迫延後

數據顯示，美國1月CPI從2.9%升至3%，為連續第四個月上行並創下6月以來的新高，核心CPI從3.2升至3.3%，兩者都高於預期。超級核心服務CPI（核心服務CPI剔除房租）月率創一年新高0.76%。作為對比，聯準會在12月的經濟展望中上調了2025年的通膨預測至2.5%，而平均通膨目標水準為2%。

從CPI組成來看，能源（燃料油）、二手車、交通服務等環比漲幅較為明顯，而佔CPI三分之一權重的房租價格維持溫和成長，但仍高於疫情前的平均水準。

火爆的通膨和先前強勁的非農業數據一起共同壓低了市場對聯準會年內降息的預期。利率市場押注的3月維持利率不變的機率高達98%，全年僅降息一次且時間點可能在四季度，這些都與鮑威爾本週在國會聽證會中「不急於降息」的觀點相吻合。

然而最令人擔心的還不是已經出現回升跡象的通膨，而是川普的關稅大戰可能引發更大的通膨風險。密西根大學的調查顯示，美國1年期通膨預期上升至4.3%，創2023年11月以來新高，5年期上升至3.3%，為2008年以來最高水準。

美債殖利率回升美元陷入調整

數據公佈後，各期限美債殖利率集體回升，其中10年期重回4.6%上方。但美元指數沒有能夠守住數據帶來的短線漲幅，最終收低於108下方。

美元指數近期處於高位震盪階段徘徊在108附近，關稅議題的影響力有所降溫（但可能隨時捲土重來），而強勁的經濟數據暫時未能刺激美元繼續走高。不過若美債殖利率繼續回升，美元可望同步上揚，強勢美元仍值得期待。

黃金劍指3000美元！

短期內黃金和美元或殖利率走勢關聯不大，市場情緒和動能佔據主導。

近期市场对关税大战和全球经济前景的担忧，以及关于特朗普政策前景的不确定性（包括可能对进口黄金征税）令避险情绪显著升高，从而帮助金价屡创新高。

1月紐約黃金期貨合約的交割量達到2.25萬手即約225萬盎司，遠超同期水準。對實物交割的罕見熱情導致紐約商品期貨交易所（Comex）的黃金庫存在過去兩個月重現了疫情時期的增速（大部分都是從倫敦遷移過來的），目前庫存超過3600萬盎司。遠超交割需求的庫存增量是暗示未來還有更大的交割量嗎？從目前的數據來看，至少2月的黃金交割量會較1月有大幅的增加。

儘管黃金期貨和現貨的價差已經從60美元收窄至30美元以內，但期現套利和倫敦現貨黃金庫存的緊張在短時間內仍有可能繼續刺激金價上漲。

從中長期來看，世界黃金協會最新數據顯示，2024年全球黃金需求到達4974噸創歷史新高，其中全球央行購金量連續三年突破1000噸且四季度同比增長54%，貢獻了2024年黃金需求增量的70%以上。由於央行購買黃金是戰略需求，預計能長時間對金價形成利多。以中國為例，中國央行連續三個月增加黃金儲備，但目前黃金儲備（2,280噸，或約2,000億美元）佔外匯存底的比重僅5%左右，遠不及歐美國家。增加黃金儲備也是人民幣國際化的重要前提。

值得注意的是，過去12個月，金價累計上漲42%，標普500同期上漲20%（下圖）。今年的漲幅對比為10%和3.5%。可見市場對黃金的定位並不僅限於避險資產。中國的黃金ETF資產管理總規模在2024年翻了6倍，足以見得投資人的熱情。

展望未來，雖然美國名目和實質利率高位運行可能會限制金價漲幅，但避險、去美元化、抗通膨等因素仍是支撐黃金的重要因素。另外，美國M2成長率12月上升至3.9%，若以金價/美國M2貨幣供應來看，黃金仍有較大上行空間。

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Devin

大宗商品

今年以來，黃金價格走勢強勁。金價與利率、美元等多項傳統上具有關聯性的資產出現明顯背離，顯示出其強勁的獨立行情。

Refinitiv的數據顯示，黃金與美國10年期公債殖利率（倒置）之間的短期差距非常大。美元指數的情況也類似，比特幣等數位資產更是被黃金遠遠甩在身後。

市場分析認為，黃金此輪「脫鉤」式的上漲行情，可能由多重因素共同推動。

全球地緣政治緊張局勢加劇，以及對經濟衰退的擔憂，刺激了投資人對黃金的避險需求。各國央行持續增加黃金儲備，為金價提供了強力支撐。儘管近期通膨數據有所回落，但市場對通膨長期維持高位的擔憂依然存在，黃金被視為對沖通膨的有效工具。黃金價格的持續上漲吸引了大量投機資金的湧入，進一步放大了漲勢。

投行也紛紛看多後市走勢。花旗銀行（Citi）報告指出，強勁的實體基本面是黃金牛市的基礎。 2024年第四季度，投資需求佔了黃金礦產供應的82%，預計到2025年第四季，這一比例將升至95%以上。私人投資需求將透過金條、金幣、ETF、OTC等多種方式增加。

但就技術面而言，黃金目前已經釋放見頂訊號。

根據Refinitiv的數據，黃金近期走勢圖上出現了一個巨大的「射擊之星」形態。在資產價格大幅上漲後，這種形態通常被視為短期趨勢逆轉的早期訊號。它反映出買方力量可能正在減弱，價格面臨回檔壓力。目前，黃金相對強弱指數（RSI）高達79，這進一步強化了見頂的可能性。

來源：華爾街見聞

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Devin

央行

經濟

近日，自從鮑威爾出席美國國會參議院金融、住房和城市事務委員會聽證會，並發表關於聯準會貨幣政策的發言後，聯準會的貨幣政策再次成為市場的焦點。鮑威爾表示通膨壓力開始緩解，經濟和勞動市場都在穩步向好發展，所以美國現在並不急於繼續降息，反而可以靜觀其變，留給經濟一些自我調節的時間。

今年以來，美國經濟表現強勁，就業市場穩健。儘管通膨已經較高點明顯回落，但仍高於聯準會設定的2%目標。紐約聯邦儲備銀行主席約翰威廉斯近期在演講中表示，當前的貨幣政策“處於合適的位置”，有助於在維持經濟成長的同時實現通膨目標，儘管這可能需要一點時間。這一表態，再加上鮑威爾2月11日的發言，顯示出聯準會認為暫時沒有必要急於採取進一步寬鬆措施，也不急於調整當前利率水準。市場對於年內降息的期待可能需要重新權衡。這些表態讓市場對聯準會未來的行動變得更加謹慎。

不過，並非所有人都認同聯準會目前的立場。前美國財政部長勞倫斯·薩默斯近日警告稱，通膨可能並未完全受到控制，甚至存在捲土重來的風險。他指出，就業市場仍然緊張，薪資成長加快，再加上美國政府最新的關稅政策，價格壓力可能再次爆發。如果通膨再次加速，聯準會不僅不會降息，甚至可能需要重新考慮升息的可能性。同樣，阿波羅全球管理公司首席經濟學家托斯滕·斯洛克也表達了類似擔憂。他認為，如果經濟成長持續保持強勁，而通膨回落的速度低於預期，那麼市場可能需要為更長的高利率做好準備，而不是期待短期內的貨幣寬鬆。

事實上，聯準會在政策決策上始終面臨多方面的考量。過去一年裡，市場上的各大機構普遍押注聯準會將在2025年繼續降息，理由是經濟成長可能放緩，勞動市場趨向平衡，通膨進一步降溫。然而，實際情況並沒有如市場預期那樣發展。最新數據顯示，美國經濟成長依然強勁，勞動市場依舊緊俏，消費者支出也沒有大幅下滑的跡象。

另一方面，市場預期與聯準會政策意圖的錯位也在加劇金融市場的波動。此前，市場普遍預期聯準會將在三月開始第一次降息，但近期聯準會官員的表態讓這一預期發生了變化，市場利率定價也隨之調整，導致債券市場和股市出現波動。美債殖利率一度回升，反映出投資人對於未來利率走向的不確定性正在上升。

同時，美元指數的強勢表現也進一步影響了市場情緒。受聯準會可能維持高利率更長時間的預期支撐，美元兌主要貨幣在近期持續走強，而黃金市場也在避險情緒的推動下創下新高。這一系列市場反應表明，投資者正在重新審視未來全球經濟環境，並相應調整投資策略。

未來，聯準會的政策走向將主要取決於經濟數據的變化。如果未來幾個月的就業市場持續保持強勁，通膨回落的速度依然緩慢，聯準會可能會推遲降息甚至考慮維持當前利率更長時間。而如果經濟成長開始放緩，或是通膨出現更大幅度的下降，那麼降息的可能性將重新被提上日程。

來源：GO Markets中文部

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英國國家統計局

數據解讀

當地時間2月13日，英國國家統計局公佈了第四季度GDP報告：

英國GDP年率公佈值1.5%，預測值1%，前值1.1%。

根據統計顯示，2024年第四季英國經濟成長超出預期，英國第四季實際國內生產毛額季增0.1%，年增1.4%。

而從全年數據來看，2024年的GDP年增率僅0.9%，相較於2023年的0.4%雖有改善，但整體成長仍顯疲軟，更令人擔憂的是，經過人口調整後，人均GDP下降了0.1%，反映出居民平均生活水準並未得到改善。

與第三季相比，第四季實際GDP成長可能是由於服務和生產的成長，服務業在最近一個季度成長了0.2%。但同時，製造業和生產部門則下降了約0.8%，而商業投資大幅下滑3.2%，家庭消費則保持穩定。這種結構性表現說明，儘管短期內數據“出乎意料”，但經濟內在動力仍然不足。

分項來看，服務業中，對成長最大的積極貢獻者是人類健康和社會工作活動，成長了0.9%。 2024年第四季的建築產出水準比去年同期高出0.9%，2024年成長了0.4%。新工作成長的最大貢獻者來自私人新房，成長了1.3%，但被維修和保養中私人住房維修和保養所抵消。

該計劃對雇主增稅打擊了企業信心，抑制了投資和就業成長。儘管隨著通膨率從近幾年的高峰迴落，實際收入不斷增加，薪資成長依然強勁，但消費者支出並沒有迅速復甦。第四季是一年中最重要的購物季，但零售額卻出現下滑。家庭消費未能拉動經濟成長，而商業投資的下降則可能限制未來技術進步和產業升級，進一步拖累長期經濟表現。

英國銀行和一些經濟機構對2025年的成長前景持悲觀態度，部分機構將成長預測從1.5%下調至0.75%，這表明政府和中央銀行可能需要採取更多刺激政策來扭轉投資和消費低迷的局面。同時，高企的能源價格、上調的就業稅以及歐洲需求疲軟等因素都在加大經濟的下行風險。

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Damon

政治

距離去年12月3日的韓國緊急戒嚴事件已經過去2個多月，社會輿論從最初幾乎一邊倒地譴責戒嚴，到保守勢力愈發活躍地走向街頭主張反對彈劾尹錫悅，韓國的政治氛圍一直微妙變化。隨著執政黨國民力量黨的支持率攀升，他們試圖扭轉這場政治危機的走向，將矛頭指向了對手，亂中加亂。

「我們目前所經歷的國政混亂的罪魁禍首、國家危機的製造者、憲政秩序的破壞者，正是共同民主黨的『李在明勢力』。」國民力量黨黨鞭權性東2月11日在國會上將一系列問題歸咎於民主黨。

12日，共同民主黨黨首李在明回應說：“執政黨完全沒有任何責任感”，並批評“（國民力量黨）既不是進步派也不是保守派，而是'破壞者'。他們根本不關心國政，只想著如何詆毀在野黨，如何編造謊言攻擊在野黨。”

兩人用相似的內容互相斥責，令韓國一些民眾感到失望的是，政治危機當前兩黨依舊執著於攻擊與鬥爭。國民力量黨似乎正從戒嚴陰霾中重整旗鼓，該黨的動向與尹錫悅的「指示」息息相關，尹雖人在獄中，卻試圖扮演執政黨的核心角色。

“獄中遙控”

1月31日，尹錫悅被關在首爾看守所以來第一次接受普通探視。當天在看守所接見總統室幕僚，總統秘書室室長（幕僚長）鄭鎮碩、國家安保室室長申源湜、政務首秘洪哲鎬、民政首秘金周賢等人。尹錫悅要求幕僚們在各自的崗位上全力以赴，不要氣餒，他還問及「春節期間醫療系統是否正常運轉，老年人看病是否感到不便」。儼然一副在職總統體察民情的姿態。

2月3日，尹錫悅在看守所接見了執政黨國民力量黨的領導班子，包括該黨緊急對策委員會委員長（臨時領導人）權寧世、黨鞭權性東、議員羅卿瑗。探視結束後，羅卿瑗稱，尹錫悅就緊急戒嚴表示，此舉是為解決「一黨獨大」問題，戒嚴讓國民得知「民主黨獨裁」導致國政陷入癱瘓等情況。

時隔一周，國民力量黨方面再次組織探視。前黨首金起炫、前黨鞭秋慶鎬以及該黨多名議員2月10日前往看守所。尹錫悅在與他們見面時再次強調，宣布實施戒嚴，一切都在憲法和程序框架內進行，議員隨即將談話內容對外公開。

透過探視，國民力量黨方面似乎在充當尹錫悅的「傳聲筒」。《韓民族日報》報道指出，直到去年年底，國民力量黨中不少議員仍然堅持「戒嚴是錯誤的」立場，當時普遍分析認為，一旦彈劾審判展開，該黨將與尹錫悅「切割」。然而隨著韓國國內極右勢力集結，國民力量黨部分議員，尤其是以嶺南為中心的勢力逐漸導向尹錫悅一方，出現議員頻繁探視並代為傳達尹的立場和信息，似乎演變為“獄中統治”。

「我們不能變成一盤散沙」。尹錫悅近日面對到獄中探視的國民力量黨議員說，要以他自己為中心團結起來，並要求該黨集中力量進行「反彈彈劾」鬥爭。

韓國前總統文在寅7日受訪時說，對於尹錫悅在彈劾案庭審上否認內亂嫌疑的姿態，「那種無論如何都要延續自身權力的態度十分可恥和悲哀」。「即使是現在，身為總統應盡快承認責任，並配合讓國家趨於穩定」。文在寅直言，他為自己在任總統期間提拔尹錫悅為檢察總長感到後悔不已，「心中對國民的歉意難以言表」。

當下，尹錫悅正想辦法擺脫拘留狀態，他的代理律師2月4日向首爾中央地方法院提出了取消拘留申請。 2月20日，尹錫悅涉嫌內亂罪的預備庭將在首爾中央地方法院舉行，屆時法院將一併審理尹錫悅拘留取消申請。如果拘留取消申請被批准，尹錫悅將被釋放，但負責該案的檢察官可立即提出上訴。如果申請被駁回，尹錫悅方面預計將透過請求保釋來提出異議。

年輕人衝到反彈彈劾前線

監獄之外，民情洶湧，反對彈劾的聲音相比一個月前更為突出。國民力量黨議員金起炫2月10日透露，尹錫悅在獄中表示，聽聞青年們具有強烈的國家主人翁意識，令人欣慰。

根據韓國《中央日報》報道，2月8日，韓國嶺南地區的東大邱站週邊，約有5.2萬人遊行集會，反對彈劾尹錫悅，比一周前釜山站前1.3萬人的集會增加了三倍。 8日當天，大邱以及慶北地區的十多位議員以「個人身分」出席集會。隨著嶺南地區的輿論走向逐漸偏向尹錫悅，彈劾的氣氛也變得撲朔迷離。執政黨國民力量黨先前一直與街頭政治保持距離，如今也開始出現右傾趨勢。

與2017年朴槿惠彈劾案審理期間的太極旗集會相比，反對彈劾尹錫悅的集會中，青年選民的身影更多，同時青年選民中支持國民力量黨的比例正在增加。韓國民調機構Realmeter 本月初進行的民調顯示，認為「執政黨應繼續掌權」的民眾佔45.2%，回答「應實現政黨輪替」的受訪者佔49.2%。在20多歲選民中，民主黨的支持率降至29.6%，而國民力量黨的支持率則上升至48.8%。

長期以來，韓國政壇普遍認為老年族群傾向於支持保守政黨，而青年族群則更偏向支持進步政黨。然而，隨著尹錫悅彈劾局勢的推進，這項傳統政治認知正受到衝擊。

值得關注的是，首爾高校內也出現了反對彈劾尹錫悅的集會。 2月11日，延世大學學生會館前的台階上，十多名學生舉起橫幅和標語牌，上面寫著「譴責被謊言與煽動污染的反國家勢力發起欺詐性彈劾」。此前，首爾大學、漢陽大學等校的學生在線上社群發布了反對彈劾的時局宣言，校內的線下集會尚屬首次。首爾市長吳世勳11日在社群平台上發文指出，青年的行動源自於他們對憲法法院的不信任。

《韓民族日報》引述專家觀點稱，反對彈劾的年輕人並不能被視為尹錫悅的支持者，一方面具有保守政治傾向的選民，除了反對彈劾之外似乎沒有其他選擇，他們表達的是對保守政治的支持。另一方面從社會學視角來看，性別衝突已成為韓國社會裂縫的中心軸，當20至40 多歲的女性高調呼籲彈劾時，男性中產生了一種警惕的氛圍，支持尹錫悅的年輕男性大量湧現。

在青年輿論變化的嚴峻背景下，共同民主黨正考慮組成「2030世代工作小組」來應對。但是，黨內也有反向意見。民主黨教育訓練院長樸九勇8日在一檔節目中尖銳地批評了反對彈劾的年輕人，他認為，民主黨不應去思考如何吸引這些年輕人，而是要孤立他們讓其成為少數。

韓國政治兩極化進一步加劇，可以追溯到該國長期的黨派立足，進步派的共同民主黨與保守派的國民力量黨因政策和意識形態上的根本分歧而陷入無休止的黨爭。尹錫悅上任後，他與共同民主黨黨首李在明之間的尖銳言辭攻擊和互相指控，加深了韓國社會兩種意識形態之間的對立，戒嚴及其後續的彈劾案將兩極推向危險的邊緣。