聯準會決議回顧：進入嶄新的階段，預期下次降息將是明年3月

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摘要:

聯準會一如預期，將政策利率目標區間下調25 個基點至4.25-4.50%。正如11 月會議紀要中討論的那樣，隔夜逆回購利率進一步下調5 個基點。

聯準會主席鮑威爾發表了明顯的鷹派言論，強調寬鬆週期已進入“新階段”，除非經濟數據出現重大下行意外，否則聯準會將考慮從1月開始放緩降息步伐。

我們上調了聯邦基金利率的預測，目前預計自2025 年3 月起每季僅降息25 個基點。我們維持終端利率預測不變，維持3.00-3.25% 不變（2026 年3 月達到，之前為2025 年9 月）。

聯準會決議公佈後，市場金融狀況急劇收緊，新聞發布會期間，這種趨勢仍在繼續。美債殖利率全線上漲逾10個基點，歐元兌美元下跌逾個位數，跌破1.04。

聯準會主席鮑威爾表示，聯準會的寬鬆週期目前進入「新階段“，此前聯準會在三個月內已累計降息100 個基點。除非12 月就業報告和通膨重大下行意外，否則聯準會將尋求放緩降息步伐，1 月維持利率不變。

聲明中提到，聯準會不僅考慮今後降息的幅度，也考慮了降息的時間。 2025 年通膨中位數預測上調至整體通膨率2.5%（原為2.1%），核心通膨率2.5%（原為2.2%）。更新後的中位數點現在預測未來2.5 年內每六個月僅降息一次25 個基點。長期終端利率假設幾乎沒有變化（原為2.9% 為3.0%），但參與者預計達到該水準的時間比之前要晚得多。

鮑威爾並不太擔心實際數據，因為實際數據仍顯示物價壓力和勞動市場狀況整體呈現降溫趨勢。相反，政策前景改變是由風險認知的重大轉變所推動的。 19 位受訪者中有15 位認為核心通膨風險偏上行（之前為3 位），而國內生產毛額成長和失業率的風險已變得更為平衡。鮑威爾承認，一些參與者已將未來財政和貿易政策的初步條件估計納入他們的最新預測中。

市場目前預計1 月會議的降息幅度將低於2 個基點（機率約為5%）。雖然我們認為數據出現重大下行意外的風險大於此，但我們仍上調了聯邦基金利率的預測。我們不再預期1 月份會降息，而是預計下一次降息將在3 月份，隨後在與更新的經濟預測相關的會議上將進行季度降息。我們將終端利率預測維持在3.00-3.25% 不變，但現在預計聯準會要到2026 年3 月才能達到這一水準（之前為2025 年9 月）。該水平仍遠低於市場預期。

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

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每日要聞

【要聞速覽】

1.聯準會降息25個基點，暗示未來降息步伐放緩

2.聯準會調整關鍵逆回購工具利率，為2021年以來首次

3.部分債券交易員押注的聯準會2025年降息幅度高於市場預期

4、摩根士丹利：英國央行本周可能暗示進一步降息

5.倫敦租金漲幅創紀錄，工黨政府壓力加劇

6.英國11月通膨率升至2.6%符合預期，鞏固英央行不降息的預期

【要聞詳情】

聯準會降息25個基點，暗示未來降息步伐放緩

當地時間12月18日，聯準會在12月利率決議將基準利率調降25個基點至4.25%--4.50%，符合市場普遍預期。點陣圖顯示，聯準會預期2025年將降息兩次，每次25個基點，而9月預期為降息四次，每次25個基點；預期2026年將降息兩次，每次25個基點，與9月預期一致。

FOMC對2025年PCE通膨的中位數預測上調至2.5%，而9月預期為2.1%。聯準會官員現在預計通膨將在2027年達到2%，較先前預期的2026年延後。

鮑威爾在隨後的新聞發布會上表示，FOMC聲明中增加關於調整利率「幅度和時機」的措辭表明聯準會正處於或接近放緩降息的時刻，明年將根據數據做出降息決定。

鮑威爾表示，就業市場已從過熱狀態冷卻下來，通膨更接近2%的目標。失業率上升，但仍維持在較低水平，勞動市場不是通膨壓力的來源。

利率決議公佈後，美指不跌反漲，正好說明降息力道不夠。在川普的執政目標中，很重要的一項是製造業回流美國，增加美國的出口，那就需要美元相對於別國貨幣貶值。從這個角度來看，在現在全球主要央行都在降息的大背景下，昨晚聯準會降息25個基點，顯然是不夠的。

聯準會調整關鍵逆回購工具利率，為2021年以來首次

聯準會在下調基準利率之外，還降低了一項用於控制基準的工具利率，以保持美國融資市場的穩定運作。根據政策聲明，官員將隔夜逆回購(RRP)協議工具利率相較於目標區間下限的水平下調了5個基點。鑑於聯準會將聯邦基金利率下調至4.25%-4.50%的目標區間，新的RRP利率為4.25%，自2021年以來首次與目標區間下限相符。

部分債券交易員押注的聯準會2025年降息幅度高於市場預期

一些債券交易員一直在增加選擇權和期貨押注，預計聯準會暗示的明年降息幅度超過市場預期。在聯準會下午發布政策決定前夕，美國公債週三溫和上漲。鑑於聯準會降息25個基點基本上被視作板上釘釘，市場關注點在於聯準會最新的季度預測。

9月發布的點陣圖顯示官員預計今明兩年分別各降息100個基點。然而，考慮到通膨數據展現出黏性，整體市場押注聯準會將下調明年降息的預測，掉期利率對應聯準會明年只會降息50個基點。

摩根士丹利：英國央行本周可能暗示進一步降息

摩根士丹利英國經濟學家布魯納·斯卡里卡在一份報告中表示，在英國週三公佈11月份通膨數據後，英國央行可能會在周四的利率決定中發出進一步降息的信號。英國月核心通膨持平，低於分析師預期，原因是服務業通膨放緩。核心通膨率低於預期，可能促使英國央行在未來幾個月發出比市場預期更多的降息訊號。數據顯示，市場預計英國央行2025年將降息49個基點。斯卡里卡表示，我們預期英國央行下次降息將在2月份，明年總共降息125個基點。

倫敦租金漲幅創紀錄，工黨政府壓力加劇

倫敦的住房租金以創紀錄的速度飆升，加劇了該市租戶面臨的危機。英國國家統計局週三表示，11月私人住宅租金年增幅從先前的10.4%躍升至11.6%。這是自2016年有年比數據以來的最大漲幅，1.6%的月度環比漲幅也創下紀錄。這些數據將加劇新工黨政府增加住房供應的壓力—— 這是7月大選的關鍵問題。首相基爾·斯塔默曾承諾在五年內建造150萬套住房以緩解短缺問題，但由於利率高企、房地產市場走弱，房屋開工量大幅下降。市場也擔心房主因稅收打擊和抵押貸款利率而出售房產。

英國11月通膨率升至2.6%符合預期，鞏固英央行不降息的預期

英國國家統計局週三公佈的通膨報告顯示，英國11月通膨率上升2.6%，整體數據連續第二個月上漲。該讀數與接受主流財經媒體調查的經濟學家的預測一致，並高於10月份的讀數2.3%。不包括能源、食品、酒精和菸草的核心通膨率為3.5%，略低於預測的3.6%。

服務業是英國經濟的主導部分，其持續的通膨導致貨幣市場預測英國央行在周四的今年最後一次貨幣政策會議上幾乎不可能降息。本週早些時候，英國國家統計局報告稱，8月至10月期間的正常工資增長從7月至9月的4.9%升至5.2%，從而進一步鞏固了市場對英國央行不降息的押注。研究機構Capital Economics表示，11月通膨數據「強烈排除了」英國央行12月降息的可能性。

【今日關注】

11:00 日本央行12月利率決議

14:30 日本央行總裁植田和男召開貨幣政策記者會

20:00 英國央行12月利率決議

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Samantha Luan

央行

經濟

北京時間週四（12月19日）凌晨，聯準會公佈12月利率決議，將聯邦基金利率的目標區間降低25個基點，至4.25%-4.50%，符合市場預期。

北京時間9月19日凌晨，聯準會宣布大幅降息50個基點，這是聯準會年內首次降息，也是近四年多來的首次降息。 11月8日，聯準會再降息25個基點，將聯邦基金利率目標區間下調至4.50%-4.75%。

聯準會在季度經濟展望（SEP）中上修經濟、通膨預測，失業率則被下修，備受關注的點陣圖預測明年或降息兩次。

通膨擔憂上升

在通膨問題上，鮑威爾較多回顧已經取得的通膨進展，表示可能還需要一兩年的時間才能達到2%的通膨目標。

鮑威爾也表示，部分委員在預測中考慮了川普潛在政策的影響，隨著2025年川普政策更加明確，經濟預測未來可能會繼續調整。

華泰證券指出，通膨回到2%的時點從2026年延後到2027年。委員對通膨風險的評估從「大體均衡」調整為「偏向上行」。聯準會上調成長和通膨預測，下調失業率預測，通膨風險擔憂回升，對就業市場擔憂有所緩解。

中信證券研發稱，SEP中通膨上調幅度顯著大於經濟成長上調幅度，顯示了聯準會對通膨的擔憂，川普和他帶來的通膨預期或成為無法忽視的隱憂。鮑威爾認為就業市場下行風險減弱、經濟成長比先前預期強勁，則本次會議的鷹派訊息便來自對明年通膨的擔憂。

明年降息節奏或將放緩

聯準會最新的點陣圖顯示，2025年累計降息幅度從4次100bp下調至2次50bp，2026-2027年分別再降息50bp及25bp，2025-2027年累計降息幅度為125bp，不如9月點陣圖指引的150bp。

聯準會三連降，明年降息節奏或將放緩，機構怎麼看_1

鮑威爾演講中多次強調美國經濟保持韌性，聯邦儲備銀行降息進入新的階段，未來降息會更加謹慎。

華泰證券研報指出，聯準會2025年將放緩降息節奏，川普政策或是影響聯邦儲備銀行降息路徑的主要因素。聯邦儲備銀行大選後美國經濟維持較強韌性，亞特蘭大聯邦儲備銀行GDP Now指示第四季度增速維持在3%左右。 12月較為鷹派的指引，疊加鮑威爾放緩降息的表態，1月會議大概率將暫停降息，以觀察川普政策及其潛在影響。基準情況下，川普關稅等政策可能推高2025年下半年通膨，制約聯邦儲備銀行降息節奏，預計聯邦儲備銀行2025年上半年降息2次，下半年停止降息。考慮到近期美國成長動能維持韌性，若川普政策導致通膨回升時點更早或幅度更大，不排除2025年降息幅度不到2次的可能性。

中信證券認為，下一次FOMC會議在美國時間1月29日，距離川普上任時間較短，在經濟數據變動不大的情況下，預計聯準會大概率將在屆時暫停降息觀察，聯準會或需等到3月的FOMC會議才能給予較為清晰的指引。

中金公司也表示，在降息節奏上，預測聯準會將「跳過」明年1月會議，隨後在3月和6月會議各降息25個基點，然後停止降息，下半年將進入觀望模式，貨幣政策根據川普施政的效果再做決定。

美股後市如何演繹？

聯準會整體偏鷹派導致降息預期回落，美債殖利率回升，美元走強，美股三大股指受挫。

週三，道瓊工業指數跌2.58%，連續第10個交易日下跌；美元指數大漲超1%，刷新年內新高並站上108關口；國際金價大幅走低，紐約商品交易所12月交割的COMEX黃金期貨盤後跳水超2%，交投於2610美元/盎司附近。

中信證券認為，短期來看，在聯準會指引不清晰的情況下，美股市場樂觀的「假日交易」情緒或告一段落，市場波動性預計有所上升。

來源: 第一財經

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Damon

大宗商品

週四（12月19日），我們觀察到，CBOT（芝加哥期貨交易所）穀物期貨市場整體表現疲軟。大豆期貨價格跌至四年來的最低點，受到巴西豐收前景的壓力以及美國政府擬議的支出法案未能支持生物柴油產業的影響。玉米期貨也隨之下滑，受到大豆市場疲軟的拖累。小麥期貨市場波動較大，交易商正評估俄羅斯小麥生產預期的下調，儘管澳洲和阿根廷的小麥豐收預期仍支持市場。整體來看，強勢美元、全球供應前景以及市場情緒變化對CBOT穀物期貨市場構成了較大壓力。

根據匯通財經觀察，海外交易商估算的結果顯示：

2024年12月18日當日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投機性淨空頭；增加CBOT大豆投機性淨空頭；增加CBOT小麥投機性淨空頭；增加CBOT豆粕投機性淨空頭；增加CBOT豆油投機性淨空頭。

最近5個交易日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投機性淨空頭；增加CBOT大豆投機性淨空頭；增加CBOT小麥投機性淨空頭；增加CBOT豆粕投機性淨空頭；增加CBOT豆油投機性淨空頭。

最新30個交易日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投機性淨多頭；增加CBOT大豆投機性淨空頭；增加CBOT小麥投機性淨空頭；增加CBOT豆粕投機性淨空頭；增加CBOT豆油投機性淨空頭。具體變動數據請見圖表。

小麥市場分析

2024年12月19日，小麥期貨市場表現不一。 KC硬紅冬小麥（HRW）期貨跌幅較小，結束時下跌3-3/4美分，收在每蒲式耳5.48-3/4美元。近期，市場對全球小麥供應的評估持續加劇波動。儘管俄羅斯小麥生產預測下調至7,870萬噸，創下數十年來的最低水平，但來自澳洲和阿根廷的小麥豐收預期仍令市場維持一定的供應壓力。此外，阿爾及利亞國家糧食機構的採購需求也為市場帶來了一定支撐。阿爾及利亞此次招標的採購量可能達到35-40萬噸，而美國和加拿大均為潛在供應商。

美國國內小麥基礎報價在平穩的市場環境中保持不變。根據市場消息，農民的出售活動處於較低水平，影響了市場的流動性。目前，乾旱天氣預計將在未來幾週內加劇美國南部平原地區的小麥生長壓力，這可能對未來的收成產生不利影響。

玉米市場分析

2024年12月19日，玉米期貨市場持續承壓，CBOT玉米期貨收在每蒲式耳4.37-1/4美元，下跌6-1/4美分。近期，玉米市場的疲軟與大豆價格的下跌密切相關。儘管美國農業部（USDA）確認了向哥倫比亞銷售13.5萬噸玉米的消息，但市場對於全球供應過剩的擔憂仍未消散。特別是巴西的大豆產量創紀錄，影響了玉米作為副產品的市場預期。

此外，玉米的基礎報價在美國中西部整體平穩，但部分地區，如愛荷華州Council Bluffs的報價出現了小幅下滑。這一市場的平穩波動反映了市場對未來供應和需求的不確定性，特別是在巴西和其他南美國家的玉米產量逐步恢復的背景下。

大豆市場分析

2024年12月19日，大豆期貨市場大幅下跌，CBOT大豆1月期貨收在每蒲式耳9.51-3/4美元，創下四年來的新低。這一跌幅主要受到巴西豐收預期和美國政府支出法案未能包括生質柴油支持的影響。巴西的豐收預期使得市場對全球大豆供應的擔憂加劇，AgRural顧問公司預計巴西大豆產量將達到創紀錄的1.715億噸，進一步壓制了美國大豆市場的趨勢。

此外，技術性拋盤和市場情緒的悲觀情緒也加劇了價格的下行壓力。美國國內大豆基礎報價呈現穩定趨勢，部分地區的報價如堪薩斯市的小麥基礎報價有所上漲，其他地區則下降。儘管如此，交易員仍對美國未來的大豆銷售抱持一定期望，尤其是在哥倫比亞和其他南美國家的需求不斷增強的情況下。

大豆油和豆粕市場分析

豆油和豆粕市場也面臨一定的壓力，特別是在大豆期貨持續下行的背景下。 CBOT豆油和豆粕期貨均出現了淨空頭部位的增加。市場對生物柴油需求的憂慮令豆油期貨承壓，特別是在美國政府的停滯不前的支出法案未能包括對生物柴油的支持時，豆油價格承壓加劇。

豆粕市場同樣表現疲軟，雖然美國農業部確認了向哥倫比亞出售12萬噸豆粕的消息，但市場仍對供應過剩的擔憂未能得到有效消解。基差報價維持穩定，但整體市場交易較為清淡。

國際市場動態對CBOT市場的影響

在國際市場上，尤其是巴西、阿根廷和澳洲的農作物預期成為影響CBOT穀物市場的關鍵因素。巴西的大豆和玉米豐收預期無疑會給全球供應帶來壓力，尤其是在美國國內銷售不佳的情況下。同時，阿根廷和澳洲的小麥豐收也對小麥期貨市場形成壓制。

此外，近期全球重要糧食進口國的需求也對市場走勢產生了影響。突尼斯、韓國和約旦等國的糧食採購需求為小麥市場提供了一定支撐，尤其是在俄羅斯和烏克蘭局勢不確定的背景下。

未來趨勢展望

展望未來，CBOT穀物期貨市場可能繼續面臨來自全球供應壓力的挑戰，尤其是在巴西、阿根廷和澳洲豐收預期的影響下。大豆市場可能在短期內繼續承壓，尤其是在生物柴油政策缺乏支持的情況下。然而，長遠來看，市場依然關注全球需求的變化，尤其是中國和南美市場的需求是否能有效支撐市場價格。

玉米市場的走勢可能會受到大豆市場下行壓力的影響，但如果美國國內出口需求強勁，尤其是來自哥倫比亞等國的需求能夠持續成長，玉米市場可能會呈現一定的反彈趨勢。

小麥市場的波動性較大，全球供應預期的不確定性將繼續主導市場走向，尤其是在俄羅斯小麥產量下調的背景下。若美國南部平原的乾旱天氣對小麥生產產生影響，市場可能會出現一定的上漲壓力。

整體來看，CBOT穀物期貨市場的未來趨勢將受到全球天氣變化、供應壓力以及政策因素的綜合影響，投資人需密切關注相關市場動向。

來源: 匯通網

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Samantha Luan

經濟

央行

昨晚，道瓊工業指數連續第10個交易日下跌，這是自1974年10月份以來最長的連續下跌週期。截至收盤，道瓊指數下跌1,123.03 點，跌幅2.58%。標準普爾500 指數下跌2.95% ，那斯達克指數下跌3.56%，收盤時跌幅進一步擴大。

歐洲股市期指和亞太市場的期指亦是全線殺跌、黃金、石油也是集體走低。虛擬幣市場更是暴跌，比特幣殺跌超5%，價格逼近10萬美元關卡；以太幣大跌超6%，狗狗幣等大跌超9%。最近24小時，全球共有253,601人被爆倉，爆倉總金額為7.02億美元。

北京時間12月19日凌晨3點，聯準會宣布，決定將基準利率下修25個基點，聯邦基金利率的目標區間從4.5%至4.75%下調至4.25%至4.50%。繼2024年9月聯準會四年來首次啟動寬鬆週期後，連續第三次降息，累計降息100個基點。同時，聯準會主席鮑威爾的鷹派言論無疑是殺跌之主因。那麼，真正的影響會有多大呢？

值得注意的是，北京時間12月19日早間，香港金管局宣布將基準利率調降25個基點至4.75%。

跌懵了

昨晚，美股遭遇歷史性一刻。截至收盤，美國三大指數全線暴跌。道瓊指數下跌1123.03點，跌幅2.58%，這是8 月以來的最大跌幅，也是今年以來道瓊指數第二次在一個交易日內下跌1000點。標準普爾500指數下跌2.95% ，那斯達克指數下跌3.56%。昨晚，道瓊指數也是連續10個交易日下跌，這是自1974年10月份連續11 個交易日下跌以來最長的連續下跌週期。

板塊方面，標準普爾500指數的11個主要板塊均下跌，其中房地產和非必需消費品領跌。

加密貨幣相關股票也大幅下跌，鮑威爾表示央行不得持有比特幣，也不會尋求法律變更來持有比特幣後，相關股票跌幅加劇。但有人猜測，川普新政府可能會尋求建立政府持有的比特幣股票。虛擬幣市場則跌幅更大。比特幣殺跌超5%，價格逼近10萬美元關卡；以太幣大跌超6%，狗狗幣等大跌超9%。爆倉人數超過了25萬人。

同時，美元指數大漲1.22%，並突破108。10 年期美國公債殖利率上漲近12個基點，至4.504%，並在下午交易中徘徊在4.5%的關鍵水平附近。 2年期美國公債殖利率飆升超過10個基點，至4.348%。

此外，加拿大主要股指出現10個月來最大跌幅。多倫多證券交易所SP/TSX綜合指數收盤下跌562.71點，至24,557點，跌幅2.2%，為11月5日以來的最低收盤水準。加拿大10年期公債殖利率上漲8.2個基點，至3.224%，跟隨美國公債的走勢。十大板塊全部收跌。科技股下跌4.5%，電子商務公司Shopify Inc. 下跌7.3%。歐洲和亞太市場主要期指全線殺跌。黃金、石油等大宗商品走勢亦趨於弱勢。

分歧依然存在

顯然，華爾街是悲觀的。根據芝加哥商品交易所FedWatch 工具追蹤的聯邦基金期貨交易，聯準會在明年1月下次政策會議上再次降息的可能性已降至10%以下。「新債王」岡拉克表示，如果能源價格大幅上漲，我們可能在2025年看不到聯準會降息。

但亦有機構投資人關注到另一個點，那就是美國經濟依然強勁，鮑威爾亦在發言中提到了這一點，而這才是投資的根本。卡羅爾‧施萊夫(CAROL SCHLEIF)，BMO 私人財富首席市場策略師表示，市場對鮑威爾的言論如此反應，有點讓人感到驚訝。交易員們希望聯準會不要過度關注通膨問題，但鮑威爾也多次指出，經濟仍然強勁，尤其是相對於世界其他地區。

康乃狄克州費爾菲爾德DAKOTA WEALTH 高級投資組合經理ROBERT PAVLIK表示，市場對聯準會的反應有點令人驚訝，市場大量拋售。但鮑威爾的言論首先沒有讓經濟狀況變得更糟；其次，聯準會採取行動以來發生的一切基本上都是意料之中的。

波士頓LPL Financial首席股票策略師則表示，過度的部位和情緒導致股市容易遭遇拋售。通膨預期大幅上升和相關的債券拋售是一個藉口。里士滿哈里斯金融集團執行合夥人表示，聯準會扮演了格林奇的角色——在2025 年收回了兩次降息。市場往往會對降息產生過高預期，一旦出現政策變化的絲毫跡象，就會導致市場大幅回檔。但諷刺的是，考慮到勞動市場的走向，聯準會在2025 年採取超出預期政策行動的可能性要大得多。

另一個值得關注的問題是，就短期而言，美元指數的大幅拉升意味著非美貨幣的殺跌，這主要是日圓的表現。最近，日圓又出現了貶值的趨勢，可能會有利於日圓套息交易的短暫回暖，這個方向對市場有正面的一面。

其實，對於股市而言，要關注的問題主要是兩個：一是短期內，是否會因市場暴跌則出現衍生性商品平倉潮，並加劇股市波動；二是中長期，是否會對實體的向好預期構成重大衝擊，並引發資金的撤退潮。

跟隨

繼聯準會決定降低美國利率後，海灣合作委員會的大多數央行週三也下調了基準利率。

海灣地區的石油和天然氣出口國通常會跟隨聯準會的利率調整，因為該地區大多數貨幣都與美元掛鉤。只有科威特第納爾與包括美元在內的一籃子貨幣掛鉤。

該地區最大的經濟體沙烏地阿拉伯將回購協議（回購）利率和逆回購利率分別調降25個基點至5% 和4.5%。阿聯酋也將隔夜存款基準利率調降四分之一個百分點，至4.4%。

大多數區域經濟體基本上沒有受到其他地區持續高通膨的影響，並實施了雄心勃勃的經濟多元化計劃，以促進非石油地區成長。

根據國家通訊社週三報道，阿曼央行也將回購利率調降25 個基點至5%。卡達央行將三大主要利率小幅下調30 個基點，而巴林央行則將隔夜存款利率調降25 個基點至5%。科威特央行在一份聲明中表示，“已採取漸進、均衡的方式調整貼現率”，並指出自9月19日起已將貼現率下調25個基點至4%。

來源：券商中國

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Devin

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聯準會如期降息！

聯準會“放鷹”，美股、金銀大跌

北京時間12月19日凌晨，聯準會宣布將聯邦基金利率目標區間下修25個基點到4.25%至4.50%之間，一如市場預期，但聯準會大幅調高未來政策利率目標區間的中位數，對明年和後年的通膨預期也顯著上調，預計明年僅降息兩次共50個基點。

聯準會發布最新一期經濟前景預期，預測今明兩年美國經濟將分別成長2.5%及2.1%，與9月預測相比分別調高0.5個百分點及0.1個百分點。今明兩年失業率預估分別為4.2%及4.3%，較先前預測已下調。以個人消費支出物價指數衡量的通膨率預測分別為2.4%和2.5%，剔除食品和能源物價後的核心通膨率分別為2.8%和2.5%，均超過2%的長期通膨目標。

根據經濟前景預期，19名聯邦公開市場委員會成員中有10人認為，聯邦基金利率目標區間至2025年底將降至3.75%至4%之間。以每次降息25個基點為計算，聯準會明年或僅降息兩次，與今年9月預計的四次降息有較大程度放緩。

聯準會主席鮑威爾在記者會上表示，在實現控制通膨和促進就業的雙重目標方面，聯準會所面臨的風險大致平衡，勞動市場緊張的情況已經放鬆，控制通膨已經取得顯著進展。他說，不再緊縮的政策會讓聯準會進一步調整利率時更加謹慎，決議聲明意味著，聯準會處於或接近放慢降息節奏、暫停降息步伐，這意味著今年的通膨數據更高，而未來降息則需要控制通膨取得新的進展。

鮑威爾說，如果經濟保持強勁且通膨未繼續朝2%目標邁進，聯準會可能會放緩政策調整。如果勞動市場意外疲軟或通膨下降速度超出預期，聯準會也可以更快放鬆政策。聯準會已準備好應對實現雙重目標過程中面臨的風險和不確定性。

受聯準會「放鷹」影響，美債殖利率和美元上漲，非美國貨幣、金價和美股跳水。

美元指數大幅上漲。衡量美元對六種主要貨幣的美元指數上漲1.00%，匯市尾市收在108.024。

美股三大股指大幅下跌。截至收盤，道瓊工業指數比前一交易日下跌1123.03點，收於42326.87點，跌幅為2.58%；標準普爾500種股票指數下跌178.45點，收於5872.16點，跌幅為2.95%；納斯達克綜合指數下跌716.37點，收在19392.69點，跌幅為3.56%。

COMEX黃金期貨尾盤下跌2.25%，2602.2美元／盎司。 COMEX白銀期貨尾盤下跌3.54%，報29.825美元/盎司。

聯準會將轉向中性貨幣政策立場？

北京時間12月19日凌晨，聯準會公佈了今年最後一次利率決議，宣布降息25個基點。據了解，當前美國經濟具有較強韌性，市場認為聯準會大幅降息的必定會下降。

「雖然目前美國經濟依然強勁，但是工業產出指數等部分數據表現偏弱，高利率的衝擊仍存，經濟'軟著陸'預期依然存在。聯準會本輪降息為預防式降息，主要是防止經濟回落。轉經濟走勢，預防式降息仍有必要。降息節奏。

徽商期貨貴金屬分析師從姍姍介紹，隨著10月颶風影響逐漸消退，美國11月就業市場恢復韌性，同時10月和9月的就業數據被小幅上修，勞動市場表現較強。若川普上台後對其他國家加關稅，或導緻美國通膨壓力抬升。

事實上，由於聯準會12月降息25個基點已經被市場所計價，因此降息25個基點對貴金屬市場影響有限，市場更關注鮑威爾講話的基調。

在光大期貨研究所貴金屬資深分析師展大鵬看來，黃金難有很強的向上動力。

「目前貴金屬處於調整階段，主要是美元實際利率反彈，導致黃金投資需求暫時沒有持續成長。另外，近期金融市場恐慌情緒減弱，黃金避險買盤降溫。」廣州金控期貨研究所副總經理程小勇說，12月議息會議如期降息25個基點，貴金屬繼續跟隨實際利率波動，因為市場已經提前反映了降息預期。

對於聯準會未來的政策走向，有分析認為，隨著經濟的復甦和通膨的回落，聯準會可能會逐步轉向更中性的貨幣政策立場。

對此，展大鵬表示，聯準會2025年轉向更中性的貨幣政策立場背後，實際上是基於美國經濟「軟著陸」的判斷。聯準會也關注川普入主白宮後對美國經濟和通膨帶來的不確定性影響。這次美國大選後，國會參議院與眾議院均由共和黨掌控，使得川普在推行其政策時的阻力進一步減弱，在寬財政、寬監管、弱美元的組合下，極易出現經濟階段性回升疊加二次通膨的情況。這將進一步限制2025年降息的空間。

「2025年聯準會貨幣寬鬆的方向不變，只是降息節奏會發生變化，中途可能會暫停降息，但回歸中性貨幣政策立場的可能性不大。我們研究發現，2025年，川普如果加徵關稅，並不一定會帶來通膨的反彈，但加徵關稅會衝擊美國消費和經濟成長，而減稅帶來的財政收支缺口很難透過關稅彌補，財政擴張受限，意味著美元利率和匯率將下行，再通膨邏輯會被證偽。

在從姍姍看來，目前市場對2025年聯準會降息幅度的分歧較大，即便是聯準會內部，對後續的升息節奏也缺乏一致性。

「目前影響貴金屬走勢的主要因素有三：一是再貨幣化與全球央行購金的影響，二是聯準會降息的預期變化與全球流動性氾濫的影響，三是地緣政治的不確定性形成的避險需求。不過，全球經濟秩序與貨幣秩序的重塑預期利多貴金屬，貴金屬中期上漲行情仍未結束。

在程小勇看來，12月中旬美元實質利率反彈是導致貴金屬調整的主要原因。不過，長期來看，貴金屬走勢取決於美元信用，鑑於2025年美國可能加徵關稅，進一步削弱美元信用，全球央行購金還會持續，黃金牛市可能尚未結束，但中途會出現階段性調整。

「預計2025年地緣局勢緩和對貴金屬利多有所弱化，但全球央行配置黃金對金價仍有較強支撐。另外，全球經濟成長整體放緩，主要央行將進一步大幅降息，全球利率或繼續下行，將在一定時期對貴金屬價格帶來驅動，不排除價格再創新高的可能。

展大鵬認為，後市影響貴金屬走勢的因素主要有兩方面：一是聯準會貨幣政策路徑預期，包括降息和縮表。若市場始終存在聯準會繼續降息預期以及縮表轉擴表預期，對黃金來說仍屬於中長期利多。二是地緣政治影響。隨著川普正式入主白宮腳步臨近，中東和俄烏局勢走向可能愈加明晰。若地緣局勢整體朝緩和的方向發展，對金價來說難言樂觀；若地緣局勢進展充滿波折，金價或高位反覆。

國際投資銀行和機構看多貴金屬

世界黃金協會在日前發布的2025年金價前瞻中表示，明年雖然美國繼續降息，但可能會面對來自股票和房地產的競爭，黃金的上升動力主要看全球央行的購買力度和亞太地區的購買力是否給力。世界黃金協會認為，明年金價可能以震盪為主。

瑞銀維持未來12個月對黃金的看漲觀點，預計明年年底達到2,900美元/盎司。瑞銀建議在美元計價的平衡投資組合中配置約5%的黃金作為多元化投資。整體來看，瑞銀認為，由於俄烏衝突仍在持續，中東局勢同樣複雜，投資人對避險資產的需求將進一步上升，進而推動資金流入。此外，較低的利率可能會支撐投資者繼續持有黃金。由於利率下降以及對美國政府債務的擔憂，美元中期走弱也會支撐金價。

蒙特婁銀行大宗商品分析師認為，全球貿易摩擦將繼續加劇地緣緊張局勢，為國際金價提供進一步上升動力。 2025年二季度，全球貿易摩擦帶來的「去美元化」浪潮，或推動國際金價升至歷史新高。

西太平洋銀行預計，國際金價在2024年的突出表現或延續至2025年。全球央行貨幣寬鬆政策可能放緩，債券殖利率上升或對國際金價產生一定的不利影響。不過，中東局勢持續不穩和避險需求持續上升，國際金價的下行趨勢或受到遏制。預計2025年國際金價仍將站上2,700美元/盎司。

摩根大通同樣繼續看漲黃金，預計2025年黃金價格可望向3,000美元/盎司邁進。 2025年，在宏觀經濟不確定性加劇的背景下，黃金將繼續發揮重要的對沖作用。摩根大通報告認為，黃金的上漲可能會受到兩種主要情境推動：一是全球宏觀經濟動盪，推動全球央行和投資者增持黃金；二是全球宏觀環境較為平穩，聯準會開啟降息週期，帶動黃金ETF資金流入。長期來看，全球央行資產多元化的趨勢也將為黃金市場提供支持。

來源：期貨日報

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川普第一任期開啟的關稅大棒是否推升了美國通膨，以及大國情形下關稅的經濟效應如何，這些問題關係到川普2.0時期關稅威脅的可信度。自2018年6月15日起，美國政府宣布對從中國進口的約500億美元商品加徵25%的關稅，其中對約340億美元商品自當年7月6日起實施。川普第一任期加徵關稅後美國通膨走勢如何？ 2018年6月，美國CPI和核心CPI年增率分別為2.8%和2.2%，2021年1月川普離開白宮時美國的CPI和核心CPI年增率均為1.4%（本文將202 1年1月20日川普離開白宮定義為川普1.0結束），可見，川普1.0時期關稅大棒開啟後美國CPI和核心CPI年增率分別下降了1.4個百分點和0.8個百分點。加徵關稅後美國通膨反而下降，加關稅似乎沒有推升川普1.0時期美國的通膨。川普12月8日在接受NBC主持人提問時還曾提到：「如果你看看我的（第一任期），在新冠疫情之前，我們擁有歷史上最偉大的經濟，我對很多國家徵收了很多關稅，我們賺了數千億美元，並且沒有引發通貨膨脹。

川普第一任期加徵關稅美國通膨有無顯著上行？

事實並非表面這麼簡單。首先，川普第一輪加徵關稅時期正值次貸危機之後全球大寬鬆和低通膨週期。次貸危機之後，已開發國家經歷了長達10年左右CPI低於2%的低通膨時期（除了個別年份如2011年CPI年增率2.71%）。國際貨幣基金組織（IMF）數據顯示，2009年已開發國家CPI年平均為0.13%，2020年疫情元年，已開發經濟體CPI年比均速僅0.68%。而川普第一任期的關稅大棒時期（2018年6月-2021年1月）正處於後疫情時期發達國家央行對低迷的通膨束手無策之時，加徵關稅對發達國家流動性過剩疊加供過於求的局面也無濟於事。

但2020年的疫情和已開發國家應對疫情的超級寬鬆政策改變了低利率和低通膨的「雙低局面」。因政策效果略有滯後，自2021年已開發經濟體CPI年增率才明顯回升並達到3.1%的水平，並於2022年和2023年再度攀升至7.31%和4.63%（數據來自IMF）。一方面疫情限制了供給扭轉了供給過剩的局面；另一方面，為了應對疫情衝擊，2020年3月聯準會宣布大幅降息50基點，隨後當月再次將聯邦基金利率目標區間下調至0至0.25%，繼次貸危機之後聯準會首次將基準利率下調至零附近。同時聯準會也宣布再度開啟量化寬鬆政策，並推出針對企業、家庭和重點人群等系列紓困措施。疫情帶來的供給端約束，疊加財政貨幣寬鬆刺激需求等打包措施明顯推升了美國的通膨水準。

在川普加徵關稅後的首個任期內，美國通膨確實沒有明顯上行。川普加徵關稅對美國通膨的助推作用是在他離開白宮之後才顯現。這與疫情時期推出的超級寬鬆的財政和貨幣政策，以及關稅對美國國內通膨的影響具有時滯效應有關。美國勞工部數據顯示，2021年川普離開白宮的第3個月，也就是2021年4月起，美國CPI和核心CPI年增率分別上升到4.1%和3%，明顯超過聯準會2%的目標水平。之後由於通膨持續大幅上行，聯準會於2022年3月開始了升息週期，一直到2023年9月聯準會停止升息。

考慮到關稅對美國國內物價的影響存在時滯，以及進口關稅對物價的二次通膨效應，川普第一任期內加徵的關稅對疫情後美國的通膨大幅上行起了推波助瀾的作用。關稅獨立作用於通膨效果不顯著，影響並非立竿見影。正如後疫情時期美國貨幣政策大寬鬆但通膨依然低迷，可以說川普1.0時期加徵關稅未推升美國通膨是因為搭了低通膨時期的便車。但當關稅疊加疫情對供給端的約束，在美國財政貨幣大寬鬆等需求側多重因素的相互作用下，美國通膨最終大爆發，並產生了顯著的「肥尾效應」。持續高溫的美國通膨使得聯準會進行多輪鷹派升息，並最終於2023年9月將美國聯邦基金基準利率目標區間上調至5.25%到5.50%的限制性水準。在聯準會連續鷹派升息的作用下，美國通膨水準大幅回落，美國通膨逐漸朝2%的目標水準邁進。之後聯準會於2024年9月開啟降息週期並首次降息50基點，該月美國CPI和核心CPI年減至2.4%和3.3%。

但是美國進口關稅的影響還未消除，在聯準會政策校準之後，美國經濟逐漸走向軟著陸。同時由於美國勞動力市場保持韌性，美國通膨可能在國內需求推動和關稅帶來的成本推動雙重作用下產生「肥尾效應」。最近美國勞工部公佈的10月美國CPI數據仍有小幅反彈，且核心CPI未如期下降，這或意味著加息週期結束之後，包括前期關稅在內的因素導緻美國通膨可能必須經歷更長的時間才能達到聯準會2%的目標水準。

加徵關稅對美國通膨的總量效應不明顯但結構性影響顯著

儘管川普第一任期美國CPI總水準沒有顯著上行，但結構性通膨問題是存在的。 2018年6月-2021年1月川普第一任期內，美國某些細分項CPI大幅上漲，這些細分項與中國的比較優勢商品高度吻合，部分屬於美國對華加徵關稅科目。根據美國勞工部數據，2018年6月-2021年1月期間，美國電腦、週邊設備和智慧居家助理CPI年減5.3%；錄音和錄影製品、電視、音響設備、攝影器材和用品期間CPI分別上升12.6%、15.9%、12.9%、10.8%（季調，下）。美國錄影及錄音CPI較去年同期上升2.7%；工具、五金、戶外裝備及用品、運動商品CPI分別上升2.4%及2.7%、

家電和汽車及零件等中國具有優勢的科目相關價格也有上升。 2018年6月-2021年1月川普第一任期間美國個人消費數據顯示：大家電、洗衣設備、其他家用設備和家具三項CPI分別上升10.7%、10%和10.2%；新車和卡車、二手車CPI較去年同期分別上升1.9%及9.8%；輪胎及機車零件及設備CPI較去年同期分別上升3%及0.3%。中國出口競爭力較強的輕工業製造部分商品也有較明顯的上漲。如女童服裝和女士外套CPI年比分別上升8.6%和3.6%；室內植物和花卉CPI較去年同期上升7.7%；珠寶與手錶CPI較去年同期上升4.7%；玩具、遊戲、興趣和遊樂場設備CPI較去年公升9.4%；休閒商品CPI較去年同期上升3%；菸草製品CPI較去年同期上升3.7%；無酒精飲料及飲料原料及碳酸飲料CPI較去年同期上升4.9%及6.8%；糖及糖代用品CPI上升6.6%。日用化學類中的家用清潔產品CPI年增5.7%。以上這些商品不僅在川普第一任期上漲，在川普離任之後仍有上漲，一方面顯示美國個人消費者對中國這些科目的商品需求具有剛性，也顯示關稅對美國通膨的影響存在滯後效應。關稅的「肥尾效應」未來如何演繹及持續時間還存在較大不確定性，但是必需品的關稅其影響將一直存在並轉嫁給國內消費者，成為輸入型通膨的一部分。

美國關稅大棒加劇了美國逆差，但改善了貿易條件

川普第一任期加徵關稅並未改善美國的貿易逆差，美國的貿易逆差在川普1.0時期持續惡化。中國統計局數據顯示，2017年-2021年川普1.0時期，中國對美出口貿易金額分別為4,297.3億美元、4,783.95億美元、4,186.6億美元、4,517.3億美元5,760.8億美元；中國對美貿易順差分別為2,757.8億美元、3,232.7億美元、2,957.7億美元、3,164.8億美元、3,963.7億美元，可見川普1.0時期加徵關稅與中國關稅反制並未改變中國對美國貿易順差的趨勢。川普第一任期推行關稅大棒之後，中國對美貿易順差規模除了2019年略有下降，其他年份都在增加。這或與中國對美出口貿易商品結構及中國出口商品競爭力、中美國際收支項目等因素有關。中國與美國的貿易一般為產業間貿易，兩國商品呈現互補型，加徵關稅反而擴大了美國貿易逆差規模。

但從中美貿易條件來看，加徵關稅後美國對中國的貿易條件有所改善。貿易條件指數是衡量一個國家或地區在國際貿易中相對價格變動的指標，反映該國出口商品的國際價格相對於進口商品的國際價格的變動情況（貿易條件指數=進口價格指數/出口價格指數* 100）。若貿易條件指數上升，意味著一國出口商品價格上漲的速度快於其進口商品價格上漲的速度，或出口商品價格下降的速度慢於進口商品價格下降的速度。這種情況通常被稱為是貿易條件的改善。相反，若貿易條件指數下降，意味著一國出口商品價格上漲的速度慢於其進口商品價格上漲的速度，或出口商品價格下降的速度快於進口商品價格下降的速度，這種情況通常被認為是貿易條件的惡化。

美國勞工部數據顯示，川普第一任期結束時，2021年1月美國對德國、加拿大、墨西哥、日本、中國、拉丁美洲和歐盟的貿易條件分別為：107.5、97.2、103.1、102.1、102 、10 4.1和101.3（以2017年為基期，非季調數據），其中美國對加拿大的貿易條件指數小於1，顯示美國對加拿大的進口商品價格總體低於對加拿大出口的價格指數，美國出口相對加拿大處於不利地位。此外，2018年6月—2021年1月期間美國貿易條件指數的變化來看，美國對德國、加拿大、墨西哥、日本、中國、拉丁美洲和歐盟的貿易條件分別變動：3、-1.9、0.5、 1.6、0.2、2.5、-0.1個單位，顯示期間美國相對於德國、拉丁美洲、日本、墨西哥和中國的貿易條件改善，但對加拿大和歐盟的貿易條件惡化。可見，川普第一輪關稅期間整體上中國相對於美國貿易條件有所惡化，但惡化的程度不如德國、日本和墨西哥，而這些國家在川普1.0時期並未遭受川普的關稅大棒。因此，綜合考慮川普1.0時期美國貿易逆差繼續擴大及中國對美貿易順差擴大、同時中國對美貿易條件略有惡化的實際，可以說中國經受住了川普第一輪關稅大棒的挑戰。

對於世界第一大已開發國家，且處於貿易的買方地位，美國對他國加徵關稅使得美國本國的貿易條件改善。大國加徵關稅，一方面會導致該國進口減少，即使由於進口商品價格彈性小而進口量或金額沒有減少，也會使得出口國的價格失去部分競爭優勢，這是美國對中國加徵關稅後美國對中國貿易條件改善的原因。

美國關稅大棒的得與失

既然美國加徵關稅無法改善貿易逆差，那麼美國為何還要再加關稅？首先美國經濟成長主要依賴國內消費和私人投資，淨出口對經濟成長的貢獻為負。中國經濟成長依賴淨出口的程度高於美國，美國對消費的依賴程度高於中國。其次，美國國內消費中服務消費佔較大比重，當然，服務消費也與商品消費密不可分，無法完全分割服務消費中隱含的國內商品消費或進口商品消費。從2018年-2021年美國個人消費支出（PCE）的同比拉動的貢獻來看（數據來自WIND），期間對美國個人消費貢獻上升幅度最大的細分項主要是：醫療護理、交通運輸、食品服務和住宿、金融服務和保險、家具和家用設備耐用品、娛樂商品和車輛耐用品等，而食品、汽油燃料和服裝等，儘管這段期間也有不同程度上升，但2021年之後均有明顯下降。其中個人消費中的醫療和交通服務消費與商品貿易密不可分，而藥品、家具及家用設備、車輛等耐久財是美國自中國進口額度較大的科目。

其次，美元是國際貿易的最大受益者。美國的貿易逆差持續了50餘年，逆差問題具有複雜性和長期性，不是加徵關稅能夠解決。此外，中國對美國資本項目逆差，貿易項目必須放在更廣泛的國際收支脈絡中考慮。而1970's時期，隨著石油輸出國組織將美元作為國際原油的支付和計價貨幣，美元在國際貿易的使用越來越廣泛。沒有全球自由貿易，就沒有美元今天的國際貨幣體系地位。美國對石油輸出國組織的貿易逆差、對歐洲的貿易逆差、以及對亞洲和北美的貿易逆差事實上鞏固了美元在全球資本項目中的地位，美元是自由貿易的最大收益者。

最後，美國財政收支嚴重失衡，關稅利於提高美國財政收入。 2020年開始美國政府財支出開始突破6兆美元。 2023財年美國財政支出為6.13兆美元，美國財政收入4.44兆美元，財政赤字規模高達1.7兆美元。平衡美國財政收支，尤其擴大財政收入，是美國政府的重要任務之一。但究竟是提高消費稅還是提高關稅，是美國政府的技術性考量。川普第一任期加徵關稅後，美國財政收入中的關稅明顯提升。 2018財年，美國關稅收入開始突破400億美元（413億美元），遠高於以往年份。此外，從美國經濟成長的最大貢獻項消費相關的稅收來看，2018年美國消費稅949.9億美元，是美國關稅的2.3倍。而2021年美國消費稅為752.7億美元，關稅已高達799.9億美元，美國關稅額度已超過國內消費稅，可見川普第一任期加徵關稅後美國關稅對財政收入的提升作用顯著。 2017年美國關稅占美國GDP的比重為0.18%，而2021年已上升到0.35%。需要說明的是，為了增加美國財政收入，同樣是稅負加給美國消費者，加消費稅推行的難度遠高於加徵關稅，這或是川普「迷戀」加關稅的主要原因所在。但關稅對美國財政收入的提振作用也會逐漸遞減，尤其是如果關稅的提升抑制了進口額度，那麼美國進口的減少也將降低美國關稅的稅基。

毫無疑問，自由貿易是一個多贏結局。川普政府只看到美國貿易逆差的持續擴大，看不到自由貿易下美元地位的不斷增強，也忽略了美國貿易逆差國和資本順差國「一幣兩面」的事實。無論如何，經歷過川普1.0時期長達四年的壓力測試，中國的資本市場已經具備應對川普2.0的經驗，市場對川普競選時針對中國的關稅及非關稅措施也有一定預期。此外，我國政府也已密集推出系列的穩外貿措施，對跨境電商和企業出海也給與多方面支持。中國官方也持續推動經貿關係的多元化，加強與帶路沿線國家和地區，東協、歐盟、以及阿拉伯等國家的外交和經貿聯絡，以應對沖川普2.0時期的外貿衝擊，這些或相對利好跨境電商、自由貿易區、供應鏈、物流等主題，對中國具有出口競爭優勢的產業板塊有利。 2024年底的中央經濟工作會議，中國政府提出「全面擴大內需」。中國具有龐大的市場潛力，夯實內循環基礎，激發內生成長活力，這才是應對瞬息萬變國際政治經貿局勢最大的底牌。