聯準會1月如期暫停降息，3月或繼續暫停降息

經濟

摘要:

聯準會1月暫停降息，這是聯準會自去年9月開啟降息週期以來首次暫停降息。

聯準會1月暫停降息，這是聯準會自去年9月開啟降息週期以來首次暫停降息。會議聲明的2點變化偏鷹：首先，聲明刪除了「通膨朝著2%目標取得進展」的表述。其次，在對就業市場的表述上，聲明將去年12月的「今年早些時候，勞動力市場總體寬鬆，失業率有所上升，但仍保持低位」改成了「近幾個月，失業率穩定在較低水平，勞動力市場狀況依然穩健」。

不過鮑威爾在記者會的發言盡量在中和會議聲明的鷹派訊號。他表示聲明刪除通膨進展的變化不應被解讀為鷹派轉變；暫停降息是因為美國經濟和就業市場依然強勁，聯準會不需要急著調整政策立場。他還稱，聯準會仍預計通膨將進一步改善。

在何時重啟降息的問題上，他表示需要看到PCE通膨率的年率數據取得進展，或者勞動市場出現一定程度的疲軟，聯準會才會考慮做出調整。聯準會的貨幣政策不處於預先設定好的路徑上。在3月是否會降息的問題上，他再次表示不急著調整政策。相對於先前被問到該類問題時他回答的“某月調整政策利率正在考慮中”，我們認為“不著急調整”的說法更為鷹派。除非未來數據突然顯著走弱，不然我們相信3月大機率也會暫停降息。

在川普政策對聯準會利率決議潛在影響的問題上，他繼續迴避直接回答此類問題，並表示聯準會不知道關稅、移民、財政和監管政策會發生什麼變化。他強調圍繞著川普這些核心議題的決策目前存在巨大的不確定性，需要先明確政策具體內容，才能開始合理評估它們對經濟的影響。然而我們認為聯準會對通膨擔憂的上升其實已經部分計入了川普政策的影響。

我們預期3月降息可能性亦不高，但全年實際降息次數或仍高於聯準會目前預測的2次。 1月聯準會會議的聲明和鮑威爾的聲明盡量在平衡對未來降息路徑的偏鷹和偏鴿態度。通膨依然是決定未來利率走勢的最關鍵因素，而我們認為通膨率接下來會繼續下降。在上任初期，川普似乎將重點放在美國內政，尤其是移民、環保和能源政策的調整。在關稅方面，雖然川普上任後重申其關稅威脅，但我們更傾向於認為其關稅威脅部分是政治談判的籌碼，或需在雙方領導人見面後才會推進。基於川普漸進式加徵關稅的基本判斷，我們依然認為川普的關稅威脅對美國今年的通膨率影響或較為有限。

從經濟基本面來看，去年12月的經濟數據持續反映了美國經濟的韌性：勞動市場表現優於預期，消費依然穩健。因此我們認為短期內聯準會或仍對降息保持謹慎態度，3月大概率也會跳過降息。中期來看，我們相信居高不下的美債殖利率仍將影響美國經濟動能與勞動市場表現，再加上12月通膨數據持續顯示通膨降溫跡象，我們預期今年全年實際降息次數或高於聯準會目前預測，在3-4次各25個基點的降息之間。

然而，基於川普多變的行事風格，如果川普今年加徵關稅的節奏比我們預期的激烈，那麼聯準會的降息次數或顯著低於我們的預期。

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

Devin

大宗商品

週三(2月5日)，CBOT穀物市場在經歷了連續幾日的波動後，隔夜整體呈現上漲趨勢。大豆期貨價格攀升至7月以來的最高水平，小麥期貨也觸及11月以來的高點，而玉米價格則維持在2023年10月以來的高點附近。市場情緒受到多重因素影響，包括關稅言論的緩和、美元走軟、南美洲天氣風險等。以下將分別從大豆、玉米、小麥、豆粕和豆油五個品種的持股變動及市場情緒進行分析。

根據匯通財經觀察，海外交易商估算的結果顯示：

2025年2月4日當日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投機性淨多頭；增加CBOT大豆投機性淨多頭；增加CBOT小麥投機性淨多頭；增加CBOT豆粕投機性淨多頭；增加CBOT豆油投機性淨多頭；增加CBOT豆粕投機性淨多頭；增加CBOT豆油投機性淨多頭。

最近5個交易日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投機性淨多頭；增加CBOT大豆投機性淨多頭；增加CBOT小麥投機性淨多頭；增加CBOT豆粕投機性淨多頭；增加CBOT豆油投機性淨多頭。

最新30個交易日，大宗商品基金：增加CBOT玉米投機性淨多頭；增加CBOT大豆投機性淨多頭；增加CBOT小麥投機性淨多頭；增加CBOT豆粕投機性淨多頭；增加CBOT豆油投機性淨多頭。具體變動數據請見圖表。

CBOT持倉：淨多頭增加，市場信心回升！穀物期貨價格能否繼續上漲？ _1

大豆：關稅擔憂緩解推動價格上漲

CBOT大豆期貨在周二大幅上漲，主力合約收於10.75美元/蒲式耳，創下自2023年7月以來的最高水準。市場情緒主要受到美國暫停對墨西哥和加拿大加徵關稅的提振，進一步緩解了市場對貿易衝突的擔憂。此外，美元走軟也增強了美國大豆的出口競爭力。

從持股數據來看，大宗商品基金在2月4日增加了11,500手大豆淨多頭頭寸，連續五個交易日淨多倉增加，顯示出市場對大豆後市的樂觀情緒。南美天氣風險也為價格提供了支撐，阿根廷的乾旱和巴西的過量降雨可能影響當地大豆產量，進而推高對美國大豆的需求。

展望未來，大豆價格可能繼續受到貿易談判進展和南美天氣的影響。

玉米：需求回升與天氣風險支撐價格

CBOT玉米期貨在周二收於4.94-1/2美元/蒲式耳，接近2023年10月以來的高點。市場情緒受到美國暫停對墨西哥加徵關稅的提振，墨西哥是美國玉米的最大進口國。此外，美國農業部確認向韓國出口13.2萬噸玉米，進一步增強了市場對出口需求的信心。

持股數據顯示，大宗商品基金在2月4日增加了11,000手玉米淨多頭頭寸，連續五個交易日淨多倉增加，顯示市場對玉米後市的看漲情緒。南美天氣風險也為玉米價格提供了支撐，阿根廷的乾旱可能影響當地玉米產量。

未來，玉米價格可能會繼續受到出口需求和天氣因素的驅動。若美元進一步走軟，玉米的出口競爭力將增強，價格可望維持強勢。

小麥：技術買盤與美元走軟推動上漲

CBOT小麥期貨在周二收於5.77美元/蒲式耳，創下自2023年11月以來的最高水準。市場情緒受到技術性買盤和美元走軟的提振。此外，美國冬小麥產區的天氣狀況也引發關注，堪薩斯州的作物評級改善，但俄克拉荷馬州、科羅拉多州和內布拉斯加州的土壤濕度下降，可能影響作物生長。

持股數據顯示，大宗商品基金在2月4日增加了4000手小麥淨多頭頭寸，連續五個交易日淨多倉增加，顯示出市場對小麥後市的樂觀情緒。國際市場的需求也為價格提供了支撐，韓國和日本等國的採購活動活躍。

展望未來，小麥價格可能繼續受到天氣和出口需求的驅動。若美元進一步走軟，小麥的出口競爭力將增強，價格可望繼續上行。

豆粕：供應充足壓制價格，但出口需求回暖

CBOT豆粕期貨在周二收於314.00美元/短噸，儘管美國國內供應充足壓制了部分漲幅，但出口需求的回升為價格提供了支撐。美國大豆壓榨量在12月創下歷史新高，導致豆粕供應充裕，但海灣地區的出口溢價走強，顯示國際需求的改善。

持股數據顯示，大宗商品基金在2月4日增加了7500手豆粕淨多頭頭寸，連續五個交易日淨多倉增加，顯示市場對豆粕後市的看漲情緒。南美天氣風險也為價格提供了支撐，阿根廷的乾旱可能影響當地豆粕產量。

未來，豆粕價格可能會持續受到供給和出口需求的博弈影響。若國際需求進一步回暖，價格可望上行。

豆油：關稅延遲提振市場情緒

CBOT豆油期貨在周二表現相對疲軟，主要受到加拿大菜籽油競爭的壓力。然而，美國暫停對加拿大加徵關稅的消息緩解了市場對貿易衝突的擔憂，為豆油價格提供了一定支撐。

持股數據顯示，大宗商品基金在2月4日增加了4000手豆油淨多頭頭寸，連續五個交易日淨多倉增加，顯示出市場對豆油後市的樂觀情緒。此外，美元走軟也增強了豆油的出口競爭力。

展望未來，豆油價格可能繼續受到貿易政策和國際需求的驅動。若美元進一步走軟，大豆油的出口競爭力將增強，價格可望回升。

總結與展望

整體來看，CBOT穀物市場在近期內展現出較強的上漲動力，主要受到關稅言論緩和、美元走軟以及南美天氣風險的提振。從持倉數據來看，大宗商品基金在多個品種上增加了淨多頭頭寸，顯示出市場對後市的樂觀情緒。

未來，市場走勢將持續受到貿易談判進展、美元走勢和天氣因素的影響。若貿易緊張局勢進一步緩和，美元走軟，穀物價格可望繼續上行。然而，投資者需密切關注南美天氣變化以及國際需求的波動，這些因素可能對價格產生重要影響。

來源: 匯通網

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Samantha Luan

經濟

政治

• 歐盟貿易負責人尋求與美國商務部長"儘早接觸"

• 馮德萊恩認為談判料較艱難，將保護歐盟利益

• 川普稱歐盟是繼加拿大、墨西哥和中國之後的下一個目標

歐盟貿易負責人塞夫科維奇（Maros Sefcovic）週二表示，歐盟希望就美國總統川普計劃徵收的關稅與美方迅速接觸；歐盟執委會主席馮德萊恩(Ursula von der Leyen)則是預測與華盛頓的談判將是艱難的。

歐盟執委會副主席塞夫科維奇在歐盟部長級會議上表示，希望"儘早接觸"，並正在等待川普對美國商務部長被提名人盧特尼克(Howard Lutnick)以及貿易代表被提名人格里爾(Jamieson Greer)的任命確認。

塞夫科維奇對記者表示："我們已經準備好立即進行接觸，希望藉助這種早期接觸，避免採取會給世界最重要的貿易和投資關係帶來許多幹擾的措施。"

馮德萊恩表示，當務之急在於處理歐盟和美國利益交匯的領域，例如關鍵供應鏈和新興技術，並表示歐盟已準備好進行艱難的談判。

"我們將以開放與務實的態度看待實現這一目標的方法。但我們同樣會明確表示，我們將始終維護自身利益，"她在布魯塞爾的演講中表示。

白宮貿易顧問納瓦羅(Peter Navarro)表示，歐洲在汽車增值稅問題上與美國針鋒相對，顯示出談判的艱困程度。歐盟國家對國內外所有汽車的銷售都徵收增值稅。

歐盟官員表示，與川普新政府的接觸有限，並指出川普挑選的高級職位人選獲得確認前無法進行對話。自從川普就職以來，馮德萊恩和川普一直沒有聯繫。

川普已表示，歐盟是下一個目標。他曾多次抱怨美國與歐盟的貨物貿易逆差。納瓦羅認為此數字為3,500億美元。

塞夫科維奇表示，包括服務在內的逆差約為500億歐元，或占歐盟與美國每年1.5兆歐元貿易總額的3%左右，而歐美之間數以百萬計的工作都依賴於這種開放的貿易關係。

塞夫科維奇表示："我們相信，透過建設性的接觸和討論，將能解決這個問題。"

來源：路透

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Thomas

經濟

• 12月職缺減少55.6萬個，至760萬個

• 裁員人數減少2.9萬人；招募人數增加8.9萬人至546.2萬人

• 職缺與失業人口之比從1.15降至1.1

美國12月職缺創14個月來最大降幅，但穩定的招聘和低裁員暗示就業市場並未突然放緩，美國聯邦儲備理事會（美聯儲/FED）可能至少要到6月才會降息。

美國勞工部週二公佈的職缺及勞動力流動調查(JOLTS)顯示，每位失業者對應1.1個職缺，低於11月的1.15個。美聯儲主席鮑威爾上週對記者稱，“我們不需要急於調整我們的政策立場。“

Brean Capital高級經濟顧問Conrad DeQuadros表示，“美聯儲官員可能會將這份報告判斷為暗示就業市場已從先前的過熱狀態降溫，但相對於現有工人供應而言，就業需求仍然穩固。”

美國勞工統計局表示，截至12月最後一天，衡量勞動力需求的職缺減少55.6萬個，至760萬個。這是2023年10月以來的最大降幅。

11月職缺數上修至815.6萬個，前值為809.8萬個。路透社調查的經濟學家此前12月預計將有800萬個職缺。職缺數較前一年減少130萬個，但仍高於2019年的平均水準。

專業及商業服務領域職缺減少最多，減少22.5萬個。

職缺率從11月的4.9%降至4.5%。員工數在10至49人的企業職缺降幅最大，其次是員工數為50至249人的企業。

金融市場預計聯準會在6月前不會降息。美國華爾街股市上漲，此前因川普週末宣布對加拿大、墨西哥和中國加徵關稅而震盪。美元兌一籃子貨幣下跌。美國公債價格上漲。

JOLTS報告顯示，裁員率連續第四個月為1.1%。不過，由於雇主仍不願增加人手，下崗人員找到新工作的難度越來越高。招聘人數增加8.9萬人，達546.2萬人。

不過，招聘人數在這一年減少32.5萬人。 12月的成長主要集中在金融和零售業。招聘率連續第三個月維持在3.4%不變。

員工數為10至49人的企業提振了招募人數。大中型企業招募疲軟。

隨著勞動市場降溫，跳槽已不再是趨勢。自願離職人數為319.7萬人，僅增加6.7萬人，離職率維持在2.0%。離職率被視為衡量勞動市場信心的指標，讀數穩定暗示薪資通膨較低。

美國統計局週二公佈的數據顯示，受民用飛機訂單大幅下降影響，12月工廠訂單驟降。但不包括運輸設備在內的訂單增加。

來源：路透

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FastBull 精選

每日要聞

【要聞速覽】

1、馮德萊恩：歐盟將做好與美國艱難談判的準備

2、已有2萬美國聯邦僱員接受川普的「買斷」裁員計劃，數字或繼續上升

3.美國12月職缺降至三個月低點

4.墨加關稅暫緩

【要聞詳情】

馮德萊恩：歐盟將做好與美國艱難談判的準備

歐盟委員會主席馮德萊恩4日在歐盟大使會議上表示，歐盟將做好在必要時與美國進行艱難談判的準備，同時始終堅定地維護自身利益。馮德萊恩表示，歐洲企業在美國僱用了350萬名員工，美國100萬個就業機會直接依賴與歐洲的貿易。歐美雙邊年貿易總額達1.5兆美元，彼此利益攸關。跨大西洋夥伴關係對雙方都至關重要。

已有2萬名美國聯邦僱員接受川普的「買斷」裁員計劃，數字或繼續上升

據報道，一位美國高級政府官員表示，大約有2萬名聯邦工作人員接受了川普政府上週提出的「買斷」提議。這是一個相當大的數字，約佔聯邦僱員的1%，但仍遠低於裁員5%至10%的目標。這項提議將持續到週四，這意味著儘管工會和其他方面強烈反對，但接受「買斷」計畫的人數可能會上升。「我們預計會有更多人接受提議。如果你看到美國國際開發署正在發生的事情，你會發現這只是拼圖的一部分。」這位官員說。此前，白宮向聯邦員工發出通知，要求員工在2月6日前決定是全職回歸辦公室還是選擇辭職。若選擇辭職，則可獲得8個月的全額薪資和福利，同時在此期間免於面對面工作要求。強制要求員工返回辦公室將導致5%-10%的聯邦員工辭職，並預期這項政策將能夠每年節省高達1000億美元的開支。

美國12月職缺降至三個月低點

美國勞工統計局週二公佈的職缺和勞動力流動調查（JOLTS）顯示，職缺數從11月修正後的816萬降至760萬。職位空缺與失業人數之比連續第六個月維持在1：1.1。空缺職位的減少由專業和商業服務領域推動，部分逆轉了之前兩個月的飆升。醫療保健和社會援助以及金融和保險也報告大幅下降。

職缺在最近幾個月大幅成長後又回到下降趨勢。這應該會繼續抑制薪資成長，並支持聯準會對就業市場不再是通膨壓力來源的看法。此外，雖然勞動力需求仍處於健康水平，但整體市場的緊張局勢正在減弱。

墨加關稅暫緩

當地時間2月3日早些時候，川普與墨西哥總統辛鮑姆通話。兩人在通話後都宣布，美國和墨西哥同意將加徵關稅的措施立即暫緩一個月執行，並繼續進行談判。隨後不久，加拿大總理杜魯道也表示，美國總統川普決定將暫緩對加拿大產品加徵關稅，為期至少30天。加拿大方面也放棄了對美實施報復性關稅。

隨著加拿大和墨西哥獲得為期30天的關稅暫緩執行期，過去幾個月在關稅可能推高通膨的擔憂下持續承壓的美債價格，本周也出現了反彈。 10年美債殖利率週二尾盤下跌2.8個基點，至4.515%，週一盤中曾跌至12月中旬以來的最低點。

儘管川普同意將對加拿大和墨西哥徵收關稅的期限推遲一個月，但從長遠來看，全球貿易緊張局勢依然存在。

【今日關注】

21:15 美國1月ADP

22:00 里奇蒙德聯邦儲備銀行主席巴爾金參加一場爐邊談話

23:00 美國1月ISM非製造業PMI

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華泰期貨

經濟

隨著1月20日就職，宣告川普2.0時代的正式開始。從美國的視角，短期經濟數據的不錯、宏觀政策的不鬆以及增量政策的緩慢推出釋放了2.0開啟的空間。

策略摘要

MAGA 政策下的風險並沒有減少，市場仍在繼續關注關稅政策落地的節奏和強度。而中國的視角，隨著2024 年經濟成績單的完成，目前一攬子增量政策仍等待著更好的落地時機。展望2 月，一方面，國內經濟數據的空窗期，立春後經濟活動隨著氣候的回暖節奏將驅動市場的語氣波動；另一方面，美國經濟數據改善穩定盈利預期的同時，DeepSeek 帶來估值調整的風險也在繼續上升，繼續關注2 月市場風險。

市場分析

宏觀週期：1 月經濟數據延續分化特徵，關注金融壓力。採購經理人調查顯示，1 月美國製造業PMI 重回擴張，但中國再次收縮，顯示內外週期短期面臨分化加大，施壓人民幣資產。 12 月美歐信貸增速出現了階段性擴張乏力特徵，暫緩2024 年回升過程，而中國仍未轉變2021 年以來的回落階段，繼續關注央行資負表差異對金融資產的影響。價格週期：週期未扭轉，壓力待釋放。 2024 年中國經濟目標的完成並未改變平減指數負成長的現實，外需承壓的現實狀態下供給側改革仍在途。與此相反，隨著關稅政策的逐漸實施，「膨」的壓力繼續上升的現實不變，關注點在於央行縮表對於金融資產「膨」的階段性解除，DeepSeek 帶來的市場壓力預計在2 月將有所加強。

政策週期：聯準會的不寬鬆對非美政策形成壓力。 1 月新一輪的關稅政策進入到落實階段，對加墨暫時延遲和對中國可能進一步升級，都增加了全球經貿不確定性。而聯準會1 月開始的貨幣政策「不鬆」對於外部經濟的「逆週期」調節形成政策限制。川普2.0 時代的壓力是確定性的，當風險的釋放已成為“明牌”，需要做的是在總需求收縮的風險應對中保持對內改革的韌性，透過轉型對沖需求的長期壓力。

策略

繼續維持宏觀策略轉向右側的判斷，短期等待風險釋放，暫維持風險配置中立。 1 月關稅施壓總需求和聯準會「鷹派」限制政策空間，殖利率曲線仍有進一步扁平化的空間。

風險

聯準會意外升息，地緣風險意外上升

1 月經濟數據延續分化特徵

採購經理人調查顯示，1 月美國製造業PMI 重回擴張，但中國再次收縮，顯示內外週期短期面臨分化加大，施壓人民幣資產。

經濟：內外的分化短期上升

中國的2024 年：2024 年經濟運作穩中有進，主要發展目標順利實現。以不變價格計算，GDP 比上年增長5.0%。分產業看，第一產業增加值成長3.5%，第二產業增加價值成長5.3%，第三產業增加值成長5.0%。分季來看，第一季GDP 年增5.3%，第二季成長4.7%，第三季成長4.6%，第四季成長5.4%。

美國的2024 年：2024 年美國經濟實質成長2.9%。第四季美國GDP 成長率為2.3%，較三季下滑。從結構來看，私人消費對美國經濟成長貢獻了2.82 個百分點，聯邦及各級地方政府的財政支出對GDP 的成長貢獻了0.42 個百分點；庫存變化反而拉低經濟1.03 個百分點。但在基數與匯率等因素影響下，中美兩國之間的差距並未縮小。

1 月PMI 顯示中美的這種分化短期內也有所擴大。 1）中國1 月財新製造業PMI 為50.1，較12 月的50.5 回落0.4 個百分點，但仍處於榮枯線水平之上；1 月官方製造業PMI 為49.1，較12 月下降1 個百分點，為3 個月來首次降至收縮區間。 2）美國1 月ISM 製造業指數50.9，創2022 年9 月以來新高；1 月Markit 製造業PMI 終值51.2，創2024 年6月以來的終值新高。

市場：關注金融市場風險

與經濟數據的分化相對應的是政策的分化，以及由此帶來的金融市場壓力上升可能。我們注意到，在樂觀預期的驅動下，主要經濟體的金融市場壓力指數再次呈現「寬鬆」特徵。這或與經濟財政化關係密不可分。自2020 年疫情以來，主要經濟體均再次呈現出透過主權資產負債表擴張代替私人資產負債表擴張已實現經濟成長的目的，像美國在不斷「暫停」債務上限的基礎上，持續實現著經濟的「繁榮」和通膨的難以降溫。

關注金融市場風險。 12 月美歐信貸增速出現了階段性擴張乏力特徵，而中國仍未轉變2021 年以來的回落階段，繼續關注央行資負表差異對金融資產的影響。

週期未扭轉，壓力待釋放

2024 年中國經濟目標的完成並未改變平減指數負成長的現實，外需承壓的現實狀態下供給側改革仍在途。與此相反，隨著關稅政策的逐漸實施，「膨」的壓力繼續上升的現實不變，關注點在於央行縮表對於金融資產「膨」的階段性解除，DeepSeek 帶來的市場壓力預計在2 月將有所加強。

美國：解除金融通膨

現實：通膨保持韌性。「通膨是貨幣現象」目前依然適用，無論是對於實體資產或金融資產，物價總能反映貨幣的相對變動。 12 月美國CPI 年增2.9%，為7 月以來新高；核心PCE 通膨年增在2.8%，通膨維持一定的韌性。在1 月聯準會會議聲明中，刪除了「通膨已經朝著委員會2%的目標取得進展」的表述。

展望：關注金融資產「脹」的解除。 1）從實體資產的角度，隨著貿易戰2.0 的開啟，不管節奏如何（加墨延後徵收），川普的目的為何（或透過關稅達到其他政策目的，或平衡財政收支），隨著關稅中樞的上移，潛在通膨依然在路上。 2）從金融資產的角度，對於貨幣的反饋更為敏感，儘管聯準會四季開始連續三次降息，但是隨著2025 年開始不再降息疊加資產負債表收縮政策的延續，對於金融資產的估值壓力也在進一步上升，或從2024 年市場集中度上升形成的結構性問題轉向2025 年的整體性壓力。

中國：暫未結束收縮

和美國的「脹」正相反，在全球貿易保護主義上升、中國內循環機制未完全建立前來的背景下，「縮」的壓力仍存。數據顯示，2024 年第四季GDP 平減指數仍為-0.8%的負成長狀態，顯示經濟結構性壓力拖累名目經濟成長的現實。從12 月的通膨指標來看，CPI 年增速再次放緩至0.1%，PPI 增速雖然持續改善，但仍維持-2.3%的年減幅。

價格的改善從兩方面入手。 1）既然物價是貨幣現象，透過更大力度的擴張貨幣，能夠實現名義增速的相應改善，從政策角度，央行貨幣政策目標早已經把「物價成長」納入到政策目標中去，2025 年貨幣政策的適度寬鬆和宏觀政策的超常規發力，預計在正向政策落地後對此將產生驅動。 2）價格也是供需結構的回饋。在2025 年中美關稅博弈的狀態下，供需結構的改善一方面仍需要進一步的供給側改革，驅動內循環的高品質發展，另一方面總需求的擴張或也將成為2025 年的應有之義，央地結構的改善將推動需求的對沖。

聯準會的不寬鬆對非美政策形成壓力

1 月新一輪關稅政策進入落實階段，對加墨暫時延遲和對中國可能進一步升級，都增加了全球經貿不確定性。而聯準會1 月貨幣政策「不鬆」對於外部經濟的「逆週期」調節形成政策限制。川普2.0 時代的壓力是確定性的，當風險的釋放已成為“明牌”，需要做的是在總需求收縮的風險應對中保持對內改革的韌性，透過轉型對沖需求的長期壓力。

聯準會短期鷹派

聯準會1 月如期暫停了降息過程。 1）持續強調就業和通膨的風險大致平衡，堅定支持充分就業目標，縮表計畫保持不變；2）聯準會將根據最新經濟數據和前景變化，靈活評估未來利率調整的幅度和時機。聯準會1 月議息會議並未結束資產負債表的收縮（QT），意味著在利率維持在4.25-4.50%的相對高位同時，基礎貨幣也將面臨繼續收縮的壓力。這無疑對於美元資產的估值而言繼續構成下行的壓力。

圖5 顯示，整個2024 年美股指數一階導變動缺乏相應的動能，隨著2025 年全球總需求預期的弱化疊加貨幣政策的難以有效寬鬆，對於金融資產的壓力值得重點關注。

關注宏觀政策的蓄勢

3 月兩會釋放更積極宏觀政策已成為相對共識，那麼對於2 月而言，除非出現總需求更快的收縮，貨幣政策預計暫時保持等待狀態。數據顯示，2025 年1 月中國人民銀行以固定數量、利率招標、多重價位得標方式進行了17,000 億元買斷式逆回購作業。

中國人民銀行工作會議明確，2025 年將實施適度寬鬆的貨幣政策，為經濟穩定成長創造適當的貨幣金融環境。關注內外政策分化背景下，人民幣匯率短期面臨的壓力，數據顯示，2024 年中國央行和聯準會等央行之間的資產負債表呈現出背離，或帶來短期政策分化狀態下資產調整風險。

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Damon

經濟

外匯

交易員們押注，鑑於美國經濟相對強勁以及貿易戰可能迫使投資者進入避險資產的背景下，美元2月5日的暴跌可能是短暫的。 2月5日，彭博美元現貨指數下跌0.7%，結束了先前連續六個交易日的上漲動能。該指數先前在本周初的亞洲交易中達到2022年以來的最高水平，當時投機者為定於2月1日生效的美國關稅做好準備。然而，美國總統川普在2月4日決定推遲對墨西哥和加拿大徵收關稅，美元回吐漲幅，目前美元指數略低於上週收盤價。