中美增長動能強弱切換，人民幣準備直線拉升嗎？

經濟

摘要:

1月中旬至今，隨著國內積極的政策預期不斷升溫，而美國樂觀預期消退，市場對川普政府對外加徵關稅和削減開支等政策帶來的衰退預期升溫，美元匯率持續走弱，並在3月出現了加速下跌。由於中國經濟在AI大模型突破、製造業反彈等因素驅動下可望繼續復甦，中美利差也開始收斂，國際資本回流可望帶動人民幣兌美元匯率展開一波升值的走勢。

政策衝擊顯現，美經濟衰退預期升溫

3月有越來越多的訊號顯示美國經濟在放緩，金融市場樂觀情緒消退，轉而交易「衰退」邏輯，美元匯率和利率雙雙下行。截至3月11日，反映經濟成長前景的10年期美債殖利率下行至4.28%，此前由於市場對川普政府減稅等樂觀情緒推動，該指標一度升至4.79%。美元指數在3月11日也跌至103.39，而1月13日一度衝高至110.17。

一方面，川普政府關稅反覆、DOGE裁員減支影響，美國經濟成長動能減弱，尤其是對居民消費的衝擊很大。數據顯示，亞特蘭大聯邦儲備銀行2月以來將2025年第一季GDP預期成長3.9%下調至-2.4%，居民消費和淨出口是下調的主要原因。美國1月零售銷售、實際個人消費支出成長率均大幅低於預期，拖欠90天以上信用卡貸款佔創2012年以來新高。投資方面，去年12月至今年1月，企業新訂單經歷了大選落地後兩個月強勁反彈的“蜜月期”，但2月反轉，ISM製造業PMI新訂單指數大跌6.5%。

另一方面，川普政府可能有意主動讓美國經濟降溫甚至衰退。美國新財長貝森特表述，美國經濟出現了一些疲軟的跡象，在川普政府將經濟成長動力從政府支出調整到私人部門的期間，經濟會受到干擾。川普政府將減少聯邦政府的就業和支出，增加製造業的就業。

還有一點就是，緩和政府債務壓力需要降息，川普為倒逼聯準會降息，可能透過加徵關稅、削減財政開支等手段讓經濟降溫，而聯準會雙重職能就是穩定通膨和保障就業。如今市場開始意識到，這一切的動盪可能並非偶然，而是川普想要故意製造一場經濟衰退，目標直指“美國化債”，美國政府債務在2024年底已經突破36萬億美元，如果利率保持在當前水平，明年美國的債務利息將達到1.2萬億到1.3萬億美元，這是不可持續的。

根據貝森特的說法，川普政府行動計畫是透過6-12個月盡快把經濟拖入衰退，同時透過這次衰退將利率打下來，減少利息開支，從而達到化債的目的。

政策越積極，中國經濟復甦加快

從政府工作報告來看，中國經濟政策越積極。除了積極的財政政策和寬鬆的貨幣政策之外，設定預期目標和政策工具符合預期，甚至部分政策陳述超過市場預期。例如政府工作報告提出“適時降準降息”，與央行2025年工作會議的“擇機降準降息”的表述有所區別，這意味著一旦經濟復甦不及預期，降準和降息會隨時啟動。

對於地方債的表述有所調整，「化債」對穩定成長的約束減弱。政府工作報告指出要“優化考核和管控措施，動態調整債務高風險地區名單，支持打開新的投資空間”，此前地方政府“化債”會導致地方基建投資收縮，這一提法的改變有利於提升政府穩增長的財力。

政策強調以我為主，透過相關措施對沖境外的不確定性，例如透過擴大內需對沖外需的不確定性，透過改革釋放消費潛力和提升生產效率，透過科技創新和產業升級提升製造業競爭力。短期看，美國加徵關稅可能拖累我國對美出口，但中長期看，中國科技與製造推動國產替代、沿著產業鏈升級，高技術和高附加價值產品無法被替代，出口最終會恢復較快增長。

經濟指標也顯示經濟復甦動能增強。首先，製造業景氣度明顯回升。 2月份，製造業採購經理指數（PMI）為50.2%，較上月上升1.1個百分點。其次，實體經濟的融資需求明顯改善。 1月，社融年增5,833億元，單月新增7.1兆，創有紀錄以來的新高，其中主要是新增人民幣貸款和政府公債融資發力。

中美利差縮窄，海外資本大幅流入

從國際資本角度來看，一國匯率與國際資本流動性有很大關係，而國際資本流動性又與兩國之間的利差和投資報酬率關係密切。由於美國經濟成長放緩，而中國經濟復甦動能增強，美債收益下行的同時中債殖利率上行，二者利差縮窄，促發國際資本大幅流入。統計發現，截至3月11日，中美利差絕對值縮窄至2.4116個百分點，1月13日一度擴大至3.1504個百分點。

圖為人民幣兌美元匯率與中美利差走勢對比

此外，中國貿易順差擴大也有利於人民幣匯率階段性升值。 2025年前兩個月，中國貿易順差升至1,705.1億美元，去年同期貿易順差為1,246.4億美元。在北向資金流入加快的情況下，資本項順差也有所擴大。

綜上所述，當前中美經濟成長動能出現了逆轉，美國經濟走弱導緻美元匯率貶值，而中國經濟復甦動能增強疊加國際資本流入，人民幣對美元匯率自然會出現階段性走強的行情。投資人可關注芝商所旗下的美元兌離岸人民幣期貨合約（產品代號：CNH）來管理風險並捕捉投資機會。美元兌離岸人民幣期貨合約以現金結算，為市場參與者提供靈活、安全的工具，有效管理人民幣風險敞口、降低人民幣融資成本。

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