中新經緯| 安邦智庫賀燕：中國客車出海大幅成長的「密碼」是什麼？

安邦智庫

經濟

摘要:

得益於企業環境意識的增強、政策的支撐與車輛優渥的性能，我國今年第一季客車出海大幅成長，且將面臨更寬廣的增量市場。

一季客車出海大幅成長

中國客車統計資訊網數據顯示，2024年一季度，中國大、中、輕型客車共出口11,906輛，相較於去年同期7,493輛的出口量，實現58.89%大幅成長。

今年第一季客車出海大幅成長的主要原因有兩方面。

一方面，各國都負有改善氣候變遷和全球環境治理的碳排放降低責任，因此對低碳環保的電動客車甚至電動車有強烈需求，但由於缺乏生產製造優質電車的能力，其他國家不得不購買引進。而中國是電動車以及電動客車製造的佼佼者，所以成了各國引進的優選、首選。

另一方面，得益於「一帶一路」建設對客車出海的推動。統計顯示，2023年出口集中發生在共建「一帶一路」國家，例如智利、塞爾維亞、哥斯大黎加、新加坡等等，其中獨聯體、中東、亞太佔比重最大，三者合計達到67%的出口量。隨著出口需求的增加，國內客車龍頭受益明顯，不僅是因為單車出口的高獲利值，使得企業業績有較大幅度的提升，還因為中國電動客車在海外各國的口碑越來越好，接受度越來越高，逐漸形成優勢格局。

而形成這樣的優勢格局，促進海外銷售不斷增加的原因主要在於對品質與性能的高度認可。

第一，中國客車在長週期防腐製程能滿足車輛使用年限長的需求，在電耗經濟性和維修便利性方面全球領先。例如，希臘交通部在驗收宇通為其製造的純電動公車時就給予了高度評價，並認為交付的客車遠遠優於其設定的標準。智利總統也在驗收中通為其製造的中通N係客車時強調其性能優渥、設計人性。同時，與其他國家相比，中國客車在領先的電池技術加持下，為其在續航能力、嚴寒氣候的適應能力上提供了一定的優勢，比亞迪新公佈的BD11雙層電動公車續航能達到五六百公里，而其他的國家的電動客車普遍在兩三百公里。

第二，中國電動客車能夠實現功能本地化，滿足需求多元化。如具有嚴苛准入標準和要求的歐盟引進了宇通製造的機場擺渡車，搭載新一代刀片電池的比亞迪雙層大巴行走在英國大街等等。

第三，中國客車具有其他國家難以匹敵的價格優勢。 2022年，韓國現代汽車的電動大巴「Electricity」每輛售價約3.8億韓元(約合200萬元人民幣)，而中國電動大巴價格至少要便宜1/4。

客車企業為何鮮有新進者？

相較於新能源車產業，客車企業鮮有新進者。造成這種情況的原因，一方面，通路累積是企業的核心壁壘，每銷售一輛車都需要具備對應的管道才能打開市場，這就逐步放大了頭部企業的馬太效應，導致中腰部企業短期內難以起量。另一方面，客車業是重資產產業，要同時做到出海價格低廉、獲利性高，就需要對資本投入有一定門檻。同時，也需要透過規模化生產將成本攤薄，而這對許多企業而言，難以喚起擴張動力。

從市場銷售來看，各家客車企業市佔率相近。根據中國客車統計資訊網發布的6米以上新能源客車銷售數據，2023年上半年，宇通客車在全國市場中脫穎而出，以接近15%的銷量佔比份額穩居行業榜首。同時，福田歐輝、比亞迪、金旅客車、金龍客車等企業也展現出強勁的市場競爭力，其銷售市場佔比份額均超過10%，共同構成了新能源客車市場的主要參與者。但是份額越相近，就表示競爭越激烈，在國內受歡迎程度相當，行業榜首隨時都有可能更換。也正是因為國內競爭激烈，諸多客車企業才捲向國外。

要想在如此激烈的競爭中，擁有比別人更大的市場優勢，首先就要建立成本領先策略。要盡量在經驗的基礎上，全力降低成本，以總成本領先的客車企業往往能獲得更多銷量，因此能帶來更多的利潤。其次是全產業鏈、規模化建設。客車產業屬於規模製造業，企業的生產規模對於產品成本有很大的影響。同時，在產業鏈完整的情況下，客車零件的自製率很高。在售後服務上，集團內部自製零件的企業反應也更快速方便，同時降低成本，提高反應速度。再次，需建立豐富的銷售模式。可自建銷售網絡，盡量避免單一銷售模式及銷售路徑造成的銷售障礙。最後，抓住AI時代的車頭。目前，中國新能源汽車市場正處於從數量擴張到品質提升的關鍵轉變期，新舊勢力更替已觸及歷史性的臨界點，市場調整節奏之迅速，已至以日計數的地步。在AI的加持下，尤以自動駕駛技術為主的汽車技術正在突飛猛進，只要客車企業反應稍一滯緩，就會落後一大截，很難趕得上。

客車增量市場在哪裡？

未來中國客車市場的增量主要在哪些方面？

第一，廣大農村地區對具備「客貨郵」一體化功能的客車產品有大量的實際需求。鑑於中國農村地域遼闊，目前物流運輸專用車線路尚未完全覆蓋所有區域。隨著電子商務的快速發展，農村地區對物流運輸車輛的需求持續成長。因此，集「客貨郵」多功能於一體的鄉村客車，預計在2024年將面臨更為旺盛的市場需求。從市場角度分析，農村客車可望成為2024年的重要增量市場。

第二，鑑於世界各地老年人口數量的不斷增長，預計純電動低地板、低入口公車市場將於2024年展現出迅猛的增長勢頭，有望成為該年度大中型客車市場的另一個顯著增長點。在近日舉辦的上海國際客車展上，許多客車企業紛紛展現了各自設計的大中型新能源公車，這些車型均具備低地板(低入口)的特點。由此可見，大中型低地板、低入口新能源公車將成為2024年新能源公車市場的主流發展趨勢之一，同時也將成為該年度大中型客車市場的主要增量來源之一。

第三，隨著世界旅遊市場完全擺脫了疫情的影響而進入新的發展階段，各國人口收入的增長及休閒時間的增加和出行方式的多元化，旅遊用車也將成為主要增長點。在中國客車出海的客車中，不乏以客製化的旅遊專車出海的案例。

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

Cohen

股市

韓國散戶正無視上周全球金融市場潰跌，將更多資金投入美股；分析師和投資人認為，由於國內企業價值低迷，這一長達數年的趨勢將持續下去。

儘管韓國政府努力提振國內股市，但部分受全球人工智慧(AI)熱潮的推動，韓國散戶今年以來一直搶進Nvidia(輝達/英偉達)、特斯拉和蘋果股票。

現年49歲的Sunny Noh從2020年開始投資特斯拉，目前約85%的金融資產都押在這家電動車製造商身上。他認為最近的市場暴跌是一個長期買入機會。

「它或許一兩年內會下跌，但長遠來看，10年內會再次上漲。」他說。

像Noh這樣的散戶一直對所謂的「韓國折價」感到沮喪，因為在這個1.8萬億美元、包括三星電子和SK海力士等全球科技巨頭以及現代汽車等汽車製造商的國內股市，股東回報率較低，估值亦低迷。

根據韓國金融委員會(FSC)的數據，韓國上市公司過去10年的股票股利率平均為26%，低於台灣的55%、日本的36%和美國的42%。

更令投資人失望的是，三星和海力士沒有搭上AI熱潮的最前線班車。今年以來，三星股價累積下跌4%，而Nvidia則暴漲120%。海力士的表現較好，上漲25%。

韓國企業過去10年的平均市淨率(股價淨值比)為1.04，而美國為3.64。

這些數字在某種程度上解釋了俗稱為「螞蟻」的散戶投資者十多年來為什麼一直成群在海外市場進行投資。這些散戶人數高達1,400萬，集體力量龐大。

圖：韓國人對外國股債持股創紀錄新高

今年1月-7月間，像Noh這樣的「螞蟻」買入價值90億美元的美股；他們在2023年賣出28億美元，為持續三年的美股投資熱潮後首次拋售。

同期，他們賣出價值16.3兆韓元(119億美元)的韓國國內股票，創記錄新高，令韓國綜合股價指數(KOSPI)今年以來累計下跌1.3%，而標普500指數和日經指數則分別跳漲13%和5%。

無可否認，在1月-7月間，外資對韓國股票的購買規模也達到創紀錄的27兆韓元，但只佔日均成交額的27%，而散戶則佔了54%。

「聰明」的韓國人

散戶資金外流的趨勢給尹錫悅政府推動提升低迷股票估值的野心帶來麻煩。計劃明年實施的資本利得稅預計也讓投資者卻步，儘管尹錫悅已承諾取消該稅。

42歲散戶Oh Jeong-min對國內和美國股票的投資在上週的市場震盪中損失約10%，約1億韓元(73,012美元)；他表示已經挽回部分損失，併計劃“在適當的時候”買進更多美國股票。

「我在美國企業看到的那種配息和股東回報趨勢，在韓國很難見到。」他說。

包括前面提到的Noh和Oh在內的八位分析師、投資者和政府官員告訴路透，隨著老齡化人口尋求更高的回報，他們預計資金外流的趨勢將持續下去。

「我們意識到這一趨勢，企業價值提升計畫的目標是透過提高國內股市的競爭力，不僅盤活散戶投資、也為機構和外資的投資注入活力。」韓國金融委員會(FSC)一位官員說。

許多分析師表示，由於韓國家族經營的「財閥」企業集團的治理結構不透明，韓國政府今年2月提出的「企業價值提升計畫」影響可能不大。

馬斯克7月初在X平台的一則貼文稱韓國人是“聰明人”，此前的數據顯示，特斯拉是韓國人持有最多的美國股票。截至7月底，他們的特斯拉持股達到136億美元，其次是120億美元的Nvidia和51億美元的蘋果。

「韓國已成為亞洲一個引人注目的市場，韓國人對美股的投資規模現已超過日本。」Toss證券執行長Seunggyeon Kim說。

散戶Oh看好美股將有更多上漲空間。

“作為投資者，如果從長遠考慮，毫無疑問你應該選擇美國市場。”

文章來源：路透社

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嘉盛

大宗商品

外匯

當前階段的資產價格對經濟數據變得異常敏感。美國7月PPI月率年增0.1%，低於預期和前值的0.2%。數據公佈後，9月降息50個基點的機率小幅升至53%，美元指數跌至102.60，為年初以來最低收盤價。市場情緒進一步回升。

非美貨幣隔夜大幅反彈，歐元收盤逼近1.1000關口，英鎊日線五連陽後收於1.2863，澳幣、紐元等商品貨幣漲幅更為顯著。美國三大股指周二全線收高，AI股全面復甦，而黃金和WTI原油則小幅回落。

今天（週三）的經濟日曆格外繁忙，亞洲時段有新西蘭聯儲利率決議，歐洲時段有英國CPI ，兩者對紐元和英鎊將產生重要影響，但更能影響全球資產價格走勢的當屬晚間20: 30的美國7月CPI數據，這也是上周全球股市經歷拋售後的首個重要數據。

市場普遍預期本次CPI從3%（13個月低點）降至2.9%，從月率來看前值已跌至疫情以來最低的-0.1%。核心CPI預計從3.3%（3年低點）降至3.2%，下圖是華爾街日報匯總的各大金融機構對此整體和核心CPI的環比/同比的預測。

作為參考，本週紐約聯邦儲備銀行發布了最新的7月消費者調查報告，其中三年期通膨預期環比下降0.6%至2.3%，這是這項調查從2013年開始以來的最低水平，但1年和5年期的通膨預期都維持在3%和2.8%不變。

高於預期的數值或幫助美元止跌並打壓剛剛有所起色的美股，而小幅低於預期的通脹則有望刺激降息預期從而推動黃金和科技股走高，並正式叩響9月降息大門，而且該情形下能讓聯準會將專注於焦點從通膨轉向勞動市場。

值得注意的是，若數據大幅向下爆冷（如核心CPI月率出現負成長）可能會推升恐慌情緒而再次引發全球股市的拋售。

同樣的判斷也適用於其他經濟數據，如周四的7月零售銷售和週五的8月密西根大學消費者信心指數。

黃金本週一創下史上最高收盤價，目前距離歷史高點僅一步之遙。

隨著美國降息預期的升高，美債的名目和實際收益率以及美元指數都處於弱勢下行階段，這從根本上對黃金形成利好。只不過在美股（AI股）重新建立昇勢的情況下，可能會分散市場對黃金的關注。

短線來看，圖中上升趨勢線正在為金價提供支撐。若今晚CPI數據弱於預期，有機會幫助金價衝擊並創造新的歷史高點。

反之，若CPI高於預期，可能暫時打壓降息預期從而施壓略微超買的金價。跌破趨勢線後將明確三重頂結構，後市或震盪回落跌向200MA即2400下方。

黃金隔夜隱含波動率高達28.6% ，代表未來24小時金價潛在的波動區間為2420.67-2509.69 。除了經濟數據之外，中東局勢的演變也是影響金價的重要因素。

原油短線在79美元面臨一定的壓力，超買的技術指標有修正的需求。若能守住78美元的關鍵區域，將確保反轉結構保持完好，後市可望再度衝高，從而呼應日線圖上的樂觀走勢。完成趨勢線79.30一線的突破後，多頭的重要目標為81-82區域。不過一旦地緣風險降溫，就目前全球的需求前景來看，油價很難獲得持續的上漲動力。先前OPCE已下調了今明兩年的石油需求成長預期。

下行方向，76.30是首要的支撐。

美/日在經歷了累計12%左右的下跌後，過去一周溫和反彈。但快速收窄的美日利差以及大幅減少的日元空頭倉位在基本面上對匯價形成壓制，而技術走勢上均線和趨勢線所在的149.30則充當反著彈方向的重要阻力。跌破目前整理型態後或再跌向前低141.75一線。

若能突破上述阻力，將迎來可持續的反彈行情，151.60以及154等是上方的目標。

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華泰期貨

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經濟

核心觀點

市場分析

國內經濟仍待築底。宏觀基本面來看，7月製造業PMI略超預期，但仍處於枯榮線下；7月中國出口保持強勁，其中電子產品，汽車，家電，機械設備等行業出口仍強勁，但前期偏強的家具、紡織服裝有所走弱。

中共中央政治局7月30日召開會議，分析研究當前經濟情勢，部署下半年經濟工作，相較於4月，此次會議對外部更謹慎、對內需更重視。這次會議對外部環境的判斷從4月的「複雜性、嚴峻性、不確定性」進一步表述為「不利影響增多」。在談到內部經濟時表示“經濟運作出現分化”、“新舊動能轉換存在陣痛”，而不僅僅是4月“經濟持續回升向好”過程中的挑戰。此外，根據25個省市的樣本，8月至今地方專案債總量新增1448億，較上月明顯提速，但持續性和實物工作量仍待確認。 8月13日，人民銀行發布最新金融數據，7月末，社會融資規模存量同比增長8.2%，同經濟增長和價格水平預期目標基本匹配，金融數據的新特點，也反映了當下新舊動能轉換的陣痛，關注後續加碼寬鬆的可能。

海外「衰退」交易方面，我們認為衰退交易並不等於經濟事實衰退，更多是源自美國7月PMI和7月非農不及預期導致的經濟預期下修，目前美國就業整體仍偏韌性，財政支出也略偏積極，且就業的緩慢降溫是能夠被財政的進一步加碼所扭轉的。

綜合而言，我們複盤了1957年至今的美國13輪降息樣本，以降息後一年內是否觸發NBER的衰退定義來將樣本分為降息週期下的衰退和非衰退樣本。結論在降息週期中，衰退樣本整體商品將承壓下行，但黃金能否取得正收益且跑贏整體商品，股指同樣承壓，非衰退樣本則股指、商品表現偏強，黃金錄得上漲但不能跑贏前兩者。整體商品在降息靴子落地前更多還是圍繞製造業和就業等重要經濟數據穩定還是進一步走弱，以及降息預期計價等事件。關注本週三發布的美國7月CPI數據。

商品分板塊來看。黑色板塊受地產預期平淡影響，整體偏震盪，但可以關注專項債發行提速是否會帶來預期扭轉；農產品整體中性；貴金屬和有色方面，在短期衝擊過後可以關注企穩回升的持續性，貴金屬再度迎來逢低配置的機會；能源和化工需關注中東局勢後續變化。

要聞

8 月13 日，央行數據顯示，7 月新發放企業貸款加權平均利率為3.65%，與上月持平，比去年同期低22 個基點，新發放個人房屋貸款利率為3.4%，比上月低9 個基點，較上年同期低68 個基點，皆為歷史低點。央行公佈數據顯示，中國7 月M2 年增6.3%，前值增加6.2%;M1 年減6.6%。央行公佈數據顯示，前七個月人民幣貸款增加13.53 兆元。分部門看，住戶貸款增加1.25 兆元，其中，短期貸款增加608 億元，中長期貸款增加1.19 兆元；企(事)業單位貸款增加11.13 兆元。前七個月人民幣存款增加10.66 兆元。其中，住戶存款增加8.94 兆元，非金融企業存款減少3.23 兆元，財政存款增加4,019 億元，非銀行業金融機構存款增加2.96 兆元。

央行:初步統計，2024 年前七個月社會融資規模增量累計為18.87 兆元，比上年同期少3.22 兆元。其中，對實體經濟發放的人民幣貸款增加12.38 兆元，年比少增加3.27 兆元

風險：

地緣政治風險（能源板塊上行風險）；

全球經濟超預期下行（風險資產下行風險）；

聯準會超預期收緊（風險資產下行風險）；

海外流動性風險衝擊（風險資產下行風險）。

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Thomas

股市

經濟

近期，表現堅挺的美股、日股等海外市場遭遇劇烈震盪，引發大家對於全球資產配置或將「大洗牌」的討論。高盛數據顯示，在日本股市上週下跌之際，對沖基金以逾5年來最快的速度出售了日本股票。

接受證券時報記者採訪的多位人士認為，日本升息及聯準會的降息預期是此次動盪的原因，接下來全球資金或從高估值區域向低估值區域切換，在此背景下，港股對於全球資金的吸引力正在顯著提升。

日美央行聯手「導演」大跌

距離日本股市單日下跌12%已經過去一周多，但陳明（化名）仍感到後怕。去年開始，因看好日股走勢，他買了兩檔日股相關的交易所交易基金ETF。 8月5日日本股市大跌當天，多檔日股相關ETF大跌超過8%。

此前，他對日本股市沒有太多關注，只因為看到巴菲特對日股的投資便跟風，隨後不斷加大投入。在大跌之前，他也並未考慮風險。「除了日本央行升息，我不知道發生了什麼事。」陳明坦言。隔天趁日股反彈他清倉了結，這次原本頗為得意的投資，最終以虧損告終。

相較於個人投資人的愕然，香港一家對沖基金的投資經理人凱文（化名）則對日股大跌有所警覺。「日股下跌和日圓大漲在日本央行升息前已經有跡象，只是波動如此迅猛讓很多人措手不及。」凱文管理的資金規模約1億美元，主要以透過分析各國宏觀經濟數據的方式，在外匯、股市、衍生性商品進行投資。

日本央行升息為何影響如此巨大？凱文對此表示，日圓是全球主要流通貨幣之一，而日本央行長期實施的零利率，讓全球投資者可以極低成本獲得資金並在全球高利市場進行投資。這個規模可能達到千億美元。一旦日本央行開始升息，資金流向逆轉，市場波動就會增加。

「日本央行升息前基準利率是0.1%，而聯準會的基準利率是5.25%—5%，也就是有5個點的利息差，這對投資人的吸引力非常大。但上週日本央行意外升息，緊接著聯準會主席鮑威爾'9月可能降息'的言論，讓這個利息差變小，且未來逐漸減小的機率很大。。

記者查詢發現，去年年初，1美元可以兌換約128日元，到了今年7月，1美元則可以兌換161日元，日圓貶值態勢明顯。隨後日圓開始急速升值。近期，美元兌日圓已回落到141附近。

在日本股市大跌和日圓大漲之後，日本政府相關機構高級官員緊急喊話安慰市場。日本財務省、日本央行及金融廳上週緊急舉行三方會議，討論國際金融市場。會後，日本財務省負責國際事務的副大臣三村淳表示，政府將與日本央行密切合作，對日本經濟復甦的觀點沒有改變。此外，日本央行行長植田和男將在本週參加國會委員會的會議，就日本央行的最新政策決定接受質詢。

相較於日本央行，聯準會的一舉一動更是吸引全球投資者的目光。 7月29日，美國6月個人消費支出指數（PCE）出爐，較去年同期上漲了2.5%。本週三，另一項關鍵通膨指標消費者物價指數（CPI）將公佈。這兩項均是聯準會判斷通膨水準的重要參考指標。

根據芝加哥商品交易所「聯準會觀察」的統計數據，聯準會9月降息25個基點的機率為51%，降息50個基點的機率為49%。

而聯準會多位高官同樣密集向市場喊話。美國紐約聯邦儲備銀行前主席杜德利8月8日表示，兩週前，他本人從鷹派轉為鴿派，放棄了對聯準會進一步升息的支持，轉而主張立即降息以避免經濟衰退。杜德利表示，一旦經濟衰退成為現實，聯準會就需要把利率降至3%或更低。預計在9月會議上，聯準會可能降息25或50個基點。

但聯準會內部對於降息的意見並不統一。有著「鷹王」之稱的聯準會理事米歇爾·鮑曼8月10日在一場公開演講時就表示，5月和6月在降低通膨方面取得的進展是受到市場認可的，但通膨仍高於2%的目標令人不安，「在考慮調整目前的政策立場時，我將保持謹慎的態度」。

全球資產配置邏輯生變

事實上，全球金融市場大幅波動的影響，可能遠比一般投資人想像的還要深遠。創出新高的日本股市，引領美股的大型科技股前景，以及新興市場的投資前景等都有可能改變。

「日本股市的上漲邏輯已經不存在了。」川財證券首席經濟學家陳靂明確告訴記者。他表示，先前，日本股市持續走強源自於其製造業近幾年獲利快速成長，貶值的日圓推動日本製造業出口成長迅猛，但目前隨著日本央行升息疊加全球經濟衰退的風險，日本經濟將面臨下滑的風險，創新高的邏輯已經結束。

今年7月，日經225指數和東證指數創出了歷史新高，但隨後一個多月出現了20%以上的跌幅，從技術角度進入了「熊市區間」。

香港耀才證券執行董事兼執行長許繹彬同樣對日本股市前景表示悲觀。他接受《證券時報記者》採訪時表示，先前由於日圓匯率持續疲軟、利息較低，因此日圓受到全球投資人歡迎，對於日本經濟的成長十分有利，股市也因此受惠並創下歷史新高。但當日本央行轉變其貨幣政策，刺激日圓匯率止跌回升，因此引發拆倉潮令日本股市急促下跌。此外，全球資本這幾年紛紛到日本投資，如匯率急漲或股市大跌，會拖累其他國家的股票市場，形成骨牌效應。

和日本股市相似，美國三大股票指數在今年上半年同樣屢創新高。其中，那斯達克指數在大型科技股上漲的引領下，半年大漲18%。但近期，英偉達、蘋果、亞馬遜等科技股在業績放緩、反壟斷調查、機構賣出等各種負面因素影響下，股價回檔明顯。

但對於美股的前景，陳靂則相對樂觀。他認為，在聯準會本輪升息週期中，美股市場整體表現較好。目前美股估值仍處在相對高位，若聯準會降息兌現，流動性壓力改善，短期內將對市場構成支撐。但他也強調，中長期來看，雖然降息預期為市場帶來了一定的樂觀情緒，但美股仍面臨經濟成長放緩、地緣政治衝突、兩黨博弈加劇等多重因素的影響，市場存在較多不確定性。

摩根大通全球首席股票策略分析師杜布拉克表示，美國股市已不再是單邊上漲行情，而是越來越多地圍繞經濟下行風險、聯準會政策時機、頭寸擁擠、高估值以及日益加劇的選舉和地緣政治不確定性展開雙向博弈。投資人上半年市場主要關注通膨走勢，但下半年焦點正快速轉向成長風險。如果美國經濟不能實現“軟著陸”，股市的波動會比預期更大。

港股配置價值再次凸顯

隨著過去風光無限的美、日等金融市場不確定性加大，不少人士認為，低估值的港股可望獲得更多資金關注。

「經過2個多月的調整，港股風險充分釋放，配置價值再次凸顯。目前港股的賣空成交佔比從5月10%附近再度回升到歷史高位，7月26日，賣空成交佔比從5月底11.7%回升到21.8%，處於2021年以來97.3%的分位數水準。 8.73倍，同時恆生指數的PB也從5月高點接近1倍回落至目前的0.85倍。

中泰國際策略分析師顏招駿同樣認為，在全球避險情緒減退後，港股可望打開上攻空間。顏招駿在接受《美國證券時報》記者採訪時表示，港股恆生指數的風險溢價已處於七年來94.1%分位數的位置，估值接近極端便宜水準。 AH溢價指數已處於2020年以來96%分位數的位置。近期恆生指數的獲利預測上修，主要由科技及工業板塊貢獻。政策面也在發力。若後續全球避險情緒減退，獲利能力持續提升的網路相關或恆生科技指數會率先反彈。

而對港股第二階段行情走勢，張憶東認為，8月港股迎來中報季，隨著新舊動能轉換、競爭格局改善，港股整體業績可望超市場預期。

具體來看，他認為港股核心資產和紅利資產的配置價值值得關注。港股紅利板塊，即便考慮股利稅，股利率仍非常具吸引力。截至7月30日，10年期中國公債利率為2.15%，而恆生港股通高股利低波動指數的股利率為7.04%。此外，以網路龍頭為代表的核心資產，積極回購並提高分紅派息，使得其股息+回購收益率已上升至5%左右。

數據顯示，港股上市公司2024年回購浪潮進一步加速，截至8月9日，2024年港股回購金額超過1,500億港元，已超過2023年全年回購金額。

除此之外，還有政策加持。港交所6月修訂庫存股份機制，有助於激勵上市公司回購。新機制下，回購所得的股份無需盡快註銷，以庫存股形式存在。此外，庫存股可以用來穩定股價、彈性融資、股權激勵、支付收購資產的對價等。由於以庫存股形式存在的股份，不計入基本EPS分母的計算，不享受股息分派，因此，仍然可以提高投資者的每股派息，提高每股基本EPS。

「三季度，港股有望吸引配置新興市場的資金增持。美國大選之前的政治不確定性將持續壓制此前過度擁擠的交易，做多美國大盤科技股的策略已經被反噬，做空港股的策略也將面臨反向交易。

而在投資策略上，瑞銀財富管理投資總監辦公室大中華區股票主管李智穎表示，瑞銀主要採取一個槓鈴策略，即一端強調股東回報的持續性，投資能夠持續分紅或回購的公用事業、能源、銀行股以及電信板塊的高息股；另一端則優先佈局互聯網等TMT行業龍頭，從交易層面來講具備較強空頭回補動能，以及生物醫藥、教育、食品飲料等細分行業龍頭價值也有重估的機會。這樣即使在市場大幅波動的情況下，既有高息股的保守策略，也有網路龍頭股的偏激進策略，以此對沖風險。

文章來源：證券時報

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事件： 8月13日，央行發布2024年7月金融數據。 7月M2年減6.3%，前值6.2%，M1年比-6.6%，前值-5.0%。新增人民幣貸款2600億元，年比少增加859億元。新增社融7708億元，年增2342億元。社融存量成長率為8.2%，前值8.1%。

核心觀點： 「擠水分」可能對7月金融數據仍有影響，信貸小月背景下社融口徑人民幣貸款淨減少總體仍說明實體融資需求不足，內需相對偏弱。目前金融數據是政治局會議提到「新舊動能轉換存在陣痛」階段的反映，經濟成長新動能的融資需求短期可能無法彌補地產以及城投融資需求的缺口。但第二季貨幣政策對信貸的陳述出現了一定的邊際變化，結合實現經濟成長的底線目標仍存，在防止資金空轉的前提下，穩健成長的基調可能會更加明確。需求面，關注政治局會議後密集出台的政策落實，如服務消費、特別國債支援設備更新及消費品以舊換新等。在貨幣政策上，關注國內三、四季降息的可能性。

如何看待社融口徑下的人民幣貸款負成長？ 7月社融口徑下人民幣貸款減少767億元。 1.負成長說明實體融資需求不足，反映內需相對偏弱。這或許也是第二季貨幣政策執行報告信貸措詞邊際變化的考量。 2.信貸小月+「擠水分」的影響。 7月本為信貸小月，絕對成長規模本就相對較小，對比5、6、7月同期平均新增1.44兆元、2.44兆元、6230億元。考慮到「擠水分」的影響仍然存在，信貸小月出現人民幣貸款淨減少，並非意料之外。類似的情況可比今年4月社融的淨減少。 3.同比去年增減的視角下，強於5月及6月。 7月年減1131億元，要強於6月的年減1.05兆元，以及5月的年減4022億元。

政府債務的支撐依然明顯。 7月政府公債融資新增6,911億元，較去年增加2,802億元，自5月起對社融的支持延續至今。從地方政府專案債、一般債來看，截至7月底發行進度分別為45.5%、51.5%，仍明顯落後去年；從國債淨融資（含特別國債）來看，截至7月底發行進度為45.7% 。綜合來看，政府債的支撐年內可能會延續，不過基數上去年9月底之前地方政府專項債以及12月增發國債的集中發行的因素可能會有一定的擾動。

社融的另外兩項支撐來自於企業債券融資及非標融資。企業債上，Wind口徑下7月城投債的淨融資97億元，仍維持低位，但因基數的回落（1,517億元回落至686億元），拖累有所減輕；另一方面，利率中樞下行，企業發債意願可能偏強。非標融資上，主要支撐源自於未貼現銀行承兌匯票及委託貸款，前者較去年少減888億元，後者較去年多增338億元。

票據融資高增。人民幣貸款仍是企業略強於居民的結構，但7月企業端支撐主要來自於票據融資。反映出實體融資需求相對有限的情況下，銀行票據融資短期沖量的訴求較高，這在信貸小月中尤其明顯，參考今年4月當月票據融資曾新增8,381億元。企業端來看，中長期貸款（1,300億元）及短期貸款（-5,500億元）都弱於去年同期，中長期貸款與同樣作為信貸小月的4月相比，拖累程度有所減弱。居民端來看，中長期貸款雖然只新增100億元，但年比多增加772億元，主要源自於去年同期的低基數（-672億元），地產銷售層面尚難看到持續性的回升；短期貸款減少2,156億元，明顯弱於季節性，消費潛力仍待釋放。

M2增速一年半以來首度回升，M1增速繼續回落。 M2增速自2023年2月以來首次回升，一方面由於基數的走低（11.3%降至10.7%），另一方面財政投放的速度可能有所提升，7月財政存款年比少增2625億元。但M1增速進一步回落至-6.6%，7月環比淨減量要明顯弱於季節性，實體經濟活力不足是主要原因，存款「搬家」的現象可能也在持續，非銀存款7月新增7500億元，年增3370億元。第二季貨幣政策執行報告中專欄四提示了利率上行風險對債券型理財產品的影響，往後看存款「搬家」的規模可能會減少。

風險提示：穩健成長政策落地不如預期；海外貨幣政策變化所引起的金融市場風險傳導。

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