PPI企穩下的資產價格意義

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摘要:

PPI企穩下的資產價格意義。本週9月通膨數據千呼萬喚始出來。其中，PPI價格較上季連續第二個月為0。價格問題可能成為未來一段時間理解國內資產價格走勢的重要線索。

核心觀點

目前看，儘管當前國際油價拖累石油相關行業價格，但全球普遍對美聯儲未來寬鬆存在較強預期，以黃金和銅為代表的海外定價大宗品種價格持續強勢。在聯準會寬鬆預期動搖前，海外輸入性通膨仍是國內PPI的重要支撐。

其次，伴隨近期反內捲的實施，在光伏、新能源等重點領域已逐步顯露價格治理的成效，諸如六福磷酸鐵鋰等品種在國慶後開始快速漲價，反映在政策不斷加壓下，部分微觀產品價格已開始出現顯著變化。未來來看，我們仍判斷PPI年比可能在明年上半年轉正，而在這一假定下，資產價格的涵義是十分明確的。中期看，PPI企穩直接衝擊債市基本面，同時PPI觸底後產業輪動指向基本面最清晰的板塊。但短期從歷史經驗來看，權益市場往往傾向在同比轉正前即啟動，但債券市場則往往要等到同比轉正才會出現更明確的定價和回饋。

多資產圖景：

整體收益方面，本週（10月11日至10月18日），權益方面，滬深300下跌2.23%，恆生指數下跌3.97%，標普500上漲1.71%；債券方面，中債10年上漲0.41BP，美債10年下跌3.01BP；美元指數下跌0.27%，離岸人民幣升值0.3%；大宗商品方面，SHFE螺紋鋼下跌2.02%，倫敦金現上漲6.3%，倫敦銀現上漲6.58%，LME銅下跌1.94%，LME鋁下跌0.36%，WTI原油下跌2.31%。

資產比價方面，本周金銀比數值為78.1，較上週下降0.21；銅油比數值為182.96，較上週上升0.71；銅螺比數值為27.72，較上週上升0. 06；金銅比值為0.41，較上週上升0.04；股債性價比數值為4.22，較上週上升0.17；AH股溢價數值為119.74，較上週上升1.22。

庫存方面，最新一週原油庫存為44355萬噸，較上週上升278萬噸；螺紋鋼庫存為467萬噸，較上週上升4萬噸；陰極銅庫存為109690噸，較上週上升14656噸；電解鋁庫存為62萬噸，較上週上升2萬噸。

資金行為方面，最新一周美元多頭持股14032張，較上週上升1541張，空頭持倉24376張，較上週下降1009張；黃金ETF規模3366萬盎司，較上週上升96萬盎司。假期後，利率債市場配置盤力量仍為介入，7年以上利率債品種主要由基金公司承接，農村金融機構則大舉買入中票短融等短期品種。

來源：國信證券

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邵悅華

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技術分析

美加天圖，昨天行情繼續收出不確定的蠟燭形態，到目前為止行情連續震盪調整，雖然市場流向保持多頭且均線也配合多頭排列，但需要耐心等待下次多頭啟動，在沒有堅決陽線突破前不要急於買入。

美加4小時圖，下有支撐並且上方也有短期回調壓制，形成了三角形震盪收斂形態，在堅決陽線突破前不要直接做多，等待市場多頭啟動信號。

美加小時圖，短期的市場波動顯得相當曲折，市場噪音也較大，暫時沒有明顯多頭交易方向，等待市場調整結束後的順勢機會。

交易思路

天圖多頭格局，等待持續震盪調整結束訊號，堅決陽線突破後關注多頭機會。

壓力位置：1.4050、1.4078

支撐位置：1.4004、1.3975

風險提示

美加雖然天圖級別的市場流向格局屬於多頭，但現階段處於必要調整期，並且還沒有出現調整結束信號，耐心等待天圖級別堅決陽線突破站穩後的多頭機會，但如果沒有明確拉升信號則不要急於買入多頭。

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Justin

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基本面總結：

1.日本執政聯盟協議達成，高市可望成為日本首位女首相

自從民黨與維新會達成執政聯盟協議後，強硬保守派高市早苗在右翼反對黨日本維新黨同意支持她擔任首相的情況下，幾乎可以在周二的議會投票中成為日本首位女性首相。該執政聯盟在眾議院合計擁有231個席位，距多數席位僅差兩個席位，該票數被視為足以讓高市在周二的議會選舉中獲勝並當選下一任首相。高市在與維新會領導人大阪府知事吉村洋文和議會主席藤田文武簽署正式執政聯盟協議時表示，她期待共同努力以增強日本經濟並推動國家轉型。藤田文武先前表示，該協議包含最後期限以及具體政策的實施安排。投資人預期協議可能會增加政府支出，進而導致日圓走弱並推高股市；基準日經指數因市場預期收盤上漲了3.4%。

在議會選舉的最終決選中，高市僅需獲得多數票而非所有議員的票數，儘管如此，為實現有效治理，她仍需爭取其他反對黨派在補充預算等事務上的支持。作為對維新會支持的回報，高市承諾推進維新會主張的小政府議程，其中包括削減10%的立法者人數以及暫停徵收兩年的食品消費稅。該協議在自民黨與公明黨長達26年的執政聯盟破裂10天後達成。公明黨在自民黨選擇高市為新總裁後結束了與自民黨的聯盟關係，公明黨的突然退出曾引發包括維新會在內的反對黨談判，這一談判一度可能使自民黨失去執政地位。維新會決定支持自民黨，從而解除這項威脅。

高市作為財政鴿派人士，主張增加支出和減稅以緩解通膨對消費者的影響，並批評日本央行提高利率的決定。野村證券策略師清水文香指出，對高市經濟政策（包括財政擴張和貨幣寬鬆）的預期似乎正在推動股價上漲和日圓走弱。部分分析師認為，主張削減預算的維新會可能會限制高市的一些支出計畫。高市提出修改日本戰後和平憲法以承認自衛隊的作用，高市也主張更嚴格的移民規則，並反對允許婦女婚後保留姓氏等她認為破壞傳統價值觀的社會政策。

吉村洋文在電視採訪中表示，維新會在周二投票並宣布內閣名單時不會擔任高市政府的部長職務，至少在與自民黨的合作關係穩定並發揮作用之前，維新會不會進入內閣。吉村強調，維新會成員目前“沒有政府經驗”，因此目前不申請部長職位，而是先集中精力推動作為執政聯盟一部分的政策。

2.日本央行鷹派委員繼續呼籲進一步升息

日本央行委員高田肇在周一表示，日本經濟正在承受來自美國關稅的衝擊，但他認為日本存在「絕佳機會」提高利率，並重申恢復提高借貸成本的理由。高田在9月的利率投票中反對維持利率不變，他認為日本已大致實現日本央行2%的通膨目標，且物價成長可能超過預期。高田指出，日本央行10月的「短觀」商業調查以及分公司經理調查顯示，就業和收入狀況的改善正在支撐消費。他在演講中解釋了自己在9月主張升息的原因，並表示「現在是升息的絕佳時機」。高田的演講之後，日圓和日本公債殖利率都上升，這進一步維持了市場對近期升息的預期。

高田是董事會中兩名在9月投票反對維持利率在0.5%不變並提議將利率上調至0.75%的成員之一，他此次言論提高了他在10月29日至30日下次會議上再次提議加息的可能性。另一位鷹派委員田村直樹也強調，有必要將利率提高到更接近經濟中立的水平。這些鷹派委員的言論凸顯了董事會內部與行長植田和男之間的分歧；植田和強調對美國經濟前景的不確定性以及美國關稅對日本企業可能造成的損害需持謹慎態度。多數分析師預計日本央行將在明年初將利率上調至0.75%，但對具體時間尚無一致意見。上田在華盛頓未透露下次升息時間，並表示在十月會議召開前將繼續關注各種數據。

儘管國際貨幣基金組織對全球前景持謹慎樂觀態度，但最近一系列疲軟的就業數據增強了市場對聯準會在十月可能降息的預期。高田表示，由於金融狀況穩定、家庭與企業及金融機構的資產負債表穩健，美國經濟不太可能遭遇重大衰退；他補充稱，聯準會9月份的降息並未導致日圓明顯升值，美國關稅也未削弱日本企業在設備與薪資方面的支出意願。高田認為，隨著「真正曙光」顯現，央行應在從超寬鬆貨幣政策向升息的逐步轉變過程中採取行動。

日本央行在去年結束了長達十年的大規模刺激政策，並在今年1月將利率上調至0.5%，理由是日本接近實現2%的通膨目標。近期消費者通膨率連續三年超過2%的目標，導致董事會出現分歧：一部分成員支持盡快升息，另一部分則主張更多時間以研究關稅對經濟的影響。政治發展可能會使央行升息的時機更加複雜，因高市早苗以寬鬆貨幣政策倡導者著稱，她可能在周二成為日本首任女性首相。

3.日本央行可能略微上調今年的成長預測（消息來源稱）

三位知情人士表示，日本央行在下次10月29日至30日的政策會議上，可能會略微上調本年度的經濟成長預測，並維持日本經濟正朝著溫和復甦方向發展的總體判斷。知情人士稱，包括本月稍早發布的「短觀」在內的近期數據，使得央行內部越來越多的人認為日本經濟正在經受住美國加稅帶來的衝擊。知情人士表示，日本央行的許多官員認為國內經濟狀況與7月份的預測一致，企業將繼續堅定增加支出和工資，因此央行可能會略微上調截至2026年3月的當前財年的經濟成長預測。三位消息人士均表示，國內經濟前景良好，但下次升息的時機將取決於董事會對海外經濟、尤其是美國前景的評估。

消息人士指出，美國經濟若出現急劇下滑，將對日本製造商造成衝擊並可能妨礙工資上漲，從而破壞薪資上升與消費穩健之間的良性循環，而央行將這一循環視為進一步加息的先決條件。知情人士補充稱，升息時點「取決於願意等待美國數據多長時間以及如何平衡外部風險與國內價格壓力」。此外，9月份央行委員會中一些鷹派成員曾提議提高利率，但未獲通過，理由是他們認為日本已基本達到央行的通膨目標且價格增長可能超預期。

4.聯準會仍準備降息，但對美國數據真空的擔憂加劇

美國聯邦政府關門導致關鍵官方數據發布暫停，聯準會在下週召開政策會議時面臨經濟評估模糊的情況，這使得政策制定者難以就哪些風險應優先關注達成一致。自10月1日聯邦政府關閉以來，官方就業數據尚未公佈；現有資訊顯示就業成長仍疲弱。聯準會仍能取得的經濟實地報告顯示，消費者支出可能下滑，而商業信心調查也顯示經濟有下滑跡象。

儘管如此，在通膨率仍高於聯準會2%目標的背景下，企業報告中出現價格上漲的訊號，且企業投資在部分領域（尤其人工智慧相關領域）出現集中流入，經濟學家已開始警惕稅法變化可能在明年對家庭可支配收入和經濟活動產生扭曲影響。金融市場普遍預期聯準會將在10月28日至29日的政策會議上下調基準利率25個基點至3.75%–4.00%的區間。

野村證券發達市場首席經濟學家戴維·塞夫表示，官員和經濟學家目前“只是在盲目行動”，並指出最大的疑問在於勞動力市場狀況，而官方月度就業報告因政府關門而被推遲，這使得自9月初以來美聯儲官員缺乏完整的就業數據。聯準會主要官員（包括主席鮑威爾）近期演講均集中在勞動市場問題；6月至8月美國月均新增就業約29,000個，顯著低於疫情前平均水準。

新的風險也在出現，包括兩家銀行揭露的貸款損失震驚股市，以及中美貿易緊張局勢再度升溫，這些因素可能擾亂全球貿易預期並影響聯準會決策。美國勞工部計劃於10月24日公佈9月份消費者物價指數（CPI），路透社對經濟學家的調查顯示，市場預計9月份CPI年增約3.1%，這一數據可能影響部分政策制定者對進一步降息的判斷。聯準會用於衡量通膨目標的個人消費支出物價指數（PCE）已從4月的2.3%回升至8月的2.7%，聯準會官員預計年底PCE通膨率將達到約3.0%，隨後在2026年回落。一些聯準會官員認為，家庭與企業在過去四年半習慣於超過2%的通膨率，這一事實可能使通膨問題更為頑固。

堪薩斯城聯邦儲備銀行行長杰弗裡·施密德在今年的政策會議投票成員中表示，他認為當前政策利率“是正確的”，足以對通膨施加下行壓力。里士滿聯邦儲備銀行行長托馬斯·巴金指出，政府停擺期間雖有多種替代數據可供參考，但這些替代數據不足以替代官方數據的全面性與精確性，尤其是在分析諸如移民對勞動力供應的影響等細節問題時。聯準會理事克里斯多福沃勒認為私人數據顯示就業仍疲軟但成長可能在加速；沃勒在接受採訪時主張謹慎降息，並表示是否繼續降息取決於通膨表現與就業進一步走弱的程度。明尼阿波利斯聯邦儲備銀行主席尼爾·卡什卡利表示，儘管目前“可以渡過難關”，但政府停擺持續時間越長，他對正確解讀經濟形勢的信心就越低。總體而言，政策制定者在通膨、就業和成長之間存在明顯分歧，而官方數據的缺失加劇了解讀經濟情勢的困難。

5.白宮顧問哈塞特稱美國政府關門可能在本週結束

白宮經濟顧問凱文哈塞特在周一接受CNBC採訪時表示，他認為歷時20天的美國聯邦政府關門可能在本週結束。哈塞特提到，他的一些參議院盟友認為在「反對國王」大規模抗議活動之前重新開放政府更為妥當，目前看起來本週事態可能會好轉。哈塞特指出，若「反對國王」抗議活動結束後政府關門仍未結束，白宮將考慮採取進一步的削減成本措施。哈塞特表示，他們“基本上聽到溫和派人士的意見”，並稱如果最終局勢並非如預期般改善，白宮將同預算主管拉斯·沃特一道，仔細研究可採取的更強硬措施以將其納入談判議題。

今日10月21日週二，市場焦距於日本首相國會選舉投票結果的公佈。

經濟資訊

日本央行陷升息兩難內外壓力下政策路徑不明朗：日本央行正面臨日益複雜的政策抉擇。儘管國內通膨率已連續三年高於2%的政策目標，且央行內部鷹派聲音增強，但行長植田和男仍對升息時機持謹慎態度，強調需要更多時間評估全球經濟風險。當前日本央行決策層分歧明顯。 9月政策會議上已有兩名委員提議升息，隨後一位鴿派委員也意外表態支持升息，顯示委員會正逐漸傾向於繼續自1月以來的升息進程。推動升息的因素包括持續的通膨壓力，以及延遲行動可能導致日圓進一步貶值，從而推高進口價格和生活成本。

然而，植田和男在最近的二十國集團財長會議後並未釋放明確訊號，暗示10月底升息並非板上釘釘。他需要權衡多重風險：中美貿易緊張局勢再升級對日本出口型經濟的潛在衝擊，以及美國經濟前景的不確定性。國際貨幣基金組織雖肯定全球經濟韌性，但也警告日本經濟面臨下行風險，建議央行"非常漸進地"加息。市場目前預計下次升息更可能在明年1月，而非10月。這一謹慎態度也反映了政策實踐中的挑戰- 將基準利率上調至0.75%將使利率達到三十年最高水平，而央行助理清水清一坦言"不知道經濟究竟會如何對加息做出反應"。同時，政治環境的變化- 預計新任首相高市早苗是寬鬆貨幣政策支持者- 也為央行決策增添了新的不確定性。

政治資訊

日本政壇實現歷史性突破高市早苗將成首位女首相：日本政壇即將迎來重大變革，自民黨總裁高市早苗在10月21日的首相指名選舉中已鎖定勝局，將歷史性地成為日本首位女首相。這項結果的確立源自於自民黨與日本維新會於20日正式達成的執政聯盟協議。在公明黨突然退出長達26年的執政聯盟後，自民黨迅速與第二大在野黨日本維新會組成新的執政聯盟。根據協議，維新會採取「閣外協作」方式支持高市政權，其成員不直接入閣，但將派出國會對策委員長遠藤敬擔任首相助理。兩黨在眾議院合計擁有231個席位，加上無黨派議員團體的支持，已確保獲得超過半數的233席，為高市首輪當選提供充足票數支撐。

這一聯盟的達成標誌著日本政治格局的重要轉變。兩黨在政策諮詢中就修憲、外交安保、能源等基本政策達成共識，並確認推動「副首都」構想。作為維新會支持聯盟的核心條件，雙方同意以削減10%的眾議員席位為目標提交法案，並探討將食品消費稅在兩年內調整為0%。在政治改革方面，計劃於2027年9月前就廢除企業政治捐款問題得出結論。高市早苗作為強硬保守派，政治主張包括修改和平憲法、增加國防開支和維護傳統價值。市場對此政治變動反應積極，投資人預期聯盟將推行財政擴張政策，日經指數應聲上漲3.4%創歷史新高，日圓則呈現走弱趨勢。這個執政聯盟的形成不僅確保了政權的平穩過渡，也為日本未來政策方向帶來新的變數。

金融資訊

東京股市迎歷史性暴漲日經指數首破49000點關口：東京股市在周一迎來里程碑式上漲，日經225指數飆升1603.35點，漲幅高達3.37%，最終收於49185.50點，首次突破49000點大關，刷新歷史最高收盤紀錄。東證指數（TOPIX）同樣表現強勁，上漲2.46%，收報3248.45點。

此輪暴漲主要受到國內政治局勢明朗化的強勁驅動。隨著執政的自民黨與日本維新會就組成執政聯盟達成共識，市場面臨的政治不確定性顯著消退。投資者普遍預計，將接任首相的自民黨總裁高市早苗將推行積極的財政刺激路線，並維持寬鬆的貨幣政策。這一被稱為「高市交易」的市場預期，引發了廣泛的股票買入潮。

從市場表現來看，板塊呈現普漲格局。受日圓兌美元貶值利好，汽車等出口板塊受到提振。同時，科技與人工智慧相關股票成為領漲先鋒，軟銀集團、東京電子等權重股漲幅尤為顯著。此外，對中美貿易摩擦緩解以及美國地方銀行信用擔憂減退的樂觀情緒，共同為全球投資者信心提供了支撐，進一步推動了日本股市的強勢表現。

地緣戰事

10月20日，地緣政治局勢持續動盪多地區衝突與博弈交織

烏克蘭戰場外溢效應顯現，能源設施襲擊波及中亞：烏克蘭對俄羅斯奧倫堡天然氣加工廠的無人機襲擊產生了連鎖反應，導致鄰國哈薩克的卡拉恰甘納克油田被迫減產25%-30%。該油田由雪佛龍、殼牌等國際能源巨頭參與運營，天然氣依賴奧倫堡工廠加工。這次事件凸顯衝突對全球能源供應鏈的衝擊，也反映了烏克蘭透過打擊俄羅斯能源基礎設施以削弱其戰爭能力的戰略正在產生實際效果。

美烏關係微妙複雜，軍援與和談壓力並存烏克蘭總統澤連斯基試圖淡化與川普會面的緊張氣氛，強調在採購25套「愛國者」防空系統方面取得進展。然而，消息人士透露會談實際氣氛緊張，川普曾以強硬措辭施壓烏方在領土問題上讓步。儘管川普政府表態支持AUKUS等國防合作，但在烏克蘭問題上顯示出推動妥協的傾向，其立場在「烏克蘭可能奪回領土」與要求讓步之間搖擺不定。

歐洲積極維持支持烏克蘭聯盟：法國總統馬克宏宣布將召開「自願聯盟」會議，澤連斯基將出席。這個由法英主導的機制旨在協調對烏軍事援助並為戰後安全架構做準備，顯示歐洲國家正努力維持支持烏克蘭的統一陣線，與美國的態度形成微妙對比。

中東停火協議脆弱，加薩局勢依然危險：美國特使積極斡旋以哈停火，但加薩地區的零星衝突持續威脅川普斡旋達成的停火協議。雖然雙方已就移交人質遺體等建立初步互信，但在哈馬斯解除武裝、加薩未來治理等核心問題上仍存根本分歧。以色列在撤離區域設立「黃線」邊界，但居民對具體界線感到困惑，潛在摩擦點眾多。美國透過多層級外交努力維持停火，但實現持久和平仍面臨嚴峻挑戰。

伊朗強硬回應美國，核問題僵局持續：伊朗最高領袖哈梅內伊斷然拒絕川普的談判提議，並駁斥了美國關於摧毀伊朗核能力的說法。德黑蘭堅持其核子計畫僅用於和平目的，譴責西方乾預。這一強硬立場表明，儘管美國尋求在中東推進外交議程，但在伊朗核問題上仍陷於僵局，雙方信任嚴重缺失。

技術謀攻

技術總結：

日本政壇迎來重大變局，自民黨與日本維新會正式簽署執政聯盟協議後，強硬保守派政治人物高市早苗幾乎可以確定將在周二的議會投票中當選為日本首位女性首相。該聯盟在眾議院共擁有231個席位，雖然距離過半席僅差兩個，但已足以確保高市勝選。高市在簽署協議儀式上與維新會領袖大阪府知事吉村洋文及議會主席藤田文武共同出席，並表示期待攜手推動日本經濟成長與國家轉型。藤田透露，聯盟協議中包含了政策執行的具體期限與措施。投資人普遍預期協議將推動政府支出增加，引發日圓走弱、股市走強，日經指數因此上漲3.4%。

儘管在議會中只需獲得多數票即可勝出，高市仍需進一步爭取其他反對黨在補充預算等政策上的支持。作為交換，維新會獲得高市的承諾，將推動「小政府」議程，包括削減10%的國會議員人數，並在兩年內暫停徵收食品消費稅。這項協議的達成標誌著自民黨與公明黨長達26年的執政聯盟破裂後的政治重組。公明黨因不滿自民黨推舉高市為新任黨首而退出聯盟，曾使自民黨面臨失去政權的風險，維新會的支持最終化解了這一危機。

作為財政鴿派，高市主張透過增加支出與減稅來緩解通膨壓力，並批評日本央行升息的做法。野村證券策略師清水文香指出，市場對高市主張的財政擴張和貨幣寬鬆政策的預期正推動股價上漲、日圓走弱。一些分析師認為，強調預算緊縮的維新會可能會限制高市的財政擴張計畫。高市在外交與社會議題上立場強硬，主張修改日本戰後憲法以承認自衛地位。她也呼籲收緊移民政策，反對允許女性婚後保留姓氏等她認為削弱傳統家庭價值的改革。吉村洋文表示，維新會在初期不會加入高市政府擔任部長職務，而會先專注於推動聯盟政策落地。

同時，日本央行的政策走向成為焦點。央行委員高田肇認為，在美國加徵關稅造成外部衝擊的背景下，日本經濟依然展現韌性，因此當前是「升息的絕佳時機」。他強調，日本大致實現2%的通膨目標，物價漲幅可能超乎預期。高田在9月會議上曾投票反對維持利率在0.5%不變，並提議將其上調至0.75%，但未獲通過。他的演講令市場對10月底會議再度提議升息的預期升溫。另一位鷹派委員田村直樹也指出，利率應調高至更接近經濟中立的水平。兩人的立場凸顯出董事會內部與總裁上田和夫之間的分歧。上田主張對美國經濟前景及關稅影響保持謹慎。多數分析師預計日本央行將在明年初升息至0.75%，但時點尚未確定。高田認為，日本金融體系穩定、企業與家庭資產負債表健康，美國經濟短期內不會陷入衰退，因此日本可在逐步退出超寬鬆貨幣政策的同時穩步升息。

三位了解日本央行內部討論的消息人士透露，央行在10月底的政策會議上可能會小幅上調本財年的經濟成長預測，並繼續維持「溫和復甦」的判斷。近期發布的「短觀」調查表明，日本企業支出與薪資成長穩定，經濟基本面優於預期。消息人士稱，下次升息的時機將取決於央行如何評估美國經濟前景及其潛在外部風險。若美國經濟大幅放緩，日本出口與薪資成長可能受挫，進而削弱升息理由。 9月會議上，部分鷹派委員已提出升息動議，但未獲通過。

美國方面，聯準會面臨政府關門導致的「資料真空」困境。由於官方就業與通膨數據暫時停發，決策層對經濟情勢的評估更加困難。現有跡象顯示，美國就業成長放緩、消費支出趨弱，但企業仍在部分產業提高價格，顯示通膨壓力仍存。市場普遍預期，聯準會將在10月28日至29日的會議上下調基準利率25個基點至3.75%至4.00%區間。野村證券發達市場首席經濟學家戴維·塞夫指出，決策者目前“幾乎是在盲目行動”，因缺乏完整的勞動力市場數據。鮑威爾等官員近期強調就業市場放緩已成事實，但通膨仍高於目標。堪薩斯市聯邦儲備銀行行長傑弗裡·施密德認為當前利率水準足以壓制通膨，而理事克里斯多福·沃勒則主張繼續謹慎降息，並指出未來降息節奏將取決於通膨與就業數據的進一步表現。明尼亞波利斯聯儲主席尼爾卡什卡利則表示，政府關門持續時間越長，聯準會解讀經濟的難度就越高。整體來看，聯準會內部在降息幅度與節奏上存在分歧，但一致認為資料缺失正削弱政策判斷的可靠性。

政治層面上，美國政府關門持續20天後出現轉機。白宮經濟顧問凱文哈塞特在接受採訪時表示，政府關門可能在本週結束。他透露，多位參議員認為應在全國範圍內「反對國王」抗議活動結束後恢復政府運作，預計局勢將逐步改善。哈塞特同時表示，若屆時仍未達成協議，白宮將與預算主管拉斯沃特研究進一步削減成本的措施，以推動談判重啟。整體來看，日本政治重組與央行政策變化交織影響市場情緒；在國際層面，聯準會與日本央行的政策分化以及美國政府的財政不確定性，共同塑造了當前全球經濟的複雜格局。

週一的交易時段，市場因即將舉行的日本首相國會選舉而保持謹慎情緒，投資者普遍持觀望態度。美元兌日圓匯率整體波動較為平穩，日內最高觸及151.20水平，最低迴落至150.27水平。

技術指標顯示，日線級別布林帶上軌切入點指向153.65區域水平為匯價提供短期動態阻力，布林帶中軌運行線指向的150.00區域水平為走勢提供潛在強弱分化，布林帶下軌切入點指向的146.30區域水平為匯價提供短期動態支撐。目前匯價於布林通道中軌區域獲得反彈支撐，呈現多頭動能的修復跡象。布林通道開口呈現擴張狀態，顯示短期波動率上升。同時，14日RSI相對強弱指標處於54.70附近區域，但未實質擺脫55-45中性水平，顯示當前多空力量維持相對平衡狀態，匯價或面臨階段性方向選擇。

技術結構顯示，美元兌日圓上行受阻於153.30區域水準後回落，顯示多頭動能放緩，下行風險加劇。若要解除此風險，則需短期內突破153.30區域限制，才有望激發多頭樂觀看漲情緒，為匯價上行挑戰今年2月12日的高點154.80區域水準提供信心支持。

下行結構來看，目前匯價主要支撐構築於149.35區域水平，短期內匯價若失守於該區域防線，將驅動市場看空情緒，加劇匯價回落測試10月3日收市價147.50區域水平之風險，以回補價格缺口。

來源：領盛Optivest

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經濟

1.美指內力虛弱

白宮開門遙遙無期：時間來到10月21日，即將是美國政府關門的第21天。雖然在這段期間貝森特提出透過「調整付款順序」的方式保證軍隊發薪酬，而美國法院也暫時叫停了川普進行政府裁員的計劃，緩解了部分風險。然而，根據外資測算，美國政府每關門一周，美國GDP年化增速就可能下滑0.1%，直接中傷經濟；同時，政府關門引發的數據斷流可能導緻美聯儲本月議息會議上“摸著石頭過河”，美聯儲內策分歧可能加劇；最後，短期內政府財政裁員被叫即便，但白宮政府必須推行。所以無論從基本面、貨幣政策不確定性或財政緊縮的角度，恐怕都不利於美元。

TACO影響信心：第四季以來大家可以發現，川普TACO的頻率明顯超過4月，上週幾乎達到了「朝令夕改」的水平。而在第四季度這個重要時點上，長期投資者正在規劃明年的戰略配置，這種高頻TACO風並不是戰略投資者喜歡的，他們有可能重拾第二季度的工作，加大外匯對沖比例，這也將壓制美元。信貸體系風險累積：正如我們在一場虛驚，還是一場預演？中所說，區域銀行「暴雷」意味著高利率環境的滯後效應正在美國的金融體系中顯現，中期來看有可能推動聯準會進行更大幅度的降息。從金融風險和利差兩個角度，都不利於美元。

2.人民幣第四季升值動能

我除了我們老生常談的年末結匯潮和人民幣季節性升值效應之外，本週最重磅的事件就是二十屆四中全會和“十五五規劃”，個人認為A股情緒將會穩中向好，並帶動人民幣匯率表現強勢。此外，下週即將召開的APEC峰會上如果中美元首會談有任何利多消息出現，都會為人民幣的強勢再添一把火。

圖：第四季人民幣傾向升值

但結合5月以來的行情，四季人民幣就算升值，大概率也不會是一蹴而就，一步登天的，而是有序、漸進、溫和的，個人認為可能會在年底前緩慢向7.05附近靠攏。

來源：早安匯市

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Michael Ross

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「寡婦交易」(widowmaker)是指在財務投資領域中，有些因為容易遭遇巨大損失而被稱為高風險交易的行為。而在日本，這個術語在過去二十年幾乎已被特別指涉為做空日本國債的交易。

其操作思路很簡單：借入並賣出日本政府債券，預期價格將暴跌，然後買回並賺取差價。

儘管全球債券基金過去幾十年來一直被這項「寡婦交易」所吸引，但在日本實施超寬鬆貨幣政策的漫長歲月裡，該策略除了讓年輕自信的投資者蒙受慘重損失之外幾乎毫無益處——日債空頭們一次又一次捲土重來，但幾乎每次都以折戟沉沙收尾。

不過，在2025年，這項「寡婦交易」似乎成為了全球債券市場中最有利可圖的押注之一。

根據業內統計，今年日本國債剔除匯率波動後的總回報率下跌逾4%，成為了全球政府公債市場中表現最差的品種。對日本央行升息時斷時續的押注，以及對該國下任首相可能推出一輪大規模支出計劃從而推高長期收益率的擔憂，正持續困擾著日本國債市場。

狙擊日債！「寡婦交易」正風靡全球？ _1

「撇開美國國債或英國國債不談，當前(全球債市中)最清晰的操作之一就是賣出日本國債，」Jupiter資產管理公司的基金經理Mark Nash在談到債券空頭頭寸時表示。 “相對於其他市場，這項'寡婦交易'一直是利潤最豐厚的策略之一。”

日債遭遇猛烈拋售

行情數據顯示，日本30年期公債殖利率本月稍早剛創下歷史新高。標普追蹤的日本國債期貨指數今年已下跌了約2%。日債的拋售變得如此嚴重，以至於高盛集團都開始將日本稱為全球債券市場中「利空衝擊的淨輸出國」。

狙擊日債！「寡婦交易」正風靡全球？ _2

這項交易背後無疑有幾個關鍵理由──日本核心通膨率在過去近三年幾乎一直高於日本央行2%的目標。儘管去年開始了一系列升息，但日本的利率在全球範圍內仍處於極低水平。財政政策引發的廣泛擔憂也助推了這筆交易，今年從紐約到倫敦的債券市場都受到這層擔憂的拖累。

管理逾2,300億美元資產的Western資產管理公司投資組合經理Hiroyuki Kimura表示，他的基金在日本債券市場做空久期已有很長時間，併計劃堅持這一策略。他表示，該交易主要透過大量做空五年期公債來執行。

RBC BlueBay Asset Management固定收益首席投資長Mark Dowding在10月10日的報告中也表示，該公司在先前押注「寡婦交易」時曾與債券多頭展開過較量，近期正再度看跌日本10年期國債價格，目前在日本債券市場上做空久期。

當然，上述交易策略自然也存在一定風險──年末日本本土人壽保險公司回籠資金可能推升日債需求，而財政狀況改善將為日本政府下財年縮減發行規模創造空間。鑑於日債與美債的歷史關聯性，聯準會降息也可能給日債額外支持。

但目前多數債券基金仍堅信，做空日債的「寡婦交易」策略將繼續帶來豐厚回報。

政壇動向是關鍵

「寡婦交易」策略眼下面臨的一個關鍵問題在於，日本下一任首相將對日本7.7兆美元的債券市場產生何種影響？

近日贏得自民黨總裁選舉的高市早苗已承諾發放現金和減稅，但交易員也認為她的勝出將推遲升息。這加劇了人們的擔憂，即日本長期債券最終將承受拋壓的主要衝擊，因為投資者擔心日本的年青人將為今天的財政慷慨付出代價。

就在高市早苗贏得自民黨總裁選舉幾天后，日本執政聯盟自公聯盟便轟然垮台——使日本陷入幾十年來最大的政治危機。截至本週一，高市早苗已爭取到足夠支持以達成新的聯合政府，但政治頭條新聞影響債市的風險仍遠未結束。

在新聯合政府達成協議之前，Allspring Global Investments UK Ltd.的高級投資組合經理Lauren van Biljon表示，「我們預計財政刺激方案有望達成，儘管任何支出的規模尚不清楚。這表明在對日本債券久期進行操作時需要保持謹慎。收益率曲線已經很陡峭，但這並不意味著它不會變得更陡峭。」

當然，儘管「寡婦交易」再度氣勢洶洶地捲土重來，且這次很可能取得重大成功，但仍有一些日債看多者並未輕易繳械。嘉信理財固定收益策略主管Kathy Jones表示，日本債券經避險後殖利率頗具吸引力，對眾多海外投資人尤其如此。她表示，日本財政狀況在選舉前呈現改善態勢，也提振了該國債務前景。

當然，日債空頭也可能誇大了高市早苗實施大規模刺激計畫的能力，因為其上台後很可能無法忽視所謂「債券義警」反抗的風險——三年前英國前首相利茲·特拉斯政府的短時間內的倒台，就是最佳的反面教材。

但無論如何，這次湧入「寡婦交易」的日債空頭們，顯然絕對不會甘心空手而歸——日本的一系列債務和預算數字無疑是嚴峻的。日本的政府債務與GDP之比在已開發國家中遙遙領先。債務拍賣雖然顯示出一些壓力緩解的跡象，但在收益率維持在多年高點附近的情況下，仍然受到密切關注。儘管日本央行可能進一步升息，但日圓在過去六個月仍是G10貨幣中兌美元表現最差的。

「很難看出在今年剩餘時間裡這種(做空日債的)趨勢會不延續，尤其是在高市早苗贏得選舉勝利之後，」金融服務公司Ebury的市場策略主管Matthew Ryan在談到拋售日債的浪潮時如此表示。