註：當地時間2025年1月21日，韓國首爾，尹錫悅出席在憲法法院舉行的總統彈劾案第三次正式辯論。

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來源：澎湃新聞

高盛在倫敦舉行了第33屆年度全球策略會議，有300多名客戶親自參加，還有更多的客戶在線上參加。在會議期間，公司調查了聽眾對宏觀經濟的觀點和看法。以下為智通財經APP整理的與會投資者的見解和高盛的觀點。

Q1：2025年美國GDP將成長多少(年均)？

80%的客戶預計今年美國GDP成長將超過2%。沒有人預期會出現衰退，只有1%的客戶預期美國GDP成長將低於1%。這與2024年和2023年形成鮮明對比，當時分別有27%和57%的人預計會出現衰退。這種樂觀情緒可能是由於最近積極的勞動市場數據。今天，在2025年的總統就職日，美國經濟正處於健康成長和逐步反通膨的甜蜜點。高盛估計第四季實際GDP成長了2.6%。

高盛的經濟學家預計，2025年美國GDP將成長2.6%，高於2.1%的普遍預期和對中期潛在成長率約2.0%的估計。高盛仍比其他人更有信心，認為2025年個人實際可支配收入將穩定成長，部分原因是對商業投資的強勁預測。話雖如此，該行並沒有像過去兩年的大部分時間那樣遠高於共識，因為其他預測者變得更加樂觀，因為數據持續走強，而且在某些情況下，對川普議程的增長積極方面抱有很高的期望。

Q2：2025年聯準會將降息多少？

60%的客戶預計今年會有一到兩次降息，23%的客戶預計會有三到四次降息。幾乎沒有人預計會有五次或更多的降息，但有16%的客戶持相反觀點，他們預計不會降息，甚至升息。這與市場相對吻合。事實上，加權平均值表明，與會者預計將降息50個基點，或兩次降息，這或多或少符合2025年降息37個基點的市場定價(相當於降息1.5次)。

高盛觀點：高盛的經濟學家對美國貨幣政策前景的兩個面向充滿信心：A)在1月份的FOMC會議上不會降息；B)短期內不會有實質的升息風險。除此之外，前景不明朗，因為考慮到持續的反通膨，降息看起來是合理的，但鑑於實體經濟的強勁，降息似乎不是必要的。然而，我們強烈認為，在機率加權的基礎上，市場定價過於鷹派。我們的基準預測是，今年(6月和12月)將兩次降息25個基點，然後在2026年降息一次，最終利率為3.5-3.75%。但這項預測的風險總體上傾向於下行，一方面是因為聯邦公開市場委員會可能會在6月之前決定降息，即使經濟表現良好，另一方面是因為聯邦公開市場委員會可能會在經濟數據或風險情緒急劇惡化的情況下(雖然可能性不大，但遠非遙遠)大幅降息

Q3：歐洲央行今年將降息多少？

約一半的受訪者預計2025年將降息100個基點。民調的加權平均值也顯示將降息4次，與市場預期一致。當前疲軟的經濟環境，加上川普關稅和通膨下降帶來的風險，可能會導致進一步的政策寬鬆。此外，一些歐洲央行官員主張降息50個基點。

高盛觀點：該行經濟學家預計歐洲央行將繼續以連續25個基點的步驟降低存款利率，到7月份達到1.75%，這是行長拉加德概述的中性區間的低端。風險是雙重的：如果通膨強於預期，那麼在4月份放緩至季度增速並暫停降息是可行的；相反，如果經濟活動和就業數據更弱，降息50個基點仍是可能的，儘管在第一季似乎不太可能。整體而言，在機率調整的基礎上，我們的預測仍略低於市場定價。

Q4：英國央行今年將降息多少？

當我們問及英國時，有許多不確定性和不同的結果。大多數人預計英國央行今年將降息兩次，約60%的人認為將降息三次或更多。平均而言，市場普遍認為降息75個基點，這或多或少與市場預期相符。這表明，雖然結果與市場定價一致，但英國存在很大的不確定性。

高盛觀點：我們的經濟學家認為，儘管英國國債遭到拋售，英國央行仍有可能在2月降息25個基點。我們認為，在其他條件相同的情況下，較高的長期利率會對經濟成長和通膨前景造成壓力，這應該要求英國央行更多(而不是更少)降息。有些人辯稱，英鎊走軟減輕了拖累，並標誌著人們對英國資產失去了更廣泛的信心。然而，在貿易加權的基礎上，英鎊只是溫和地走弱，這表明迄今為止對貨幣疲軟的擔憂有限。

Q5：美國新政府的政策將如何影響美國和世界其他地區？

大多數與會者認為，美國新政府的政策將對美國和世界其他地區產生不同的影響。具體而言，68%的人認為這些政策將對美國有利。然而，只有16%的人認為他們將對世界其他地區產生正面影響。這顯示全球前景更具挑戰性。

高盛觀點：我們的經濟學家預測了三個關鍵領域可能出現的政策變化。首先，他們預計對中國進口商品和汽車加徵關稅將使實際關稅提高3-4個百分點。其次，他們預計收緊政策將使淨移民人數降至每年75萬，略低於新冠疫情前每年100萬的平均水準。第三，他們預計將延長即將到期的2017年減稅措施，並增加適度的減稅措施

Q6：哪個新興市場經濟體/地區提供了最佳的長期投資機會？

印度連續第二年被視為最佳的長期投資機會。得票率為42%，略低於去年的50%。印度將自己定位為中國的主要製造業替代品，經濟學家預測其2025財年和2026財年的實際GDP成長率為6.3%。拉丁美洲的前景並不樂觀，只有9%的與會者預計該地區的表現將超過其他新興市場，低於去年的12%。大約四分之一的與會者認為，新興市場總體政策的不確定性仍然是一個令人擔憂的問題，他們認為已開發市場仍然是最好的投資機會。

高盛觀點：經濟學家認為，最大的新興市場經濟體可能在近期放緩，包括所有金磚國家經濟體(尤其是巴西和俄羅斯)。然而，他們預計一些經歷了大幅宏觀經濟調整和/或軍事衝突的新興市場(包括阿根廷、埃及、以色列和沙烏地阿拉伯)將出現反彈。面對更具挑戰性的外部背景和即將到來的關稅不確定性，高盛的新興市場股票分析師認為，國內微觀基本面強勁、相對不受外部風險影響、且有支持性當地政策的新興市場股市，最有可能表現出色。在亞洲，中國和東協國內股市可能領跑，印度股市應保持穩定。在中東歐地區，高盛更傾向於投資防禦性的中東和北非市場，並預期南非將持續表現優於中東歐市場。

Q7：2025年全球經濟和市場面臨的最大風險是什麼？

與會者稱，全球貿易戰是全球經濟和市場面臨的最大風險，41%的受訪者表達了這種擔憂。由於關稅預期上升和川普當選後貿易政策不確定性指數飆升，這種擔憂加劇了。 30%的與會者認為地緣政治風險仍然是第二大擔憂(低於去年的一半以上)。中東持續的緊張局勢、俄烏衝突的緊張局勢持續引起投資者的焦慮。此外，大約20%的與會者現在認為通膨的復甦是最大的風險(高於去年的15%)。這一成長可能受到美國強勁的勞動力市場數據和最近能源價格反彈的推動。

高盛觀點：地緣政治和政治事件是投資組合的關鍵風險，但它們尤其難以定位——時機和市場影響往往難以預測，尤其是前者。考慮到地緣政治事件在時機上的挑戰，以及由於潛在的非常不同的風險驅動因素和潛在的宏觀環境而導致的異質性，高盛的資產配置團隊認為，強勁的投資組合建構和多元化是投資者的第一道防線。到2025年，他們將保持適度的風險偏好，專注於資產多元化和選擇性尾部風險對沖。

來源: 智通財經

德意志銀行表示，投資人在考慮2025年市場前景時可能錯誤定價了一些因素。

在周二給客戶的報告中，該銀行指出了美股市場最突出的三處錯位，即投資者對未來一些事件的機率預測可能不正確，而這些事件可能會影響資產價格。

「市場行為往往不一致，不同資產類別的走勢沒有明顯的意義。因此這些錯位可以持續很長時間，」德意志銀行宏觀策略師亨利·艾倫（Henry Allen）寫道。 “這讓我們思考當今一些最明顯的錯位是什麼，指出一些奇怪的跡象，並了解什麼可能導致調整。”

據該銀行稱，以下是投資者可能需要重新考慮的前三件事。

1. 市場可能對降息過於樂觀

投資者可能對聯準會今年降息的前景過於樂觀。

根據CME的FedWatch工具，交易員預計聯準會到2025年底降息50個基點的可能性為31%。

然而，市場也預期通膨率仍將高於聯準會的目標。德意志銀行指出，一年期和兩年期通膨預期徘徊在2.7%左右，高於聯準會2%的目標。

儘管近幾個月通膨預期走高，但投資人仍預期聯準會到今年底將降息1-2次

近幾個月來，消費者物價上漲也加快了。艾倫強調，截至去年12月的三個月CPI年增至3.9%，這是近八個月來最快的三個月CPI年增速。

「考慮到近期自2021年以來持續高於目標的通膨讀數，似乎很難想像聯準會願意冒險，也就是過於激進地放鬆貨幣政策，」艾倫補充道。

2. 市場可能低估了川普的關稅計劃

交易員似乎不認為川普會在第二個任期內積極徵收關稅，儘管他在競選期間曾承諾這樣做。

根據德意志銀行上個月進行的一項調查，80%的全球市場參與者表示，他們認為川普的關稅計畫不會像他在競選期間建議的那樣激進。

雖然川普第一天發布的行政命令顯示，他對這個議題的立場相當溫和，但破壞性貿易戰的威脅仍籠罩著市場。

德意志銀行估計，根據通膨預期，投資人似乎只考慮了5%的普遍關稅和美國對中國進口商品徵收20%的關稅。這些預測比川普在競選過程中提出的關稅計畫更保守，後者包括10%-20%的普遍關稅和60%的中國商品關稅。

「總而言之，即使川普只是兌現他所宣稱的關稅威脅，市場也相當容易受到影響，」艾倫補充道。 “這顯然是市場目前沒有考慮到的事情。”

3. 估值可能需要加以控制

投資人可能對天價的美股估值太自滿。

艾倫表示，標普500指數的CAPE比率，即週期調整後的本益比，徘徊在2021年市場高峰和網路泡沫破滅前幾年的水平附近。

註：目前的美股估值接近2021年和上世紀90年代末的水平

然而，美國的經濟成長比過去這些時期弱。根據亞特蘭大聯邦儲備銀行最新的GDPNow數據，2021年第四季和上世紀90年代末的GDP成長率徘徊在4%左右，但2024年第四季的GDP成長率估計約為3%。

「在成長如此疲軟的情況下，美股估值從未如此之高，」艾倫補充道。

近幾個月來，投資人一直對潛在的回檔保持高度警惕，一些策略師預測美股將下跌多達16%。不過，華爾街整體上仍看好股票未來一年的前景，預計減稅、放鬆管制和寬鬆的貨幣政策將提振市場。

來源: 金十數據

也許要經過近十年，你才會真正了解一個人。而對於本週在瑞士阿爾卑斯山滑雪度假小鎮達沃斯出席世界經濟論壇的全球精英們而言，所有人似乎都已經繫好了安全帶，準備好迎接川普總統的第二個任期… …

事實上，儘管川普迄今尚未現身今年的達沃斯，但他的身影卻在這座度假小鎮隨處「可見」——就在本屆達沃斯開幕式的「水晶獎」頒獎典禮上，當足球巨星貝克漢在台上發表得獎感言，台下就有嘉賓用手機觀看川普就職典禮的直播。

“我們已經了解到，他一開始會表現出極端主義，然後脅迫你走上談判桌。上次我們並不知道這一點”，挪威外交大臣Espen Barth Eide在達沃斯論壇間隙接受采訪時表示。

Eide還表示，他已經學會認真對待川普，但並不總是字面意思——「如果我們到處評論每一條川普社交網站上的帖子，你知道，我們就沒有其他事情可做了。我目前仍然有疑問：例如川普將如何處理烏克蘭問題、美國未來對北約組織的支持力度，甚至如果再發生一次全球疫情大流行，美國將如何與世界合作。

這種姿態在今年的達沃斯很普遍。許多人不禁會被喚起對八年前的回憶，當時川普在許多公司會議室和外國政府間掀起了廣泛的衝擊波和不安。當然，在人們忐忑不安的背後，一些新的改變也正在發生。

更具號召力的川普

相當值得一提的是，本次年會主題為“智能時代的合作”，年會設置了五大關鍵領域：重塑增長、智能時代的產業、投資於人、保護地球和重建信任。

然而，儘管AI議題是本次達沃斯論壇的一大討論重點，但包括OpenAI執行長奧特曼、特斯拉CEO馬斯克、蘋果CEO庫克、亞馬遜集團創辦人貝佐斯、Meta執行長祖克柏等在內的美國科技界大佬，都因參加川普的就職儀式而缺席了這場論壇。在千里之外的華盛頓，這些科技屆的大人物們紛紛坐在了川普身後的國會大廈圓形大廳「黃金座位」上。

這似乎顯示了這次川普回歸的一大不同之處。

與人們對拜登總統任期一屆的平淡無奇的看法相反，川普在華盛頓的第二個任期受到了美國大公司的熱烈歡迎。當地媒體先前引述知情人士的話稱，總統的盟友們一直在向川普的各個團體徵集1,000萬至1,500萬美元的捐款。根據統計，川普就職典禮籌集了超過2億美元的資金，可能比八年前川普首次宣誓就職時籌集的資金翻倍。

可以說，這次回歸美國政治舞台中心的川普，已成為了一個在美國商界更具號召力的人物。

然而，對於許多出席達沃斯論壇的全球各界人士而言，川普所提倡的「美國優先」政策，終究與達沃斯所提倡並受益的「全球化」背道而馳。在今年的達沃斯論壇期間，川普的就職演說和相關行政令也成為了各個演講、小組討論和私人會談繞不開的話題。

更具危險性的川普2.0

世界經濟論壇總裁兼執行長博格布倫德表示，雖然川普本週不會親臨達沃斯(僅在周四有場線上演講)，但這位美國新任總統為達沃斯論壇這場商界和政治領袖的年度聚會帶來新的關注。每個人都很有興趣更多地了解川普2.0到底意味著什麼。與會者將努力「連點成線式地解讀川普的意圖」。

資訊科技公司惠普執行長Antonio Neri表示，他對即將上任的川普政府持樂觀態度，但他提醒稱，現在還為時過早——實際上眼下才剛剛迎來川普上台的第二天。他希望看到政策的最終結果以及如何實施這些政策。 Neri指出，他認為美國“非常有能力利用這些巨大的轉折點”，例如人工智慧。

頗有意思的是，在川普上台的首日，川普的關稅棒一度暫未揮向歐盟商品，這讓一些在達沃斯的歐洲官員鬆了一口氣。但好景不長，川普週二再度威脅要對歐盟徵收關稅。 「歐盟對我們非常非常不好，他們對待我們非常非常惡劣，我們與歐盟的貿易逆差高達3500億美元，」川普說。

對於與美國間潛在的貿易紛爭，歐盟委員會主席馮德萊恩21日在達沃斯論壇上表示，歐盟的「首要任務是儘早（同川普政府）接觸，討論共同利益，並做好談判的準備……我們將務實對待，但始終堅持我們的原則，保護我們的利益，維護我們的價值觀。

德國總理朔爾茨則在論壇上則誓言要“捍衛與其他夥伴的自由貿易”，並警告稱“孤立是以犧牲繁榮為代價的”。

挪威銀行投資管理公司執行長Nicolai Tangen表示，「就經濟而言，在減少監管等方面，我們認為川普政策短期內會產生相當正面的影響。」該公司管理挪威1.8兆美元的主權財富基金。

但Tangen同時也表示，他認為川普的政策將加劇通貨膨脹，他對新總統在氣候和社會問題上的決定感到失望——這仍然是達沃斯論壇的核心領域。而川普已經在上台首日簽署了將退出巴黎協定的行政令。

「川普對ESG的強烈反對讓我感到擔憂，」Tangen在接受採訪時表示。

來源: 財聯社

日本央行鷹派訊號與聯準會鴿派預期的對比

風險偏好情緒持續壓制日圓需求

技術面：日圓下行空間有限，關鍵阻力位待突破

展望：日本央行決議或成短期轉折點

來源: 匯通網