มีอะไรสามารถหยุดยั้งความพิเศษของสหรัฐฯ ได้หรือไม่?

เศรษฐกิจ

สรุป:

มุมมองมหภาคและประเภทสินทรัพย์ในเดือนธันวาคม

ปี 2024 ถือเป็นอีกปีหนึ่งที่สหรัฐฯ โดดเด่นเป็นพิเศษ โดยการเติบโตทางเศรษฐกิจของสหรัฐฯ สร้างความประหลาดใจซ้ำแล้วซ้ำเล่าและเอาชนะเศรษฐกิจขั้นสูงอื่นๆ หุ้นสหรัฐฯ มีผลงานดีกว่าหุ้นสหรัฐฯ ในอดีตอย่างมั่นคง และดอลลาร์สหรัฐก็แข็งค่าขึ้น แต่ราคาหุ้นดังกล่าวยังคงดำเนินต่อไปตามแนวโน้มที่ดำเนินมาเกือบ 15 ปี

นับตั้งแต่ตลาดหุ้นแตะจุดต่ำสุดหลังวิกฤตการเงินโลกในเดือนมีนาคม 2009 MSCI USA มีผลงานดีกว่า MSCI ในอดีตถึง 4.5% ต่อปีเมื่อพิจารณาในรูปดอลลาร์สหรัฐ ผลการดำเนินงานที่เหนือกว่าของสหรัฐฯ สะท้อนถึงปัจจัยสนับสนุนหลายประการ เช่น GDP ที่มีมูลค่าตามราคาตลาดและการเติบโตของรายได้ที่เร็วขึ้น การขยายอัตรากำไรที่มากขึ้น และการประเมินมูลค่าที่เพิ่มขึ้น สภาพแวดล้อมทางธุรกิจที่ค่อนข้างเอื้ออำนวย การกระตุ้นทางการเงิน และที่สำคัญคือ การครอบงำของบริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่เป็นปัจจัยสำคัญที่สนับสนุนแนวโน้มเหล่านี้

อะไรก็หยุดความพิเศษของสหรัฐฯ ได้หรือไม่? _1

ด้วยประวัติอันยาวนานนี้ เป็นเรื่องยากที่จะเดิมพันกับสหรัฐฯ และนโยบาย 'อเมริกาต้องมาก่อน' ของประธานาธิบดีทรัมป์คนใหม่ควรสนับสนุนหุ้นสหรัฐฯ ผ่านการลดหย่อนภาษีและการยกเลิกกฎระเบียบ ในขณะเดียวกันก็บั่นทอนบริษัทอดีตสหรัฐฯ ที่เปราะบางต่อความไม่แน่นอนของภาษีอย่างไม่สมส่วน

เศรษฐกิจสหรัฐฯ ยังคงเติบโตอย่างต่อเนื่อง โดยมีการเติบโตของค่าจ้างจริงในเชิงบวกและผลผลิตที่มั่นคง ในขณะที่ยุโรปและจีนประสบปัญหาความเชื่อมั่นของผู้บริโภคที่อ่อนแอและการชะงักงันของการผลิตทั่วโลก ยิ่งไปกว่านั้น ยังมีข้อมูลเพียงเล็กน้อยที่บ่งชี้ว่าธีมปัญญาประดิษฐ์ (AI) กำลังจะสะดุดลง ซึ่งเกิดขึ้นกับบริษัทเทคโนโลยีของสหรัฐฯ อย่างไม่สมส่วน และน่าจะช่วยปรับปรุงประสิทธิภาพการผลิตสำหรับบริษัทสหรัฐฯ ในอุตสาหกรรมต่างๆ เราได้ให้น้ำหนักหุ้นสหรัฐฯ มากเกินไปตลอดช่วงปี 2024 และวางแผนที่จะคงตำแหน่งนี้ไว้จนถึงปี 2025

มีปัญหาเพียงอย่างเดียว: การประเมินมูลค่า อัตราส่วน P/E ล่วงหน้า 12 เดือนของ SP 500 อยู่เหนือเปอร์เซ็นไทล์ที่ 90 เมื่อเข้าสู่ปี 2025 และความท้าทายในการประเมินมูลค่าของสหรัฐฯ ไม่ได้เกี่ยวกับแค่เทคโนโลยีระดับเมกะแคปอีกต่อไปแล้ว หุ้นสหรัฐฯ ที่ไม่นับหุ้น 'Magnificent Seven' ก็ไปถึงเปอร์เซ็นไทล์ที่ 90 เช่นกัน การประเมินมูลค่าไม่ใช่เครื่องมือจับเวลา และมีพลังอธิบายต่ำสำหรับผลงานที่ต่ำกว่าหนึ่งปี แต่ในกรอบเวลาที่ยาวนานขึ้น สิ่งนี้มีความสำคัญและการกลับสู่ระดับเดิม ซึ่งเป็นผลมาจากตัวเร่งปฏิกิริยาที่เหมาะสม อาจเกิดขึ้นได้ทุกเมื่อ

เมื่อพิจารณาจากการประเมินมูลค่าที่ค่อนข้างสูง และมีความเห็นพ้องกันอย่างชัดเจนว่าสหรัฐฯ จะมีผลงานดีกว่าในปีหน้า จึงควรพิจารณาแนวทางต่างๆ ที่ตลาดอาจสร้างความประหลาดใจได้ เพื่อที่เราจะพร้อมปรับตัวเมื่อข้อเท็จจริงเปลี่ยนแปลงไป

อะไรสามารถหยุดความพิเศษของสหรัฐฯ ได้หรือไม่? _2

อะไรจะขัดขวางความพิเศษของสหรัฐฯ ได้บ้าง?

(i) ความแตกต่างของการเติบโตที่แคบลง

การเติบโตของสหรัฐฯ สร้างความประหลาดใจซ้ำแล้วซ้ำเล่าในด้านดีเนื่องมาจากนโยบายการคลังและการใช้จ่ายครัวเรือนที่ยืดหยุ่น แต่การสนับสนุนทางการคลังจะจางหายไปในปีหน้า (การลดหย่อนภาษีเพิ่มเติมที่อาจเกิดขึ้นจะไม่มีผลจนกว่าจะถึงปี 2026) และการย้ายถิ่นฐานที่ช้าลงอาจส่งผลกระทบต่อ รายได้และรายจ่ายรวม เมื่อเทียบกับสหรัฐฯ การเติบโตของยุโรปอ่อนแออยู่แล้ว ทำให้ธนาคารกลางยุโรปต้องลดการใช้จ่ายลงอย่างเข้มข้นมากขึ้น ซึ่งน่าจะช่วยในด้านที่อยู่อาศัยและทำให้ผู้บริโภคในยุโรปมีความมั่นใจที่จำเป็นในการเริ่มใช้เงินออมของตน จากมุมมองของความคาดหวังของตลาด การเติบโตของสหรัฐฯ ได้รับการยกระดับขึ้นหลายต่อหลายครั้งในปีนี้ และมีเกณฑ์ที่สูงขึ้นที่จะต้องเอาชนะให้ได้ ในขณะที่ส่วนอื่นๆ ของโลกต้องเผชิญกับเกณฑ์ที่ต่ำสำหรับการปรับปรุง

การบรรจบกันของการเติบโตระหว่างสหรัฐฯ และส่วนอื่นๆ ของโลกจะได้รับการส่งเสริมหากเศรษฐกิจหลัก เช่น เยอรมนีและจีน ใช้การดำเนินนโยบายการเงินแบบขยายตัวมากขึ้น ในกรณีของเยอรมนี การเลือกตั้งระดับรัฐบาลกลางแบบฉับพลันในวันที่ 23 กุมภาพันธ์มีศักยภาพที่จะนำไปสู่การคิดใหม่เกี่ยวกับนโยบายการเงิน สำหรับจีน เราคิดว่าการขยายตัวทางการคลังมีศักยภาพที่จะเพิ่มขึ้น เป็นไปได้ที่ผู้กำหนดนโยบายของจีนอาจปล่อยให้ตัวเองมีพื้นที่ในการดำเนินการในสถานการณ์สงครามการค้าที่ส่งผลให้การเติบโตชะงักงัน

ควรจำไว้ว่าในปีแรกของทรัมป์ที่ดำรงตำแหน่งประธานาธิบดีในปี 2017 ตลาดเกิดใหม่เอาชนะหุ้นสหรัฐฯ ได้อย่างสวยงามและค่าเงินดอลลาร์สหรัฐอ่อนค่าลง ซึ่งทำให้บรรดานักลงทุนส่วนใหญ่ประหลาดใจ ซึ่งส่วนใหญ่แล้วสาเหตุมาจากการกระตุ้นเศรษฐกิจของจีนที่ผลักดันการผลิตทั่วโลก ทำให้สหรัฐฯ กลายเป็นประเทศที่พิเศษน้อยลง แน่นอนว่าสงครามการค้าระหว่างสหรัฐฯ และจีนเริ่มขึ้นในปีถัดมา ทำให้แนวคิดนี้เปลี่ยนไป

โปรดทราบว่า เรายังคงคิดว่าการเติบโตโดยตรงในสหรัฐฯ จะมีประสิทธิภาพเหนือกว่า และความเสี่ยงจะเบี่ยงเบนไปทางด้านลบสำหรับส่วนอื่นๆ ของโลกเมื่อเทียบกับสหรัฐฯ แต่เมื่อพิจารณาจากจุดเริ่มต้นและการคาดการณ์แล้ว มีความเสี่ยงที่การเติบโตจะบรรจบกันเร็วกว่าที่เราคาดไว้

(ii) ทรัมป์ 2.0 ไม่ใช่ทรัมป์ 1.0

ในวาระแรกของประธานาธิบดีที่ได้รับการเลือกตั้ง ทรัมป์ได้รับคำสั่งที่ชัดเจนในการกระตุ้นการเติบโตของ GDP ที่เป็นตัวเงิน อัตราเงินเฟ้อไม่น่ากังวลมากนัก การขาดดุลและหนี้ต่อ GDP ลดลงมาก และอัตราผลตอบแทน 10 ปีอยู่ที่ 2% เมื่อเทียบกับปี 2016 เหตุผลประการหนึ่ง หากไม่ใช่เหตุผลหลักทรัมป์ได้รับเลือกตั้งในปีนี้ด้วยความไม่พอใจกับภาวะเงินเฟ้อ

คำสั่งของทรัมป์ในครั้งนี้แตกต่างออกไป ในขณะที่ภาษีศุลกากรและการลดภาษีเป็นคำมั่นสัญญาในการหาเสียงที่น่าจะถูกนำมาใช้ ผู้มีสิทธิเลือกตั้งน่าจะไม่พอใจกับนโยบายที่ผลักดันให้ราคาสินค้าสูงขึ้นมากเกินไปหรือทำให้ราคาที่อยู่อาศัยถูกลงด้วยอัตราจำนองที่สูงขึ้น ความเป็นจริงทางการเมืองเหล่านี้อาจทำหน้าที่เป็นข้อจำกัดต่อภาษีศุลกากรและแผนการคลังของทรัมป์ แม้จะมีภัยคุกคาม เขาก็อาจส่งมอบภาษีศุลกากรน้อยลงมาก ซึ่งน่าจะช่วยบรรเทาเบี้ยประกันความเสี่ยงของหุ้นและสกุลเงินที่ไม่ใช่ของสหรัฐฯ ได้ นอกจากนี้ เขายังอาจต้องลดแผนภาษีนิติบุคคลและกระตุ้นเศรษฐกิจเพื่อให้แน่ใจว่าผลตอบแทนและอัตราจำนองของสหรัฐฯ จะไม่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วเกินไป

(iii) ความเข้มข้นของภาคส่วน

ความพิเศษของสหรัฐฯ ได้รับแรงผลักดันเป็นส่วนใหญ่จากการครอบงำในภาคส่วนเทคโนโลยี ปัจจุบัน Magnificent Seven คิดเป็นเกือบหนึ่งในสามของมูลค่าตลาดของสหรัฐฯ ซึ่งถือเป็นระดับความเข้มข้นที่น่าทึ่ง ระดับการประเมินมูลค่าในปัจจุบันสะท้อนถึงผลกำไรและยอดขายที่สูง ซึ่งเพิ่มขีดจำกัดของความประหลาดใจ ในช่วงไตรมาสที่ผ่านมา ขนาดของความประหลาดใจต่อผลกำไรของภาคเทคโนโลยีเริ่มลดลงจากระดับที่สูงมาก การประเมินมูลค่าอาจท้าทายได้หากแนวโน้มนี้ดำเนินต่อไป

ในช่วงสองปีที่ผ่านมา บริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่ได้เพิ่มการใช้จ่ายด้านทุนอย่างมากเพื่อพัฒนาโครงสร้างพื้นฐาน AI แต่มีความไม่แน่นอนมากมายว่าบริษัทเหล่านี้จะสามารถสร้างรายได้จากการลงทุนนี้อย่างจริงจังได้เมื่อใดและมากเพียงใด นักลงทุนอาจเริ่มหมดความอดทนหากมีการล่าช้าในการนำความสามารถของ AI มาใช้

นอกจากนี้ ผู้นำด้าน AI ในปัจจุบันได้รับประโยชน์จากการแข่งขันที่ต่ำซึ่งสนับสนุนอัตรากำไรที่สูงขึ้น แต่สภาพแวดล้อมนี้ไม่น่าจะคงอยู่ตลอดไป โดยเฉพาะอย่างยิ่งหากรัฐบาลกดดันด้วยการดำเนินการต่อต้านการผูกขาด ในขณะที่เราคิดว่ารัฐบาลสหรัฐฯ มุ่งเน้นไปที่การที่สหรัฐฯ ชนะการแข่งขันด้าน AI และจะไม่ทำอะไรมากเกินไปเพื่อบ่อนทำลายแชมป์ด้านเทคโนโลยีของตน แต่ความเข้มข้นมหาศาลของบริษัทเหล่านี้ทำให้ความเสี่ยงใดๆ ต่อแนวโน้มของบริษัทเหล่านี้คุ้มค่าแก่การติดตาม

การจัดสรรสินทรัพย์

ในมุมมองของเรา การคาดหวังนโยบายสนับสนุนการเติบโตของทรัมป์สามารถสนับสนุนหุ้นสหรัฐฯ ได้อย่างต่อเนื่องจนถึงปี 2025 ยิ่งไปกว่านั้น ความไม่แน่นอนของภาษีศุลกากรมีแนวโน้มที่จะจำกัดความสามารถที่หุ้นอดีตสหรัฐฯ จะทำผลงานดีกว่าที่คาดไว้ เรายังคงมีน้ำหนักเกินในตลาดทุนขนาดใหญ่ของสหรัฐฯดัชนีหุ้นขนาดเล็กและน้ำหนักเท่ากันเทียบกับยุโรป นอกจากนี้ เรายังถือดอลลาร์สหรัฐฯ เทียบกับยูโรและหยวนจีนอีกด้วย

กล่าวได้ว่า เราตระหนักดีว่าความพิเศษของสหรัฐฯ อาจขยายออกไปมากเกินไป ทำให้ตลาดเสี่ยงต่อการเปลี่ยนแปลงแม้เพียงเล็กน้อยในเรื่องราวนี้ ตามที่ได้กล่าวไปข้างต้น เรากำลังติดตามความแตกต่างของการเติบโตที่สัมพันธ์กัน นโยบายการคลังและภาษีศุลกากรที่แท้จริงของทรัมป์ และการตั้งคำถามใดๆ เกี่ยวกับเรื่องราวของ AI

โดยเฉพาะอย่างยิ่งในด้านการเติบโต มีศักยภาพที่ข้อมูลเศรษฐกิจของสหรัฐฯ จะปรับตัวลดลงอย่างเป็นธรรมชาติจนถึงปี 2025 การปรับลดอัตราดอกเบี้ยของเฟดหลายครั้งถูกกำหนดราคาออกไปแล้ว และเราได้เริ่มเพิ่มระยะเวลาในพอร์ตโฟลิโอเมื่อความเสี่ยงและผลตอบแทนดีขึ้น ทองคำยังเป็นตัวกระจายพอร์ตโฟลิโอที่มีประสิทธิภาพเพื่อความเอื้ออาทรทางการเงิน ความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ หรือปัญหาเกี่ยวกับความน่าเชื่อถือของเฟด

หากต้องการติดตามข่าวสารล่าสุดเกี่ยวกับเหตุการณ์ทางเศรษฐกิจทั้งหมดของวันนี้ โปรดไปที่ ปฏิทินเศรษฐกิจ

คำเตือนความเสี่ยงและข้อจำกัดความรับผิดชอบในการลงทุน

ตลาดมีความเสี่ยง การลงทุนจำเป็นต้องระมัดระวัง เนื้อหาของบทความนี้มีไว้สำหรับอ้างอิงเท่านั้น และไม่ได้ถือเป็นคำแนะนำในการลงทุนส่วนบุคคล และไม่ได้คำนึงถึงเป้าหมายการลงทุนพิเศษ สถานะทางการเงินหรืออื่นๆของบุคคล ลงทุนตามนั้น ต้องรับผิดชอบความเสี่ยงของคุณเอง

รายการโปรด

แชร์

ผู้อำนวยการ AIIB กล่าวว่าลอนดอนเป็น 'หนึ่งในความหวัง' ของศูนย์กลางการเงินยุโรป

Owen Li

เศรษฐกิจ

ลอนดอนเป็น “หนึ่งในความหวัง” ที่กำลังพิจารณาให้เป็นศูนย์กลางการระดมทุนและการค้าของยุโรปของธนาคารเพื่อการลงทุนโครงสร้างพื้นฐานแห่งเอเชียซึ่งมีสำนักงานใหญ่ในกรุงปักกิ่ง ตามคำกล่าวของจิน ลี่ฉุน ประธานธนาคาร ในคำปราศรัยที่จะออกอากาศใน งานฟอรั่มนักลงทุนจีน-อังกฤษครั้งที่ 3 ของ OMFIF ในลอนดอนในวันที่ 4 ธันวาคม จินได้ให้การรับรองความสามารถของลอนดอนในฐานะศูนย์กลางการเงินระหว่างประเทศ แม้จะต้องเผชิญกับความตึงเครียดจากการออกจากสหภาพยุโรป เขากล่าวว่า “ภาคบริการทางการเงินเป็นตัวแทนของความสามารถในการแข่งขันที่ยั่งยืนของสหราชอาณาจักร”

“เบร็กซิตเป็นความท้าทายสำหรับสหราชอาณาจักรในการจัดการความสัมพันธ์กับทวีปยุโรปอย่างแน่นอน” แต่จินไม่เห็น “สัญญาณ” ใดๆ ของการเคลื่อนไหวครั้งใหญ่ของสถาบันการเงินจากลอนดอน หรือ “ความเกี่ยวข้องของเบร็กซิตกับธนาคารเพื่อการพัฒนาเช่นของเราจะถูกกัดกร่อน” แม้ว่าเมืองใหญ่ๆ หลายแห่งจะพัฒนาศักยภาพด้านบริการทางการเงิน แต่ “เราไม่เห็นสัญญาณใดๆ ของการเสื่อมถอยของข้อได้เปรียบในการแข่งขันของสหราชอาณาจักรในฐานะประเทศที่มีบริการทางการเงินที่แข็งแกร่ง”

การเสริมสร้างความสัมพันธ์อังกฤษ-จีน

จิน อดีตประธานคณะกรรมการกำกับดูแลของ China Investment Corporation ซึ่งเป็นกองทุนแห่งชาติของประเทศ ดำรงตำแหน่งประธาน AIIB มาตั้งแต่ก่อตั้งในปี 2016 จินเป็นนักสากลนิยมที่มุ่งมั่นในการทำธุรกิจกับโลกแองโกล-แซกซอน และกำลังจะเริ่มต้นปีสุดท้ายของวาระที่สองเป็นระยะเวลา 5 ปี ซึ่งทำให้ธนาคารเติบโตจนมีผู้ถือหุ้น 110 ราย นำโดยจีน เขามีกำหนดจะลงจากตำแหน่งในเดือนมกราคม 2026

การจัดตั้งสำนักงานในยุโรปของธนาคารแห่งนี้อยู่ระหว่างการหารือกันมาหลายปีแล้ว โดยมีแฟรงก์เฟิร์ตและปารีสอยู่ในกระบวนการพิจารณาเช่นกัน ในฐานะส่วนหนึ่งของการ กระชับความสัมพันธ์ระหว่างอังกฤษและจีน ภายใต้รัฐบาลพรรคแรงงานที่เข้ารับตำแหน่งเมื่อเดือนกรกฎาคม จินได้หารือกับเรเชล รีฟส์ รัฐมนตรีคลังของอังกฤษเมื่อสองเดือนที่แล้วเกี่ยวกับการจัดตั้งสำนักงานในลอนดอน ยังไม่มีการตัดสินใจใดๆ “ผลลัพธ์สุดท้ายขึ้นอยู่กับการเจรจากับเมืองของผู้สมัครที่แข่งขันกัน” จินกล่าว

ธนาคาร AIIB และธนาคารพัฒนาระหว่างประเทศอีกแห่งที่มีฐานอยู่ในจีน คือ ธนาคารพัฒนาแห่งใหม่ มักถูกมองว่าเป็นผู้ท้าชิงระบบเบรตตันวูดส์ที่นำโดยสหรัฐอเมริกาและสถาบันต่าง ๆ ของระบบดังกล่าว กองทุนการเงินระหว่างประเทศและธนาคารโลกก่อตั้งขึ้นจากการประชุมระหว่างประเทศที่จัดขึ้นในปี 1944 ในรัฐนิวแฮมป์เชียร์ นักวิชาการชาวจีนชอบที่จะจำไว้ว่าจีนภายใต้รัฐบาลชาตินิยม ส่งผู้แทนจำนวนมากที่สุดเป็นอันดับสาม (รองจากสหรัฐอเมริกาและสหราชอาณาจักร) ไปร่วมการประชุมดังกล่าว

ตลาดเกิดใหม่กำลังก้าวขึ้นมาเป็นที่สนใจ

ในการกล่าวสุนทรพจน์ต่อการประชุม OMFIF จินยกย่องสถาบันเบรตตันวูดส์ที่ยึดมั่นในจิตวิญญาณพหุภาคีระยะยาว “ความร่วมมือที่เป็นสถาบันในระดับโลกเพื่อส่งเสริมสันติภาพและความเจริญรุ่งเรือง” ยังคงมีอิทธิพลแม้ว่าจะมี “การเปลี่ยนแปลงครั้งใหญ่ตั้งแต่สิ้นสุดสงครามโลกครั้งที่สอง”

“การเจรจาระบบเบรตตันวูดส์เป็นละครที่อังกฤษและสหรัฐฯ เป็นผู้ดำเนินรายการ” ประเทศอื่นๆ เป็น “สมาชิกรัฐสภาฝ่ายหลังและมีบทบาทน้อยมาก” แต่ตอนนี้ จินกล่าวว่า จีนและประเทศกำลังพัฒนาอื่นๆ กำลังก้าวขึ้นมาเป็นแกนนำ “เศรษฐกิจตลาดเกิดใหม่กำลังแบกรับน้ำหนักในเศรษฐกิจโลกมากขึ้นแล้ว และสมาชิกรัฐสภาฝ่ายหลังกำลังก้าวขึ้นมานั่งแถวหน้า นี่ไม่ใช่เรื่องสบายใจ แต่ประชาชนจะต้องเผชิญกับความจริง และทั้งสองฝ่ายต้องมีจุดยืนที่สร้างสรรค์ในการจัดการกระบวนการนี้”

จินยกย่องบทบาทของสหราชอาณาจักรและประเทศพัฒนาแล้วอื่นๆ ในการช่วยจัดตั้งและเติบโตของ AIIB "บทบาทของสหราชอาณาจักรนั้นน่าทึ่งมาก หลังจากที่สหราชอาณาจักรประกาศเจตนารมณ์ที่จะเข้าร่วมในการเจรจาข้อตกลง ประเทศอื่นๆ ในยุโรปก็ทำตามด้วย ในเวลานั้น ฉันพูดไปว่า อีกครั้งหนึ่ง จีนมองเห็นมหาอำนาจของสหราชอาณาจักร อำนาจของประเทศไม่ได้หมายถึงแค่พลังทางเศรษฐกิจเท่านั้น แต่เป็นอำนาจอ่อน อำนาจอ่อนคือบทบาทนำในการส่งเสริมความคิดริเริ่มที่คาดว่าจะเป็นประโยชน์ต่อสมาชิกในชุมชนระหว่างประเทศอย่างกว้างขวาง"

เมื่อหันมาดูความสัมพันธ์โดยทั่วไประหว่างอังกฤษและจีน จินได้ยอมรับถึงแหล่งที่มาของ 'ความซับซ้อน ความขัดแย้ง และความสับสน' ในความสัมพันธ์ทวิภาคี "นี่ไม่ใช่สิ่งที่มองข้ามไปได้ ส่วนที่ยากนั้นทุกคนสามารถมองเห็นได้ แต่การมองแต่ด้านดีก็เป็นเรื่องที่สมเหตุสมผล ไม่ใช่แค่ด้านลบ เมื่อความสนใจมุ่งเน้นไปที่พื้นที่ของความร่วมมือ การระบุขอบเขตอันกว้างใหญ่ก็ไม่ใช่เรื่องยาก"

ที่มา : เดวิด มาร์ช

คำเตือนความเสี่ยงและข้อจำกัดความรับผิดชอบในการลงทุน

รายการโปรด

แชร์

มุมมอง FX: AUD และ NZD: ความสงบก่อนเกิดพายุ

เศรษฐกิจ

ฟอเร็กซ์

RBNZ ลดอัตราดอกเบี้ย 50bp ในเดือนพฤศจิกายน ตามที่คาดกันอย่างกว้างขวาง

เมื่อวันที่ 27 พฤศจิกายน ธนาคารกลางนิวซีแลนด์ (RBNZ) ได้ปรับลดอัตราดอกเบี้ยลง 50bp เหลือ 4.25% ตามการคาดการณ์ของตลาด ซึ่งถือเป็นการปรับลดอัตราดอกเบี้ยเป็นครั้งที่สามติดต่อกัน โดยได้ปรับลดอัตราดอกเบี้ยลงเหลือ 125bp นับตั้งแต่เดือนสิงหาคม RBNZ สนับสนุนแนวคิดการฟื้นตัวของกิจกรรมทางเศรษฐกิจในปี 2025 ขณะที่คาดการณ์ว่าอัตราเงินเฟ้อจะอยู่ที่ 2.4% (เพิ่มขึ้น 0.1%) ในไตรมาสที่ 4 ปี 2025 และ 2.1% (เพิ่มขึ้น 0.1%) ในไตรมาสที่ 4 ปี 2026 แต่ยังคงอยู่ในกรอบเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อของ RBNZ ที่ 1% ถึง 3% (แผนภูมิที่ 1)

การปรับลดอัตราดอกเบี้ยของ RBNZ อาจเกิดขึ้นอีกในปี 2568

ที่น่าสังเกตก็คือ Adrian Orr ผู้ว่าการธนาคารกลางนิวซีแลนด์ (RBNZ) ได้ให้คำแนะนำที่ชัดเจนเกี่ยวกับการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 50bp ในเดือนกุมภาพันธ์ 2025หากเศรษฐกิจพัฒนาตามที่คาดไว้ นอกจากนี้ ธนาคารกลางนิวซีแลนด์ยังได้ปรับลดการคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยในช่วงสิ้นปี 2025 ลงเหลือ 3.55% (จากการคาดการณ์ในเดือนสิงหาคมที่ 3.85%) แม้ว่าจะสูงกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ที่ 3.30% นักเศรษฐศาสตร์ของเรามองว่าธนาคารกลางนิวซีแลนด์จะปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติมจนถึงปี 2025 โดยจะปรับอัตราดอกเบี้ยเป็น 3.25% ภายในสิ้นปี 2025 NZD พุ่งขึ้น 1% เมื่อเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ และ 0.7% เมื่อเทียบกับ AUD หลังจากการประกาศดังกล่าว (Bloomberg, 28 พฤศจิกายน 2024)

RBA มีแนวโน้มที่จะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ในเดือนธันวาคม โดยการปรับลดครั้งแรกจะเกิดขึ้นในไตรมาสที่ 2 ปี 2568

นอกเหนือจากปฏิกิริยาตอบสนองฉับพลันแล้ว AUD-NZD ยังมีแนวโน้มที่จะเผชิญกับแรงกดดันขาลง ท่ามกลางพลวัตของเงื่อนไขการค้าที่สัมพันธ์กัน จากมุมมองของความแตกต่างของอัตรา ความแตกต่างในนโยบายการเงินยังคงชัดเจนระหว่างธนาคารกลางทั้งสองแห่ง แต่ เราเห็นว่าช่องว่างจำกัดสำหรับความแตกต่างในการกำหนดราคาตลาดที่จะขยายออกไป (แผนภูมิที่ 2) ทั้งตลาดและนักเศรษฐศาสตร์ของเราต่างคาดหวังว่าธนาคารกลางออสเตรเลีย (RBA) จะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ที่ 4.35% ในการประชุมวันที่ 10 ธันวาคม ตลาดและนักเศรษฐศาสตร์ของเรามองว่า RBA จะเริ่มรอบการปรับลดอัตราดอกเบี้ยในไตรมาสที่ 2 ปี 2025 แต่นักเศรษฐศาสตร์ของเรายังมองว่ามีโอกาส 25% ที่ RBA จะไม่ปรับลดเลยในปี 2025

ทั้ง AUD และ NZD มีแนวโน้มที่จะเผชิญกับแรงกดดันภายนอกในปี 2568

ในปี 2025 เรามองว่า AUD และ NZD น่าจะอ่อนค่าลงเมื่อเทียบกับ USD ท่ามกลางปัจจัยภายนอกเช่น อัตราดอกเบี้ยปลายทางของสหรัฐฯ ที่สูงขึ้น ปัญหาภาษีศุลกากรที่อาจเกิดขึ้น และกระแสเงินไหลออกจากพอร์ตโฟลิโอ การสนับสนุนนโยบายการเงินที่เข้มแข็งยิ่งขึ้นจากจีนอาจช่วยได้ แต่ผลกระทบที่ตามมาอาจจำกัดอยู่ในช่องทางอุปสงค์ของสินค้าโภคภัณฑ์ ในแง่ของโครงสร้าง ความสำคัญของจีนที่มีต่อ AUD อาจลดลง

คำเตือนความเสี่ยงและข้อจำกัดความรับผิดชอบในการลงทุน

รายการโปรด

แชร์

ปีข้างหน้า – ปี 2025 ดอลลาร์สหรัฐและเยนญี่ปุ่นจะเป็นอย่างไร?

เศรษฐกิจ

ฟอเร็กซ์

ธนาคารกลาง

'การค้าของทรัมป์' เสริมความแข็งแกร่งให้กับดอลลาร์

ในที่สุดธนาคารกลางสหรัฐฯ ก็ลดอัตราดอกเบี้ยในเดือนกันยายน แต่ดอลลาร์สหรัฐไม่ได้ลดลงเลย แต่กลับพุ่งสูงขึ้นอีกครั้ง เนื่องจากผู้กำหนดนโยบายได้ดับความหวังในการผ่อนปรนนโยบายที่เข้มงวดลง เมื่อเราเข้าสู่ปี 2025 เราไม่สามารถปฏิเสธได้ว่าดอลลาร์เป็นสกุลเงินที่มีอำนาจเหนือกว่า เงินดอลลาร์สหรัฐฯ ไม่ได้มีเพียงแต่เศรษฐกิจสหรัฐฯ ที่เข้มแข็งและแรงกดดันด้านราคาที่ต่อเนื่องเท่านั้นที่หนุนดอลลาร์ แต่ยังรวมถึงความคาดหวังที่ว่ารัฐบาลทรัมป์ชุดใหม่จะออกนโยบายที่จะกระตุ้นการเติบโตและอัตราเงินเฟ้อต่อไปอีกด้วย

โดนัลด์ ชัยชนะครั้งประวัติศาสตร์ของทรัมป์ในการเลือกตั้งประธานาธิบดีในปี 2024 กำลังจะกลายเป็นเรื่องราวสำคัญสำหรับตลาดการเงินในปี 2025 แต่ในขณะที่ดอลลาร์และสินทรัพย์ เช่น หุ้นสหรัฐและสกุลเงินดิจิทัลสนับสนุนโอกาสที่รัฐสภาจะได้รับการควบคุมโดยพรรครีพับลิกัน การกลับมาสู่ทำเนียบขาวของทรัมป์ไม่ได้รับการเฉลิมฉลองจากทุกคน

หากไม่นับความเสี่ยงต่อประเทศต่างๆ ที่อาจได้รับผลกระทบจากการโจมตีทางการค้าของทรัมป์ คำมั่นสัญญาในการเลือกตั้งของเขาซึ่งถือว่าทำให้เกิดภาวะเงินเฟ้อ อาจสร้างความปวดหัวให้กับเฟดได้อย่างมาก ความคาดหวังว่าการลดหย่อนภาษีครั้งใหญ่และการขึ้นภาษีศุลกากรจะกระตุ้นเงินเฟ้อได้ผลักดันให้ผลตอบแทนพันธบัตรกระทรวงการคลังพุ่งสูงสุดในรอบหลายเดือน ส่งผลให้ค่าเงินดอลลาร์พุ่งสูงขึ้น

นโยบายของทรัมป์จะเงินเฟ้อขนาดไหน

คำถามสำหรับแนวโน้มในปี 2568 คือ พรรครีพับลิกันจะสามารถผลักดันวาระภาษีของตนได้เร็วแค่ไหน และทรัมป์จะเต็มใจขึ้นภาษีศุลกากรมากขึ้นเพียงใด เมื่อเริ่มเจรจาการค้ากับพันธมิตรทางการค้ารายใหญ่ของอเมริกา เช่น สหภาพยุโรป เม็กซิโก และจีน

แต่ไม่ใช่แค่เรื่องของจังหวะเวลาเท่านั้น ด้วยงบประมาณขาดดุลที่มากกว่า 6% ของ GDP และหนี้สาธารณะที่พุ่งสูงขึ้น พรรครีพับลิกันสามารถลดการใช้จ่ายเพื่อจ่ายภาษีที่ลดหย่อนได้ ซึ่งจะช่วยชดเชยการกระตุ้นเศรษฐกิจจากภาษีที่ลดลงได้บางส่วน

เมื่อพูดถึงภาษีศุลกากร ยังไม่ชัดเจนว่ารัฐบาลทรัมป์ชุดใหม่จะไปได้ไกลแค่ไหนในการเพิ่มภาษีนำเข้า โดยเฉพาะสินค้าจากจีน ซึ่งอาจสูงถึง 60% ทรัมป์มีแนวโน้มที่จะใช้การขู่ขวัญเป็นกลยุทธ์ในการเจรจา

ดังนั้นสำหรับดอลลาร์นั้น ขึ้นอยู่กับว่าได้กำหนดราคาไว้แล้วเท่าใด และนักลงทุนจะต้องคำนึงถึงเท่าใด สัญญาณใดๆ ที่บ่งชี้ว่าคำมั่นสัญญาของทรัมป์ในการเลือกตั้งจะถูกทำให้เจือจางลงนั้นมีแนวโน้มว่าจะส่งผลลบต่อดอลลาร์สหรัฐในปี 2025 ในทำนองเดียวกัน หากมีการล่าช้าใดๆ โดยสมาชิกรัฐสภาที่ได้รับการเลือกตั้งใหม่ในการเตรียมการและตกลงตามวาระการประชุมของทรัมป์ การที่ดอลลาร์อ่อนค่าลงก็เป็นไปได้สูง

อย่างไรก็ตาม หากพรรครีพับลิกันดำเนินการอย่างรวดเร็วด้วยการลดภาษี และทรัมป์แสดงให้เห็นว่าเขาไม่เต็มใจที่จะประนีประนอมในเรื่องการค้า ดอลลาร์จะอยู่ในตำแหน่งที่ดีในการไต่ระดับไปสู่ระดับสูงสุดในปี 2022 เมื่อเฟดปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างก้าวร้าว

ปัญหาเงินเฟ้อของเฟด

แม้ว่าวันแห่งการเข้มงวดของเฟดจะสิ้นสุดลงแล้ว และต้นทุนการกู้ยืมกำลังลดลง แต่การต่อสู้กับเงินเฟ้อยังไม่จบสิ้น และผู้กำหนดนโยบายก็ระมัดระวังที่จะลดอัตราดอกเบี้ยเร็วเกินไป ท่าทีที่แข็งกร้าวอย่างไม่คาดคิดของเฟดกำลังเน้นย้ำถึงมุมมองขาขึ้นของดอลลาร์ ข้อกังวลหลักคืออัตราเงินเฟ้อดูเหมือนจะอยู่ที่ใกล้ 2.5% แทนที่จะเป็นเป้าหมาย 2.0% ของเฟด

หากเป็นกรณีนี้ แม้แต่ก่อนที่ทรัมป์จะเข้ารับตำแหน่ง ก็มีความเสี่ยงจริง ๆ ที่เฟดจะไม่สามารถลดอัตราดอกเบี้ยได้หลายครั้งในปี 2025 ในขณะที่ไม่สามารถตัดการขึ้นอัตราดอกเบี้ยออกไปได้อย่างสิ้นเชิง

ความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์

หากมองข้ามการเมืองในประเทศและนโยบายของเฟด ความเสี่ยงต่อเงินเฟ้อจะเอียงไปทางบวกบ้าง หากในระหว่างนี้ไม่มีผลกระทบจากนิวเคลียร์ ประธานาธิบดีทรัมป์อาจผลักดันข้อตกลงหยุดยิงระหว่างยูเครนและรัสเซีย อย่างไรก็ตาม ทรัมป์มีแนวโน้มที่จะใช้จุดยืนที่แข็งกร้าวมากขึ้นกับอิหร่าน ซึ่งเสี่ยงที่จะก่อให้เกิดความขัดแย้งในตะวันออกกลาง โดยเฉพาะอย่างยิ่งหากเกี่ยวข้องกับการคว่ำบาตรน้ำมันอิหร่านที่เข้มงวดยิ่งขึ้น หรืออนุญาตให้อิสราเอลโจมตีโรงงานน้ำมันของอิหร่าน

ราคาน้ำมันที่พุ่งสูงขึ้นอีกครั้งไม่ใช่สิ่งที่เฟดต้องการเมื่อยังคงดิ้นรนเพื่อควบคุมเงินเฟ้อ เนื่องจากเป็นสกุลเงินสำรองของโลก ดอลลาร์จึงมีโอกาสได้รับผลประโยชน์โดยตรงจากเหตุการณ์การหลีกเลี่ยงความเสี่ยง

สรุปแล้ว แม้จะไม่มีอะไรมากในอนาคตที่จะสามารถกระตุ้นให้เกิดการเทขายดอลลาร์จำนวนมากได้ความสามารถในการเดินหน้าต่อไปในระดับที่สูงขึ้นนั้นขึ้นอยู่กับขนาดที่แท้จริงของการลดหย่อนภาษีและการเพิ่มภาษีของทรัมป์ที่ในที่สุดจะได้รับการอนุมัติ

การขึ้นๆ ลงๆ ของค่าเงินเยน

แล้วทั้งหมดนี้ส่งผลต่อค่าเงินเยนอย่างไร สกุลเงินของญี่ปุ่นฟื้นตัวอย่างมากในช่วงฤดูร้อนจากระดับที่เห็นครั้งสุดท้ายในปี 1986 การกลับตัวเป็นขาขึ้นนั้นขับเคลื่อนโดยการผสมผสานระหว่างการเปลี่ยนแปลงนโยบายของธนาคารกลางญี่ปุ่นและเฟด รวมถึงการแทรกแซงโดยตรงในตลาดสกุลเงินโดยเจ้าหน้าที่ญี่ปุ่น

อย่างไรก็ตาม ความประหลาดใจในเชิงรุกของธนาคารกลางญี่ปุ่นในไม่ช้าก็กลายเป็นความระมัดระวัง และความไม่แน่นอนเกี่ยวกับอัตราการขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเวลาต่อมาได้ส่งผลกระทบต่อเงินเยน แต่ไม่ได้หมายความว่าเงินเยนจะไม่สามารถฟื้นคืนสถานะขาขึ้นได้ในปี 2568

BoJ เฝ้าจับตาดูค่าจ้าง

แม้ว่าอัตราเงินเฟ้อในญี่ปุ่นจะลดลงเหลือประมาณ 2.0% แต่ผู้กำหนดนโยบายมองเห็นความเสี่ยงด้านบวกต่อแนวโน้มจากแรงกดดันด้านค่าจ้าง ตลอดจนต้นทุนการนำเข้าที่สูงขึ้นจากเงินเยนที่อ่อนค่าลงและราคาสินค้าโภคภัณฑ์ที่เพิ่มขึ้น ธนาคารกลางญี่ปุ่นมีความหวังว่าการเจรจาเรื่องค่าจ้างในช่วงฤดูใบไม้ผลิของปีหน้าจะนำไปสู่ข้อตกลงค่าจ้างที่เข้มแข็งอีกครั้งหนึ่ง

สหภาพแรงงานที่ใหญ่ที่สุดของประเทศมีเป้าหมายที่จะเพิ่มค่าจ้างอย่างน้อย 5.0% ผลลัพธ์ดังกล่าวอาจเปิดทางให้ BoJ ขึ้นอัตราดอกเบี้ยเป็น 1.0% ภายในสิ้นปี 2568

อัตราผลตอบแทนส่วนต่างมีความสำคัญ

อย่างไรก็ตาม แม้ว่าต้นทุนการกู้ยืมจะเพิ่มขึ้นเป็น 1.0% หรือสูงกว่านั้น อัตราผลตอบแทนส่วนต่างกับของสหรัฐฯ อาจไม่แคบลงมากนัก หากเฟดพบว่าตนเองมีข้อจำกัดมาก มีโอกาสปรับลดอัตราดอกเบี้ย ดังนั้น แม้ว่าธนาคารกลางญี่ปุ่นอาจทำให้ผู้ลงทุนบางส่วนตั้งตัวไม่ทันด้วยความมุ่งมั่นที่จะทำให้การดำเนินนโยบายการเงินเป็นปกติ แต่การฟื้นตัวของเงินเยนจะขึ้นอยู่กับนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐและนโยบายในประเทศในระดับเดียวกัน

อย่างไรก็ตาม ความไม่แน่นอนยังคงปกคลุมแนวโน้มเศรษฐกิจโลกเนื่องมาจากความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ที่เพิ่มสูงขึ้นและการกลับมาของทรัมป์ที่ทำเนียบขาว กระแสเงินที่ปลอดภัยอาจเป็นผู้ช่วยชีวิตเงินเยนในปี 2568 ได้เช่นกัน

การกลับตัวเป็นขาขึ้นนั้นได้รับแรงผลักดันจากการผสมผสานการเปลี่ยนนโยบายของธนาคารกลางญี่ปุ่นและเฟด รวมถึงการแทรกแซงโดยตรงในตลาดสกุลเงินโดยเจ้าหน้าที่ญี่ปุ่น

BoJ เฝ้าจับตาดูค่าจ้าง

อัตราผลตอบแทนส่วนต่างมีความสำคัญ

BoJ เฝ้าจับตาดูค่าจ้าง

อัตราผลตอบแทนส่วนต่างมีความสำคัญ

ความไม่มั่นใจของธนาคารกลางญี่ปุ่นที่ออกมาค่อนข้างเข้มงวดได้กลายมาเป็นความระมัดระวังและความไม่แน่นอนเกี่ยวกับอัตราการขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเวลาต่อมาได้ส่งผลกระทบต่อเงินเยน แต่ก็ไม่ได้หมายความว่าเงินเยนจะไม่สามารถฟื้นคืนสถานะขาขึ้นได้ในปี 2568

BoJ ให้ความสำคัญกับค่าจ้างเป็นพิเศษ

แม้ว่าอัตราเงินเฟ้อในญี่ปุ่นจะลดลงเหลือประมาณ 2.0% แต่ผู้กำหนดนโยบายมองเห็นความเสี่ยงด้านบวกต่อแนวโน้มดังกล่าวจากแรงกดดันด้านค่าจ้าง ตลอดจนต้นทุนการนำเข้าที่สูงขึ้นจากเงินเยนที่อ่อนค่าลงและราคาสินค้าโภคภัณฑ์ที่เพิ่มขึ้น BoJ หวังว่าการเจรจาเรื่องค่าจ้างในฤดูใบไม้ผลิของปีหน้าจะนำไปสู่ข้อตกลงด้านค่าจ้างที่แข็งแกร่งอีกครั้ง

อัตราผลตอบแทนส่วนต่างมีความสำคัญ

BoJ ให้ความสำคัญกับค่าจ้างเป็นพิเศษ

อัตราผลตอบแทนส่วนต่างมีความสำคัญ

ความแตกต่างของผลตอบแทนกับสหรัฐฯ อาจไม่แคบลงมากนักหากเฟดพบว่าตนเองมีขอบเขตจำกัดมากในการปรับลดอัตราดอกเบี้ย ดังนั้น แม้ว่าธนาคารกลางญี่ปุ่นอาจทำให้ผู้ลงทุนบางส่วนตั้งตัวไม่ติดใจกับความมุ่งมั่นในการทำให้การดำเนินนโยบายการเงินเป็นปกติ แต่การฟื้นตัวของเงินเยนจะขึ้นอยู่กับนโยบายของเฟดและนโยบายในประเทศมากพอๆ กัน

คำเตือนความเสี่ยงและข้อจำกัดความรับผิดชอบในการลงทุน

รายการโปรด

แชร์

การเติบโตของการส่งออกบริการ: เส้นทางใหม่สำหรับการเติบโต

เศรษฐกิจ

เส้นทางการพัฒนาแบบดั้งเดิมในศตวรรษที่ 20 เกี่ยวข้องกับการเติบโตที่นำโดยการผลิตและการเปลี่ยนจากเกษตรกรรมไปสู่การผลิต อย่างไรก็ตาม ในช่วงหลายทศวรรษที่ผ่านมา ส่วนแบ่งของการผลิตในมูลค่าเพิ่มลดลงในเศรษฐกิจเกิดใหม่ส่วนใหญ่ โดยเฉพาะในยุโรปตะวันออกและเอเชียกลาง ซึ่งสะท้อนทั้งแรงกดดันการแข่งขันระดับโลกและแนวโน้มการลดการใช้อุตสาหกรรมก่อนกำหนด (Nayyar et al. 2023) เมื่อจีนคิดเป็น 35% ของการผลิตทั่วโลกในปี 2020 (เพิ่มขึ้นจาก 5% ในปี 1995) ผู้มาใหม่ต้องเผชิญกับการแข่งขันที่รุนแรงในการจัดตั้งฐานการผลิต (Baldwin 2024a)

ในเวลาเดียวกัน การเพิ่มขึ้นของเทคโนโลยีดิจิทัล โครงสร้างพื้นฐานที่ได้รับการปรับปรุง และอุปสรรคด้านนโยบายที่น้อยลง ทำให้บริการต่างๆ สามารถซื้อขายข้ามพรมแดนได้มากขึ้น โดยต้นทุนการค้าบริการลดลง 9% ระหว่างปี 2000 ถึง 2017 (WTO 2019) ในด้านบริการ บริการที่ซื้อขายได้ผ่านระบบดิจิทัล โดยเฉพาะบริการที่สร้างนวัตกรรมระดับโลก เช่น บริการเทคโนโลยีสารสนเทศและการสื่อสาร (ICT) บริการทางการเงิน บริการประกันภัย บริการเฉพาะทาง และบริการทางวิทยาศาสตร์และเทคนิค มีศักยภาพในการเติบโตสูง (Baldwin, 2024b) ในงานล่าสุด (EBRD 2024) เราได้บันทึกการเปลี่ยนแปลงไปสู่ภาคบริการ และหารือเกี่ยวกับนโยบายต่างๆ เพื่อสนับสนุนการเปลี่ยนแปลงไปสู่บริการที่มีมูลค่าเพิ่มสูง

การเติบโตที่นำโดยการส่งออกภาคการผลิตยังคงมีความเป็นไปได้หรือไม่?

แม้ว่าข้อมูลจะบ่งชี้ว่าการเติบโตมักยังคงนำโดยการส่งออก แต่ปัจจุบันมีแนวโน้มว่าการเติบโตจะขับเคลื่อนโดยการส่งออกบริการมากกว่า (รูปที่ 1) การวิเคราะห์ของเราแสดงให้เห็นว่านับตั้งแต่ปี 2551 เศรษฐกิจ EBRD ในสหภาพยุโรปได้เปลี่ยนไปสู่การเติบโตที่นำโดยภาคบริการมากขึ้นเรื่อยๆ และในเศรษฐกิจอื่นๆ ของ EBRD จำนวนมาก การเติบโตมีแนวโน้มน้อยลงที่จะนำโดยการส่งออกการผลิต ในเศรษฐกิจตลาดเกิดใหม่อื่นๆ การเติบโตมีแนวโน้มเกือบเท่าๆ กันที่การส่งออกบริการจะเป็นผู้นำเมื่อเทียบกับเศรษฐกิจที่ไม่ได้นำโดยการส่งออก

การเปลี่ยนแปลงไปสู่การเติบโตที่นำโดยบริการนี้เกิดขึ้นได้จากเทคโนโลยีดิจิทัลที่ทำให้บริการสามารถจัดเก็บ เข้ารหัส และถ่ายโอนได้มากขึ้น ช่วยลดความจำเป็นที่ผู้ผลิตและผู้บริโภคจะต้องอยู่ใกล้กันในเวลาที่จัดส่ง ตลอดจนปรับปรุงการเชื่อมโยงกับภาคส่วนอื่นๆ โดยเฉพาะบริการนวัตกรรมระดับโลกสามารถซื้อขายได้ในระดับนานาชาติผ่านการจัดส่งข้ามพรมแดนทางไกล โดยส่วนใหญ่แล้วจะมีการจ้างแรงงานที่มีทักษะ และมีความเชื่อมโยงอย่างแข็งแกร่งกับภาคส่วนอื่นๆ ในประเทศ แม้ว่าโดยทั่วไปแล้วบริการเหล่านี้จะยังไม่คิดเป็นมูลค่าเพิ่มสูงสุดในภาคบริการในยุโรปที่กำลังพัฒนา แต่เศรษฐกิจหลายแห่งก็ได้วางตำแหน่งตัวเองเป็นผู้ส่งออกบริการคอมพิวเตอร์และข้อมูลรายใหญ่ เอสโตเนีย ยูเครน เซอร์เบีย อาร์เมเนีย มาซิโดเนียเหนือ และมอลโดวา อยู่ในกลุ่มผู้ส่งออกบริการคอมพิวเตอร์ 10 อันดับแรกของโลกเมื่อเทียบกับ GDP ในปี 2022 ร่วมกับศูนย์กลางเทคโนโลยีที่จัดตั้งขึ้นอย่างอิสราเอลและอินเดีย ประเทศเหล่านี้ได้ใช้ประโยชน์จากระบบการศึกษาด้านเทคนิคที่แข็งแกร่ง ซึ่งเป็นมรดกตกทอดจากอดีตที่เป็นคอมมิวนิสต์ เพื่อพัฒนาข้อได้เปรียบในการแข่งขันในบริการไอที

The Rise of Services Exports: New Pathways for Growth_1

จำเป็นต้องมีธรรมาภิบาลที่เข้มแข็งและทุนมนุษย์จำนวนมากเพื่อการเติบโตที่นำโดยการส่งออกบริการ

ไม่ใช่ทุกประเทศที่อยู่ในตำแหน่งที่ดีเท่าเทียมกันในการแสวงหาการเติบโตที่นำโดยภาคบริการ เศรษฐกิจที่มีธรรมาภิบาลที่แข็งแกร่งกว่า แรงงานที่มีการศึกษาสูงกว่า และภาคบริการที่มีการเปิดเสรีมากขึ้นจะสามารถประสบความสำเร็จในการส่งออกบริการที่มีมูลค่าสูงได้ดีกว่า (รูปที่ 2) แม้ว่าประเทศสมาชิกสหภาพยุโรปจำนวนมากจะมีทั้งทุนมนุษย์และศักยภาพของสถาบันที่จำเป็น แต่เศรษฐกิจอื่นๆ ก็เผชิญกับความท้าทายที่แตกต่างกันไป ประเทศต่างๆ เช่น จอร์แดน คาซัคสถาน มอลโดวา เซอร์เบีย และยูเครน อาจได้รับประโยชน์จากการปรับปรุงสภาพแวดล้อมด้านกฎระเบียบของตน ในขณะที่อียิปต์ โมร็อกโก ตูนิเซีย และตุรกีเผชิญกับความท้าทายสองประการ นั่นคือ พวกเขาต้องปรับปรุงฐานทักษะและกรอบสถาบันของตนเพื่อใช้ประโยชน์จากโอกาสในการส่งออกบริการอย่างเต็มที่

The Rise of Services Exports: New Pathways for Growth_2

การบริการมีความสำคัญเพิ่มมากขึ้นในการผลิตเอง

ในเศรษฐกิจขั้นสูงของยุโรป อาชีพที่เกี่ยวข้องกับบริการคิดเป็น 55% ของอาชีพทั้งหมดในภาคการผลิตในปี 2019 เพิ่มขึ้นจากประมาณ 45% ในปี 2000 การ "ให้บริการ" ในภาคการผลิตนี้สะท้อนให้เห็นถึงความสำคัญที่เพิ่มมากขึ้นของกิจกรรมก่อนและหลังการผลิต เช่น การพัฒนาผลิตภัณฑ์ การออกแบบ การตลาด และบริการหลังการขาย ฮังการี ซึ่งการมีส่วนร่วมในห่วงโซ่มูลค่าโลก (GVC) คิดเป็น 62% ของการส่งออกทั้งหมด ถือเป็นกรณีศึกษาเชิงลึก (Bisztray et al. 2024)

ระหว่างปี 2008 ถึง 2019 สัดส่วนของการส่งออกสินค้าพร้อมบริการจากบริษัทเดียวกันเติบโตขึ้น 20 เปอร์เซ็นต์ การเติบโตนี้ขับเคลื่อนโดยผู้ผลิตที่เป็นของต่างชาติเป็นหลัก โดยผู้ค้าสินค้าและบริการแบบสองทางคิดเป็น 17.5 เปอร์เซ็นต์ของบริษัทที่เป็นของต่างชาติ เทียบกับเพียง 0.7 เปอร์เซ็นต์ของบริษัทในประเทศในปี 2019 (รูปที่ 3) บริษัทเหล่านี้มักรวมผลิตภัณฑ์ที่ผลิตขึ้นเข้ากับบริการเสริม เช่น วิศวกรรมหรือการบำรุงรักษา ซึ่งอาจช่วยให้เพิ่มมูลค่าได้ นอกจากนี้ ข้อมูลยังแสดงให้เห็นการรวมกลุ่มที่สำคัญของบริษัทส่งออกบริการในเขตเมืองที่มีฐานทักษะที่แข็งแกร่ง โดยเฉพาะบูดาเปสต์ ซึ่งมีศูนย์วิจัยและพัฒนาจำนวนมากและสิ่งอำนวยความสะดวกด้านบริการที่ใช้ร่วมกันสำหรับบริษัทข้ามชาติ เช่น Deutsche Telekom, IBM และ Thyssenkrupp

The Rise of Services Exports: New Pathways for Growth_3

เราจะส่งเสริมการเปลี่ยนแปลงไปสู่การบริการที่มีประสิทธิผลได้อย่างไร

แนวทางนโยบายที่ไม่เข้มงวดซึ่งใช้ได้ผลในการเปลี่ยนจากภาคเกษตรกรรมไปสู่ภาคการผลิต (ซึ่งไม่มีการลงทุนอย่างมีนัยสำคัญในทักษะของคนงานหรือการปรับปรุงกรอบการกำกับดูแลและกฎระเบียบในวงกว้าง) จะไม่ได้ผลดีนักในปัจจุบัน ระบบอัตโนมัติได้ลดประโยชน์ของการมีแรงงานไร้ทักษะราคาถูกจำนวนมากลง ขณะที่นวัตกรรมในภาคการผลิตกำลังเพิ่มความต้องการทักษะเฉพาะ (Rodrik และ Sandhu 2024) ยิ่งไปกว่านั้น บริการนวัตกรระดับโลก เช่น บริการ ICT และการเอาท์ซอร์สกระบวนการทางธุรกิจ จำเป็นต้องมีแรงงานที่มีทักษะ การลงทุนในทุนทางกายภาพ เทคโนโลยีและนวัตกรรม ตลอดจนโครงสร้างพื้นฐานที่แข็งแกร่ง สถาบันเศรษฐกิจที่แข็งแกร่ง และสภาพแวดล้อมทางธุรกิจที่เอื้ออำนวย (Atolia et al. 2020)

การเปิดเสรีการค้าบริการอาจช่วยให้เศรษฐกิจสามารถกำหนดเป้าหมายผลที่ได้มาง่ายในแง่ของการอำนวยความสะดวกในการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างไปสู่บริการที่มีมูลค่าเพิ่มสูงขึ้น การวิเคราะห์ของเราแสดงให้เห็นว่าแม้ว่าการเข้าถึงตลาดจะมีความสำคัญสำหรับการส่งออกบริการ แต่การเปิดเสรีตลาดบริการของคุณเองมีผลกระทบมากกว่าการลดอุปสรรคทางการค้าในประเทศปลายทาง การประมาณการแรงโน้มถ่วงชี้ให้เห็นว่าการลดข้อจำกัดในประเทศเกี่ยวกับการค้าบริการอาจส่งเสริมการส่งออกบริการได้ประมาณ 9% สำหรับบริการดิจิทัลโดยเฉพาะ ผลกระทบอาจรุนแรงยิ่งขึ้น โดยการผ่อนปรนข้อจำกัดการค้าดิจิทัลที่เกี่ยวข้องกับการเพิ่มขึ้นของการส่งออกบริการสูงถึง 20% การนำกรอบการกำกับดูแลที่ชัดเจนและโปร่งใสมาใช้ เช่น กฎหมายคุ้มครองข้อมูลที่เทียบเท่า GDPR สามารถอำนวยความสะดวกในการค้าบริการข้ามพรมแดนได้เช่นกันโดยการปรับมาตรฐานให้สอดคล้องกันและลดต้นทุนการปฏิบัติตามกฎระเบียบสำหรับบริษัทที่ดำเนินงานในระดับนานาชาติ

นโยบายอุตสาหกรรมเป้าหมายอื่นๆ เช่น การส่งเสริมการลงทุน สามารถสนับสนุนการเปลี่ยนแปลงไปสู่บริการที่มีมูลค่าเพิ่มสูงได้ แต่ประสิทธิภาพของนโยบายดังกล่าวขึ้นอยู่กับศักยภาพของรัฐเป็นสำคัญ ในปี 2023 ธนาคาร EBRD ได้ทำการสำรวจออนไลน์กับหน่วยงานส่งเสริมการลงทุน (IPA) โดยรวบรวมข้อมูลเกี่ยวกับภาคส่วนเป้าหมาย กลยุทธ์ที่ใช้ และระยะเวลาของแผนริเริ่มที่เกี่ยวข้อง ข้อมูลที่รวบรวมมาจะนำมาผสมผสานกับข้อมูลจากฐานข้อมูล FT fDi Markets ซึ่งเป็นชุดข้อมูลระดับโครงการเกี่ยวกับโครงการ FDI เพื่อประเมินประสิทธิภาพของนโยบายที่กำหนดเป้าหมายตามภาคส่วน

ผลการศึกษาแสดงให้เห็นว่าโดยเฉลี่ยแล้ว นโยบายที่กำหนดเป้าหมายภาคส่วนต่างๆ มีผลในเชิงบวกอย่างมีนัยสำคัญ โดย 10 ปีหลังจากการนำไปปฏิบัติ ภาคส่วนเป้าหมายมีโครงการลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศ (FDI) มากกว่าภาคส่วนที่ไม่ใช่เป้าหมายถึง 2.8 เท่า อย่างไรก็ตาม รูปที่ 4 แสดงให้เห็นว่าผลในเชิงบวกนั้นขับเคลื่อนโดยโครงการที่เกี่ยวข้องกับบริการทั้งหมด (เช่น ศูนย์วิจัยและพัฒนา บริการทางธุรกิจ และโครงสร้างพื้นฐานด้าน ICT) ในประเทศที่มีระดับศักยภาพของรัฐที่สูงกว่า โดยระดับศักยภาพของรัฐนั้นวัดโดยใช้ตัวชี้วัดประสิทธิผลของรัฐบาล คุณภาพของกฎระเบียบ และหลักนิติธรรม (O'Reilly and Murphy 2022) ประเทศที่มีระดับศักยภาพของรัฐที่อ่อนแอกว่านั้นไม่พบความแตกต่างที่สำคัญระหว่างภาคส่วนเป้าหมายและภาคส่วนที่ไม่ใช่เป้าหมาย และไม่มีผลกระทบที่สำคัญต่อการลงทุนที่เน้นการผลิตโดยไม่คำนึงถึงขีดความสามารถของรัฐ

The Rise of Services Exports: New Pathways for Growth_4

บทสรุป

สำหรับผู้กำหนดนโยบายที่ต้องการส่งเสริมการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างไปสู่บริการที่มีประสิทธิผลสูง มีบทเรียนสำคัญสามประการที่เกิดขึ้น ประการแรก ปัจจัยพื้นฐานมีความสำคัญ การลงทุนด้านการศึกษา โครงสร้างพื้นฐานดิจิทัล และการกำกับดูแลถือเป็นข้อกำหนดเบื้องต้นที่จำเป็น

ประการที่สอง การลดข้อจำกัดในการค้าบริการสามารถกระตุ้นการส่งออกบริการ โดยเฉพาะบริการที่เปิดใช้งานดิจิทัล อย่างไรก็ตาม นี่ไม่ได้หมายความว่าจะต้องยกเลิกกฎระเบียบทั้งหมด กรอบการทำงานที่ชัดเจน เช่น กฎหมายที่เทียบเท่า GDPR สามารถอำนวยความสะดวกในการค้าได้โดยการกำหนดกฎเกณฑ์ที่โปร่งใส

ประการที่สาม แม้ว่านโยบายอุตสาหกรรมที่กำหนดเป้าหมาย เช่น การส่งเสริมการลงทุน จะได้ผล แต่ประสิทธิผลของนโยบายดังกล่าวขึ้นอยู่กับศักยภาพของรัฐและศักยภาพที่มีอยู่เดิมเป็นอย่างมาก ดังนั้น ประเทศต่างๆ ควรดำเนินการปฏิรูปอย่างรอบคอบ โดยสร้างศักยภาพพื้นฐานก่อนที่จะดำเนินนโยบายเชิงรุกมากขึ้น

การเปลี่ยนผ่านสู่การเติบโตที่นำโดยบริการนำมาซึ่งทั้งโอกาสและความท้าทายสำหรับเศรษฐกิจเกิดใหม่ ในขณะที่เส้นทางการพัฒนาที่นำโดยการผลิตแบบดั้งเดิมอาจแคบลง เทคโนโลยีดิจิทัลใหม่และการแลกเปลี่ยนบริการที่เพิ่มมากขึ้นกำลังสร้างเส้นทางทางเลือกสู่การจ้างงานที่มีผลผลิตสูงและการเติบโตทางเศรษฐกิจ ความสำเร็จจะต้องอาศัยการเลือกนโยบายอย่างรอบคอบและการลงทุนอย่างต่อเนื่องในทุนมนุษย์และสถาบันในระยะกลาง

คำเตือนความเสี่ยงและข้อจำกัดความรับผิดชอบในการลงทุน

รายการโปรด

แชร์

งบประมาณของสหราชอาณาจักรทำให้แนวโน้มการจัดหาเงินทุนของสกอตแลนด์ดีขึ้น แต่ยังมีทางเลือกที่ยากลำบากรออยู่ข้างหน้า

เศรษฐกิจ

สถานะการจัดหาเงินทุนสำหรับปี 2024–25 ได้รับการเปลี่ยนแปลง

ในเดือนธันวาคม 2023 ซึ่งเป็นช่วงที่สกอตแลนด์กำหนดงบประมาณประจำปี 2024–25 คาดว่าแหล่งเงินทุนทั้งหมดในปี 2024–25 จะอยู่ที่ 47,600 ล้านปอนด์ โดยคาดว่าจะใช้เงิน 6,300 ล้านปอนด์ในการประกันสังคม และ 265 ล้านปอนด์ใช้สำหรับการชำระหนี้ ทำให้เหลือเงิน 41,100 ล้านปอนด์สำหรับใช้จ่ายในบริการสาธารณะ ตารางที่ 1 อธิบายแหล่งเงินทุนทั้งหมดอย่างละเอียด

งบประมาณของสหราชอาณาจักรทำให้แนวโน้มการจัดหาเงินทุนของสกอตแลนด์ดีขึ้น แต่ทางเลือกที่ยากลำบากยังคงรออยู่ข้างหน้า_1

นับตั้งแต่มีการกำหนดงบประมาณของสกอตแลนด์ เงินทุนที่มีให้รัฐบาลสกอตแลนด์สำหรับปีนี้ก็เพิ่มขึ้น

การเปลี่ยนแปลงในการจัดสรรงบประมาณจนถึงการปรับปรุงงบประมาณฤดูใบไม้ร่วง (ABR) ซึ่งเผยแพร่เมื่อวันที่ 2 ตุลาคม (ก่อนงบประมาณฤดูใบไม้ร่วงของรัฐบาลสหราชอาณาจักร) ทำให้จำนวนเงินที่ใช้สำหรับการใช้จ่าย (ทรัพยากร) ประจำวันสำหรับบริการสาธารณะเพิ่มขึ้น 1.2 พันล้านปอนด์ ดังที่เราจะหารือกันด้านล่าง การจัดสรรงบประมาณนี้ใช้เพื่อช่วยแก้ไขปัญหาค่าจ้างและแรงกดดันอื่นๆ ที่รัฐบาลสกอตแลนด์เผชิญอยู่

การเพิ่มขึ้นของเงินทุนบางส่วนเกิดจากการเปลี่ยนแปลงในการจัดสรรเงินทุนของรัฐบาลสหราชอาณาจักร ในงบประมาณฤดูใบไม้ผลิของสหราชอาณาจักรในเดือนมีนาคม 2024 การใช้จ่ายเพิ่มเติมในพื้นที่ที่ได้รับการจัดสรรบางส่วน (โดยเฉพาะอย่างยิ่งด้านสาธารณสุขและรัฐบาลท้องถิ่น) ก่อให้เกิดผลสืบเนื่องของ Barnett สำหรับการใช้จ่ายรายวันจำนวน 293 ล้านปอนด์ ในประมาณการหลักในเดือนกรกฎาคม 2024 มีการจัดสรรทรัพยากรเพิ่มเติม 437 ล้านปอนด์สำหรับผลสืบเนื่องของ Barnett เงินทุนเพิ่มเติมนี้ส่วนใหญ่เป็นต้นทุนที่ประเมินไว้สูงกว่าของเงินบำนาญภาคสาธารณะที่ไม่ได้รับการจัดสรร ต้นทุนเหล่านี้จะต้องได้รับการตอบสนองโดยนายจ้างภาคสาธารณะในสกอตแลนด์ ดังนั้นเงินทุนนี้จึงไม่เพิ่มอำนาจการใช้จ่ายจริงของรัฐบาลสกอตแลนด์

การตัดสินใจของรัฐบาลอังกฤษชุดใหม่ในเดือนกรกฎาคม 2024 ที่จะจำกัดการจ่ายเชื้อเพลิงในช่วงฤดูหนาวให้เฉพาะผู้รับเงินบำนาญเท่านั้นตั้งแต่ฤดูหนาวปีนี้ ส่งผลให้เงินทุนสำหรับรัฐบาลสกอตแลนด์ลดลงประมาณ 140 ล้านปอนด์ รัฐบาลสกอตแลนด์กล่าวว่าจะทำซ้ำนโยบายนี้ ซึ่งหมายความว่าจำนวนเงินทุนที่มีสำหรับการใช้จ่ายบริการสาธารณะจะไม่เปลี่ยนแปลงมากนัก อย่างไรก็ตาม หากต้องการ รัฐบาลสกอตแลนด์สามารถเลือกที่จะเลื่อนการลดเงินทุนได้ (เนื่องจากรัฐบาลอังกฤษตัดสินใจนโยบายหลังจากงบประมาณสกอตแลนด์สำหรับปี 2024–25 เสร็จสิ้นแล้ว) ซึ่งจะทำให้สามารถใช้เงินนั้นในที่อื่นได้ในระยะสั้น แต่จะต้องชำระคืนในภายหลัง เราเข้าใจว่ายังไม่มีการตัดสินใจขั้นสุดท้ายเกี่ยวกับเรื่องนี้ แต่ตัวเลขเงินทุนที่เผยแพร่ใน ABR สันนิษฐานว่าการปรับเงินทุนจะใช้ในปีนั้น ไม่ใช่การเลื่อนออกไป การคาดการณ์สำหรับการปรับและการใช้จ่ายเงินอุดหนุนประกันสังคมแบบรวม (BGA) อื่นๆ และภาษี BGA และรายได้ไม่ได้รับการอัปเดตใน ABR

การตัดสินใจของรัฐบาลสกอตแลนด์ยังเพิ่มเงินทุนสำหรับการใช้จ่ายประจำวันในปีนี้ด้วย การตัดสินใจดังกล่าวรวมถึง: การเพิ่มแผนการถอนเงิน ScotWind ซึ่งเป็นรายได้ครั้งเดียวจากการให้เช่าพื้นทะเลสกอตแลนด์สำหรับฟาร์มกังหันลม จาก 200 ล้านปอนด์เป็น 424 ล้านปอนด์ แผนการถอนเงินสำรอง 162 ล้านปอนด์ หลังจากการใช้จ่ายต่ำกว่าในปี 2023-24 และการยกเลิกการโอนงบประมาณ 89 ล้านปอนด์จากทรัพยากรไปยังงบประมาณลงทุนตามแผน

งบประมาณของสหราชอาณาจักรทำให้แนวโน้มการจัดหาเงินทุนของสกอตแลนด์ดีขึ้น แต่ทางเลือกที่ยากลำบากยังคงรออยู่ข้างหน้า_2

การประกาศของ Rachel Reeves ในงบประมาณของสหราชอาณาจักรเมื่อวันที่ 30 ตุลาคม ส่งผลให้รัฐบาลสกอตแลนด์เพิ่มงบประมาณอีกจำนวนมากในปีนี้ โดยมีงบประมาณทั้งหมดเกือบ 1.5 พันล้านปอนด์ โดย 1.4 พันล้านปอนด์เป็นสัดส่วนของประชากรสกอตแลนด์จากการเพิ่มค่าใช้จ่ายที่ประกาศสำหรับอังกฤษโดยใช้สูตร Barnett นอกจากนี้ยังมีงบประมาณเพิ่มเติมที่ไม่ใช่ของ Barnett อีก 35 ล้านปอนด์

ผลรวมของการเปลี่ยนแปลงที่เกิดขึ้นใน ABR ของสกอตแลนด์และงบประมาณฤดูใบไม้ร่วงของสหราชอาณาจักรทำให้สถานะการจัดสรรทรัพยากรของรัฐบาลสกอตแลนด์ดีขึ้นในปีนี้

จากการคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อล่าสุด จำนวนเงินที่ใช้สำหรับการใช้จ่ายบริการสาธารณะประจำวันตามแผนงบประมาณเดิมของสกอตแลนด์จะลดลง 0.6% เมื่อเทียบกับปีที่แล้ว จำนวนเงินที่ใช้จ่ายจริงตามแผนงบประมาณของสกอตแลนด์ที่ประกาศใน ABR เปลี่ยนแปลงเป็นเพิ่มขึ้น 2.3% ในขณะที่เงินที่ใช้จ่ายเพิ่มเติมตามแผนงบประมาณของสหราชอาณาจักร หากใช้จ่ายเต็มจำนวน จะส่งผลให้เพิ่มขึ้น 5.9% เงินที่ใช้จ่ายเพิ่มเติมบางส่วนสะท้อนถึงการจัดสรรงบประมาณ SCAPE สำหรับค่าใช้จ่ายเงินบำนาญที่สูงขึ้นตามสมมติฐาน ซึ่งไม่ใช่การเพิ่มขึ้นของอำนาจซื้อที่แท้จริง แต่แม้จะตัดเงินจำนวนนี้ออกไปแล้ว การเพิ่มขึ้นจะอยู่ที่ประมาณ 4.9%

รัฐบาลสกอตแลนด์อาจเลือกที่จะไม่ใช้ทรัพยากรทั้งหมดที่มีในขณะนี้ ซึ่งอาจทำให้การคาดการณ์ทางการเงินในปีต่อๆ ไปมีความไม่แน่นอนมากขึ้น หากรัฐบาลสกอตแลนด์เลือกใช้เงินทุนเพิ่มเติมประมาณหนึ่งในสามที่ได้รับการยืนยันในงบประมาณของสหราชอาณาจักรเพื่อยกเลิกการเบิกเงินจาก ScotWind ตามแผน การเพิ่มขึ้นของจำนวนเงินที่มีให้ใช้จ่าย (หลังจากหักเงินทุน SCAPE ออกแล้ว) จะอยู่ที่ 3.8% ในแง่ของมูลค่าจริง หากเงินทุนของรัฐบาลสหราชอาณาจักรเพิ่มเติมครึ่งหนึ่งถูกเก็บไว้อย่างมีประสิทธิภาพ (โดยอนุญาตให้ยกเลิกการเบิกเงินจาก ScotWind และชำระเงินจำนวนเล็กน้อยเข้าบัญชีแทนการเบิกเงินจากเงินสำรอง) การเพิ่มขึ้นของการใช้จ่ายในปีนี้จะยังคงอยู่ที่ 3.1% ในแง่ของมูลค่าจริง

มีการเปลี่ยนแปลงการใช้จ่ายเพื่อรับมือกับแรงกดดันด้านค่าจ้างและด้านอื่น ๆ

ในส่วนของการจัดหาเงินทุน แผนเริ่มต้นสำหรับการใช้จ่ายบริการสาธารณะที่กำหนดไว้ในเดือนธันวาคมในงบประมาณปี 2024-25 แสดงให้เห็นถึงการลดการใช้จ่ายในเชิงมูลค่าจริงเมื่อเทียบกับงบประมาณสุดท้ายและผลลัพธ์สำหรับปี 2023-24 การเปลี่ยนแปลงที่เกิดขึ้นใน ABR หมายความว่ากรณีนี้ไม่เป็นเช่นนั้นอีกต่อไป แม้ว่าบริการต่างๆ จะมีผลลัพธ์ที่แตกต่างกัน ดังที่แสดงในรูปที่ 2 การเปลี่ยนแปลงเพิ่มเติม (รวมถึงการใช้เงินทุนที่ได้รับการยืนยันในงบประมาณฤดูใบไม้ร่วงของสหราชอาณาจักร) จะได้รับการยืนยันอย่างเป็นทางการในการแก้ไขงบประมาณฤดูใบไม้ผลิ (SBR) ของรัฐบาลสกอตแลนด์ แม้ว่าอาจมีการอัปเดตควบคู่ไปกับงบประมาณสำหรับปี 2025-26 ในเดือนหน้าก็ตาม

งบประมาณของสหราชอาณาจักรทำให้แนวโน้มการจัดหาเงินทุนของสกอตแลนด์ดีขึ้น แต่ทางเลือกที่ยากลำบากยังคงรออยู่ข้างหน้า_3

การเปลี่ยนแปลงในแผนการใช้จ่ายสะท้อนถึงความพยายามของรัฐบาลสกอตแลนด์ในการแก้ไขแรงกดดันด้านการใช้จ่ายประจำปีที่สำคัญ โดยเฉพาะอย่างยิ่งที่เกี่ยวข้องกับข้อตกลงด้านเงินเดือนของภาครัฐ แรงกดดันดังกล่าวได้รับการเน้นย้ำโดยนายกรัฐมนตรีอังกฤษใน "การตรวจสอบการใช้จ่าย" ซึ่งเผยแพร่เมื่อเดือนกรกฎาคม และความท้าทายโดยเฉพาะในสกอตแลนด์ เนื่องจากมีการจ้างงานและเงินเดือนในภาครัฐที่ค่อนข้างสูงกว่า เป็นส่วนหนึ่งของความพยายามเหล่านี้ รัฐบาลสกอตแลนด์เผยแพร่การปรับปรุงงบประมาณในเดือนกันยายน โดยระบุแผนการจัดสรรงบประมาณใหม่ประมาณ 250 ล้านปอนด์จากงบประมาณที่มีอยู่ โดยระบุรายละเอียดว่าจะจัดสรรงบประมาณประมาณ 188 ล้านปอนด์ที่ใด การเปลี่ยนแปลงบางส่วนเหล่านี้ได้รับการบันทึกใน ABR แต่บางส่วนจะไม่ได้รับการสะท้อนจนกว่าจะมี SBR

เมื่อพิจารณาโดยรวมแล้ว ABR ได้เพิ่มการใช้จ่ายด้านบริการสาธารณะเป็นจำนวน 1.2 พันล้านปอนด์ (สอดคล้องกับการเพิ่มขึ้นของเงินทุน) และลดการใช้จ่ายด้านสวัสดิการประกันสังคมลง 148 ล้านปอนด์ หลังจากมีการตัดสินใจปฏิบัติตามการตัดสินใจของรัฐบาลสหราชอาณาจักรในการจำกัดสิทธิ์ในการรับเงินช่วยเหลือค่าเชื้อเพลิงในช่วงฤดูหนาวเฉพาะผู้ที่ได้รับเครดิตเงินบำนาญเท่านั้น

พอร์ตโฟลิโอการดูแลสุขภาพและสังคมเห็นถึงการกระตุ้นการใช้จ่ายใน ABR มากที่สุด โดยงบประมาณทรัพยากรเพิ่มขึ้น 1.1 พันล้านปอนด์ จากจำนวนนี้ ประมาณ 0.2 พันล้านปอนด์เป็นเงินทุนสำหรับค่าใช้จ่าย SCAPE ที่เพิ่มขึ้น ซึ่งหมายความว่าการเพิ่มขึ้น "จริง" ที่สามารถใช้ได้กับแรงกดดันอื่นๆ รวมถึงต้นทุนค่าจ้างที่สูงขึ้น คือ 0.9 พันล้านปอนด์ ดังที่เราได้เน้นย้ำในช่วงงบประมาณของสกอตแลนด์ ค่าใช้จ่ายด้านสุขภาพที่เพิ่มขึ้นอย่างมากมักจะเกิดขึ้นเสมอ เนื่องจากแผนเดิมบ่งชี้ถึงการลดการใช้จ่าย แทนที่จะลดลง 1.4% ในแง่ของมูลค่าจริงเมื่อเทียบกับการใช้จ่ายในปี 2023–24 แผนปรับปรุงใหม่บ่งชี้ถึงการเพิ่มขึ้นในแง่ของมูลค่าจริง 3.2%

พอร์ตโฟลิโอของกระทรวงการคลังและรัฐบาลท้องถิ่นยังเห็นการเติมเงินอีก 155 ล้านปอนด์ หลังจากหัก 86 ล้านปอนด์ที่เป็นค่าใช้จ่าย SCAPE เพิ่มเติมออกไปแล้ว การใช้จ่ายของพอร์ตโฟลิโอจะยังคงลดลงเล็กน้อย (0.6%) ในแง่ของมูลค่าจริงเมื่อเทียบกับปี 2023–24 แม้ว่าจะเป็นที่น่าสังเกตว่าสภายังได้รับเงินทุนจากพอร์ตโฟลิโออื่นๆ และภาษีสภาด้วย ดังนั้นเงินทุนโดยรวมจึงมีแนวโน้มที่จะเพิ่มขึ้นในแง่ของมูลค่าจริง นอกจากนี้ พอร์ตโฟลิโอของกระทรวงยุติธรรมและกิจการภายในยังได้รับการเติมเงิน ทำให้งบประมาณในปี 2023–24 สูงขึ้น 1.2% ในแง่ของมูลค่าจริง หลังจากหักค่าใช้จ่าย SCAPE เพิ่มเติมออกไปแล้ว

พื้นที่อื่นๆ ส่วนใหญ่เห็นการเปลี่ยนแปลงเพียงเล็กน้อยหรือการปรับลดงบประมาณใน ABR มีการปรับลดพอร์ตโฟลิโอ Net Zero และ Energy (£20 ล้าน) Rural Affairs (£10 ล้าน) และ Education (£7 ล้าน) ซึ่งสะท้อนถึงการออมที่ประกาศในเดือนกันยายน อย่างไรก็ตาม การใช้จ่ายในพอร์ตโฟลิโอเหล่านี้ทั้งหมดยังคงวางแผนไว้ว่าจะสูงกว่าจำนวนเงินที่ใช้จ่ายในปี 2023–24 ในแง่ของมูลค่าจริง พอร์ตโฟลิโอความยุติธรรมทางสังคมพบว่ามีการลดเงินทุนทั้งหมดใน ABR (£160 ล้าน) มากที่สุด ซึ่งส่วนใหญ่เกิดจากการจำกัดการจ่ายเงินค่าทำความร้อนในช่วงฤดูหนาวสำหรับวัยเกษียณให้กับผู้ที่ได้รับเครดิตเงินบำนาญ พอร์ตโฟลิโอความยุติธรรมทางสังคมที่ตัดการใช้จ่ายด้านประกันสังคมออกไปนั้นมีแนวโน้มที่จะลดลงเมื่อเทียบกับปี 2023–24

Further substantial top-ups are likely in the SBR, with initial information on the likely scale and nature of these potentially provided alongside the Budget for 2025–26. It seems likely that the Health and Social Care portfolio will see a further top-up, with each £190 million generating a further 1 percentage point increase. Another key decision will be whether to ‘undo’ some of the cuts announced in the September fiscal update.

Capital funding this year is similar in real terms to Scottish Budget plans

Our focus so far has been on day-to-day (resource) funding and spending. There have also been increases in the capital funding available to the Scottish Government this year since the initial Budget was set, but these are much more modest in scale. As a result, an increase in forecast whole-economy inflation since the Budget (from 1.7% to 2.4%) means that capital funding this year is little changed in real terms compared with what was expected at the time of the Scottish Budget – in stark contrast to the situation for resource funding.

The UK Budget substantially topped up funding next year and beyond

Turning to the future, the UK’s Autumn Budget set the Scottish Government’s block grant funding for 2025–26 for the first time. However, at the time of its 2024–25 Budget, the Scottish Government made projections of block grant funding, which informed the Scottish Fiscal Commission’s (SFC’s) overall projections for Scottish Government funding. These assumed that the block grant for day-to-day (resource) spending would grow in line with UK-wide resource spending limits – which at that time meant growth of 2.3% in cash terms between 2024–25 and 2025–26 – and implied a block grant of around £38.3 billion in 2025–26. The capital block grant was instead set to stay flat in cash terms, implying real-terms falls in each year.

The UK Autumn Budget confirmed substantially larger block grants for both day-to-day (resource) and capital spending next year: £41.1 billion and £6.5 billion, increases of £2.8 billion (7%) and £0.9 billion (17%), respectively, compared with the expectations set out in the 2024–25 Scottish Budget last December. However, as with funding in 2024–25, part of the increase in resource funding (around £0.3–0.4 billion) reflects extra SCAPE costs rather than an increase in spending power. And these figures exclude compensation for Scottish public sector employers for the big increase in employer National Insurance contributions announced for April 2025. It is currently unclear whether the Scottish Government’s share of compensation will be based on the Barnett formula, or its higher-than-population share of the public sector wage bill. If it is the former, some of the general increase in block grant funding would have to be used to part-fund higher employer National Insurance bills.

Updated figures for the Scottish Government’s other sources of funding – such as net income from devolved taxes, and the use of borrowing and reserves powers – are not yet available. But some assumptions allow us to project scenarios for overall funding, in order to provide a sense of the potential budgetary trade-offs that will be faced by the Scottish Government in its forthcoming and future Budgets.

The first element of our projections is devolved income tax. While forecasts of the net proceeds of income tax (revenues minus the BGA) will not be updated until the upcoming Scottish Budget, some new information has become available. In particular, out-turn figures for revenues in 2022–23 mean that the Scottish Government will receive a £447 million reconciliation payment in 2025–26 as a result of initially pessimistic forecasts of the net income tax position in 2022–23. This is good news but less good news than the SFC was forecasting last December, when it expected a reconciliation payment of £732 million.

Most of this difference reflects two errors with the HMRC statistics the SFC had previously been using to forecast reconciliation payments. It is currently unclear how far we should expect these issues to affect the net income tax position in subsequent years, and other factors – such as updates to employment and earnings forecasts in both Scotland and the rest of the UK – will also have a bearing on new forecasts of the net income tax position. But a plausible assumption is that the net tax position will similarly be £285 million less positive in subsequent years than forecast by the SFC last December. Taken together, this means total revenue from income tax would be £570 million lower in 2025–26 than last forecast – with half of this due to a lower reconciliation payment and the other half due to lower in-year revenue forecasts.

We then assume all other elements of funding for day-to-day (resource) spending will be unchanged on a net basis (so, for example, any changes in other tax and social security BGAs are offset by changes in associated revenues and spending). These other elements are likely to change somewhat but, given they could be higher or lower than previously projected, assuming they are unchanged seems like a reasonable baseline assumption.

On this basis and as shown in Figure 3, overall funding for day-to-day (resource) spending on public services would be £45.0 billion in 2025–26, up from the £42.7 billion projected last December (again noting that £0.3–0.4 billion of this increase reflects SCAPE costs). This would be a cash-terms increase of 2.8% and a real-terms increase of 0.4% compared with the current financial year if the Scottish Government chose to utilise immediately all of the additional funding provided in the Budget for 2024–25, rather than carry forward some for future years.

งบประมาณของสหราชอาณาจักรทำให้แนวโน้มการจัดหาเงินทุนของสกอตแลนด์ดีขึ้น แต่ทางเลือกที่ยากลำบากยังคงรออยู่ข้างหน้า_4

The UK Autumn Budget did not provide figures for the Scottish block grant (or indeed any individual department) for years after 2025–26. These are due to come in a Spending Review in late spring 2025. But it did set out overall resource and capital spending envelopes and, with assumptions about how these will be allocated, it is possible to project forward the block grant. In particular, let us make the same assumptions used in the IFS’s post-Budget analysis of the trade-offs facing the Chancellor in the upcoming multi-year Spending Review: that English NHS spending is increased by 3.6% a year in real terms, an expansion of childcare provision in England continues as planned, and commitments on defence and overseas aid spending are just met. On this basis, the block grant would increase by an average of 2.8% a year in cash terms or 0.9% a year in real terms between 2025–26 and 2028–29. This is a little slower than the overall growth in resource funding across the UK during these years (1.3% a year in real terms), reflecting the so-called ‘Barnett squeeze’ (because Scotland’s funding per person is higher than England’s, a population-based share of the funding increase in England translates into a smaller percentage increase), as well as the extent to which the protected areas of spending are ‘Barnettable’.

Based on these block grant projections, together with projections for other elements of funding made on the same basis as for 2025–26, Figure 3 shows projections for the Scottish Government’s total funding for day-to-day (resource) spending on public services. Funding would increase to £48.6 billion by 2028–29. This compares with an SFC projection made last December at the time of the 2024–25 Scottish Budget of £45.8 billion (although note again that £0.3–0.4 billion of this increase relates to SCAPE costs).

The projections also imply increases in funding between 2025–26 and 2028–29 that average 2.6% a year in cash terms and 0.7% a year in real terms. This compares with increases of 0.4% a year in real terms implied by the SFC’s forecasts as of last December. Top-ups to overall UK government capital spending plans mean that capital funding for the Scottish Government may grow a little in real terms between 2025–26 and 2028–29, rather than fall. But growth will be much slower than the bumper increase now planned for next year.

But very tough choices still loom

These projections are subject to significant uncertainty, with future funding levels potentially billions of pounds higher or lower because of revisions to forecasts and new policy decisions by the UK and Scottish Government. But the projections do demonstrate two key points: first, that funding in future years is now likely to be higher than expected this time last year, driven by increases in UK government funding confirmed in the Autumn Budget; and second, that despite this, tough choices on tax and spending in future years still loom for the Scottish Government.

These tough choices are illustrated in Figure 4, which shows the implications for other areas of day-to-day (resource) spending of different choices for spending on the Health and Social Care portfolio – the largest single area of Scottish Government spending. The top panel illustrates trade-offs in 2025–26, while the bottom panel illustrates trade-offs in the three years to 2028–29.

งบประมาณของสหราชอาณาจักรทำให้แนวโน้มการจัดหาเงินทุนของสกอตแลนด์ดีขึ้น แต่ทางเลือกที่ยากลำบากยังคงรออยู่ข้างหน้า_5

งบประมาณของสหราชอาณาจักรทำให้แนวโน้มการจัดหาเงินทุนของสกอตแลนด์ดีขึ้น แต่ทางเลือกที่ยากลำบากยังคงรออยู่ข้างหน้า_6

The first two sets of columns in each panel show scenarios based on our baseline projections for resource funding set out in Figures 1 and 3 and an assumption that all funding for 2024–25 confirmed in the UK Budget is ultimately spent this year. Increasing the Health and Social Care budget by 3.6% a year (in line with our previous assumption for England) would require a real-terms cut to other areas of spending of 2.3% in 2025–26 and an average of 2.2% a year in the following three years. However, as discussed in IFS research earlier this year, the last plans for the NHS workforce in Scotland were much less ambitious than those planned in England, and health spending has grown by less in Scotland than in England over the last two decades. If the Health and Social Care budget was increased by 2.0% a year in real terms, the cut to other areas would be 0.9% next year and an average of 0.5% a year in the following three years.

The last two sets of columns in each panel show the implications of the same scenarios for health spending based on alternative projections for resource funding that assume that the Scottish Government utilises only half of the increase in resource funding announced in the UK Budget this year, with a quarter used in 2025–26 and the remaining quarter split equally across the following three years. With 3.6% increases in Health and Social Care spending, spending on other areas could increase by 2.4% in real terms in 2025–26, but would need to be cut by an average of 2.4% a year in the following three years. With 2.0% increases in Health and Social Care spending, other areas could increase by even more in 2025–26, but still need to be cut back somewhat in subsequent years.

These figures are of course illustrative, but they show that the Scottish Government looks set to continue to face tough trade-offs in future years. Carrying forward funding would ease trade-offs between services next year. But such funding can only be used once: it will only help the budgetary pressures facing the Scottish Government in later years if it is successfully utilised to help boost productivity, address the drivers of service demand, or boost economic performance and hence tax revenue. Even if successful, such efforts may take several years to bear fruit, meaning without further top-ups to UK spending plans and/or increases in Scottish taxes, some services will likely face cuts in future years.

What can the Scottish Government do?

ในบริบทนี้ รัฐบาลสกอตแลนด์ควรวางแผนอย่างสมจริง ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา รัฐบาลสกอตแลนด์มักให้คำมั่นสัญญาเกินจริง จากนั้นจึงเลื่อนหรือปรับลดแผนงานบางส่วนเพื่อจัดสรรเงินทุนสำหรับค่าจ้างและแรงกดดันด้าน NHS แผนงานสำหรับปีหน้าจะระบุไว้ในงบประมาณของสกอตแลนด์ฉบับหน้า ส่วนแผนงานสำหรับปีต่อๆ ไปควรระบุไว้ในรายงานการใช้จ่ายในช่วงฤดูร้อน โดยให้สอดคล้องกับกรอบเวลาที่กำหนดไว้ในรายงานการใช้จ่ายทั่วสหราชอาณาจักรที่วางแผนไว้ในช่วงปลายฤดูใบไม้ผลิ อาจดูน่าดึงดูดใจที่จะใช้แผนงานเหล่านี้เพื่อเสนอ "ของขวัญ" ก่อนการเลือกตั้งของสกอตแลนด์ แต่แนวโน้มการจัดหาเงินทุนในระยะกลางที่ยากลำบากทำให้การใช้แผนงานเหล่านี้ต่อไปหลังการเลือกตั้งอาจหมายถึงภาษีที่สูงขึ้นหรือการลดค่าใช้จ่ายในส่วนอื่นๆ

หากรัฐบาลสกอตแลนด์รู้สึกว่าสามารถทำได้ อาจเป็นการฉลาดกว่าหากรัฐบาลสกอตแลนด์จะ "เก็บ" เงินทุนที่เพิ่มขึ้นในปีนี้บางส่วนไว้ (โดยเบิกเงินจากเงินสำรองและรายได้จากโครงการ ScotWind น้อยลง เป็นต้น) เพื่อลงทุนในทักษะ เทคโนโลยี และวิธีอื่นๆ เพื่อเพิ่มผลผลิตของภาคสาธารณะหรือเพื่อการเติบโตของเศรษฐกิจโดยทั่วไป และในด้านเงินทุนของงบประมาณ รัฐบาลสกอตแลนด์อาจใช้พลังในการกู้ยืมและเงินสำรองเพื่อปรับโปรไฟล์การใช้จ่ายเงินทุนในอีกไม่กี่ปีข้างหน้า ซึ่งน่าจะใช้เงินได้ดีกว่าหากมีเวลาวางแผนมากขึ้นอีกเล็กน้อย

รัฐบาลสกอตแลนด์ควรประเมินนโยบายสำคัญที่มีความแตกต่างมากขึ้นจากส่วนอื่นๆ ของสหราชอาณาจักร ซึ่งรวมถึงนโยบายเงินเดือนและภาษีเงินได้ของภาคสาธารณะที่สูงกว่า และกลยุทธ์ภาษีที่กว้างขึ้น นอกเหนือจากการตัดสินใจใหม่ๆ ที่รัฐบาลสกอตแลนด์ประกาศในงบประมาณแล้ว ประเด็นเหล่านี้คือประเด็นที่เราจะพูดถึงในรายงานหลังงบประมาณหลัก

คำเตือนความเสี่ยงและข้อจำกัดความรับผิดชอบในการลงทุน

รายการโปรด

แชร์

การวิเคราะห์เบื้องต้นของ ECB: การลดอัตราดอกเบี้ย 25bp ที่มีข้อโต้แย้ง

Danske Bank

ธนาคารกลาง

การเปลี่ยนแปลงแนวทางการจำกัดนโยบาย

ตั้งแต่ปีที่แล้ว ECB ได้อ้างถึงเป้าหมายที่จะรักษานโยบายการเงินให้ "เข้มงวดเพียงพอ" ตราบเท่าที่จำเป็น หลังจากกระบวนการลดภาวะเงินฝืดที่เริ่มมีแรงผลักดันจนถึงปี 2024 การคาดการณ์ของเจ้าหน้าที่ที่ปรับปรุงใหม่ในสัปดาห์หน้ามีแนวโน้มที่จะคาดการณ์เงินเฟ้อให้อยู่ในเป้าหมายตั้งแต่ปี 2025 เป็นต้นไป ดังนั้น การที่นโยบายการเงินควรยังคงเข้มงวดหรือไม่นั้นน่าจะยังคงเป็นที่ถกเถียงกัน เราเชื่อว่าอคติที่ค่อนข้างแข็งกร้าวเล็กน้อยในการสื่อสารของ ECB กำลังจะเปลี่ยนไป เนื่องจากความจำเป็นในการมีจุดยืนนโยบายการเงินที่เข้มงวดในเขตยูโรนั้นไม่ชัดเจนอีกต่อไป แต่เห็นได้ชัดว่าฝ่ายต่างๆ ภายใน GC แตกแยกกัน ในการสัมภาษณ์ล่าสุด Schnabel ของ ECB กล่าวว่าในมุมมองของเธอ ส่วนที่จำกัดของจุดยืนนโยบายการเงินนั้นกำลังจางหายไป ในขณะเดียวกัน เราเห็นฝ่ายที่มีแนวโน้มเป็นฝ่ายอ่อนไหว เช่น Villeroy พูดว่า "จะไม่มีเหตุผลใดๆ" ที่จะให้นโยบายยังคงเข้มงวดต่อไป

การวิเคราะห์เบื้องต้นของ ECB: การปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp ที่มีข้อโต้แย้ง_2

การลดอัตรา 25 หรือ 50bp? ไม่ใช่คำถามที่สำคัญที่สุด

เนื่องจากตัวชี้วัดกิจกรรมต่างๆ ดูไม่สดใสก่อนถึงปี 2025 เหตุผลในการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 50bp จึงชัดเจนขึ้น เนื่องจากจุดเริ่มต้นของเงื่อนไขทางการเงินนั้นค่อนข้างจำกัดตามมาตรการส่วนใหญ่ อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาจากคำสั่งควบคุมเงินเฟ้อเพียงอย่างเดียวของ ECB และแง่มุม "ทางการเมือง" ของการมีวัฏจักรการปรับลดอัตราดอกเบี้ยแบบค่อยเป็นค่อยไป เราเชื่อว่าการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp จะเอื้อประโยชน์ต่อการปรับลดอัตราดอกเบี้ย

อย่างไรก็ตาม การที่ ECB จะปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp หรือ 50bp ในเดือนธันวาคมนั้นไม่ใช่เรื่องสำคัญนัก เนื่องจากการสื่อสารเกี่ยวกับเรื่องนี้ก็ถือเป็นปัจจัยสำคัญเช่นกัน ดูเหมือนว่าจะมีความเห็นที่แตกต่างกันเกี่ยวกับวิธีการแบ่งเค้ก ล่าสุด บทสัมภาษณ์ของ Schnabel ชี้ให้เห็นอย่างชัดเจนว่าเธอจะเลือกปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp เช่นเดียวกับ Vujcic ในขณะที่คนอื่นๆ เช่น Lane, Villeroy และ Centeno เปิดใจมากขึ้นในการหารือเกี่ยวกับการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 50bp

กล่าวคือ แทนที่จะมุ่งเน้นไปที่การปรับลดอัตราดอกเบี้ยในสัปดาห์หน้า เราควรเน้นไปที่จุดสิ้นสุดของอัตราดอกเบี้ยนโยบายในรอบการปรับลดนี้ แม้ว่าเราจะไม่คาดหวังว่าจะมีคำแนะนำเป็นลายลักษณ์อักษรเกี่ยวกับเรื่องนี้ก็ตาม อย่างไรก็ตาม ตลาดอาจตีความการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 50bp ว่าเป็นสัญญาณของอัตราดอกเบี้ยขั้นสุดท้ายที่ลดลง และนั่นอาจเป็นสัญญาณที่ ECB ต้องการส่งถึง

แต่เนื่องจากเราถือว่า ECB ไม่ต้องการให้ตลาดมีปฏิกิริยาแข็งกร้าว ซึ่งจะนำไปสู่เงื่อนไขทางการเงินที่เข้มงวดยิ่งขึ้น เราจึงคาดว่า ECB จะเลือกลดอัตราดอกเบี้ย 25bp แบบผ่อนปรน โดยมุ่งเน้นไปที่การสื่อสารเกี่ยวกับการลดอัตราดอกเบี้ยครั้งใหญ่ที่อาจเกิดขึ้น

ข้อมูลมหภาคตั้งแต่การประชุมเดือนตุลาคมให้กระสุนกับนกพิราบเป็นหลัก

Since the October meeting, the momentum in underlying inflation has fallen further and growth indicators have weakened. The composite PMI indicator declined sharply to 48.3 in November mainly driven by the service sector, which is now also in contractionary territory. Data indicates that the eurozone’s two largest economies, Germany and France, are likely to contract in Q4 while Spain should drive aggregate euro area growth together with Portugal and Greece. The deteriorating growth indicators combined with rising political uncertainty since the October meeting have mainly given ammunition to the dovish members of the ECB. However, the hawks’ last battalion, namely the labour market, continues to show resistance with the unemployment rate remaining at a record low of 6.3% in October and the national account data showing increased employment in Q3.

การวิเคราะห์เบื้องต้นของ ECB: การปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp ที่มีข้อโต้แย้ง_3

Underlying inflation has eased further

While headline inflation has increased from the three-year low in September, mainly reflecting base effects, the underlying momentum has continued to ease. The average month-on-month increase in seasonally adjusted core inflation has been 0.14% in the past three months, which is well in line with 2% annualised inflation. Importantly, the lower momentum in underlying inflation has been driven by service inflation where momentum is also quickly approaching the 2% target, according to the ECB’s own seasonally adjusted data. Hence, inflation developments have clearly also supported the doves in the ECB. For the hawks, an argument for a cautious cutting approach is wage growth that remains elevated given the tight labour market. Negotiated wage growth increased to 5.4% y/y in Q3, albeit largely driven by one-off payments, and has averaged 4.6% so far this year, compared to 4.4% in 2023.

การวิเคราะห์เบื้องต้นของ ECB: การปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp ที่มีข้อโต้แย้ง_4

Staff projections to show lower growth and inflation

We expect the ECB staff to take note of the recent easing in the momentum of underlying inflation and incorporate this into a lower forecast for core inflation next year relative to the forecast in September. We expect core inflation to be revised down to 2.2% y/y in 2025 (from 2.1%) and headline inflation to 2.1% y/y (from 2.2%). Oil futures were 6% lower at the cut-off date for the staff projections compared to December, but gas and electricity futures were higher, so we expect only a marginal reduction in the headline forecast. We expect the growth forecast to be revised down in 2025 to 1.1% y/y from 1.3% y/y due to the continued struggles in the manufacturing sector combined with cautious consumers and a weak German economy. In contrast to the ECB’s previous projections, consumers continue to have an elevated savings rate, which prevents consumption from picking up in the near term. The new staff projections will also include an additional year, albeit we do not attach significant weight to those projections given their embedded uncertainties.

การวิเคราะห์เบื้องต้นของ ECB: การปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp ที่มีข้อโต้แย้ง_5

Limited FX market reaction on 25bp rate cut

การคาดเดาเกี่ยวกับการลดอัตราดอกเบี้ย 50bp นั้นลดลง โดยขณะนี้ตลาดส่วนใหญ่เตรียมการสำหรับการลดอัตราดอกเบี้ย 25bp แล้ว โดยที่การลดอัตราดอกเบี้ย 27bp นั้นมีราคาที่คาดการณ์ไว้แล้ว อย่างไรก็ตาม การสื่อสารภายหลังการตัดสินใจจะเป็นสิ่งสำคัญมาก เนื่องจากความแตกแยกภายในคณะกรรมการกำกับดูแลนั้นอาจผลักดันการตอบสนองของตลาดได้หลายรูปแบบ

เราเห็นว่าการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp ในเชิงผ่อนปรน ซึ่ง ECB ส่งสัญญาณความยืดหยุ่นในการปรับลดอัตราดอกเบี้ยในอนาคตเป็นสถานการณ์ที่น่าจะเป็นไปได้มากที่สุด ผลลัพธ์ดังกล่าวน่าจะมีผลกระทบจำกัดต่อ EUR/USD และโดยที่ความน่าจะเป็นของการปรับลดครั้งใหญ่ยังคงมีผลต่อตลาดอยู่ อย่างไรก็ตาม หาก ECB แสดงความต้องการที่จะดำเนินวงจรผ่อนปรนต่อไปในอัตราเพิ่มขึ้นทีละ 25bp ราคาตลาดอาจเปลี่ยนแปลงไป ซึ่งอาจกระตุ้นให้เกิดการตอบสนองที่เข้มงวดยิ่งขึ้นและ EUR/USD พุ่งขึ้นเล็กน้อย ถึงแม้ว่าเราจะใช้แนวทางการประชุมแต่ละครั้งและยังคงมีความยืดหยุ่นอย่างเต็มที่เกี่ยวกับการตัดสินใจด้านนโยบายการเงินในอนาคต แต่เราเห็นว่าเป็นผลลัพธ์ที่มีความน่าจะเป็นต่ำ ในทางตรงกันข้าม การปรับลดอัตราดอกเบี้ย 50bp ซึ่งเราเชื่อว่าไม่ได้รับการชื่นชมเพียงพอ แม้ว่าการเติบโตและอัตราเงินเฟ้อของเขตยูโรจะอ่อนแอก็ตาม น่าจะส่งผลให้ EUR/USD อ่อนค่าลงอย่างมาก โดย EUR/USD อาจร่วงลงอย่างรวดเร็ว

หากมองไปข้างหน้า การประชุมของเฟดในเดือนธันวาคมน่าจะมีผลกระทบที่ชัดเจนยิ่งขึ้นต่อแนวโน้มระยะใกล้ของ EUR/USD โดยรายงานการจ้างงานของสหรัฐฯ ในวันศุกร์เป็นข้อมูลสำคัญ แม้ว่าปัจจุบันตลาดจะคาดการณ์ว่าเฟดจะหยุดชะงัก แต่เราก็คาดว่าจะมีการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 25bp หากสิ่งนี้เกิดขึ้นจริง ก็จะช่วยจำกัดทิศทางขาลงของ EUR/USD ไปจนถึงสิ้นปี แนวโน้มตามฤดูกาลและแบบจำลองการประเมินมูลค่าในระยะสั้นของเราสนับสนุนมุมมองนี้ เนื่องจากดูเหมือนว่า EUR/USD จะถูกขายมากเกินไปหลังจากที่ราคาลดลงอย่างรวดเร็วตั้งแต่เดือนตุลาคม เราคาดว่าคู่เงินนี้จะปิดปีที่ประมาณ 1.06

จากมุมมองเชิงกลยุทธ์ เราคงมุมมอง EUR/USD ที่เป็นขาลง โดยได้รับแรงหนุนจากการเติบโตของสหรัฐฯ ที่ค่อนข้างแข็งแกร่ง เป้าหมาย 12 ล้านของเรายังคงอยู่ที่ 1.01 ทำให้ระดับความเท่าเทียมเป็นระดับที่สมเหตุสมผลในปีหน้า ในด้านอัตรา เราสังเกตว่าอัตราที่ลดลงอย่างมีนัยสำคัญในช่วงเดือนที่ผ่านมาทำให้ระดับสปอตสำหรับอัตราสวอประยะยาวใกล้เคียงกับการคาดการณ์ 12 เดือนของเรา ดังนั้นจึงให้โปรไฟล์การลดลงที่จำกัดมากจากที่นี่ อ่านเพิ่มเติมใน Yield Outlook – Transatlantic decoupling แต่ไม่นานเกินไป 28 พฤศจิกายน 2024 เราไม่คาดว่าจะมีสัญญาณจาก ECB เพื่อแก้ไขการขยายสเปรดของฝรั่งเศสให้กับคู่แข่ง