¿Un ADR con descuento permite arbitraje? Acciones, divisas y costes

Que un ADR cotice por debajo de la acción de origen no demuestra que se pueda comprar barato y vender caro. La comparación puede mezclar cantidades de acciones, monedas y horarios. Incluso una vez corregidas esas diferencias, hay que pagar y completar la conversión entre ambos mercados.

La prueba útil no es cuánto descuento aparece en pantalla, sino cuánto dinero queda al cerrar una ruta concreta de compra, venta y entrega. En el ejemplo siguiente, un descuento del 0,65 % calculado con precios medios deja pérdidas en las dos direcciones.

Una unidad negociada puede representar varias acciones

El ADR es el certificado que acredita las American Depositary Shares, o ADS; ambos términos se utilizan a menudo de forma intercambiable. Aquí calculamos por ADS negociable. Su proporción puede equivaler a una acción ordinaria, varias o una fracción. Tampoco basta con que los dos títulos tengan el mismo emisor: deben corresponder a la misma clase y derechos económicos.

Si un ADS representa n acciones a un precio local P y q expresa dólares por unidad de moneda local, la referencia es n × P × q. Si el tipo de cambio está expresado al revés, en moneda local por dólar, corresponde dividir. Hay que incorporar desdoblamientos, cambios de proporción y derechos a distribuciones. La cotización en dólares del ADS no elimina la exposición económica a la moneda de origen.

De la referencia de 20 dólares a los precios utilizables

Supongamos un ADS por dos acciones y una moneda local ficticia LC. Todas las cotizaciones son simultáneas, accesibles al mismo participante y suficientes para el volumen previsto. Las fechas de valor coinciden o la financiación del desfase está resuelta. También suponemos que ambas conversiones y los préstamos necesarios están disponibles. Son condiciones analíticas, no servicios prometidos por un depositario.

Las medias de 80 LC por acción y 0,125 USD/LC producen 2 × 80 × 0,125 = 20 USD. La media del ADS, 19,87, muestra un descuento del 0,65 %; incluso comprarlo a 19,90 parece ofrecer un 0,50 %. Pero el inversor vende acciones al precio comprador de 79,80 y las compra al vendedor de 80,20. También necesita escoger correctamente el precio comprador o vendedor de la divisa.

Añadimos estos costes por ADS. Los diferenciales de cotización ya están incluidos en los precios y no se suman de nuevo. No hay dividendos, cambios de proporción ni impuestos adicionales en el ejemplo; los gravámenes, mínimos y cargos que procedan en una operación real deben incorporarse.

El coste de mantenimiento de 0,05 se define como 20 USD × un tipo combinado supuesto del 18 % anual × 5 días naturales/360. La base, el tipo y los cinco días son inventados, no estimaciones de mercado ni un plazo garantizado. La financiación y el préstamo de títulos pueden utilizar bases y calendarios diferentes. Reservar dinero para costes tampoco demuestra que se disponga del efectivo y las garantías exigidos.

Comprar ADS y vender ADS exigen cuentas distintas

En la ruta del ADS barato se fija a la vez su compra, la venta de dos acciones y la divisa para la fecha de valor necesaria. Sin acciones entregables debe asegurarse su préstamo. Después se cancela el ADS para recibir acciones que permitan entregar o devolver el préstamo. Si el efectivo de la venta en corto queda restringido, hace falta otra fuente de LC para liquidar la operación cambiaria.

Vender las acciones y convertir las LC proporciona 2 × 79,80 × 0,1248 = 19,91808 USD. Tras 0,12 de gastos quedan 19,79808. Comprar el ADS a 19,90 deja −0,10192. En sentido contrario, comprar acciones y LC cuesta 2 × 80,20 × 0,1252 = 20,08208; con 0,14 adicionales son 20,22208. Vender el ADS a 19,84 deja −0,38208.

Por tanto, la cancelación requiere que el precio vendedor del ADS sea menor que n × precio comprador de la acción × cambio comprador − costes. La emisión exige un precio comprador del ADS mayor que n × precio vendedor de la acción × cambio vendedor + costes. En esta última ruta puede necesitarse préstamo de ADS, no de acciones ordinarias, hasta emitir los ADS con las acciones depositadas. Los umbrales no son una banda de valor razonable ni obligan a converger al precio medio.

Un saldo positivo puede desaparecer sin que cambie la acción

Estas situaciones independientes modifican solo la cotización del ADS. Las demás hipótesis permanecen fijas. Las cifras son dólares por ADS, no rentabilidades; cinco decimales facilitan la comprobación, pero no implican que los mercados liquiden a esa precisión.

Con compra a 19,76, la primera ruta deja 0,03808. Si el proceso añade cuatro días naturales, 20 × 18 % × 4/360 = 0,04 de coste adicional convierte el saldo en −0,00192. Todavía podrían añadirse una ejecución desfavorable, una comisión o un cambio en el préstamo. Una celda positiva no prueba ejecución ni entrega. Comprar primero y esperar a convertir antes de vender mantiene exposición al precio y al cambio.

Un cierre antiguo no se actualiza cambiando solo la divisa

En otro ejemplo, a t0 la acción cierra a 80 LC y el cambio medio es 0,125: referencia de 20. A t1 el mercado local está cerrado y el ADS de referencia vale 19,90. Con los dos datos antiguos aparece −0,50 %. Si solo se actualiza la divisa a 0,12375, la referencia baja a 19,80 y el mismo ADS pasa a mostrar una prima del 0,5051 %.

El signo cambia, no la disponibilidad de la acción a 80 LC. No hay un precio comprador vivo que garantice venderla allí, y la próxima apertura es desconocida. Ninguna fila identifica un mercado equivocado ni demuestra una diferencia realizable. Hay que documentar hora, volumen, estado de apertura, moneda y liquidación de cada dato.

Comprobar el contrato y la cuenta antes de usar el resultado

La guía de ADR de la SEC remite al contrato de depósito y sus gastos, incluida la documentación F-6. Una cuenta que permite negociar ADS no tiene por qué permitir cancelarlos, emitirlos o recibir las acciones locales. Las declaraciones de emisores en EDGAR recogen formalidades, tasas, condiciones legales y posibles retrasos; no establecen un plazo universal ni una facultad ilimitada para impedir retiradas.

La disponibilidad, plazo, garantías y posible reclamación del préstamo deben corresponder al título correcto. Si hay una distribución, también deben cuadrar los derechos de la posición comprada y la compensación debida al prestamista. El dinero de una venta en corto no debe tratarse como financiación libre sin revisar las condiciones de la cuenta.

La comprobación que permite conservar o descartar la comparación

1. Confirmar proporción vigente, clase y derechos tras operaciones societarias.
2. Obtener precios simultáneos ejecutables para el volumen y fechas de valor previstos.
3. Validar conversión, cuenta receptora y préstamo del instrumento necesario.
4. Sumar costes, impuestos y días por dirección, sin duplicar diferenciales.
5. Recalcular ante retrasos, ejecuciones parciales o cambios de derechos y descartar el resultado si fallan sus premisas.

El descuento es el principio de una investigación. Solo al hacer compatibles cantidades, dirección de precios y entrega se obtiene un saldo condicional que merece seguir analizando.