美元贬值，当心另一只靴子

在美元可能持续走弱的宏观叙事下，一个普遍预期是资本将加速流向亚洲市场。但这并非故事的全部，一个关键问题常常被忽略：美元为何贬值？

如果美元走软并非源于市场的常态化反应，那么它带来的可能不是机遇，而是剧烈的金融动荡风险。东盟与中日韩宏观经济办公室（AMRO）首席经济学家何东指出，当前环境下，资本流动影响的核心，不在于美元贬值现象本身，而在于其背后的“根本原因”。

美元贬值：正常调整还是危机前兆？

理解美元贬值的影响，首先要区分两种截然不同的情景：“常态化反应”与“市场压力情景”。

何东解释说，在常态化时期，当市场对美联储的独立性及其货币政策框架充满信心时，其政策调整带来的资本流动通常是平稳有序的。例如，美联储放宽货币政策，会促使资本流向亚洲；反之，当美联储收紧时，资本则会流出。

然而，一旦进入“市场压力情景”，情况就完全不同了。

何东强调，如果美元贬值是因为市场察觉到美联储的独立性受到损害，那么市场的调整过程就很难保持平稳，甚至可能触发意料之外的剧烈波动。他认为，这种情况下资产价格的走势将与历史模式大相径庭。因此，当前更关键的问题是，美元贬值或其“避险资产”地位的削弱，是否会诱发更广泛的金融市场动荡。

政治阴影：谁在动摇美元根基？

多家机构的分析将风险的根源指向了美国的政策不确定性。

投行摩根士丹利在近日的报告中指出，全球向“多极世界”的转型正在引发对美元地位的质疑。报告认为，美国总统特朗普在债务、贸易、制裁及国家关键机构等方面的政策，将是决定全球“脱离美元”趋势的关键因素。

具体来看，美国庞大的债务规模及其长期偿还能力已引发市场担忧。同时，特朗普政府将关税作为政治筹码的手段，加剧了政策的不确定性。例如，因格陵兰岛问题与多个欧洲国家的对峙，已导致北约军事同盟关系紧张。

更深层的担忧，则指向了美国核心机构的独立性。美联储主席面临的政治压力，以及更广泛意义上美国顶层机构独立性所遭遇的挑战，都为美元的前景蒙上了阴影。摩根士丹利认为，这些政策不确定性对“脱离美元”的转型起到了助推作用。

美国智库国际战略研究所（IISS）也表达了类似看法，认为特朗普政府若在第二任期广泛使用关税和制裁，并对美联储独立性构成潜在威胁，将动摇美元的长期稳定性。随着2026年11月美国中期选举和新任美联储主席提名议程的临近，市场的担忧预计会进一步加剧。

近期，特朗普政府对美联储主席鲍威尔发起刑事调查，虽然起因是美联储总部的翻修工程，但鲍威尔直言，这是破坏美联储利率决策“独立性”的“借口”。嘉盛集团资深分析师陈杰瑞（Jerry Chen）认为，此事令美联储的独立性再遭质疑。市场担心，随着鲍威尔任期届满，其继任者在未来的利率路径上可能不得不向白宫妥协。

此外，美国政府在2025财年高达1万亿美元的净利息支出，以及最高法院对关税政策合法性的判决，也都是美元的潜在利空因素。

亚洲市场如何应对潜在冲击？

面对潜在的波动，亚洲市场需要提前准备“缓冲垫”。

何东指出，美元是极其重要的融资货币，同时亚洲投资者对美元资产持有巨大的风险敞口。一旦美债收益率曲线出现超预期波动，将直接冲击本地区金融机构的资本充足状况，进而影响信贷供给和整体金融环境。

他解释道：“地缘政治紧张局势等重大事件，即便没有立即引发市场剧烈反应，但相关风险确实存在。由于本地区金融市场与全球紧密相连，任何由地缘政治引发的汇率等资产价格大幅重估，都可能显著改变本地区的金融环境。”

因此，何东强调，区域内的监管部门必须确保金融机构拥有足够的缓冲头寸，以应对可能出现的市场波动。

AMRO的最新报告也将“全球金融市场波动加剧”置于其风险评估的中心位置。报告警告，当前全球股票估值仍处于高位，信用利差处于低位，这使得市场在风险情绪转变面前显得尤为脆弱。地缘政治紧张局势的升级、美联储政策路径的不确定性、主要经济体货币政策的背离，以及围绕人工智能（AI）投资流可持续性的疑问，都增加了资产价格回调的风险。一旦金融市场波动加剧，就可能暴露潜在的脆弱性，并动摇宏观经济的稳定。