去年美联储降息后，美债收益率却反常飙升。如今，历史会重演吗？

随着美联储再次进入降息通道，市场对去年债市“黑天鹅”的记忆犹新，但巴克莱10月14日发布的研报给出了截然不同的预测。

该行认为，导致2024年债市抛售潮的独特条件已不复存在，投资者应为收益率的逐步下行做好准备。

复盘2024：降息周期中的“反常”抛售

巴克莱报告首先回顾了2024年的“反常”现象。在历史上的降息周期中，美债收益率通常会延续降息前的下行趋势。

然而，在2024年9月美联储启动降息后，10年期美债收益率在短短三个月内反而飙升了约100个基点，这与以往降息周期中收益率通常下降25-50个基点的历史规律形成鲜明对比。

报告分析，这场抛售主要由两大预期之外的因素引爆：

1、经济数据的大幅逆转： 在2024年第三季度，经济数据曾普遍令人失望，甚至出现失业率飙升，触及“萨姆法则”（Sahm Rule）衰退信号。市场一度预期美联储将进行深度降息，市场定价显示政策利率一年内将降至3%。然而，随后的几个月里，经济数据却强劲反弹，失业率企稳回落，市场迅速修正了对经济衰退的悲观预期，从而推高了利率。

2、财政扩张的阴云： 随着2024年美国大选的临近，市场开始定价“共和党大获全胜”的场景。根据当时责任联邦预算委员会（CRFB）的估算，特朗普的竞选议程可能在十年内增加近8万亿美元的赤字。对未来天量国债供给的担忧，推动了期限溢价（Term Premium）从接近10个基点的低位飙升至约80个基点。

今非昔比：经济意外上行的门槛已大幅抬高

巴克莱指出，当前与2024年最大的不同在于市场对经济的预期。如今，投资者已经相当乐观。

报告数据显示，市场共识预期2026年美国GDP将实现约2%的增长，每月新增约9万个就业岗位。巴克莱认为，这些预期已经高于美国经济的潜在增长水平，即预计潜在GDP增速约1.5%，就业盈亏平衡点为每月0-5万。

在这种“高预期”的背景下，经济数据要再次带来大幅度的“惊喜”变得极为困难。报告进一步分析：

• AI投资增速放缓： 尽管AI领域的资本开支（Capex）水平仍在上升，但其增长速度预计将放缓，对GDP增长的贡献将减小。

• 财政刺激减弱：考虑到关税等因素，整体财政政策不太可能形成净刺激。据巴克莱预测，预算赤字占GDP的比重预计将从2025年的6.2%左右收缩至2028年的5.7%。市场共识预期2026年和2027年赤字占GDP比重为6.5%，高于巴克莱自身预测的收缩趋势。

• 财富效应受限： 储蓄率已低于疫情前水平，需要家庭净资产持续超预期增长才能支撑消费进一步超越收入增长，而这并非易事。

今非昔比：财政扩张预期已被消化，久期供给冲击减弱

在财政方面，巴克莱认为再次出现大规模意外的可能性同样很低。

首先，市场已经预计未来几年赤字将保持在较高水平（共识预期2026年和2027年赤字占GDP比重为6.5%）。其次，距离中期选举尚远，政治格局存在高度不确定性，短期内难以形成明确的财政扩张预期。

更关键的是，报告强调，美国财政部长贝森特的表态削弱了财政赤字与长债供给之间的直接联系。贝森特曾公开质疑在当前利率水平下增加长期债券发行的必要性，暗示财政部可能更倾向于依赖短期的国库券（T-bills）来满足融资需求。这意味着，即使赤字超预期，也不一定会转化为对长久期美债市场的供给冲击。

市场起点不同：更高的风险补偿与稳固的海外需求

巴克莱还指出了几个关键的市场初始条件差异：

• 期限溢价已处高位： 当前，基于Kim Wright模型的10年期美债期限溢价约为50个基点，而2024年9月时该数据接近于零。这为投资者持有长债提供了更厚的安全垫，也意味着其进一步大幅上升的空间有限。

• 降息预期更为温和： 市场已普遍接受一个“浅尝辄止”的降息周期，定价的降息幅度远小于去年同期的悲观预期。

• 海外需求依然强劲： 尽管全球收益率走高，但海外投资者对美国国债的需求依然坚挺。美国财政部数据显示，截至2025年7月的三个月里，外国投资者月均购买1100亿美元的美国长期固收产品，高于此前6个月和12个月的平均水平。

• 日本投资者不会大规模抛售： 报告特别分析了日本投资者。由于其海外债券持仓结构已转向更为被动的信托账户，且对冲后的美债收益率吸引力有望在2026年中期改善，因此不太可能出现大规模的资金回流日本、抛售美债的现象。

巴克莱的底线：收益率将逐步下行，而非飙升

综合以上所有因素，巴克莱得出结论：最可能出现的情景是利率逐步走低，而不是重演2024年的飙升。

该行的模型测算显示，考虑到政策利率路径、合理的期限溢价（约20个基点）和互换利差，10年期美债的公允价值在2025年底应为3.8%，低于报告发布时的4%水平。

因此，巴克莱维持其“做多美债久期”的建议。当然，报告也提示了一个风险：如果美联储的信誉受损——例如，在通胀依然粘性的情况下过度降息，长期收益率仍可能面临上行压力。但就目前来看，这并非其基准情景。

来源：华尔街见闻

基本面总结：

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来源：领盛Optivest

一、美元指数反弹的原因

二、美元指数会再度冲击100关口吗？

来源：早安汇市

在美国信贷市场近来接连“爆雷”后，摩根大通首席执行官戴蒙周二用日常生活中常见的“蟑螂”，对美国债务市场的现状进行了一番形象的比喻和警告。此番言论一出，迅速引发了华尔街的高度关注，并加剧了人们规模达3万亿美元的私人信贷行业问题的担忧。

这位华尔街“一哥”、美国最大投行的掌门人表示，他担心在次级汽车贷款机构Tricolour和汽车零部件供应商First Brands破产之后，还会有更多的公司倒闭。

摩根大通在Tricolour倒闭事件中损失了1.7亿美元。

戴蒙在财报分析师电话会议中坦言，“此类事件总会让我警觉。虽然不该这么说，但当看到一只蟑螂时，往往意味着还有更多蟑螂存在。”

他补充道： “我将First Brands归入同一类别，此外还注意到其他几家企业也属于类似范畴。”

戴蒙的此番言论无疑加剧了市场对规模达3万亿美元的私人信贷市场(常被称为影子银行)健康状况的担忧。该领域中的私募股权公司及其他资金管理机构直接向企业放贷，而非通过银行渠道。相较传统银行，该行业的监管力度较弱且透明度不足。

上个月，总部位于美国的Tricolour和First Brands双双在毫无征兆的情况下倒闭。这两家公司都严重依赖私人信贷，累计借款达数百亿美元。

这些破产事件已引发市场担忧，并怀疑可能有其他潜在问题可能潜伏其中。不少观察人士也忧虑于贷款标准日益宽松，并担忧贷款真实表现正被金融工程手段掩盖。德意志银行指出，First Brands可能成为“煤矿井中的金丝雀”。

戴蒙表示，“当此类事件发生时，可以肯定我们会彻底排查每个环节、每个领域，全面分析事件成因，确保类似情况不会在此重演。”

IMF同样发出警告

值得一提的是，在戴蒙发表上述言论之际，国际货币基金组织(IMF)周二也在最新一期的《全球金融稳定报告》警告，随着专业基金贷款业务的激增，私人信贷领域正面临日益加剧的风险。

IMF警告称，“影子银行”带来的风险正蔓延至传统贷款机构，加剧银行业危机风险。

这家总部位于华盛顿的机构指出，投资基金、养老基金和保险公司等非银行贷款机构已深度嵌入金融体系，一旦出现问题可能迅速波及传统贷款机构。

影子银行不受传统存款类金融机构的监管约束，也无需满足资本充足率要求，这一背景使得非银行部门近年蓬勃发展。IMF指出：“私人信贷的指数级增长引发担忧——信贷供给正从监管严苛的银行和相对透明的公开市场，转向监管相对宽松且不透明的私人信贷行业。”

“然而，新兴金融体系的特点是相互交织的运作，银行和保险公司等传统机构以及私人信贷基金等替代非银行机构不是替代实体，而是日益一体化的体系的一部分。”

报告称，银行对影子银行的风险敞口目前约占其在美国和欧洲总贷款组合的9%，这使得它们面临数万亿美元的贷款和信贷额度风险。其中一些资金还直接贷给了家庭和企业，一旦发生金融危机，将加大更大范围经济损失的风险。

IMF强调，在非银行机构被迫完全提取银行信贷额度的“压力情景”下，美国大约10%的银行和30%的欧洲银行（按资产计算）的监管资本比率将下降一个百分点以上。

“换句话说，银行损失和资本下降急剧增加，同时非银行机构的压力也随之增加，这表明非银行部门的脆弱性是相互关联的——它们可以迅速传导至核心银行系统，从而加剧冲击并使危机管理复杂化，”报告称。

来源：财联社

再炸“毒船”致6死

美国总统特朗普14日在社交媒体发文说，美国军方当天在委内瑞拉海岸附近的国际水域再次击沉一艘“贩毒船”，船上6人死亡。

这是9月以来，特朗普政府第五次宣布在委内瑞拉外海国际水域针对“贩毒船”采取军事行动，迄今宣称摧毁5艘所谓“运毒船”并打死27名“毒贩”。

特朗普在帖文中称，情报部门证实，事发时被击沉船只在委内瑞拉海岸附近贩运毒品，并与“非法毒品恐怖主义网络”有联系。他将死者称为“毒品恐怖分子”，但未说明他们属于哪个贩毒集团。

本月初，特朗普政府向国会递交备忘录，称美国与被美认定为恐怖组织的贩毒集团“正处于非国际武装冲突之中”。备忘录未具体说明涉及哪些贩毒集团，也未说明如何将个人目标认定为贩毒集团成员。

委关闭两座驻外使馆

委内瑞拉政府13日宣布，将关闭其驻挪威和澳大利亚使馆，在非洲国家津巴布韦和布基纳法索开设使馆。

委内瑞拉政府在声明中说，此次外交体系重组旨在优化国家资源，重新定位外交布局，“以加强与全球南方国家的联盟，促进各国人民间的团结，并在互利发展的战略领域开展合作”。在挪威和澳大利亚的委内瑞拉公民领事服务将由其他外交使团代办，具体安排将于近日公布。

挪威外交部证实收到委方相关通知，表示不清楚闭馆原因。挪威外交部发言人告诉媒体：“这令人遗憾。尽管双方在一些问题上存在分歧，挪威仍希望与委内瑞拉保持对话。”

委内瑞拉政府把津巴布韦和布基纳法索称为委方的“姊妹国家”，是“反殖民斗争和抵抗霸权压力的战略盟友”，委方在这两国新设外交机构，将推动农业、能源、教育、矿业等领域的双边合作。

马杜罗号召原住民加入民兵

委内瑞拉总统马杜罗12日号召该国原住民加入民兵组织，以应对美国在加勒比海进行军事部署对该国造成的威胁。

在“原住民抵抗日”纪念活动上，马杜罗要求委内瑞拉民兵组织加快征召原住民加入民兵，并组建原住民民兵旅，以捍卫该国人民和平生活的权利。

当天早些时候，委内瑞拉国防部长洛佩斯在一份政府公报中说，美国军事部署是旧殖民主义手段的重演。在21世纪，美国政府依旧奉行类似殖民时期的统治、掠夺和杀害逻辑，试图用现代武器征服主权国家。然而，具有高度爱国意识的委内瑞拉人民已经武装并组织起来，防止侵略者进行殖民时期那样的掠夺。

美国国防部长赫格塞思10日说，国防部（改称“战争部”）将在美军南方司令部组建“扫毒联合工作组”以监管美军在拉美地区的军事行动。

美军南方司令部说，新组建的工作组将由海军陆战队第二远征队指挥。海军陆战队第二远征队驻扎在北卡罗来纳州勒琼军营，具备在海外快速行动的能力，将“协调并强化西半球的禁毒努力”。

路透社注意到，海军陆战队第二远征队中将、“扫毒联合工作组”指挥官卡尔弗特·沃思暗示，部队的关注点仍是海上行动，将借助海上巡逻、空中监视、精确封锁和情报共享等方式打击非法贩运。

路透社报道，美军此举意在强化其在拉美地区的军事部署。

来源：人民网国际频道

美东时间周二，美联储主席鲍威尔的一场讲话，可能为10月降息作出了有力的暗示。

鲍威尔施放强烈鸽派信号

周二，在费城的一次经济研讨会上，鲍威尔发表讲话称，美国的劳动力市场“存在相当大的下行风险”，“劳动力的供给和需求都大幅下降了。”

摩根大通在报告中称，鲍威尔的讲话意味着，美联储很可能在本月晚些时候的会议上宣布今年的第二次降息。

鲍威尔在讲话中声称，美国就业市场形势较为疲软，而且美联储若行动过于迟缓则会加大货币政策放松的风险。

鲍威尔还暗示，可能会放松货币政策，即结束其量化紧缩政策（即债券削减计划），因为金融市场已出现收紧的初步迹象。

自 2022 年以来，美联储一直通过允许到期资产从其资产负债表中移除的方式缩减其持有的资产规模。量化紧缩政策使得美联储的资产负债表规模已经从疫情高峰期的近9万亿美元缩减至目前的约6.59万亿美元。

鲍威尔表示，美联储计划在“准备金规模略高于足以维持充足准备金状况的水平时”停止资产规模的缩减，并补充说，这一时刻即将到来。

“我们可能在接下来的几个月内达到这一目标，目前我们正在密切监测一系列指标以作为做出这一决定的依据。”鲍威尔补充道。

小摩：市场预期得到巩固

摩根大通在周二的报告中表示，鲍威尔的最新言论“巩固了市场对美联储将在其10月28日至29日的下次会议上进一步降息的预期”。

该报告还称：“尽管几乎没有人怀疑美联储会在下次会议上降息，但今天的言论有力地证实了这一预期。”

根据CME美联储利率监测工具，目前市场已经普遍预期美联储10月降息板上钉钉，预计10月降息25基点的概率已经高达97.3%。

斯帕伦特资本证券公司（Spartan Capital Securities）的首席市场经济学家彼得·卡迪洛（Peter Cardillo）表示：

“我认为鲍威尔的语气并未改变。一方面，他称经济基本面稳健，但另一方面，他也指出存在一些问题。他所做的就是为一系列降息做准备，但并非一定按顺序进行。

“他的言论表明，他将在本月末将利率下调25个基点，之后美联储将评估形势。如果美国劳动力市场持续疲软，导致就业岗位减少，那么他可能会在12月为大幅降息50个基点做准备。他正在为降息做市场铺垫，但他也不想让市场认为降息是必然的。他将劳动力市场的疲软状况视为一种对冲手段。”

来源: 财联社