汽车行业：特斯拉FSD进化之路

摘要:

特斯拉在智能驾驶的布局在全球车企中处于领先地位，本文以特斯拉年报及2019、2021、2022年特斯拉举办AI Day为主要信息来源，梳理特斯拉FSD进展情况，作为智能驾驶系列报告的第一篇，以挖掘智能驾驶领域的投资机会。

特斯拉FSD现状。全称为Full Self-Driving（完全自动驾驶）。

1）累计行驶里程：截止2024Q2末，特斯拉FSD技术助力下的汽车已经行驶了超过16亿英里，相当于25.75亿公里。基于“端到端”的FSD最新版本V12助力下的汽车已经行驶了超过6亿英里，相当于9.66亿公里。

2）最新版本及推广区域：目前最新的FSD版本为9月23日发布的V12.5.4，特斯拉在此版本上实现了智能召唤，允许用户使用手机将车辆召唤至身边或附近可选择区域。目前FSD系统仅在美国和加拿大可用，特斯拉人工智能团队于社交平台发布消息称，预计在2025年第一季度于中国和欧洲推出FSD系统，不过仍需等待监管批准。

3）价格：2024年4月，特斯拉官方宣布FSD购买价格由12,000美元降至8,000美元，同时特斯拉还首次对FSD全自动驾驶月度订阅费价格进行调整，由订阅制发布时的每月199美元降低至99美元。

算法：

端到端逐步成型。智能驾驶系统总体包括感知模块、规划模型和控制模块。特斯拉感知模块是通过神经网络实现的，特斯拉较早就确立了纯视觉感知方案，尤其是2021年7月推出FSD Beta9.0至今，特斯拉感知模块仅采用8个遍布车身周围的摄像头。2021年特斯拉的感知模块从基于单图分析的HydraNet网络架构到BEV+Transformer架构。

特斯拉在HydraNet架构中引入Transformer构建BEV。同时增加基于时间的序列（feature queue）和基于空间的序列（video Module）总成拼接感知模块完整的架构。该架构很好应对了相对复杂非结构道路的识别问题。为了更好的识别遮挡物的识别远距离、边缘区域等，2022年引入Occupancy网络，很好实现了对3D空间的感知。2021年FSD规划模块引入基于神经网络的规划模块和蒙特卡洛树搜索，神经网络的引入可以实现规划模块端到端的优化。

数据：

数据标注、数据引擎实现数据闭环。特斯拉数据标注从外包到自制、从人工到自动化。2021年特斯拉就搭建了一条自动标注流水线，大幅提升了数据标注效率。2022年，特斯拉针对各种类型的神经网络提供了多种类型的自动标注框架。

2022AI Day重点介绍了车道网络的标注框架，这个框架最终实现了30分钟完成人工标注需要几个小时才能完成的工作。特斯拉实现另外完整的数据闭环。特斯拉车队将报错数据上传至服务器，经过数据标注后进入数据训练集，对自动驾驶系统进行再次训练，训练成熟后再推送给特斯拉车队。

算力：

车端算力与超算中心。计算平台是自动驾驶系统关键硬件设施，主要包括车端算力和用于大规模数据训练的超算中心。特斯拉经历了外购和自制两个阶段，到2019年4月推出完全自研的针对智能驾驶的车端芯片HW3.0。

今年2月份，特斯拉Model Y车型迎来HW4.0自动辅助驾驶硬件升级，据官方宣传，HW4.0的芯片算力达到了HW3.0的五倍。自动驾驶算力的瓶颈在于训练环节，训练环节需要较多的算力资源。Dojo是由Tesla开发的超级计算机系统，专门用于深度学习模型的训练，尤其是为FSD提供支持。Dojo已于2023年7月进入生产，到2024年底，特斯拉将投资超过10亿美元来构建其Dojo超级计算机。

投资策略

智能化是电动化的后半场，车企的智能驾驶的能力将决定其未来的市场竞争力。本文重点梳理了特斯拉FSD的进展。我国车企在智能化的布局同样走在全球前列。我们梳理国内主流车企在自动驾驶领域的布局，我们认为，自动驾驶浪潮已经到来，国内受益标的包括华为智选模式下的赛力斯（601127）、江淮汽车（600418）和北汽蓝谷（600733），以及布局靠前的小鹏汽车、蔚来汽车等。超算中心是智能驾驶模型训练的关键，与超算中心相关设施也将受益，如冷却管路，对应标的川环科技（300547）。

来源：东兴证券

风险提示及免责条款

市场有风险，投资需谨慎。本文内容仅供参考，不构成个人投资建议，也未考虑到某些用户特殊的投资目标、财务状况或其他需要。据此投资，责任自负。

国金证券

近日，国新办举行国务院政策例行吹风会，介绍保险业新“国十条”有关情况。

核心内容如下：

详解保险业高质量发展内涵：明确强监管、防风险是高质量发展的基础和保障。发展理念上，要由保费驱动向资负联动转变，体现以价值和效益为中心；发展模式上，要加强资产负债联动，强化长周期考核等，并明确提出监管部门正将新“国十条”中的意见细化成具体的工作举措。

明确法治建设继续推进：

1）以问题导向（解决目前保险业运行、监管、保险机构风险处置中存在的缺陷和短板）和目标导向（进一步为高质量发展奠定法治环境、法律基础）相结合，继续推进《保险法》修订。

2）建立以风险监管为本的制度体系，从过去的微观行为监管（对产品设计、产品销售、公司理赔行为等）向强调保险公司经营的稳健性转变，后续将系统梳理现行的保险监管制度，优化保险机构公司治理、偿付能力、资产负债管理、资金运用以及保险责任准备金等方面的监管制度，构建一套逻辑清晰、系统全面、要求明确、重点突出的风险为本的监管框架。

3）进一步完善保险业的监管执法机制，加大与外部监管部门（纪检监察、巡视、审计、司法机关）的合作和配合。

多角度加强监管、防范化解风险：

1）打造保险业稳健运行的微观基础。加强保险机构股东股权管理，强化股东资质、资金来源和股东行为的穿透审查；加强保险公司董事、高管人员的监管；提出对保险的监管要从重规模转向重业务模式的可持续性。

2）持续强化风险监测分析。从宏观和长周期的维度来看待经济周期变化、金融市场波动以及保险业市场结构、竞争格局、集中度等因子对整个行业风险累积的影响，尽早采取一些监管措施。

3）通过现场检查、稽查、行政处罚和监管强制措施，严厉打击违法违规行为。

明确后续重点任务和工作举措，涉及商业健康险、车险、第三支柱养老险等各方面：

1）商业健康险：目前积累的长期健康保险责任准备金超过2.3万亿，后续将出台商业健康保险配套政策文件，也将积极推进部门间沟通协作，在数据互联互通方面，促进商业健康保险与医保、医疗、医药协同发展，打通数据堵点和信息卡点，共同推进跨行业跨部门的信息互联互通和联动赋能。

2）商业养老险：将抓紧出台“商业保险年金”配套政策，科学界定其内涵和外延，鼓励保险公司加快产品转型，发展浮动收益型产品，鼓励“人身保障+保证利益+浮动收益”多功能产品形态。

3）车险：综改效果成效显著，降价方面，今年前8个月车均缴纳保费2777元，较综改前下降了21%，其中商业车险平均无赔款优待系数由0.789下降到现在的0.722；增保方面，交强险平均保额由12.2万提升到20万，商业三责险平均保额由89万元提升到243万元；提效方面，今年前8个月车险综合成本率同比下降了1.1pct至97.3%，其中赔付率同比+3.3pct至74%，费用率-4.4pct至23.3%。后续将以新能源车险综合改革为切入点，研究优化新能源车险自主定价系数范围，探索家用车网约运营组合产品，探讨高赔付车辆风险分担机制，尽量解决投保难问题，并通过回溯数据优化基准费率，会同相关部门推进信息共享，推动降低新能源车险运行成本，比如降低出险率、降低维修成本等。

投资建议

新“国十条”明确提出以强监管、防风险、促高质量发展为主线，行业竞争格局有望进一步改善，利好大型险企。此外，各项促发展举措也有望较快速出台，商业健康险、养老险、车险等方面均有涉及，助力行业长期健康发展。强β叠加顺周期逻辑，股市上涨且在低基数下Q3利润将高速增长，同时，受益于地产政策积极转向及经济预期有望回暖，推荐中国太平。

来源：国金证券

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Thomas

美国东海岸和墨西哥湾沿岸港口 4.5 万名码头工人的罢工行动已进入第二天，消息人士称，目前劳资双方尚未安排谈判。

由于缺乏进展，人们开始担心运输中断可能会持续很长时间。国际码头工人协会（ILA）的罢工已经阻碍了从缅因州到德克萨斯州数十个港口从食品到汽车的货物运输，分析人士警告说，这将导致每天数十亿美元的经济损失。

拜登总统的政府向美国港口雇主施压，要求他们提高待遇，以确保与码头工人达成协议，结束罢工。

拜登周三对记者说：“他们赚取了难以置信的利润，自新冠疫情以来利润超过 800%，业主从中获利数千万美元。现在是他们坐到谈判桌前，结束罢工的时候了”。

经济学家表示，由于近几个月来企业加快了关键商品的发货速度，罢工初期不会导致消费者的价格提高。不过，摩根士丹利的经济学家认为，长期停工最终会渗透至物价，食品价格可能会首先做出反应。

包装食品制造商 Conagra首席执行官Sean Connolly周三表示，公司提前购买了原料，并与供应商合作数月，为罢工做好准备。“他说：”如果问题旷日持久，对所有人来说都将是一个更大的问题。“

根据 Everstream Analytics 公司的数据，截至周二，有超过 38 艘集装箱船在美国港口滞留，而罢工前的周日仅有三艘。

炖锅制造商纽威品牌集团（Newell Brands）有数百个集装箱装满了亚洲制造的产品，在两三个月前从美国东岸改道后，本周抵达西岸港口。

该公司表示，西岸港口有 “一点拥堵”，但仍在满负荷运转。

在与美国海运联盟（USMX）就为期六年的新合同谈判破裂后，代表 4.5万名港口工人的 ILA 于周二发起罢工。工会寻求未来六年每年将时薪上调5美元。

USMX 周三表示专注于恢复谈判，但他们 “无法同意恢复谈判的先决条件”。

来源: 新浪财经

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平安证券

行业动态

1）9月24日一行一会一局发布金融支持经济高质量发展政策。

2）中共中央政治局9月26日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。

3）据航旅纵横预测，2024年国庆假期期间（10月1日至10月7日）全国民航旅客量预计将超1565万人次，日均旅客运输量达223万人次，同比2023年国庆假期增长7%，同比2019年增长19%。

公司动态

1）名创优品&永辉超市：9月23日名创优品全资附属公司骏才国际与永辉超市股东牛奶公司、京东世贸及宿迁涵邦订立购股协议，前者以62.70亿元现金收购永辉超市26.68亿股股份（对应总股本的29.4%），骏才国际将成为永辉超市第一大股东，未来将与永辉超市携手向品质零售模式转型。

2）润本股份：将以自有或自筹资金投资人民币7亿元建设“润本智能智造未来工厂项目”。

3）朗姿股份：为加强和提升医美上游供应链的稳定性和议价能力，进一步提升公司产品的性价比和盈利能力，公司9月27日与朗曦美学（为公司关联方）、芜湖博恒三号共同签订附生效条件的《关于朗曦姿颜（北京）医疗器械有限公司之合资合同》，朗曦姿颜拟主要从事第三类医疗器械生产经营，注册资本为10,000万元。

4）敷尔佳：公司在研产品“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”通过中国医学科学院整形外科医院临床试验伦理委员会的伦理审查，并在黑龙江省药品监督管理局完成医疗器械临床试验备案，公司在研产品“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”已经可以开展临床试验（试验用医疗器械分类为III类无源植入物）。

投资建议

本周（9月23日-9月27日）上证综指上涨12.81%，沪深300上涨15.70%，申万所有细分板块均上涨，美容护理板块上涨24.37%，休闲服务板块上涨17.26%，商贸零售板块上涨16.60%。政策刺激下，本周重点公司股价均有强劲表现，其中前期回调幅度较大的爱美客、贝泰妮、华熙生物、同程旅行、中国中免在本周上涨约30%甚至更高，上美股份、巨子集团、携程集团-S、润本股份、锦江酒店、珀莱雅也有20-30%的涨幅，首旅酒店涨幅接近20%。之前的较低估值也有一定修复，目前社会服务板块内多个重点公司对应2024年均已在20-25倍pe区间（此前在15-20倍居多），少部分在25倍以上，该等公司经营扎实稳定，我们维持对行业“强于大市”的评级。

来源：平安证券

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东吴证券

美联储加息背景下中国资产吸引力提升，再议机械行业投资思路

2024年9月18日美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调为4.75%至5%，降息50bp，开启新一轮降息周期。2024年9月24日国务院新闻办公室举行新闻发布会，推出了包括降低存款准备金率、降低存量房贷利率、创设新货币工具等一揽子政策，鼓励金融支持经济高质量发展。

在此背景下美国资产吸引力降低而中国资产吸引力提升，资金回流叠加情绪改善有望催生新的投资机会。我们从“超跌回调”、“资金回流”、“外资持股偏好”、“机构持股偏好”四大角度梳理机械行业投资思路。

流动性宽松背景下，基本面优质的超跌标的有望迎来估值修复

在美联储降息50bp与中国降低存款准备金率50bp背景下，流动性宽松有望带动股票市场估值中枢抬升，在此背景下基本面优质的超跌标的将迎来高弹性估值修复，有望跑赢整体市场。

我们梳理了机械板块基本面良好但年初至今跌幅较大的标的，建议关注：（1）与内需相关度高的通用板块标的：国茂股份，杭氧股份，海天精工，华测检测，川仪股份，杭叉集团；（2）专用设备板块标的：高测股份，晶盛机电，迈为股份，博众精工，赛腾股份。

中国资产吸引力提升，资金回流估值有望重新定价

近一年外资流出是导致中国资产估值超跌的原因之一，在美联储降息背景下，中国资产吸引力提升，外资回流并重新持有中国资产有望带动相关标的重新定价。我们梳理了近一年外资持股占比降幅较大的标的，外资回流后此类标的有望成为优先选择目标，建议关注：迈为股份，晶盛机电，浙江鼎力，景津装备，杰瑞股份，中控技术，时代电气，一拖股份，恒立液压。

资金回流背景下，外资青睐的绩优白马股有望重新焕发生机

通过对比历年机械板块标的外资持股占比情况，我们发现外资青睐绩优白马股，这类标的通常具有细分赛道龙头市占率高、长期绩优、现金流强劲、ROE高等特征。

在外资长期回流中国市场的背景下，我们根据其持股偏好梳理了近五年外资持股比例回撤较大且基本面长期向好的公司，建议关注：杰瑞股份，浙江鼎力，迈为股份，华测检测，晶盛机电，一拖股份，怡合达，恒立液压，杭氧股份，徐工机械。

流动性宽松下市场风格偏好成长性，机械板块成长股有望充分受益流动性宽松叠加利好政策频出，国内机构投资者（公募基金+保险资管）投资风格将逐步转向成长风格，机械板块成长性较强，业绩高增长的相关标的有望重新被机构投资重视。我们梳理了近五年机构持股比例回撤较多且业绩成长性强的公司，建议关注：怡合达，迈为股份，科沃斯，杰克股份，奥特维，华测检测，豪迈科技，晶盛机电，杰瑞股份。

来源：东吴证券

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Devin

自9月中旬美联储确定宽松以来，港股掀起了一股波澜壮阔的史诗级行情，恒生科技指数短短半个月时间累计涨幅达36.6%。10月2日，国庆后第一个交易日，在南下资金缺席的情况下，港股涨势如虹，恒生指数收盘涨6.2%，恒生科技指数涨8.53%。

南向资金“缺席”期间，谁在进入港股市场？增量资金偏好哪些板块？未来还有多少增量资金可能入场？华福证券和华泰证券在最新的研报里做了解析。

外资是本轮港股上涨重要增量资金

华福证券表示，9月份港股市场中国际中介资金在连续数月持续流出后再度转为净流入，成为市场重要增量资金。

自2020年疫情之后，港股市场增量资金结构一度出现显著变化，一边是国际中介为代表的海外资金持续流出港股市场，另一边则是南下资金为代表的内地资金仍在持续涌入港股市场。但是从最新边际变化来看，一个比较有意思的现象是9月份至今港股市场中海外资金开始转为净流入，并且9月中下旬以来国际中介机构资金净流入规模达396亿港元，超过南下资金205亿港元的净流入。

华泰证券也指出，外资配置盘的回流（尤其是被动指数型外资机构）发挥了重要的资金面作用。

其一，据EPFR ，9月19至25日，被动指数型外资净流入中国权益资产18亿美元，较此前大幅增长（注意该数据仅覆盖“924”政策组合拳后的两个交易日）；

其二，自9月下旬，伴随中国资产走高，其他新兴市场却现震荡行情，或反映新兴市场内部有外资re-balance；

其三，近一个月港股空头交易占比出现显著回落，但主要系多头交易金额上升所致，9月30日存量未平仓股数较23日边际变化不大。

外资偏好消费和科技

华福证券指出，9月中下旬以来港股市场中外资大幅回流是恒生科技占优的一个重要原因。

港股市场中国际中介持股偏好可选消费和信息技术板块，这也是恒生科技指数重要组成部分，从这一角度看，我们认为9月中下旬以来国际中介资金快速回流是恒生科技指数占优的一个重要因素。截至9月30号，港股市场中国际中介持股可选消费行业占比30%，信息技术占比25%，远远高于其他行业。

而恒生科技指数中信息技术行业权重占比50%，可选消费占比49%，同样远高于恒生国企指数中19%和35%的占比。因此我们认为9月中下旬以来港股市场中外资大幅回流是恒生科技占优的一个重要原因。

未来增量资金两大来源

华泰证券测算，未来港股的增量资金可能来自外资的回补效应和空头的平仓效应：

第一，全球外资回补效应；截至二季度末，全球前二十大资管机构（包含共同基金/对冲基金/信托等）权益组合中，中资股的占比1.3%，较MSCI ACWI中国基准权重低配1.9pct；若预期改善下，外资对中国的配置力度回到一季度水平（低配1.7pct），或带来头部资管机构约170亿美元的净流入；若回到2018-2020中枢水平（低配0.5pct），或带来约1000亿美元净流入。

第二，存量空头平仓效应；尽管9月以来港股空头交易占比已处历史较低水平，但全市场未平仓卖空股数尚未明显回落，存量空头平仓力量尚未充分释放。

华福证券也认为，近期港股为代表的中国资产表现亮眼背后是多重因素共同催化的结果，一方面国内各项利好政策频繁出台，大幅提振市场信心；另一方面海外美联储9月份降息，全球流动性环境边际上趋于宽松，而在美联储降息初期全球权益市场往往受益于分母端逻辑普遍有较好表现。因此综合来看，我们认为当前港股行情仍在途中，后续依然存在上涨空间。结构上，如果后续港股市场中国际中介资金持续回流，恒生科技为代表的成长板块则有望继续占优。

来源: 华尔街见闻

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中国银河

一周钢铁板块指数上涨，管材、特钢和板材等相关标的表现较好。本周上证指数涨幅为12.81%；深证成指涨幅为17.83%；创业板指数涨幅为22.71%；一级行业指数中，钢铁板块涨幅为17.31%。根据我们对于钢铁行业公司划分子板块数据，本周三大板块均上涨，管材、特钢和板材涨幅分别为19.98%、18.02%和16.83%。钢铁板块个股中，所有个股均上涨。

央行等新政提振市场信心，需求面向好延续钢价涨势。9月24日国新办新闻发布会上，央行宣布“降低存量房贷利率，统一房贷的最低首付比例”等政策。地产需求方面，调整住房限购政策、降低存量房贷利率能边际修复地产需求及新开工率，促进房地产市场止跌回稳，从而带动建筑钢材需求，对钢铁价格形成支撑，推动钢材价格短期内修复。

财政政策方面，中共中央政治局9月26日会议指出加大财政政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用。基建是钢铁需求复苏的关键驱动因素，政府通过财政支出增加基础设施建设投资，财政政策的逆周期调节助力于提高资源配置效率，促进经济的高质量发展。

并购重组方面，中共中央政治局9月26日会议指出“支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革，研究出台保护中小投资者的政策措施”。结合工信部暂停钢铁行业产能置换政策，该政策有助于推动钢企并购重组进程，助力龙头钢企盈利修复，提升其投资价值。同时，淘汰过剩的落后产能有助于提升钢铁行业集中度，调整供需平衡，提高行业资源利用效率。

货币政策方面，双降落地，钢铁市场信心提振。9月27日，央行宣布降准0.5个百分点，降息0.2个百分点，采取积极措施支持经济增长，有助于提振市场信心，资金流入基建、房地产等钢铁行业的主要下游行业，进而带动钢铁需求向好。宏观政策利好叠加基本面偏好，本周市场信心有所提振。