美国8月ISM服务业：连续两个月温和扩张

供应管理协会

经济

数据解读

摘要:

美国供应管理协会周四公布数据显示，美国8月份服务业PMI为51.5，处于50的荣枯线上方，意味着服务业今年第六次处于扩张区域。

当地时间9月5日，美国供应管理协会公布的数据显示：

8月 ISM服务业指数为51.5，预期51.1，前值51.4。

报告显示，美国8月ISM服务业指数连续第二个月保持在50的枯荣线上方，服务业整体经济活动温和扩张。

分项来看，就业指数为50.2，较7月份的51.1下降0.9个百分点。虽然仍处于扩张区间，但大体已经停滞不前。商业活动指数为53.3，比7月份的54.5低1.2个百分点，表明增速放缓。新订单增长比7月略快，从52.4小幅攀升至53。

供应商交付指数为49.6，比7月份的47.6高出2个百分点，表明供应商交付表现加快，而此前两个月一直处于“放缓”区间。库存指数也在连续两个月收缩后重返扩张区间，达到52.9。

8月份价格指数小幅上涨至57.3，创三个月新高，与过去一年的平均水平一致。订单积压量大幅下降，从7月的50.6大跌6.9个点至8月的43.7。这是2020年4月疫情抑制商业活动以来的最大月度跌幅。尽管该指数波动较大，但过去三个月中有两个月积压订单都出现收缩，这可能会促使公司调整员工人数和工时。

服务业PMI指数的持续扩张增加了美国经济软着陆的信心。但令人担忧的是，制造业的疲软显示出蔓延至整个经济的迹象，美国经济活动继续出现日益严重的分化。

8月服务业ISM报告

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Damon

外汇

重磅“金9”来临，月初密集的小数据直接在非农前把美元资产干趴下了，全球市场的脆弱情绪暴露无遗，大家似乎又在做和七月一样的事情——空美元资产。

发生了什么？

1、美国基本面不见“回光返照”

制造业PMI：本周二公布的8月Markit制造业PMI终值和8月ISM制造业PMI都略差了一点点，但就是这一点点助推了美股情绪反转，当晚标普跌超2%、纳指跌超3%，数据公布后2Y美债收益率下了3bp，单日跌幅7bp。

JOLTS：按理来讲JOLTS延迟一个月公布已经滞后了，所以过去JOLTS数据对市场的影响是比较小的，奈何今年7月数据真的很难看，职位空缺数大跌，职位空缺数/失业人数创3年来新低，自主离职率接近2020年以来低位，裁员人数创17个月新高，一直支持着美国就业市场的医疗、政府这些非周期性部门也开始表现不佳。

图1：美国JOLTS职位空缺数

经济状况褐皮书：8月褐皮书显示，美国12个地区中经济持平或下降的数量由7月的5个增长至9个，大部分地区的消费支出放缓、制造业下滑、房屋销售疲软。在JOLTS与褐皮书的围攻下，1y sofr隔夜大跌12bp，市场对9月美联储的降息定价再次冲向50bp。

ADP：8月ADP预期14.5万，公布值9.9万，私人部门的就业还是很不乐观。

服务业PMI：8月Markit服务业PMI终值和8月ISM非制造业PMI都略好一点点，服务业真是撑起美国经济的最后支柱了，如果哪天服务业都凉了，美国怕不是要硬着陆了…

2、美股恐慌情绪再起

如前所述，经过8月的情绪修复，市场似乎又有了迫切抛售美股的心思，9月3日美股大跌导致VIX指数再度走高至20以上，同时三大股指技术面上都似有触顶回调的“M顶”形态。美股情绪不佳也蔓延到了欧股、日股等其他国家股市，而受全球股市影响最大的澳元在直盘、叉盘上均有明显下跌。

7月市场重现：空美元资产！_2

图2：VIX指数再度走高

7月市场重现：空美元资产！_3

图3：标普500指数日图“M顶”

3、美债美指重现7月轨迹

没站上102的美指，在这几天各种小数据的打压下已回调至101关口，美债市场也是一样，1y sofr昨天最低跌至4.05%，已接近8月初非农公布后的最低水平。所以从这两天的走势来看，市场情绪还是脆得很，表面上美指在8月最后一周触底反弹、重振旗鼓，实际上任何一个差数据都能让市场再度狂热地交易9月降息50bp，不管这数据过去是多么微不足道。

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图4：DXY技术面仍处于下行通道

下一步，美指和美债收益率是守住前低还是再创新低？8月非农就业数据将揭开下一步走势的关键指引，今晚20:30即见分晓。

来源: 早安汇市

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天风证券

股市

港股市场：赛点临近，等待市场波动率放大过程

美元流动性对港股的支持力度仍将取决于降息的幅度与持续性

中国香港银行总结余扩张的一个必要条件是港美利差迅速收窄或甚至出现转正，由于HIBOR同时受联系汇率制与当地融资需求两方面因素影响，于是下一阶段流动性的主要关注点是美联储的降息速度与中国香港的经济复苏状况。我们在《港元套息交易视角下的港股走势研判》（2024.08.21）中提到，美国货币政策重心或将从通胀转移至就业，因此9月议息会议前的最后一次非农就业数据（9月6日公布）会显得更为重要。若美国劳动力状况迅速恶化，美联储或采取应对式降息措施，美元利率迅速回落至港元利率下方，套息交易推动外资流入并使金管局增加港元供给，港股受益于流动性扩张迎来上涨；反之，若美国就业数据保持韧性，美联储或延续“数据依赖”措辞来进行预防式降息，这种情况下美元短端利率的回落节奏将略显拖沓，同时金管局的谨慎性操作也会导致货币基础规模变动有限，难以扭转利差倒挂的格局。

尽管如此，今年以来各期限HIBOR均保持宽松状态，短期内即使没有外资增量流入，港元自身较为充裕的流动性也能为港股提供潜在支持，而资金是否会充分表达流入股市的意愿，将更多取决于基本面或政策面的转机。

经济数据的显著好转或是扭转资产价格预期的重要因素

7月国内工业企业利润总额累计同比增速录得3.6%，连续两月实现环比提升，年初至今均保持正增水平；产成品库存增速也于去年11月见底后逐月回升，并于7月录得5.2%，两个数据的综合显示企业或已出现主动补库迹象，但资产价格对于经济修复的力度却表达了较低的预期。年初之时，花旗中国经济意外指数持续回升，表明投资者对已公布的经济数据表达了超预期观点，直至4月中旬阶段性见顶后，指数便开启平稳回落趋势，侧面反映经济基本面依然存在较大的上修空间，同期伴随10年期中债利率一度降至2.12%的相对低位。对市场而言，尽管经济数据已经透露阶段性企稳复苏迹象，但持续性与力度或是投资者考虑的更为长远的核心因子，若后续经济基本面确认筑底并开启稳健修复势头，资产价格预期或将得到一定提振。

内外不确定性的消退有助于提升市场风险偏好

从中国经济不确定性指数与恒生指数的滚动相关性看，8月末二者相关系数录得-0.54，处近10年相对低位水平，表明港股对经济政策的变动更为敏感，强有力的刺激措施或将显著改善港股的投资胜率。此外中国主权CDS反映了外资对于中国潜在风险的定价，与港股走势呈明显负相关性，近期该指标出现一定程度回落，透露外资对国内地产、地方政府债务等关键问题的担忧出现缓解。因此无论内因或外因，当不确定性因素被进一步消退时，市场风险偏好或实现修复，对应港股将给予积极反馈。

港股阶段性走出情绪低迷区间，下一步等待波动率放大过程

我们在《低波动与低成交状态下的港股应对》（2024.07.01）中指出，波动率反映分歧程度，成交额代表交易情绪，因此当市场处于波动率与成交额双低状态时，投资者悲观情绪常反映的更为明显，股指受其压制而缺少亮眼行情。8月30日，随着恒指成交额的放量，模型确认港股投资情绪得到改善并发出做多信号，后续若国内外政策出现重要转机，部分乐观情绪将放大市场分歧，股指波动率有望放大，港股有望在波动率与成交额双升环境实现上涨。

投资策略上，等待市场迎接波动率放大阶段，重视上涨弹性更高的恒生互联网

长期而言宏观环境的大幅转变需要依赖右侧信号的逐一确认，在此期间具备垄断性、稀缺性的高股息资产有望获得价值重估，“耐心资产”仍有一定的配置价值。

风险提示：海外流动性快速收紧；美国经济硬着陆风险；国际局势复杂化。

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Devin

经济

我们注意到，华尔街正在为周五最重要的经济数据做准备，届时美国劳工部将发布就业报告，预计这份报告将在很大程度上决定美联储未来的政策。

据道琼斯的数据，华尔街普遍预计8月份非农就业人数将增加16.1万人，失业率将小幅下降至4.2%。

然而，最近的数据(包括对先前数据的大幅下调)表明，招聘活动大幅放缓，这给这一预测带来了一些下行风险。

反过来，市场肯定美联储将在几周内开始降息，是否会大幅降息取决于周五的经济报告。

求职网站Monster的经济学家贾科莫•桑坦杰洛(Giacomo Santangelo)表示:“劳动力市场降温的速度比我们最初被告知的要快，因此(周五的报告)受到了质疑。”“美联储将如何应对，他们将如何调整利率，这就是我们进行这次对话的原因。”

尽管就业增长在2024年的大部分时间里一直在放缓，但7月份的一份报告显示，就业增长仅为11.4万人，这给市场带来了打击。这甚至不是今年以来的最低数字，但此前美联储的一次会议激起了人们的情绪，即美联储对经济走弱过于自满，可能会在太长时间内维持高利率。

随后的一系列报告显示，虽然经济仍在站稳脚跟，但招聘正在减速，制造业正在进一步萎缩，美联储是时候开始降息了，以免有可能过度对抗通胀并将经济拖入衰退。

最新的坏消息来自周四，就业数据处理公司ADP公布8月份私营部门就业增长仅为9.9万人，为2021年1月以来的最小增幅。

考虑美联储的下一步行动

“如果他们在太长时间内过于激进，而不放松货币政策，这可能会导致巨大的衰退，”桑坦杰洛表示，“如果这真的导致经济衰退，那么所有人都会把矛头指向美联储。”

因此，市场预计美联储将在9月18日结束的下一次会议上将基准利率下调至少25个百分点，甚至有可能下调50个百分点。自新冠疫情初期紧急降息以来，美联储还没有将基准利率下调0.5个百分点。

期货合约显示，交易员预计美联储将连续降息，到2025年将把联邦基金利率下调约2.25个百分点。基准隔夜拆借利率目前设定在5.25%-5.5%之间。

如此激进的宽松姿态，不仅表明央行正努力使利率从2023年高位正常化，还反映出经济的深度回落。不过，在更短期内，降息将更多地针对仍受到新冠疫情影响的劳动力市场。

庞大的求职数据仍然严重倾向于医疗保健相关的职位，而最常见的搜索词是“在家工作”、“兼职”和“远程”，这反映了人们向混合环境的转变。

桑坦杰洛表示，尽管空缺职位与可招聘员工之间的差距已大幅缩小，从几年前的2比1缩小至1.1比1左右，但劳动力市场上仍存在巨大的技能差距。

“正在创造的工作岗位并不一定适合那些被解雇的人。我们仍然存在巨大的技能缺口。最容易看到这一点的是医疗保健。”“求职者最看重的是更大的灵活性。雇主和求职者之间也存在这种差距。”

求职者的担忧

反过来，工人们对劳动力市场的现状也越来越悲观。

利用人工智能追踪各种经济指标的Zeta经济指数显示，尽管整体经济表现仍然良好，但人们对就业的担忧正在加剧。

Zeta的数据显示，衡量就业市场情绪的指标8月份下降了1%，较上年同期下降了4.6%。该指标的“新动向指数”本月下跌9.9%，反映出人们对就业稳定性的担忧。

“尽管经济有弹性……就业市场的担忧依然存在。就业信心的下降，加上消费者行为的好坏参半，表明劳动力市场仍在保持谨慎。”编制该指数的Zeta Global联合创始人兼董事长大卫·斯坦伯格(David Steinberg)表示。“随着经济出现‘软着陆’的迹象，对就业稳定的持续谨慎继续削弱整体经济的乐观情绪。”

Zeta的数据反映了世界大型企业联合会最近的一项调查，该调查显示，受访者认为工作容易找与工作难找之间的差距大幅缩小。

市场还将关注周五就业报告中的工资数据，不过随着通胀放缓，这一问题最近已变得不那么重要。

市场普遍认为，平均时薪将较上月增长0.3%，较上年同期增长3.7%，均比7月份高出0.1个百分点。

来源: 智通财经

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美国自动化数据处理公司

数据解读

经济

美东时间9月5日，美国ADP研究所发布的报告显示：

8月美国ADP就业人数新增9.9万，预期14.5万。前值11.1万（修正后）。

数据显示，美国私营企业新增就业连续第五个月放缓，ADP就业人数增长创2021年1月以来最低纪录，劳动力市场持续降温。

分项数据来看，此次8月报告中呈现就业下降状态的行业，包括信息技术、专业及商业服务和制造业，这些都是传统意义上收入稍高一些的行业。制造业减少0.8万人，信息技术行业减少0.4万人，专业及商业服务减少1.6万人。就业增长主要集中教育和卫生服务业，新增2.9万就业人数。同时建筑业新增2.7万，休闲和酒店业新增1.1万。

从企业规模来看，小型企业减少9000个就业岗位，中型企业增加6.8万个就业岗位，大型企业增加4.2万个就业岗位。留在原岗位的工人的年度工资增长率为4.8％，而跳槽的工人的年度工资增长率为7.3％，均与上月持平。工资增长在疫情后大幅放缓后正在趋于稳定。

在经历了两年的大幅增长之后，就业市场的下行使招聘速度低于正常水平。由于企业不愿直接解雇员工，于是通过缩减招聘规模来应对高成本和利率高企的局面。ADP就业数据的意外下降释放出劳动力市场进一步降温信号。

ADP就业报告

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芝商所

股市

9月初，美股再次出现回落，值得注意的是在二季度大型科技公司业绩超预期和美联储降息预期升温的两大利好驱动下，纳斯达克指数并没有升至7月10日创下的历史高点。我们认为，市场对于美国经济增长存在隐忧影响了投资者信心。此外，美联储未来降息路劲的不确定性，美国科技公司资本支出负担加剧和大选给财政政策带来的不确定性也导致美股短期冲高乏力，美股短期存在很大的调整风险。

美国经济存在隐忧

从经济数据看，美国经济暂时看不到衰退的迹象，二季度GDP实际增速超预期。美国商务部经济分析局（BEA）公布数据显示，美国二季度实际GDP年化季环比为3%，超出预期的2%，也远超前值1.4%；实际同比增长3.2%，较一季度的2.9%加快0.3个百分点。

然而，美国经济存在隐忧，未来经济减速的趋势很难逆转，区别在于经济减速的快慢和持续时间。从消费看，二季度，美国消费支出增速的反弹与，这与失业率处于低位、通胀回落、美元利率下行有很大关系。不过，美国的消费者信心尚未完全修复，8月密歇根大学消费者信心指数降至年内次低纪录，且美国消费更为谨慎的消费习惯和零售商业绩下滑。

二季度设备投资增速反弹对应着美国制造业回流，但是美国补库力度偏弱，制造业还处于萎缩状态，导致进口对GDP贡献率为-0.94个百分点。私人库存投资贡献加大，来源于零售商的补库，制造商的补库力度变化不大，同比仅仅增长0.87%。ISM公布的数据显示，美国8月ISM制造业指数47.2%，较7月的46.8%略有回升，但依旧低于50荣枯分水岭。

高利率下，美国建筑及地产行业景气度依旧偏弱。反映建筑商情绪的全美住宅建筑商协会(NAHB)-富国银行住房市场指数在8月下降至39，创今年1月以来最低纪录，低于去年同期的50。住房价格指数较去年同期有所上涨，但涨幅在收敛。6月，美国标准普尔/CS房价指数较去年同期上涨6.5%，低于一季度的7%以上的增速；环比上涨0.6%，低于3-5月的1%以上的涨幅。房屋销售方面，7月新房销售有所反弹，同比大增10.6%，环比增长5.6%；占美国房地产销售9成的成房销售数量同比依旧是下跌的，7月跌幅为2.5%。

如果8月美国新增非农就业人数继续下滑，这将证实7月份较为疲软的数据不仅仅是由于临时因素，而是反映了劳动力需求的真正减弱，那么可能会给市场带来类似8月初那样的大幅下跌的冲击。反映市场恐慌的VIX指数在8月5日一度冲高至38之后，略有回落，但是没有回到7月中旬之前的低位水平，9月2日为15.55。

图为纳斯达克100指数和VIX指数走势对比

美联储降息路径并不明确

在鲍威尔的杰克逊霍尔演讲之后，美联储9月降息已成定局，但是未来降息的幅度和开启的时间存在很大的不确定性。通胀方面，二季度至今，美国通胀继续温和下行，但并不排除出现反弹的可能。从消费支出和就业市场来看，通胀存在粘性。如果8月新增非农就业超预期，那么8月核心CPI增速下行势头可能止步，因就业市场坚挺和消费支出的反弹会给通胀带来支撑，美联储降息幅度可能只有25个BP。如果劳动力市场出现比预期更严重的恶化，那么降息幅度可能会达到50个BP。

回顾1984年至今的6次降息周期，降息对于美股的影响是先跌后涨，主要逻辑在于：一是美联储降息是对美国经济减速的确认，美国上市公司业绩大概率是走弱的，导致美股估值下行。二是美联储降息意味着融资成本下降，且股市的投资回报率高于债券等固定收益，金融机构愿意增持股票，且在降息之后的半年至1年美国经济大概率会止跌反弹。据我们研究，此次美联储降息大概率是预防式降息，降息的幅度不会太大，这意味着美国信用扩张还需要财政政策配合。

美国大选给政策带来不确定性

根据我们搭建的美股四因子模型，除了经济增长、流动性（利率）和上市公司盈利之外，还有美国政策。政策的不确定性会导致市场缺乏信心，产生避险情绪。随着哈里斯接棒拜登正式成为民主党候选人，美国大选进入白热化阶段。两大政党在众多关键议题上的政治立场差异显著，如果国会分裂，历史经验显示赤字率收缩明显，财政支出减幅较大，这不仅导致美国经济韧性消失，还会出现信用收缩，这对于美股是不利的。

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