最大回撤怎麼算？別讓出入金掩蓋真正的投資跌幅

帳戶金額創高，可能只是資金匯入，不代表投資虧損已經補回。同一組交易表現，用每日餘額計算，最大回撤可以只有10%；扣除外部資金流的影響後，卻是32.5%。要判斷一條績效曲線，先分清楚本金增加與投資獲利，再量出先前高點到後續低點的跌幅。

最大回撤不是自投入以來的損失，也不是未來損失上限。它取決於未平倉部位有沒有按市價計入、出入金如何處理，以及採用盤中、日終或月底資料。這些條件不同，兩個百分比就未必能直接比較。

先有一致的權益口徑，才有可比較的回撤

應以包含現金、部位市值或未實現損益、應計成本及負債的帳戶權益為基礎。只看已平倉交易餘額，會漏掉還沒實現的虧損。外匯或期貨帳戶即使餘額沒動，權益也可能已明顯下降。

有出入金時，可以採用單位化記帳。初始權益除以自訂的單位淨值，得到記帳單位數；入金依轉入前的單位淨值增加單位，出金則扣減單位。資金移轉本身不改變單位淨值。這不是實際發行基金受益單位，而是隔離本金變動的分析方法。

若當時單位淨值為U，從起點至當時的最高值為H，回撤幅度就是1−U/H，樣本內最大值即最大回撤。本文以正數表示跌幅；有些圖表用負數表示水下程度，兩者只差符號。高點必須先於低點，不能拿日後才出現的新高去回算先前的跌幅。

入金9萬，績效並沒有因此翻倍

以下是假設帳戶，金額均採同一幣別，權益已反映持倉估值及相關成本，不含換匯影響。已知入金前後的即時權益。起始權益10萬，單位淨值設定100，共1000個記帳單位。

9萬入金按90的淨值換成1000個新增單位，權益變成18萬，單位淨值仍是90。接著再跌10%，單位淨值降至81。相對先前高點120，最大回撤為32.5%；相對起始淨值100，累計投資報酬率則為−19%。起算基礎不同，兩個結果並不矛盾。

若只取每日完成資金移轉後的餘額，序列是10萬、12萬、18萬、16.2萬，會算出最大回撤10%。這條日終序列沒有第2日入金前的9萬估值，並把新增本金當成績效新高。

出金也能把數字扭向另一邊。改成在淨值90時提領45000，帳戶剩500個單位、權益45000；其後跌10%，權益40500，單位淨值仍為81。拿12萬的帳戶金額高點相比，降幅達66.25%，但投資回撤依然是32.5%。提款不是交易虧損，入金也不是獲利。

資金何時進來，會改變單期報酬的分母

現金流C若在期末發生，且期末權益E已包含它，報酬率為（E−C）÷期初權益−1；若在期初發生，則為E÷（期初權益＋C）−1。入金為正、出金為負。

期初10萬、入金10萬、期末21萬，若在期末入金，投資報酬率是10%；若在期初入金，則是5%。只知道日期、不知道時點，不足以得到唯一答案。盤中現金流應利用移轉前估值切開計算區間，再將各段報酬連乘；缺乏估值就須標明近似，不能宣稱是精確結果。

帳戶內買賣證券不是外部資金流；留在帳戶的股息是投資收入。淨報酬核算中的交易及融資成本也不能偽裝成出金，藉此從績效排除。調整現金流只排除移轉當下的跳動，不會消除資金到帳後改變現金比重、槓桿或部位帶來的實際績效變化。

跌32.5%後，重返高點要漲48.15%

淨值81回到120，需要120÷81−1≈48.1481%的漲幅。若維持2000個單位且不再出入金，權益須由16.2萬回升至24萬。若只回到初始淨值100，所需漲幅為23.4568%。回到歷史高點、恢復最初淨值與現金收支打平，不是同一件事。

假設帳戶事前約定在回撤35%時檢討風險，高點120對應門檻淨值78。現在81距離78只剩3÷81≈3.7037%的下跌空間。32.5%與35%差2.5個百分點，不等於還能再跌2.5%。這只是算例，不代表35%是普遍安全線，更不是保證成交的停損價；入金也不會重設單位淨值高點。

不要只比深度，還要看頻率與恢復時間

日終估值可能漏掉盤中深跌。對同一估值方法、同一期間的正淨值序列，只抽取部分時點，不會比完整資料找到更大的最大回撤；但若幣別、成本或估值方法不同，這個比較就不成立。月底回撤應明確標示，不能當成盤中風險。

記錄峰值日、谷底日，以及首次重返舊高點的日期。最大回撤衡量深度，水下期間則包含谷底之後尚未恢復的時間。樣本結束仍未回復，就標為未恢復，不可把期末當成回本日。相同總報酬的兩條路徑，也可能承受完全不同的最大回撤。

本文方法假設權益為正、估值可用，且投資成果按複利累積。零或負權益、陳舊報價，或固定名義本金而不複投的計畫，須另訂方法。歷史最大回撤也不能替代跳空、流動性及保證金壓力測試；可用擔保品可能在預定檢討門檻前就已不足。

驗收績效曲線的四個步驟

1. 固定邊界：確認帳戶、幣別、期間、估值頻率，以及費用和未實現損益口徑。
2. 核對資金流：取得每筆移轉時間、金額及相鄰估值，用單位法或一致的分段報酬法建構淨值，先列出資料缺口。
3. 重建峰谷：逐點更新先前高點，保留峰、谷及恢復日期，不挑好看的區間代替完整樣本。
4. 分開用途：單位曲線看投資路徑，現金收支看實際金錢得失，可用保證金看短期資金承受能力。

若標的是每日槓桿產品，還要分開產品自身的複利路徑與投資人出入金的影響。槓桿ETF每日重置與實際報酬的計算說明指數回到原點為何不等於基金回本；現金流調整則解答了另一個問題：帳戶餘額創高，為何不等於投資回本。