股市暴跌後，交易員因大幅波動性空頭損失數十億美元

在全球股市大跌之後，對股市將保持平靜的押注使散戶交易者、對沖基金和養老基金損失了數十億美元，這凸顯了蜂擁進入熱門押注的風險。

隨著對美國經濟衰退的擔憂和大規模平倉使全球股市在三周內蒸發了 6 萬億美元，Cboe波動率指數(VIX)周一創下了有史以來最大的盤中漲幅，並收於2020 年 10 月以來的最高水平。該指數跟蹤基於標普500指數期權的股市波動性預期。

根據路透的計算以及倫敦證券交易所集團（LSEG）和晨星公司（Morningstar）的數據，10大做空波動率交易所交易基金(ETF)的投資者的回報較今年早些時候達到的高點蒸發了 41 億美元。

這些都是做空波動性的押注，只要波動率指數這個最受關注的衡量投資恐慌情緒的指標保持在低位，這些押注就能賺錢。

投資者和分析師表示，對波動性期權的押注變得如此流行，以至於在8月5日這些交易突然轉為負面之前，銀行為了對沖它們正在接受的新業務，可能也促成了市場的平靜。

散戶投資者向這些交易投入了數十億美元，這些交易也引起了對沖基金和養老基金的注意。

雖然押注的總規模很難確定，但摩根大通3 月份估計，公開交易的做空波動性ETF管理的資產總額大約為1000 億美元。

“你只需看看8月5日波動率指數的日內變化率，就能知道那些採用做空波動率策略的投資者損失了數十億美元，”《如何傾聽市場聲音》(How to Listen When Markets Speak)一書的作者Larry McDonald說。

McDonald曾撰文介紹2018年做空波動率的押注是如何出錯的。他說，有關ETF業績的公開數據並不能完全反映養老基金和對沖基金的損失，這些基金通過銀行進行私下交易。

周三，波動率指數回升至23點左右，遠低於周一處於65點上方的高點，但仍保持在一周前的水平上方。

圖：波動率指數飆升，做空波動率ETF的回報蒸發

**波動率上升**

這種交易策略近年來流行起來的一個推動因素是零日到期期權的興起。零日到期期權是一種短期股票期權，允許交易員進行24小時的押注，並收取產生的任何溢價。

從 2022 年開始，包括對沖基金和散戶交易者在內的投資者可以每日而非每周交易這些合約，從而有更多機會在波動率處於低位時做空波動率。這些合約在2023 年首次被納入 ETF。

許多這類短期期權都是圍繞備兌看漲期權(covered calls)進行的，這種交易就是在投資美國大型股等證券的同時賣出看漲期權。隨著股市上漲，只要市場波動率保持在較低水平，這些交易就能賺取溢價，押注看起來有可能成功。從1月到7月1日，標普500指數上漲了15%，而波動率指數下跌了7%。

圖：2024年標普500指數和波動率指數對比

兩位投資消息人士告訴路透，一些對沖基金還通過更複雜的交易做空波動率。

據巴克萊銀行的研究顯示，一項受歡迎的對沖基金交易是利用了標普500指數 相對於5月接近紀錄高位的個股的低波動性差異。

對沖基金研究公司PivotalPath跟蹤了25只從事波動率交易的基金，他們管理的資產規模約為215億美元。

其數據顯示，對沖基金傾向於押注波動率指數上漲，但也有一些基金做空。PivotalPath說，這些基金在8月5日虧損了10%，而包括做空和做多波動率的對沖基金在內的整個行業在當天的回報率在5.5%到6.5%之間。

**波動性受到抑制**

銀行是為大客戶進行此類交易的另一個關鍵參與者。

國際清算銀行(BIS)在其3月的季度報告中指出，銀行的對沖行為使華爾街恐慌指數保持在較低水平。

2008年後的監管規定限制了銀行逐漸加大風險的能力，包括波動性交易。國際清算銀行表示，當客戶希望進行波動性交易時，銀行會對沖這些頭寸。這意味著他們會在標普指數下跌時買入，在其上漲時賣出。國際清算銀行稱，大型交易商通過這種方式“抑制”了波動。

除了對沖之外，三位消息人士還指出，在某些情況下，銀行通過出售產品來對沖波動性頭寸，從而使銀行平衡交易或保持中立。

路透看到的營銷文件顯示，巴克萊 、高盛 和美國銀行 今年都提供了複雜的交易結構，其中包括短期和長期波動性頭寸。

文件稱，有些銀行沒有持續的對沖機制來抵禦損失，而是“定期”提供保護。這可能使投資者在8月5日波動率指數飆升時面臨更高的潛在損失。

巴克萊銀行和美國銀行不予置評。高盛沒有立即回應置評請求。

哥倫比亞大學教授Michael Oliver Weinberg說：“當市場接近高點時，自滿情緒變得很普遍，因此投資者(主要是散戶，但也有機構投資者)為了獲得溢價而拋售波動性也就不足為奇了。”

“總是同樣的周期。一些外生因素導致市場拋售。那些做空波動率的投資者現在將蒙受損失，”他說。(完)

(編審 汪紅英/李爽)

((shuang.li@thomsonreuters.com; 86-10-56692085;))

在全球股市大跌之後，一個關於股市將保持平靜的賭注讓散戶交易者、對沖基金和養老基金損失了數十億美元，這凸顯了大肆押注的風險。

周一，由於對美國經濟衰退的擔憂和大幅平倉 (link)，全球股市在三周內縮水6萬億美元，跟蹤股市波動率預期的標普500指數期權CBOE VIX指數創下有史以來最大的盤中跳 (link)，收於2020年10月以來的最高點。

根據路透的計算以及LSEG和晨星公司的數據，10只最大的短期波動率交易所交易基金的投資者從今年早些時候達到的高點抹去了41億美元的收益。

這些都是對波動率的押注，只要最受關注的投資者焦慮指數VIX 保持低位，這些押注就能賺錢。

投資者和分析師表示，在8月5日交易突然轉為負值之前，對波動率期權的押注變得如此流行，以至於銀行為了對沖它們正在接受的新業務，可能促成了市場的平靜。

散戶投資者投入了數十億美元，但這些交易也引起了對沖基金和養老基金的關注。

雖然押注總數難以確定，但摩根大通 在3月份估計，公開交易的做空波動性ETF管理的資產總額約為1000億美元。

"如何傾聽市場的聲音》（How to Listen When Markets Speak）一書的作者拉里-麥克唐納（Larry McDonald）說："你只需看看8月5日VIX指數的日內變化率，就能知道那些採用做空波動率策略的投資者損失了數十億美元。

但麥克唐納曾在 2018 (link)，撰文介紹對波動性的押注是如何出錯的，他說，公開的 ETF 業績數據並不能完全反映養老基金和對沖基金的損失，這些基金是通過銀行進行私下交易的。

周三，VIX 指數回升至 23 點左右，遠低於周一 65 點以上的高點，但仍保持在一周前的水平之上。

波動率上升

近年來，零日到期期權 (link) （允許交易者在 24 小時內下注並收取產生的任何權利金的短期股票期權）的興起推動了這種交易策略的流行。

從 2022 年開始，包括對沖基金和散戶交易者在內的投資者可以每日而非每周交易這些合約，從而有更多機會在 VIX 低位時做空波動率。這些合約于 2023 年首次納入 ETF。

許多這類短期期權賭注都是圍繞備兌看漲期權進行的，這種交易在投資美國大盤股等證券的同時賣出看漲期權。隨著股市上漲，只要市場波動率保持在較低水平，押注看起來有可能成功，這些交易就能賺取溢價。從 1 月到 7 月 1 日，標準普爾 500 指數上漲了 15%，而 VIX 指數下跌了 7%。

兩位投資者消息人士告訴路透，一些對沖基金還通過更複雜的交易做空波動率。

巴克萊銀行（Barclays）當時的研究顯示，對沖基金利用標準普爾500 指數的低波動率與5月份接近歷史高點的個股之間的差異，進行了一種流行的交易。

對沖基金研究公司PivotalPath跟蹤了25家進行波動性交易的基金，在這個規模約為4萬億美元的行業中，這些基金管理著約215億美元的資產。

其數據顯示，對沖基金傾向於押注 VIX 指數上漲，但也有一些基金做空。PivotalPath 說，這些基金在 8 月 5 日虧損了 10%，而包括做空和做多波動率的對沖基金在內的整個群體在當天的回報率在 5.5% 到 6.5% 之間。

波動性受到抑制

銀行是站在大客戶交易中間的另一個關鍵參與者。

國際清算銀行（Bank of International Settlements）在其 3 月份的季度報告中指出，銀行的對沖行為使華爾街的恐慌指數保持在較低水平。

2008 年後的法規限制了銀行的風險倉儲能力，包括波動性交易。國際清算銀行表示，當客戶希望進行價格波動交易時，銀行會對沖這些頭寸。這意味著他們會在標準普爾指數下跌時買入，在其上漲時賣出。國際清算銀行說，大交易商通過這種方式 "抑制 "了波動。

除了對沖之外，三位消息人士還指出，在一些情況下，銀行通過出售產品來對沖波動性頭寸，從而使銀行的交易趨於平衡，或保持中立。

路透看到的營銷文件顯示，巴克萊 、高盛 和美國銀行 今年推出了複雜的交易結構，其中包括短期和長期波動性頭寸。

文件稱，有些交易結構中沒有固定的對沖措施來抵禦損失，而是 "定期 "提供保護。這可能使投資者在 8 月 5 日 VIX 指數飆升時面臨更高的潛在損失。

巴克萊銀行和美國銀行拒絕發表評論。高盛沒有立即回應置評請求。

"哥倫比亞大學教授、東京理科大學特別顧問邁克爾-奧利弗-溫伯格（Michael Oliver Weinberg）說："當市場接近高點時，自滿情緒變得很普遍，因此投資者（主要是散戶，但也有機構投資者）為了溢價而拋售波動性也就不足為奇了。

"周期總是一樣的。一些外生因素導致市場拋售。那些做空波動率的人現在將遭受損失，"他說。