穩定幣付息之爭：美國銀行業為何圍剿Coinbase？

01 AI應用爆發！三大拐點來臨

02 中國股市跨入新發展時代

03 外資集體唱多：超配中國股票

來源：證券之星

美國銀行策略師Michael Hartnett發布了新年首份重磅報告，給出了一個看似矛盾的判斷：儘管美銀的“牛熊指標”已經衝到9.0的高位，發出了明確的“賣出信號”，但現在還不是離場的時候。

Hartnett認為，投資人目前最佳策略是「做多經濟繁榮，做空資產泡沫」。為什麼？因為川普政府為了贏得中期選舉，正在不遺餘力地壓低通膨和資金成本。因此，正確的操作應該是「輪動而非撤退」。

圖1：美國銀行牛熊指標已觸及9.0的「賣出」高位，但策略師認為市場輪動將持續。

川普的中期選舉“算盤”

這一切的背後，是赤裸裸的政治驅動力。 Hartnett指出，川普的支持率正徘徊在43%的低位，其中經濟支持率為41%，而通膨處理的支持率更是只有36%。

圖2：川普支持率（淺藍線）持續走低，與其任內標普500指數（深藍線）的表現形成反差，凸顯了其爭取中期選舉的政治壓力。

為了在中期選舉中扭轉頹勢，壓低通膨成了川普政府的首要任務。這解釋了當前一系列看似不尋常的政策組合：

• 貨幣政策：聯準會透過購買國庫券搞量化寬鬆，川普也親自下場推動針對MBS的QE，以壓低資金價格。

• 地緣政治：想辦法壓低油價。

• 貿易政策：開始轉向降低關稅。

• 產業政策：更是直接幹預醫藥、房屋、保險和電力價格。

正是這種“政治需求”，催生了投資者押注“經濟繁榮”和“風險平價牛市”的底氣。

資金狂熱與指標警報並存

市場情緒和資金流向也印證了這種亢奮。數據顯示，2026年第一周，貨幣市場基金湧入了高達1,485億美元的現金，這是有史以​​來第三大的單週流入規模。

圖3：2026年首周，貨幣市場基金錄得歷史第三大規模的單週資金流入，市場情緒極度亢奮。

同時，管理4.3兆美元資產的美銀私人財富客戶，其股票部位高達64.2%，債券僅佔17.6%，現金比例為11%。其中，「七巨頭」（Mag 7）股票就佔了他們總資產的17%。

值得注意的是，過去四周，這些客戶正在悄悄輪動：買進高股息股、市政債券和房地產信託（REITs），同時賣出銀行貸款、投資等級債券和科技股。

然而，市場的警報燈也在閃爍。美銀的牛熊指標在12月31日就已達到9.0的「極度看漲」水平，這通常是反向的賣出訊號。但Hartnett認為，全球股市強勁的廣度（98%的國家指數高於200日均線）和對沖基金的多頭部位抵消了這一訊號。

第一季交易劇本：押注週期，減持AI

基於上述判斷，Hartnett給出了一季清晰的交易路線圖，核心是深化輪動，而非全面撤退：

• 加倉價值週期股：重點在於銀行、房地產、原料、工業以及中小型股。

• 維持「七巨頭」部位，但不再增加：Hartnett提醒，自去年10月29日和11月選舉以來，這些大型科技股實際上是下跌的。

• 削減泡沫資產：堅決減持2025年被過度炒作的AI概念，尤其是那些「第二衍生品」或無法承受高昂資本開支的標的，例如AI超大規模計算公司的債券。

核心配置：為何要逆向做多債券和黃金？

放眼2026年全年，Hartnett提出了「Long BIG, Trading MID」的核心框架：長期做多債券（Bonds）、國際股市（International）和黃金（Gold）；交易層面則做多中盤股（Mid-caps），同時做空投資級債券（IG）和美元。

其中，「做多債券」被他的顧客認為是最反直覺的觀點。但Hartnett的邏輯很硬派：

首先，美國公債規模將在未來100天內激增1兆美元。為了維持市場穩定，避免新任聯準會主席面臨壓力，川普政府必須實施QE。其次，川普需要低CPI來贏得選票，而聯準會則需要降息來防止失業率上升5%（目前青年失業率已達9%）。

地緣政治風險則為黃金和相關資產提供了支撐。市場正在瘋狂追逐對沖資產，例如格陵蘭銀行股價因美國可能「收購」該島的傳聞而在4天內暴漲33%，背後是對能源和原材料儲備的爭奪。

圖4：格陵蘭銀行股價在短期內出現暴力拉升，反映市場對地緣政治驅動的資源爭奪預期升溫。

歷史數據也顯示，自1939年以來，戰爭爆發後6個月表現最好的資產就是黃金，平均上漲18.9%，其次是銅（+6.7%）和股票（+4.9%）。

最後，隨著美元可能從“例外主義”轉向“擴張主義”，聯準會和川普政府都有意願透過貨幣貶值來稀釋債務。這構成了做多黃金、反向做空美元的完美理由。而在國際股市中，Hartnett認為英國和中國的消費性板塊最具上漲潛力。

美國總統川普9日再次聲稱，美國需要得到格陵蘭島，如果無法透過「簡單方式」達成協議，將不得不採取「艱難方式」。此番言論迅速在北約及歐洲多國引發高度關切。

歐洲多線反制：軍事部署與經濟施壓

面對川普的威脅，歐洲國家正悄悄準備應對方案。根據英國《每日電訊報》報道，歐洲多國軍事首腦已在草擬一項北約任務計劃，旨在透過增強在北極地區的軍事存在，說服川普放棄其意圖。

英國、德國和法國的官員近期已舉行會談，相關準備工作尚處早期階段。該計劃的選項豐富，可能包括全面的部隊部署，也可能是一套組合策略，涵蓋限時演習、情報共享、能力建設和國防開支的重新分配。

與此同時，歐盟也在為最壞情況做準備。一份針對美國公司的製裁計畫正在起草中，以備川普拒絕北約部署提議時使用。屆時，像Meta、Google、微軟和X這樣的科技巨頭，以及美國銀行和金融公司，可能會被限制在歐洲大陸的營運。

報告中也提到一個更極端的選項：將美軍驅逐出在歐洲的基地，此舉將剝奪美軍在中東及其他地區行動的關鍵中繼站。

美軍內部抵制：「入侵」計畫遭反對

川普的強硬立場不僅在外部遭遇阻力，在美國軍方內部也引發了抵制。

有英國媒體引述消息人士稱，川普曾下令其特種部隊指揮官，制定一份「入侵」格陵蘭島的詳細計畫。據稱，這項任務被交給了美國聯合特種作戰司令部（JSOC）。

然而，該指令遭到了參謀長聯席會議的明確反對。軍方高層認為，這項計畫不僅非法，而且絕對不會得到國會的支持。

多方聯合發聲：格陵蘭屬於自己

自2025年上任以來，川普已多次公開表達對格陵蘭島的興趣，並聲稱不排除動用武力。他在2026年1月4日接受《大西洋》月刊採訪時就曾放話，委內瑞拉可能不是美國幹預的最後一個國家，並強調「我們絕對需要格陵蘭島」。

對此，國際社會迅速作出反應。 1月6日，丹麥、法國、德國、義大利、波蘭、西班牙和英國發表聯合聲明，強調格陵蘭島屬於其人民，只有丹麥和格陵蘭島自己能決定自身事務。

同一天，丹麥、芬蘭、冰島、挪威、瑞典等北歐五國外長也發表聯合聲明，重申共同致力於維護北極地區的安全、穩定與合作，並透露各國已分別採取措施，提昇在該地區的威懾與防務能力。

最直接的回應來自格陵蘭島。 1月9日，格陵蘭島各政黨領袖發表聯合聲明，立場鮮明地指出「格陵蘭人不想成為美國人」。聲明重申，格陵蘭島的未來應由格陵蘭人民自己決定，希望美國停止對格陵蘭島的“蔑視”，並強調相關對話必須以外交和國際原則為基礎。

加薩地帶的脆弱停火正面臨嚴峻考驗。知情人士透露，由於哈馬斯拒絕解除武裝，以色列與該組織都在為重啟戰端做準備。這一核心分歧，也讓川普政府主導的加薩和平計畫陷入停滯。

雙方厲兵秣馬，新衝突或在三月爆發

以色列軍方已製定了在加薩走廊展開新一輪地面行動的詳細計畫。一名以色列官員和一名阿拉伯外交官透露，以色列國防軍可能在今年3月發動攻勢，目標直指加薩城，意圖將停火分界線向西推進至海岸，從而擴大對加薩的實際控制。

不過，該行動據稱需要美國的支持，而華盛頓仍在努力推動去年10月達成的停火協議進入第二階段，核心是哈馬斯解除武裝。以色列軍方總參謀長埃亞爾·扎米爾去年11月曾明確表示，以色列「必須準備好迅速轉向黃線另一側的大規模攻擊」。

同時，哈馬斯也並未坐等。阿拉伯及以色列官員稱，該組織正專注於重建其軍事能力，包括修復在戰爭中受損的地下隧道網路。此外，哈馬斯還獲得了新的資金流入，使其能夠重新穩定地向戰鬥人員發放薪水。

和平計畫細節曝光，執行陷入僵局

根據川普的和平計劃，整個進程分為兩個階段。

第一階段，加薩被一分為二：以色列控制略超50%的區域，其餘由哈馬斯控制。第二階段則要求哈馬斯放棄對加薩的治理權並交出武器。作為交換，以色列將部隊撤回到一個較小的緩衝區。屆時，一支國際部隊將進駐加薩維持穩定，由巴勒斯坦技術官僚組成的委員會負責管理，並由川普擔任主席的「和平委員會」進行監督。

然而，計劃的推進困難重重。核心障礙是解除武裝問題。以色列和美國堅持哈馬斯必須放棄所有武器。但阿拉伯官員透露，哈馬斯只願意交出剩餘的重型武器，但拒絕放棄輕武器。據以方估計，該組織仍擁有約6萬支步槍和2萬名戰鬥人員。

一位以色列官員強硬表態，如果哈馬斯不自願交出武器，以色列將採取強製手段。川普也曾在去年12月向哈馬斯傳達類似訊息，警告若不放棄武器將「付出巨大代價」。

除了武裝問題，第一階段的其他條款也未完全落實。例如，連接加薩與埃及的拉法邊境口岸尚未對巴勒斯坦人開放，一名已故以色列人質的遺體也未歸還。由於哈馬斯拒絕解除武裝，美國在組建國際穩定部隊方面也遇到困難，幾乎沒有國家願意參與。

以色列的戰略權衡：加薩與區域衝突

對以色列而言，加薩並非唯一的安全焦點。以色列同時在考慮與黎巴嫩真主黨及伊朗爆發新衝突的可能性。以方認為，真主黨在遭受重創後正試圖重建武裝力量，可能需要採取新的軍事行動來協助黎巴嫩軍方解除其武裝。

此外，以色列正密切關注伊朗在去年6月戰爭後重建彈道飛彈計畫的努力，並警告可能發動新的攻擊。川普也曾表態，若伊朗試圖重建飛彈或核子計劃，他將支持軍事行動。

在多重安全壓力下，以色列需要決定優先處理哪一場戰役。

一些以色列安全分析家認為，現在與哈馬斯開戰對以色列反而更有利。以色列大戰略中心研究員埃雷茲‧溫納（Erez Winner）指出，目前以色列不必擔心人質安全問題，軍事行動少了一個關鍵掣肘。他也表示，由於大部分巴勒斯坦人居住在帳篷裡，疏散平民相對更容易。

對於新一輪加薩戰爭的模式，分析家提出了兩種可能：一是大規模入侵加薩城，力求速戰速決；二是透過漸進方式，逐步奪取對整個地區的控制權。前高級國防官員阿米爾·阿維維表示，以色列軍隊已為這兩種方案做好了準備。

哈馬斯內部：資金重組與領導階層選舉

停火以來，哈馬斯採取了一系列措施來鞏固其在加薩的控制，包括任命新的指揮官，以及打擊反對派。

在財政方面，該組織透過動用隧道中儲存的現金、加強稅收以及來自伊朗的資金流入，正在重建其金庫。這些新的資金幫助哈馬斯穩定支付政府員工和戰鬥人員的薪酬，並為其招募新成員和修復部分隧道系統提供了支持。

眼下，哈馬斯正面臨領導層選舉，選舉結果可能直接決定其在解除武裝問題上的最終立場，從而決定加薩的未來是戰是和。

目前的競爭主要在兩位候選人之間展開：哈利勒·哈亞（Khalil Al-Hayya）持強硬立場，堅決反對解除武裝；而哈立德·馬沙爾（Khaled Mashal）則被認為更傾向於與以色列妥協。哈馬斯在加薩的現任領導人埃澤丁·哈達德（Ezzedin Al-Haddad）同樣支持在解除武裝問題上採取強硬路線。

三十年來首次，全球央行持有的黃金儲備總價值，正式超過了它們所持有的美國公債。這不只是金價飆漲的結果，更是一個深層訊號：在全球財政與地緣政治風險加劇的脈絡下，一場深刻的資產結構調整正在發生。

數據揭示歷史性轉折

根據世界黃金協會（WGC）的最新數據，以年底價格估算，全球官方持有的黃金儲備價值已達3.93兆美元。這一數字，已悄悄超越了海外官方持有的美債規模——截至10月份，後者的價值約為3.88兆美元。

上一次黃金儲備的價值超過美債，還要追溯到1996年。這次歷史性的反轉，直接受惠於黃金價格的強勁表現。金價在2025年錄得近70%的驚人漲幅後，2026年第一周便延續強勢，一度沖上4,500美元，單週上漲3.6%。持續的地緣政治緊張局勢，不斷鞏固其作為核心避險資產的地位。

央行「購金熱」背後的邏輯

即便金價處於高位，各國央行仍持續買進。數據顯示，全球官方黃金儲備總量已超過9億金衡盎司。這種堅定的購買行為，反映出決策者對黃金策略價值的重新評估。

NDR首席宏觀策略師Joe Kalish指出，這是一個根本性的結構變化。隨著人們對法定貨幣的信任度降低，黃金正迅速成為更受青睞的儲備資產。

這場「購金熱」背後的驅動力主要有兩點：

1. 對沖美元風險：對美元貶值的擔憂是長期存在的動機。

2. 規避地緣政治風險：各國央行，特別是美國以外的國家，希望透過增持黃金來保護自身資產，避免受到美國可能的製裁或凍結影響，例如川普政府時期曾出現的先例。

摩根大通去年的一份報告也曾警告，美國國內日益加劇的政治極化，可能損害其治理能力，進而動搖美元作為全球避險資產的基礎。這一趨勢，正在加速所謂的「去美元化」進程。相比之下，黃金被視為沒有交易對手風險的更安全替代品。

正如Kalish所說：“三個月前我剛討論這個主題時，兩者（黃金與美債儲備價值）的差距還很明顯。而現在，差距已經不復存在了。”

金價後市：華爾街觀點分化

黃金儲備地位的躍升，很大程度上得益於去年高達66%的價格漲幅。但對於金價的未來走勢，華爾街的看法出現了分歧。黃金的長期表現，將取決於美國的貨幣政策、財政狀況以及各國央行的購買力道。

看多派以瑞銀集團為代表，他們近期已將黃金評級上調至「超配」。該觀點認為，面對美國潛在的治理風險和財政不確定性，外國政府將繼續增持黃金來對沖風險。這種資產配置的輪動，是對目前以美元為主導的金融體系的一種防禦性調整。

看空派則持相反意見。例如，凱投宏觀預計金價將在2026年走弱。他們分析稱，近期金價的飆升主要由西方散戶的投資需求所驅動，而這種需求可能迅速消退。更重要的是，如果聯準會的降息幅度小於市場預期，金價可能會面臨顯著的回檔壓力。事實上，隨著部分投資者獲利了結，金價在周三已出現了一定程度的回檔。

2025年中國主動權益基金市場完成了一次真正意義上的"能力再定價"，超九成產品實現正收益，中位數收益接近30%，頭部產品收益甚至超過200%。但分化比收益本身更重要——這一年不是"所有人都賺錢"，而是"誰在對的時間、用對的方法，賺到了結構性的錢"。

根據申萬宏源最新研報，從基金評價角度來看，2025年呈現出三大核心變化：賽道選擇重新主導年度排名，調倉節奏比長期風格更重要，高換手、強主動的基金重新佔優。這些變化背後，是A股市場典型的"N型結構行情"：年初科技、創新藥、新消費、港股主題全面爆發，第二季度外部擾動加劇風險快速釋放，下半年在政策預期與中長期資金推動下市場重新走強。

產業層級的收益差異極大，有色金屬、通訊、電子等產業全年漲幅居前，其中有色金屬以94.73%的漲幅領跑，通訊業連續第三年表現領先，漲幅達84.75%。而食品飲料下跌9.69%，首末產業收益差距達104.43%。這直接導致一個結果：2025年，基金是否"重倉對賽道"，幾乎決定了其全年排名區間。

對投資人而言，2025年驗證了主動管理的價值，但也凸顯了賽道擇時的重要性。上半年表現優異的產品中有31%在下半年跌至後20%，提示投資人需關注基金經理人的彈性調倉能力，而非單純用全年排名"封神"或"封鎖"一隻基金。

評估邏輯重構：從賽道紅利到能力分化

2025年標誌著基金評價邏輯發生根本轉變。如果說2022至2024年是主動權益基金的"信任修復期"，那麼2025年則是一次真正的能力再定價之年。

萬得全A指數全年漲27.65%，滬深300漲17.66%。 31個申萬一級產業中有29個取得正收益，但市場並非單邊碾壓一切的風格，而是提供了足夠的賽道選擇。主動權益基金整體賺錢效應顯著回暖，96.85%的產品取得正收益，中位數收益率達29.81%。

報告指出，但真正拉開差距的是賽道貝塔。從統計結果來看，高換手基金全年平均收益顯著高於低換手基金，上半年排名靠前的基金下半年出現明顯回落，"冠軍魔咒"依然存在，但不再是簡單均值回歸，而是賽道錯位的結果。這意味著，2025年不適合以單一年份收益評價"長期能力"，但非常適合用來判斷基金經理人的交易與應變能力。

基金公司層面，能力分化開始顯現。在主動權益規模超過100億元的公司中，永贏基金、中航基金、財通基金、華商基金表現突出，算術平均表現均超過50%。其中永贏基金平均績效達56.76%，旗下永贏科技智選殖利率高達233.29%。少有公司在全年四個季度業績都很靠前，表現相對均衡的包括華商基金和寶盈基金。一些中小規模公司在單一賽道上展現出極強爆發力，而平台型公司雖然產品線齊全，但單品優勢不突出。

市場結構決定排名：產業收益差異創新高

2025年A股市場結構特徵極為典型，這構成了決定基金成績的底層背景。年初科技、創新藥、新消費、港股主題全面爆發，第二季外部擾動加劇，風險快速釋放，下半年在政策預期與中長期資金推動下市場重新走強。

行業與主題之間的收益差異極大：

風格方面，大盤成長指數全年上漲37.88%，創業板指漲幅達69.36%，成為表現最優的寬基指數。

主動權益基金重倉的電子、電力設備產業全年分別上漲47.88%及41.83%，為基金貢獻顯著收益。而2024年表現靠前的銀行和非銀金融在2025年陷入相對劣勢，過去三年持續靠後的有色金屬則受貴金屬強勢表現成為收益率最高的行業。

此結構性特徵直接體現在績效基金的共同特徵上。分析2025年業績靠前的基金發現，大多屬於科技主題基金，透過產業配置獲取了大量超額收益。

從收益貢獻來看，通訊、電子的貢獻程度顯著高於其他領域，成為頭部優優產品的重要收益來源。例如，永贏科技智選透過產業配置獲得25.23%的收益，選股貢獻180.56%；中航機遇領航產業配置貢獻23.84%，選股貢獻150.29%。

關鍵賽道與節奏把握：決勝的兩大維度

報告指出，從結果導向出發，2025年表現突出的主動權益基金，勝負關鍵在於兩個維度：是否把握住關鍵賽道，以及調倉節奏是否精準。

五大賽道主題機會輪番登場。貴金屬是貫穿全年的穩定機會，萬得貴金屬指數全年漲幅超過111%。葉勇、李孝華、吳國清、劉文哲等基金經理人有效掌握了這個機會，其中華富永鑫的李孝華保持100%的貴金屬持倉佔比，全年收益達89.79%。這是"宏觀理解加組合執行力"的勝利，適合評估基金經理人對長期邏輯的堅守能力。

創新藥在前第三季完成了典型的"估值修復加交易擁擠"過程，中證港股通創新藥指數漲118.52%。鄭寧、桑翔宇、梁福睿、金笑非等基金經理抓住了這波行情，其中中銀港股通醫藥前三季收益達126.55%。但真正拉開差距的不是買沒買，而是"什麼時候減"。三季選擇適度減倉創新藥的鄭寧和金笑非在全年維度表現更優，而單純"死多頭"全年排名反而回落。

新消費與港股通消費是典型的上半年紅利。以泡泡瑪特、老鋪黃金代表的新消費上半年分別上漲198%和322%，但下半年轉入下檔。付娟、宋佳齡、吳遠怡等基金經理掌握了上半年機會，其中吳遠怡在三季度顯著減持，使其產品全年收益達60.22%。這提示賽道基金不等於好基金，必須結合"階段勝率"來評估。

AI算力並非全年趨勢，而是集中在第三季完成主要漲幅，中證算力指數當季漲82.20%。任桀、王浩聿、韓浩、江山等基金經理在此階段快速提高部位，其中永贏科技智選三季財報達99.74%。新能源在9月至11月中旬強勢回歸，中證新能源指數區間漲幅達33.65%。黃潛軼事、姚志鵬、鄭澄然等基金經理人受益明顯，泰信現代服務業該區間收益達59.25%。

節奏把握的重要性在2025年尤為突出。長期風格標籤的解釋力明顯弱於調倉節奏。高換手基金全年平均收益顯著高於低換手基金，上半年排名靠前的基金下半年出現明顯回落。能在多個賽道切換並控制回撤的基金，更值得進入核心池。這一年的高收益必須結合節奏理解，否則不可複製。

市場回暖訊號：新發規模與投資者偏好

2025年市場信心修復體現在新發市場的回升。主動權益基金新發334只，規模合計1,618.98億元，較2024年明顯回暖，結束了2022年以來連續多年的新發規模下降趨勢。有12檔新產品首發規模超過20億元，招商均衡優選以49.55億元的首發規模居首。

從託管行看，招商銀行在產品數量和首發規模上佔優勢，有52隻產品，規模合計290.91億元。基金公司中，易方達基金新發規模最大，達120.01億元。截止三季度，淨申購規模靠前的為永贏先進製造智選、中歐數位經濟等，淨申購金額均超過90億元。

新銳基金經理人嶄露頭角。 2025年湧現一批表現突出的新銳基金經理，既包括聚焦熱門賽道的單林、任桀，也包括適度均衡的柯政、餘懿，還有量化風格的孔憲政、劉瑋明。在中生代基金經理人和老將中，劉元海、鄒立虎、李崟等在近兩年維持了良好的業績表現；郭瑋羚、劉健維、胡中原等中生代基金經理在2025年也保持在同類產品前列。

綜合來看，2025年是一個非常"適合做基金評價"的年份，因為行情提供了足夠多的賽道選擇，市場沒有單邊碾壓一切的風格，基金經理的"判斷—執行—修正"全流程被完整暴露。

申萬宏源表示，對投資人而言，不要簡單用2025年排名"封神"或"封鎖"一隻基金。高收益產品較適合作為能力觀察樣本，而非無腦長期配置。能在多個賽道切換、並控制回撤的基金，更值得進入核心池。展望2026年，建議在保留防守紀律性的前提下尋找進攻方向，透過多賽道分散佈局提升組合抗風險能力，再透過階段性的適度重點配置來尋找進攻方向，避免集中右側配置帶來的回撤風險。

來源: 華爾街見聞