白銀價格持穩歷史高點附近，ETF資金流入助推漲勢延續

一個多世紀以來，股市一直是創造財富的核心管道。儘管債券、大宗商品、房地產等其他資產類別長期來看均實現了價值增長，但就長期年化回報率而言，尚無任何資產能與股市相媲美。

2025年正是投資人耐心獲得豐厚回報的絕佳例子。截至12月5日收盤，歷史悠久的道瓊工業平均指數、基準標普500指數與創新驅動的那斯達克指數自2025年初以來已分別上漲13%、17%和22%。

然而，這樣的盛況在2026年可能難以重現。

儘管始終存在各種不利因素可能拖累華爾街主要指數，但某些潛在風險尤其罕見。隨著2025年即將落幕，2026年的大幕徐徐拉開，華爾街面臨的最大威脅可能恰恰來自其歷史穩定勢力之一——聯準會。

聯準會正在創造充滿疑慮的歷史

聯準會肩負著制定美國貨幣政策的使命，核心目標是實現充分就業與物價穩定。在理想狀態下，美國失業率應處於歷史低點，通膨率則不超過2%此央行長期目標。但美國經濟很少能處於這種理想狀態。

聯準會主席鮑威爾與聯邦公開市場委員會(FOMC)的其他11位成員擁有多種"政策工具"，可透過調控影響美國經濟，以實現預期目標。其中最廣為人知的操作就是調整聯邦基金利率——此舉直接影響借貸成本，並可能間接傳導至抵押貸款利率。

FOMC也可透過買賣長期美國公債來調控長期收益率(註：債券價格與收益率呈現反向變動關係)。

2025年10月末，FOMC以10比2的投票結果決定將聯邦基金利率下調25個基點至3.75%-4.00%區間。儘管FOMC出現分歧性投票並非首次，但10月會議上出現的罕見分歧著實令華爾街與投資者感到不安。

聯準會理事米蘭是兩位投反對票的委員之一，他認為應將聯邦基金利率下調50個基點;而堪薩斯城聯邦儲備銀行主席施密德則持相反立場，主張不應進行任何降息。這是35年來第二次出現FOMC成員在相反方向同時提出異議的情況。

華爾街與投資者向來期望聯準會能提供穩定性、透明度與政策連貫性。然而，由於美國總統川普就FOMC的政策決策與鮑威爾產生分歧，而鮑威爾的聯準會主席任期將於2026年5月屆滿，這個歷來穩定股市的力量已逐漸轉化為潛在風險因素。

聯準會政策訊號混亂或點燃滯脹引信

儘管美國經濟與股市並非同步變動，但經濟疲軟通常最終會導致企業獲利下滑，而強勁的經濟基本面往往是牛市持續的必要條件。

2026年美股可能面臨嚴峻考驗的核心原因在於，滯脹的各項構成要素已基本成型。儘管鮑威爾先前曾表示，"我們已對滯脹風險發出預警，但目前美國並未面臨，也不預期會面臨這一局面"，但當前美聯儲已非往日那般堅如磐石的穩定支柱。

對央行而言，滯脹是最棘手的難題，因為目前尚無明確的應對方案。滯脹的典型特徵是高通膨與高失業率並存，同時經濟成長停滯或放緩。

如果FOMC選擇降息以刺激經濟成長和就業，可能會在不經意間推高本已高企的通膨率;相反，升息並提高借貸成本雖可能降低通膨，但也可能加劇失業率上升與經濟成長放緩的問題。

自川普政府的關稅與貿易政策開始對美國經濟產生影響以來，過去12個月的通膨率已顯著上升－根據城市消費者物價指數(CPI-U)數據，截至2025年9月，通膨率已從2.31%上升至3.01%。這種通膨壓力主要源自於進口關稅，即對進口半成品徵收關稅，以支持國內產品的生產製造。進口關稅會增加美國生產商的成本，而這些成本最終會轉嫁給消費者。

同時，美國就業市場正顯現緩慢但持續的疲軟態勢。 2025年5月和6月最初公佈的逾十萬新增就業數據在後續報告中大幅下修;9月4.4%的失業率創下2021年10月以來的最高水平，較2023年4月3.4%的低點上升了100個基點。

經濟成長方面，費城聯邦儲備銀行與惠譽評等預計，2025年美國國內生產毛額(GDP)成長率將分別為1.9%及1.8%，低於2024年2.8%的成長紀錄。儘管這項預測仍顯示經濟處於擴張狀態，但也預示著成長速度將放緩。

換言之，滯脹形成所需的各項要素均已具備，目前僅缺少一個觸發因素。

而2026年聯準會新主席的任命(或許是一位未能完全獲得華爾街信任的人選)，再加上FOMC理事之間持續的意見分歧，可能會成為點燃這一風險的導火索，最終導致2026年美股經歷令人失望的一年。

來源：智通財經

在歐盟因"欺騙性"藍標和廣告庫缺乏透明度對社交媒體公司X處以1.2億歐元（約合1.4億美元）的罰款後，馬斯克呼籲解散歐盟。

歐盟委員會上週五根據《數位服務法》（DSA）對X作出了這項裁決，此前該委員會對該公司進行了為期兩年的調查。 DSA於2022年通過，旨在監管線上平台。該委員會表示，X的違規行為包括"其'藍標'的欺騙性設計、廣告庫缺乏透明度以及未能向研究人員提供公共數據訪問權限"。

馬斯克在X上回覆歐盟委員會的一篇貼文時寫道：「胡扯。」他補充道，」歐盟不僅對X處以如此荒謬的罰款，還對我個人處以罰款，這簡直太荒謬了！因此，我們不僅應該對歐盟，還應該對那些對我採取這一行動的人做出回應。」

上週六，他升級了對歐盟的抨擊力道。馬斯克在X上的一篇貼文中說道，"歐盟應該被解散，主權應歸還給各個國家，這樣政府才能更好地代表人民。"

在馬斯克發表上述言論之際，美國政府高層官員也加強了對這項決定的反對。

美國副主席萬斯在罰款細節提前洩露後，對這項決定提出了批評。萬斯表示："歐盟應該支持言論自由，而不是因為垃圾問題攻擊美國公司。"

美國國務卿魯比奧上週五在X上發文稱，這筆罰款是"外國政府對所有美國科技平台和美國人民的攻擊"。

美國駐歐盟大使安德魯·普茲德（Andrew Puzder）上週六也表示，"這筆高達1.2億歐元的過分罰款，是歐盟針對美國創新的監管越權行為的結果。川普政府的態度很明確：我們反對審查制度，並將挑戰針對海外美國公司的繁瑣法規。我們期望歐盟進行公平、開放和對等的貿易——這是最低要求。"

此舉令歐盟與川普政府本已緊張的關係雪上加霜。這位美國總統先前威脅稱，如果歐盟繼續制裁美國科技巨頭，將對歐盟加徵額外關稅。近幾個月來，這個議題一直是雙方貿易談判的焦點，美國一直敦促布魯塞爾廢除《國防安全協定》（DSA）以及其他強制措施。

"隨著DSA首個違規決定的出台，我們正在追究X破壞用戶權利和逃避責任的責任，"負責技術主權、安全和民主的執行副主席Henna Virkkunen當時表示。

X現在有60天的時間向委員會通報解決"欺騙性"藍標問題的計劃。它有90天的時間提交解決廣告庫和研究人員公共資料存取問題的計劃。委員會在一份聲明中表示，"不遵守違規決定可能會導致定期罰款。"

來源：金十數據

美股今年因人工智慧錄得大幅上漲，標普500指數年內漲幅達17.1%，並再次逼近歷史紀錄；納斯達克上漲22.3%，道瓊斯指數也上漲了13.2%。

其中，作為人工智慧產業第一大股，英偉達今年股價上漲了近32%，穩坐市值第一上市公司的寶座。但英偉達的漲幅卻不敵另一個低調發展的產業。

兩家美國一元商店的上市公司——Dollar Tree和Dollar General今年的股價漲幅都大大超過了英偉達這家巨頭。截至目前，Dollar Tree今年上漲了60%，而Dollar General上漲75%。

這兩家主營廉價商品的零售商上週已公佈了最新的季度財報，其中Dollar General第三季同店銷售額成長2.5%，Dollar Tree同店銷售額成長4.2%。作為對比，美國零售巨頭Target最近一個季度的同店銷售額下降了3.8%。

K型經濟下的美國

一元商店的大受歡迎某種程度上是美國消費能力危機的訊號。今年早些時候，經濟學家警告，美國經濟正呈現K型發展的態勢，即富人的消費能力持續成長，而低收入家庭的情況愈發拮据。

Dollar Tree表示，該公司在原有1億客戶的基礎上，新一季又新增了300萬名客戶。該公司執行長Michael Creedon指出，一美元商店的客流量明顯上升。

他補充稱，新增顧客中約60%來自高收入家庭（年收入超過10萬美元），30% 來自中等收入家庭（年收入在6萬至10萬美元之間），其餘來自低收入家庭（年收入低於6萬美元）。

美國中高收入者也湧入一元商店，顯露這部分族群的消費能力減弱或消費降級。

同時，Creedon也強調，高收入家庭開始光顧Dollar Tree的同時，低收入家庭比以往任何時候都更依賴該公司。第三季度，低收入家庭的平均支出成長速度是高收入家庭平均支出成長速度的兩倍以上。

Dollar General執行長Todd Vasos也表示，該公司觀察到，其核心客戶群由於購物頻率增加而感到消費壓力增大，他們每次購物的商品數量都在減少。

來源: 財聯社

債券市場對聯準會降息措施的反應極為反常。從多項指標來看，這種"聯準會降息、國債殖利率卻走高" 的背離現象，自上世紀90年代以來從未出現過。

這一背離背後的深層原因引發了激烈爭論。市場觀點眾說紛紜：樂觀者認為，這是經濟有望規避衰退的信心信號；中立派則指出，市場正回歸2008年金融危機前的常態；而所謂的"債券義警" 們則將矛頭指向最受詬病的癥結—— 投資者正對美國能否遏制持續的國債規模喪失信心。

但有一點毋庸置疑：債券市場並不認同唐納德・川普總統的觀點。川普曾提出，更快的降息節奏將推動債券殖利率下行，進而拉低抵押貸款、信用卡及其他各類貸款的利率水準。

眼下，川普很快就能提名人選接替聯準會主席傑羅姆・鮑威爾。雪上加霜的是，聯準會還面臨這樣一種風險—— 若屈從於政治壓力而採取更激進的寬鬆政策，其公信力或將大打折扣。這做法反而可能火上加油，加上劇本已高企的通膨，進一步推高殖利率。

"川普政府的第二個任期，核心目標之一就是壓低長期收益率。" 倫敦標準銀行G10貨幣策略主管史蒂文・巴羅表示，"但讓政治人物進駐美聯儲，根本無法實現債券收益率下行的目標。"

聯準會於2024年9月啟動降息，將基準利率從二十餘年高點下調，此後累計降息1.5個百分點，目前基準利率區間為3.75%—4%。交易員普遍預計，聯準會在本週三的議息會議上大概率會再降息25個基點，同時也預計明年將再有兩次同等幅度的降息，最終將基準利率壓低至3% 左右。

然而，作為美國消費者和企業借貸成本核心基準的關鍵期限國債殖利率，卻始終沒有走低的跡象。自聯準會開啟寬鬆週期以來，10年期公債殖利率不降反升，累計上漲近0.5個百分點至4.1%；30年期公債殖利率漲幅更是超過0.8個百分點。

正常情況下，當聯準會調整短期政策利率時，長期債券殖利率往往會隨之同向波動。過去四十年間，聯準會曾有兩次在非衰退時期開啟降息週期── 分別是1995年和1998年，每次降息幅度均為75個基點。即便是在這兩個時期，10年期公債殖利率要麼直接下降，要麼漲幅遠低於目前水準。

摩根大通全球利率策略主管傑伊・巴里認為，當前的反常現像源自於兩大因素。其一，在後疫情通膨飆升時期，聯準會升息幅度極大，市場早在降息落地前就已提前消化了政策轉向的預期，10年期國債收益率在2023年底便已觸及峰值，這使得後續降息的實際影響被大幅削弱。

其二，他指出，聯準會在通膨仍處高位的背景下大舉降息，此舉降低了經濟陷入衰退的風險，也因此限制了收益率的下行空間。

"聯準會的目標是維持經濟擴張，而非終結擴張週期。" 巴里表示，"這正是利率未能大幅下行的原因所在。"

另有部分市場人士從期限溢價的角度給出了更悲觀的解讀。期限溢價指的是投資者持有長期債券時，為對沖潛在風險而要求的額外收益率補償。

這些潛在風險包括通膨高企、聯邦債務規模難以為繼等。根據紐約聯邦儲備銀行測算，自降息週期啟動以來，期限溢價已累計上漲近1個百分點。

比安科研究公司總裁吉姆・比安科認為，這一現象釋放出明確信號：儘管通膨率頑固地高於2% 的目標水平，且經濟持續擺脫衰退陰霾，美聯儲卻執意降息，這讓債券交易員深感擔憂。

"市場正對當前政策表示強烈擔憂。" 比安科稱，"市場擔心的是，聯準會的降息操作已經用力過猛。"

他補充道，若聯準會繼續降息，抵押貸款利率或將"直線飆升"。

市場仍有另一重憂慮：川普先前已徹底摒棄前政府尊重聯準會獨立性的做法，如今他很可能進一步向聯準會施壓，迫使其繼續降息。白宮國家經濟委員會主任、川普的忠實支持者凱文・哈西特，在博弈市場的預測中，被視為鮑威爾2026年5月任期屆滿後的頭號繼任人選。

彭博策略師觀點

如果降息措施提高了經濟強勁成長的可能性，那麼市場給予的回饋不會是殖利率下行，反而會是殖利率走高。從很多方面來看，這是因為市場正回歸正常的利率機制—— 在2% 的實際回報率與聯準會2% 的通膨目標組合下，長期收益率將形成4% 的底部支撐。若疊加經濟強勁成長的因素，殖利率還會在此基礎上進一步走高。

—— 艾德・哈里森，彭博市場即時策略師

不過，截至目前，整體債券市場仍保持相對穩定，過去幾個月10年期公債殖利率始終在4% 關口附近波動。同時，作為衡量債券市場通膨預期核心指標的損益平衡通膨率也保持平穩，這顯示市場對於聯準會政策引發後續通膨飆升的擔憂，或許有些言過其實。

美國財政部長斯科特・貝森特在接受哥倫比亞廣播公司《面向全國》節目採訪時表示，"債券市場剛剛迎來了自2020年以來表現最好的一年"，他還預計通脹率明年將"大幅回落"。

在周一亞洲早盤交易中，10年期美國公債殖利率穩定於4.13%。

保誠集團投資管理公司固定收益首席投資策略師羅伯特・蒂普認為，當前的市場狀況，歸根究底更像是回歸全球金融危機前的正常利率水準。金融危機曾開啟了長期超低利率的時代，而這時代在疫情後戛然而止。

"我們正重回利率正常化的世界。" 他說。

標準銀行的巴羅則指出，聯準會對長期殖利率失控的現狀，讓他聯想到21世紀中期聯準會曾面臨的一個類似但方向相反的困境—— 即著名的"格林斯潘之謎"。

彼時，聯準會主席艾倫・格林斯潘曾困惑不已：為何在他持續上調短期政策利率的同時，長期收益率卻始終維持在低位？葛林斯潘的繼承者本・伯南克後來將此謎題歸功於海外過剩儲蓄大舉湧入美國國債市場。

巴羅稱，如今這一局面已然反轉。目前，全球主要經濟體政府的借貸規模過高，也就是說，曾經的"儲蓄過剩" 已經演變為"債券供應過剩"，這一狀況正持續對收益率形成上行壓力。

「債券殖利率可能已陷入結構性上行通道，難以回落。" 巴羅表示，"歸根結底，央行並不能決定長期利率水準。"

重點關注事件

經濟數據

（政府停擺導致部分資料發佈時間仍有變數）

聯準會日程

國債拍賣行程

來源：新浪財經

根據央視新聞報道，美國總統川普最新表示，他對烏克蘭總統澤倫斯基尚未閱讀俄烏"和平計劃"感到失望。

他認為，澤連斯基還沒有準備好簽署美國提出的這項計畫。此前，圍繞美國最初提出的28點計劃以及隨後俄羅斯、烏克蘭和美國代表之間的會談，各方存在爭議。

川普當天表示："我有點失望，澤連斯基總統至今尚未閱讀這份提案——截至幾小時前仍是如此。俄羅斯方面，我相信應該對這計劃沒問題，但我不確定澤連斯基是否接受。他的團隊很滿意，但他本人尚未準備好。"

目前還不清楚川普的最新評論是指已經擺在桌面上的計劃，還是正在醞釀中的新的和平提議。

據披露，澤連斯基6日與美國總統特使威特科夫和川普女婿庫許納進行了約2小時的電話會議。澤連斯基同日在社群媒體上證實，他當天與威特科夫和庫許納進行了一次"長時間且實質」的電話會談。雙方商定了下一步措施，以及與美國對話的形式。他等待烏方代表帶來詳細報告以討論相關提案。

澤連斯基在社交媒體平台X上寫道："我很感激我們進行了非常有針對性的、建設性的討論。我們討論了很多方面，討論了關鍵點，這些都可以確保結束流血，消除俄羅斯新一輪全面入侵的威脅，以及俄羅斯不履行承諾的風險，就像過去多次發生的那樣。"

澤倫斯基表示，他的政府將"繼續真誠地與美方合作，以真正實現和平"，並感謝特朗普"如此密集的談判方式"。

"不是所有事情都可以透過電話討論，所以我們需要與我們的團隊在想法和建議上密切合作。我們的方針是，一切都必須可行，每一項重要的和平、安全和重建措施都必須可行。」他補充道。

川普總統即將卸任的俄烏特使、退役中將基思・凱洛格（Keith Kellogg）上週末則表示，結束戰爭的努力已經進入了"最後10米"。 他指出，能否達成協議取決於兩個懸而未決的問題，即"地域，主要是頓巴斯地區"和扎波羅熱核電站。

凱洛格將於明年1月卸任，他沒有出席在佛羅裡達州舉行的美烏代表團會談，雙方主要討論了領土和安全保障問題。澤連斯基在7日晚間的演講中表示："會談是建設性的，但並不容易。"

澤連斯基也計畫8日在英國與英法德等國領導人會面並進行諮詢。

來源：財聯社

12月8日，日本內閣府發表的修正數據顯示，日本第三季實際GDP年化季率終值萎縮2.3%，這一數字不僅比初值1.8%的跌幅更為嚴峻，也超出了市場普遍預期的2%收縮幅度。

這是日本經濟自2024年第一季以來，時隔六季再次陷入萎縮。最新數據顯示，日本經濟正以2023年第三季以來最快的速度萎縮。

經濟萎縮

從季度環比來看，剔除通膨因素後的實際GDP在7月至9月期間收縮了0.6%，比初步估計的0.4%降幅更為嚴重。

數據顯示，佔日本經濟總量超過一半的私人消費終值微增0.2%，略高於初步估計的0.1%增幅。

不過，作為衡量私人需求關鍵指標的資本開支反而下降了0.2%，與初值1.0%的成長形成鮮明對比。

外部需求（出口減進口）使GDP減少了0.2個百分點，與初步數據一致。

面對經濟萎縮，日本首相高市早苗領導的政府已經在11月敲定了規模約21.3兆日圓的綜合經濟對策。

據了解，為此經濟刺激方案提供資金的2025年度補充預算案中，一般會計支出預計約為18.3萬億日元，其中經濟對策實施所需的費用為17.7萬億日元，創下新冠疫情以來的新高。

這項支出的核心是物價紓困，包含多項直接針對家庭的財政支持措施，例如能源成本補貼、育兒家庭補助以及稅收減免等，旨在緩解民眾的生活成本壓力。

數據顯示，2025年日本已有超過2萬種食品漲價，核心消費者物價指數（CPI）已連續49個月較去年同期上升。

美國銀行警告稱，今年的刺激規模比去年大得多，這可能使日本的財政赤字在2026年再次擴大的風險上升。

日央行或升息

高市早苗的大規模財政刺激計畫加劇了市場對日本財政可持續性的擔憂，直接導致日圓面臨新的貶值壓力。

在自民黨領袖選舉前，1美元約能兌換147日圓，而到了11月20日，日圓匯率已跌至1美元兌157日圓左右，創下十個月來的最弱水準。

日圓大幅貶值推動進口成本上升從而加劇了通膨壓力。在此背景下，日本央行正醞釀政策轉向。

日本央行總裁植田和男最近表示，央行將在12月的貨幣政策會議上"酌情作出決策"。

這一表態被市場解讀為強烈的升息訊號。美國預測平台Polymarket顯示，市場押注日本央行12月升息25個基點的機率已從50%飆升至85%。

植田和男試圖安撫市場，強調任何政策調整都將是循序漸進的，旨在避免對經濟造成衝擊。

他表示："在寬鬆的金融條件下提高利率，並不是對經濟活動施加煞車。"

如果日本央行轉向升息，將顯著推升政府舉債成本與利息償付壓力。國際貨幣基金組織（IMF）統計顯示，2025年日本政府債務率預計為229.6%，在已開發經濟體中最高。

來源：國際金融報網