1873年標誌著貨幣史上的一個轉折點。該年7月,新的德意志帝國國會大廈用黃金馬克取代了一系列以白銀為基礎的貨幣。9月,巴黎造幣廠限量發行銀幣,結束了法國數十年來維持的金銀復本位制。同年早些時候,美國國會通過立法,決定逐步淘汰內戰時期發行的臨時紙幣。其規定,在政府恢復硬幣支付後(1879年),將使用黃金美元取而代之。
英國在當時已經使用了金本位制。到1870年代末,世界上所有的主要工業國都使用了黃金貨幣。白銀——直到1873年,白銀一直與黃金擁有同等的地位——成為了一種主要由外圍國家使用的次要貨幣金屬。
這對貨幣的影響是顯而易見的。從1873年到該十年末,白銀相對於黃金貶值了約20%——而在這之前,其已經按照穩定的兌換率交易了70年。金本位制的國家經歷了嚴重的通貨緊縮,一直持續到1890年代初。真正的影響則更難評估,這是因為我們並沒有1870年代的全面國民賬戶信息。但工業生產等指標表明,一些國家出現了嚴重的長期衰退——例如,在德國,1873年後的時期被稱為“危機時期”(Gründerkrise)。
全球複本位制
十九世紀的貨幣體係與如今大不相同。當時,貨幣與貴金屬(金銀)掛鉤。硬幣(硬幣貨幣)是用金銀鑄造的,而紙幣可以按照得到保證的兌換率與金銀交換。
在十九世紀初,大多數國家都將貨幣與白銀掛鉤——例外只有英國和美,二者都與黃金掛鉤國(美國從1830年代中期開始)。法國將其貨幣同時與金銀掛鉤:根據1803年拿破崙的法律,法國造幣廠為一公斤白銀支付200法郎,為一公斤黃金支付3100法郎。法國使用的雙重價格保證確立了全球的金銀復本位制:它不僅確保了白銀和黃金之間15.5:1的穩定兌換率,而且確立了所有國家之間金銀貨幣的準固定匯率。
只要金幣和銀幣在法國流通,全球的金銀復本位制就會持續。這樣,法國便成為了全球貨幣的穩定器:通過一種稱為“格雷欣定律”的機制(注:“格雷欣定律”指出,在固定匯率制度中,“劣幣會驅逐良幣”),全球金銀數量的變化被主要轉化為法國貨幣構成的變化,而金銀貨幣之間的匯率則保持穩定。此外,金銀復本位制比僅基於一種貨幣金屬的製度更能穩定價格,因為黃金和白銀的供應衝擊會部分地相互抵消。
全球金銀復本位制就這麼無縫運作著,直到1850年左右。然後,加利福尼亞和澳大利亞的大型金礦被發現,使全球黃金產量增加了5倍。在格雷欣定律的作用下,黃金在法國貨幣中的比重激增——從1850年左右的不到30%上升到1860年代中期的85%以上。
貨幣專家逐漸意識到,這對金銀復本位製而言是一個危險的變化。如果黃金完全擠出了法國貨幣中的白銀,那麼法國將成為事實上的金本位制國家。黃金和白銀貨幣之間的紐帶將斷裂,世界將分裂成金本位和銀本位制的兩個集團,這可能引發匯率和價格的劇烈波動。
德國的擔憂尤其嚴重。德國的大多數州都使用銀幣。如果沒有復本位制下金、銀的固定兌換關係,德國將處於與世界主要經濟體(英國、美國和法國)不同的一個貨幣體系中,並將以浮動匯率與它們進行貿易。經濟學家和企業擔心這會讓德國淪為外圍經濟體。也不是每個法國人都對複本位制感到滿意,尤其是法國必須忍受的硬幣構成的波動。
1860年代的複本位制
在這些困境下,複本位制如何在1860年代倖存了下來?1867年,拿破崙三世皇帝在巴黎舉辦了一次國際貨幣會議,以尋求替代方案。會議提出了一個基於黃金的全球貨幣體系的非約束性建議。法國本身似乎正在引領世界遠離複本位制。
但是,提出建議是一回事,付諸實踐又是另一回事——對法國本身而言尤其如此。法國若要轉向金本位制,就需要擺脫銀幣。但一旦放棄複本位制下金、銀兌換關係且廢除了白銀貨幣,那麼白銀就會貶值——放棄複本位制,法國將給自己帶來損失(Flandreau,1996年)。
在德國,越來越多的聲音要求使用金本位制貨幣或複本位制貨幣取代銀本位制貨幣。但只有當有人用銀幣兌換金幣時,德國各州才能捨棄銀幣——而在復本位制中,這個“人”便只能是法國。根據格雷欣定律,德國的改革將引發法國流通中的白銀大幅增加。法國會容忍這麼做麼?或是,法國會否取消複本位制下金、銀固定兌換關係,從而避免白銀過多並防止出現德國專家們擔心的後果——使自身的貨幣體係被孤立?當時,德國政策制定者只是做出了猜測,並未在初步的舉措之外推進貨幣改革(Wiegand,2022年)。
並未在初步的舉措之外推進貨幣改革
簡而言之,在1860年代,各國並不存在一條走出金銀復本位制的簡單之路。法國既控制了金銀復本位制,又受其製約:它可以阻止其他國家改變該體系的設定,但也無法在不付出巨大代價的情況下結束這種安排。因此,金銀復本位制一度盛行。市場對這種安排給予了極大的信任,並將黃金和白銀資產視為近乎完美的替代品(Flandreau和Oosterlinck,2012年)。
德國的改革
1870年,環境發生了根本性的變化。普魯士領導的德意志聯盟贏得了普法戰爭,這導致拿破崙三世垮台、第三共和國出現和德意志帝國的形成。普魯士軍隊佔領了巴黎,只有在法國支付了巨額賠款(超過法國GDP的20%)後才會撤軍,而這筆賠款是以白銀支付的。法國現在不能放棄金銀復本位制,因為若廢除白銀貨幣會削弱其支付和重獲主權的能力。
這意味著柏林的政策制定者可以自由開展貨幣改革——但前提是法國支付了賠款。因此,德國迅速(甚至可以說是倉促地)採取了行動。1871年7月,柏林造幣廠暫停了銀幣的鑄造。幾週後,聯邦政府開始在倫敦購買黃金。12月初,德國議會通過了一項授權鑄造金幣的法律。聯邦政府和地區政府只需動用賠款(而不是先回收銀幣)就可將新的金幣投入流通。因此,硬幣的流通量激增,釋放了大規模的(短暫)財政貨幣刺激。德國議會於1873年7月正式採納了金本位制。
人們可能會問,為什麼德國會採用金本位製而不是金銀復本位制?畢竟在1870年前,複本位制得到了德國經濟學家的巨大支持。問題在於,德國的貨幣流通量太小,無法獨自維持全球的複本位制:它需要法國在賠款前後繼續維持複本位制下金、銀的固定兌換關係——否則,德國將重回銀本位制。貨幣合作在1860年代就已失敗;在戰爭後,其似乎變得更不可及。
因此,德國直接轉向了金本位制:無論法國的決定如何,這都是避免其貨幣體係被孤立的唯一選擇(Wiegand,2019年)。德國並不是這種處境下的唯一一個國家:斯堪的納維亞半島國家和荷蘭也利用這個機會從銀本位制轉向了金本位制。
打破複本位制
1873年9月5日,法國結清了賠償的最後一筆款項——當時,由於法國能夠發行兩筆債券(永久債權),使其可比最初預期的更早支付賠款。第二天,巴黎造幣廠限制了銀幣的鑄造,從而打破了複本位制下的金、銀固定兌換比率。
這一舉動出乎了人們的意料。即便是在德國、荷蘭和斯堪的納維亞國家實施貨幣改革後,如果法國能夠接受更高比例的銀幣,它本也可以維持金銀復本位制。那麼,為什麼要讓自己和世界面臨貨幣的不穩定呢?這項措施充滿了自我毀滅的意味,以至於Flandreau(1996年)懷疑法國的動機是複仇。結束金銀復本位制給法國帶來了傷害,但這麼做對德國的傷害更大,因為德國的銀幣更多,而現在只能虧本拋售。
維爾德(Velde,2002年)提出了一個有趣的解釋。法國本可在1870年代初堅持複本位制,但其吸收能力並不是無限的。從1870年代初開始,美國西部的礦藏發現推動了全球白銀產量上升(見圖)——根據格雷欣定律,這些白銀會最終成為法國的銀幣,並擠出黃金。那麼,如果更多國家放棄銀幣,並試圖將過時的白銀丟給法國呢?
大勢已經逆轉:現在是法國在擔心複本位制結束後其銀本位制貨幣體係被孤立。面對這種前景,在法國白銀持有量仍然很小(而德國仍擁有大量白銀)時儘早改革,似乎比等到最終剩下一大堆對其他發達國家無用的白銀要好。
與維爾德的解讀一致的是,法國並沒有突然結束複本位制。相反,法國財政部強調:對銀幣的限制是暫時性的,一旦白銀的過量流入停止,這種限制就可以取消——這是法國在有些遮掩地邀請德國重新考慮推行改革。只有當這些努力最終失敗時,金銀復本位制的消亡才變得不可逆轉。1875年初,市場認為複本位制已經消失。1876年,法國完全停止了銀幣的鑄造。於是,經典的金本位制便誕生了。
在這之後
人們幾乎忘記了金本位制的最初階段充滿了困難。在新形成的金本位國家集團中,通縮長期持續推高了實際利率,給利潤和投資造成了拖累。債務人和債權人也因分配問題爆發了衝突,破壞了政治氛圍。公眾很快意識到,1870年代初的貨幣決定與此有關。於是,一些複本位制的遊說團體先後出現,要求重新恢復舊的貨幣制度。1878年、1881年和1892年,有關國際會議討論了這個問題。但正與1860年代一樣,他們並沒有得出什麼結果。
另一個轉折性的事件發生在1886年7月。當時,南非威特沃特斯蘭德地區的一名探礦者發現了一塊含有微量黃金的礦石。人們後來發現,這是一個巨大的金礦礦床。一股淘金潮隨之而來,其甚至使先前澳大利亞和加利福尼亞的金礦發現相形見絀。黃金變成了貨幣供給,重新推升了流動性緊張經濟體通脹。隨著通貨緊縮的結束,債務問題也有所減輕。
一個美好的時代——一個經濟、技術和文化快速發展的時期——開始了,直到第一次世界大戰為止。這一時期的繁榮提升了金本位制的聲譽:“將貨幣與黃金掛鉤”成為了健全貨幣管理的代名詞。因此,一戰後政策制定者試圖恢復金本位制——這形成的“黃金枷鎖”,放大了日後的大蕭條。
經驗教訓
只要金融環境穩定且僅一國(法國)需要維持,複本位制就能順利運作下去。當形勢變得更加艱難時,保持複本位製本是一種有益的做法,但這需要國際合作——而合作慘遭失敗。
雖然如今的貨幣體係與十九世紀的運作方式大相徑庭,但貨幣穩定仍然是一件全球公共品,各方需要就此開展國際合作。從維護和平、穩定到保護世界氣候,貨幣穩定與所有的全球公共品一樣,具有共同的基本特徵。
文章來源:國際貨幣基金組