BLS統計口徑是否有誤？如何正確看待美國7月非農業數據

經濟

摘要:

如何正確看待美國7月非農數據?降息預期的增加為什麼反而會導致大類資產的下跌；以及在去年的同一時間裡，市場也是由勞動力數據的放緩，從而觸發了薩姆規則，導致市場開始交易“衰退和滯漲”的趨勢。隨著時間來到了這次勞動數據引發的恐慌拋售，這是否預示著這一輪的下跌才剛開始？

美國勞工部8月1日公佈的7月非農業就業人數新增僅7.3萬個，低於經濟學家預期的10萬個。失業率從4.1%微升至4.2%。在這份報告發布之際，一度引發市場拋售，同時也引發了不少的質疑。

事實上，真正引發市場恐慌拋售的是勞工部對於前兩個月非農業資料的修正。在修正之前，5月份以及6月份的新增職位分別為12.5萬以及13.3萬，修正之後分別來到了1.9萬與1.4萬。如果說在扣除其中政府部門的招聘，相當於將原本兩個月25.8萬的就業人數下修到了接近為0的水平，這實在是過於誇張，也令某些政客感到失望。

要知道如果說僅僅只是一個正常的下修幅度，一定在市場的預期之內；但是如此大幅度的數據的下修，單純從結果的角度出發，這跟造假貌似也沒有太大的區別。隨後市場經歷了股、債、匯三殺的局面；同時，川普也發文表示要解僱勞工部部長。

相較於較為穩定的失業率，本次非農的統計口徑注定了這一組數據會有強烈的噪音。我們知道非農業資料的統計來源是BLS，這一部分的統計口徑是由勞工部透過對於部分企業發送問卷調查的方式來收集相關的資訊；這就存在在非農報告發布之前，一定會有很多企業未能按時提交回复的情況，而此時此刻就需要勞工局來進行一個估算。所以在後續企業會陸續提交回覆之前，勞工部便會對於先前的初步估算來進行一個修正。況且，本輪非農資料的公佈是在8月的第1天，資料統計不完整是符合邏輯的。

另外一個被市場完全忽略的敘事那就是美國就業市場上長期存在的「夏季效應」。美國就業市場的「夏季效應」通常指的是夏季（6月至8月）期間，由於季節性因素導致的就業市場特定變化和波動。此效應在美國歷年的就業數據中都是較低的（炎熱的夏季推升旅遊、探親、度假熱度同時推低了找工作的慾望）。這一效應不是一個官方或固定的經濟術語，而是市場觀察者、經濟學家和投資人在分析就業數據時經常提到的季節性現象。

所以本輪非農資料的統計口徑存在噪音以及面臨修訂是一個必然事件，而且7月非農數據它的企業回复率要比5月包括6月更低，所以要事先建立一個等到下個月數據公佈的時候，本月的7.3萬同樣可能面臨一個大幅修正的預期。而市場也有可能重新拾起這樣一個趨勢來加以炒作。

第二個問題那就是市場事前關注的焦點——通膨數據，此焦點歸根究底是期望通膨放緩可以增加聯準會降息的機率，從而利好大類資產價格。也就是把降息跟利好進行一個掛鉤綁定。但為何得益於本次的勞動數據導致9月的降息機率已經飆升至了80%，資產價格卻反而出現了大幅的下跌呢？這裡的關鍵點就在於要知道降息的前置條件一共分為兩種。

第一種是隨著通膨的放緩，央行所實施的主動降息，它的目的就是為了讓隔夜利率更貼近於中性利率，這是對於資產價格有力的降息前置條件。

第二種是市場暴露了通膨或衰退的相關的問題，導致央行被迫進行一個降息救市，這是典型的對於資產價格不利的降息前置條件。

最後我們回顧一下上一輪由勞動市場的放緩引發的恐慌拋售行為，也就是去年的7月底8月初的行情為，日元的「套利機會」加上失業率在當時出現了持續的上漲，最終是由薩姆規則被觸發所引起的衰退滯漲趨勢，但是反觀當下影響因素其實只有非農下修情緒所引發的階段性恐慌。

上圖可以看到，市場的恐慌情緒跟去年的同一時間相比完全不是一個量級。而反觀當下，企業管理階層對於第二季的指引包括資本支出的加大，或者說現階段由人工智慧驅動的科技進步，這些在二季度財報季所反應出來的現狀是更具代表性的，現階段的背景顯然是不支持這樣一個衰退的趨勢。

而且如果說我們回過頭去看，標普從4月份的低點已經上了34%，納指更是上漲了45%，整個的上漲過程並未經歷任何相應的調整；此時此刻在當前的市場環境之下，任何的利空都會被進行一個放大的處理，市場畢竟也存在著獲利了結的需求。

如果說我們將時間週期拉長來看，後續市場有降息預期和財政擴張；有減稅，有去監管，有特朗普的“臨陣退縮”有美聯儲的“看跌期權或救市”，所以說不確定性以及風險相較於去年同期都會小非常多。根據這些要素，我們認為基於本次非農業資料所引發的恐慌拋售將是短暫的，投資人不必恐慌。

文章來源：Eva chen

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