海南自貿港封關運作，美國就業市場數據偏冷

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摘要:

美國失業率超預期上升，歐元區景氣度回落。當地時間12月15日，聯準會主席候選人凱文·哈塞特的提名進程遇到阻力，部分高層人士對其與川普過往關係密切表示擔憂，認為這可能影響聯準會未來貨幣政策的獨立性，並引發金融市場波動。

一週大事記

國內：擴內需成為策略之舉，財政支出結構持續優化。 12月15日，《求是》雜誌刊登習近平總書記重要文章《擴大內需是戰略之舉》，將內需的地位從“基本立足點”進一步提升為“戰略基點”，預示著未來我國對內需的培育與提振將提升至更高戰略層級；同日，商務部等六化部門聯合發布《綠色服務平台發展》建設、技術革新、企業培育、市場拓展、標準制定及人才開發六大領域系統佈局，旨在建構全面支撐服務外包產業升級的政策體系；17日，財政部公佈1-11月財政收支運行情況，財政收支平穩增長，證券交易印花稅維持70%以上增速，國有土地使用權讓收入下降10.7%，降幅前10.7%，降幅。隨著先前下達的地方政府專案債務結存限額以及政策性金融工具資金落地，年末財政收支可望改善；18日，海南自由貿易港正式啟動全島封鎖運作。目前相關金融配套準備工作已全面就緒，將為封關運作提供有力支撐，助力海南打造成為引領我國新時代對外開放的戰略高地。

海外：美國失業率超預期上升，歐元區景氣度回落。當地時間12月15日，聯準會主席候選人凱文·哈塞特的提名進程遇到阻力，部分高層人士對其與川普過往關係密切表示擔憂，認為這可能影響聯準會未來貨幣政策的獨立性，並引發金融市場波動；16日，最新數據顯示，歐元區12月製造業PMI初值降至49.2，低於市場預期，連續處於收縮區間，18日，歐洲央行在政策會議上維持關鍵利率不變，預計明年歐洲經濟將溫和回升；同日，美國勞工統計局發布報告，11月非農就業人數雖新增6.4萬，但失業率上升至4.6%，就業市場表現弱於預期。就業數據偏弱或成為聯準會明年繼續降息的依據；17日，最新數據顯示，11月日本出口年比6.1%。出口超預期成長主要因日本與美國簽訂了貿易協議，減少了關稅的不確定性。日本央行在12月將利率從0.5%上調至0.75%，延續了「漸進式正常化」的政策基調，尚不足以改變寬鬆基調。

高頻數據：上游：本週布蘭特原油、鐵礦石價格週環比分別下降2.78%、0.28%，陰極銅價格週比上季上升0.19%；中游：螺紋鋼、水泥價格週環比分別上升0.20%、0.41%，動力煤價格週較上季下降5.01%；下游：房地產銷售週較上季上升15.37%，12月第二周全國乘用車日均零售銷售量較去年同期下降17%；物價：蔬菜、豬肉價格週較上季分別下降0.1%、1.2%。

下週重點關注：中國12月一年期、五年期LPR、美國10月新屋開工、商業庫存環比、11月芝加哥聯邦儲備銀行全國活動指數（週一）；美國10月耐久財訂單較上月、11月製造業產出季比、12月諂商會消費者預期指數（週二）；美國美國美國三季實際GDP年化季季終值（待定）、12月20日當週首次申請失業救濟人數、12月13日當週續請失業救濟人數（週三）；日本11月新屋開工年比（週四）；日本11月失業率、零售銷售季比、工業產出年比（週五）。

來源：西南證券

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

Justin

外匯

大宗商品

在國際白銀價格持續飆漲的市場氛圍下，國內主投白銀期貨的LOF產品－國投白銀LOF近期成為投資人追捧的焦點，其場內交易價格溢價率一度飆升至逾40%。面對居高不下的溢價風險，基金管理人接連發布風險提示並啟動盤中停牌，但市場狂熱情緒未減，後續基金公司選擇適度放開限購以疏導供需，業內預計這一舉措將配合白銀價格潛在調整壓力，推動高溢價現象回歸理性。

近期白銀市場迎來強勁上漲行情，根據市場數據顯示，自2025年以來國際白銀價格累計漲幅已超130%，12月中旬更是突破66美元/盎司關口，創下歷史新高。在此背景下，作為國內稀缺的場內白銀期貨投資標的，國投白銀LOF成為資金追逐的核心載體，場內交易價格與基金淨值的偏離度持續擴大，溢價率峰值突破40%，遠超常規合理區間。

針對此異常波動，基金管理人國投瑞銀基金開啟密集風控模式。光是上週，該LOF就連續發布五則風險提示公告，並實施三個交易日的盤中臨時停牌，試圖透過資訊揭露和交易暫停警示市場風險。從月度維度來看，12月以來國投瑞銀基金已就該產品累計發布十一次風險提示，反覆強調高溢價買入可能帶來的虧損風險，以及商品期貨基金本身俱有的槓桿性、高波動性等特性。

值得注意的是，先前基金公司採取的限購措施陷入「調控悖論」：為避免過多資金追高加劇波動，國投白銀LOF先前設定嚴格的場外申購限額，A類份額單日申購上限僅100元，C類份額為1000元。但場外通路的資金流入受限，反而倒逼大量資金湧入場內二級市場交易，進一步推高交易價格與溢價率，形成「越限越漲、溢價高企」的局面。

為破解這一困局，國投瑞銀基金近期調整調控策略，選擇適度放寬限購以平抑場內溢價。根據12月19日發布的公告，自12月22日起，國投白銀LOF A類份額單日申購金額上限由100元調整為500元，C類份額則由1000元下調至500元。基金公司在致投資者的一封信中明確表示，上調A類份額申購限額的核心目的是增加場內份額有效供給，緩解供需失衡，為過熱的交易情緒提供「冷卻」機制；而下調C類份額限額則是為應對其申贖頻繁問題，減少資金短期波動對基金跟踪誤差的影響。

業內人士對此調整的降溫效果持樂觀預期。根據LOF產品套利機制，當場內價格大幅溢價時，投資人可透過場外以淨值申購、場內以市價賣出實現套利。此次A類份額限購額度放寬，將降低套利資金的入場門檻，可望增加場內套利拋盤規模，進而縮小交易價格與基金淨值的差距。同時，當前白銀價格已累積巨大漲幅，短期調整壓力持續累積，南華期貨等機構分析指出，白銀選擇權隱含波動率升至高位，疊加美國232礦產調查結果公佈在即等因素，獲利盤了結可能引發價格回調。

市場數據已顯現資金鬆脫跡象，12月18日國投白銀LOF成交額突破17億元創上市新高，19日復牌後一度大跌超7%，截至當日收盤溢價率仍維持在30%以上。國投瑞銀基金在最新風險提示中明確表態，基金二級市場高溢價率不具備可持續性，後續將根據市場情況持續調整申購限額，若溢價幅度未有效回落，不排除進一步延長停牌時間的可能。

在此背景下，業內專家提醒投資者，需理性看待白銀板塊及相關基金的投資機會，警惕高溢價背後的估值回歸風險。對於風險承受能力較低的投資者，應避免盲目追高此類高波動產品；而參與套利的投資者則需關注LOF套利的時滯效應（T日申購T+2日方可場內交易），充分評估期間白銀價格波動和交易成本對套利收益的影響。

資料來源：長江有色金屬網

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Alex

股市

外匯

央行

日本央行升息後，日圓匯率不漲反跌，上週末一度貶值至1美元兌157日圓區間，創下一個月新低。市場普遍認為，行長植田和男在貨幣緊縮問題上的立場未達預期，態度偏向“鴿派”，這讓日元空頭抓住了機會。目前，市場正密切關注日圓是否會進一步貶值至160大關。

日本升息為何反致日圓暴跌？ _1

圖：交易畫面顯示，日圓匯率跌破157關口，市場拋售壓力明顯。

一場「鴿派升息」引發的拋售

12月19日，日本央行宣布升息至0.75%，日本長期利率應聲上行，19年來首次觸及2%的水準。然而，外匯市場的反應卻十分平淡。在升息決定公佈後，日圓兌美元匯率仍在155至156區間徘徊，直到行長植田和男召開記者會。

真正的轉捩點發生在記者會期間。當天下午3點40分左右，當植田和男談及「中性利率」（既不刺激也不抑制經濟的利率水準）時，他表示「很難具體確定，有必要嘗試相當大的幅度」。此言一出，市場風向突變，日圓匯率迅速跳水約0.4日圓。

日本升息為何反致日圓暴跌？ _2

圖：日本央行行長記者會後，美元兌日圓匯率迅速走高，顯示市場對偏「鴿派」的升息解讀感到意外。

隨後，日圓賣盤持續湧現。在紐約交易時段，日圓一度貶至157.70，最終收在157.50區間。同時，日圓兌歐元也大幅走軟，一度觸及1歐元兌184.70日圓，創下1999年歐元誕生以來的最低紀錄。

市場為何感到失望？

實際上，市場對植田和男的「鷹派」立場早有預期。此前，日本央行公佈的中性利率估值區間為1%至2.5%。進入12月後，植田和男曾發表暗示可能提高中性利率的言論，這讓市場認為日本央行未來的升息空間將更大，從而期待一次立場強硬的「鷹派加夕」。

然而，在19日的記者會上，植田和男不僅沒有縮小中性利率的預估範圍，也未透露未來具體的升息節奏。這讓押注「鷹派升息」的投資者大失所望。

巴克萊證券外匯債券調查部長門田真一郎分析稱：“行長的表態未達到市場預期，直接導致了日元的拋售。”

160大關：日圓的下一道防線？

展望至2026年3月底的匯率，許多市場人士認為日圓將貶值至160左右。

日本升息為何反致日圓暴跌？ _3

圖：儘管日本央行多次升息，日圓仍持續貶值，再次向160重要心理關卡逼近。

幹預警報或將拉響

由於日本政府和央行曾在2024年7月於160附近出手幹預匯市，市場對再次幹預的警覺性正在提高。

• 官方表態：日本財務相片山皋月19日晚間已對日圓貶值發出警告，稱「對於投機等過度波動，將採取適當的應對措施」。

• 介入可能性：摩根大通銀行首席外匯策略師棚瀨順哉認為，如果日圓在短時間內跌破160，將被視為劇烈波動，幹預的可能性很高。

• 幹預難度：不過，瑞穗證券首席外匯策略師山本雅文指出，美國更希望日本透過升息而非外匯幹預來應對日圓貶值，因此立即乾預存在難度。他預測，日圓可能會在試探官方底線的過程中貶至165。

三井住友銀行首席外匯策略師鈴木浩史預測，日本央行下次升息可能要等到2026年10月。他認為：“由於距離下一次升息時間還很長，匯率更容易朝貶值方向波動”，並預計明年第一季日圓可能貶至162。

反轉可能：美元走弱的希望

並非所有人都看空日圓。野村證券的首席外匯策略師後藤祐二朗認為，日圓難以持續貶值。他預測聯準會將在2026年6月前進一步降息，屆時美元將走弱，從而帶動日圓在明年3月底前回升至155。本週12月25日，植田和男將再次發表演講，市場或將迎來調整機會。

日圓貶值對日本市場的影響

股市迎來利好

在股票市場，普遍觀點認為日圓貶值利好出口企業業績，將成為推高股價的主要動力。日經平均股指期貨在夜間交易中已收復5萬點大關。許多市場人士預測，股指預計上探52000至55000點。

大和證券高級策略師高取千譽表示，市場認為伴隨薪資上漲的「良性利率上升」有正面的一面，他預期日經平均股指將漲至55,000點。

債券與政治風險

• 債券市場：岡三證券首席債券策略師長谷川直也指出，如果銀行等金融機構在3月財年末加速拋售帳面虧損的債券，長期利率有升至2.2%的空間。

• 政治風險：輝立證券日本股票首席策略師北野一提醒，如果首相高市早苗決定提前解散眾議院並舉行大選，從而導致財政擴張加劇，股市也存在下跌風險，日經平均股指可能調整至45000點左右。

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Michael Ross

外匯

央行

經濟

墨西哥央行以一次25個基點的降息為2025年收官，將基準利率下調至7.00%，創下2022年中期以來的新低。然而，市場並未將此解讀為寬鬆週期的延續，反而從中捕捉了政策轉向的謹慎訊號。

這次降息更像是一個寬鬆階段的尾聲，標誌著墨西哥貨幣政策的重心正從持續刺激，轉向對2026年通膨、財政和外部環境的審慎平衡。

年內第八次降息：通膨抬頭埋下隱憂

墨西哥央行在政策聲明中指出，這次降息主要考慮了匯率表現、持續疲軟的經濟活動以及全球貿易政策變化的潛在影響。

這是該行年內的第八次降息。值得注意的是，降息步伐已明顯放緩－先前連續四次每次降息50個基點後，這已是連續第四次將降幅收窄至25個基點。

然而，在降息的同時，央行卻上調了短期通膨預期。數據顯示，墨西哥11月整體通膨率已從10月的3.57%上升至3.8%，核心通膨率也從4.28%攀升至4.43%。央行坦言，通膨回落的速度慢於預期，尤其是服務業通膨的黏滯性較強。

決策層內部分歧也日益顯現。這次的降息決定是以4票贊成、1票反對的結果通過。副總裁喬納森·希思連續第五次投下反對票，主張將利率維持在7.25%，凸顯了央行內部對通膨風險的警覺。

儘管存在分歧，央行仍維持其核心判斷，即整體通膨將在2026年第三季回歸3%的政策目標。

政策指引轉向：2026年或將“暫停降息”

相較之下降息本身，市場更關注墨西哥央行在前瞻指引措辭上的微妙變化。

最新的聲明從此前多次使用的“將考慮繼續降息”，改為為了“將評估進一步調整基準利率的時機”。這項調整被廣泛解讀為政策立場由鴿派向中性偏謹慎的轉變。

墨西哥Base銀行首席經濟學家加布里埃拉·西列爾認為，這是一次“顯著的前瞻性指引調整”，表明央行正在為2026年放緩甚至暫停降息預留空間。

多家機構預測，央行可能會在2026年初採取「審慎的政策暫停」。大型商業銀行Banorte在報告中稱，央行措辭的變化反映出其對通膨路徑和外部不確定性的日益關注，未來政策將更加依賴數據。

市場普遍預計，在2026年第一季的兩次會議（2月5日和3月26日）上，墨西哥央行可能維持利率不變。分析師認為，此舉旨在評估稅制調整、最低工資上調等新因素對通膨的實際衝擊。高盛拉美首席經濟學家阿爾貝托·拉莫斯也指出，考慮到核心通膨和服務業通膨依然偏高，過早放鬆政策可能會放大風險。

比索強勢依舊：利差優勢成關鍵支撐

在降息週期中，墨西哥比索在外匯市場的強勢表現成為一大焦點。在全球主要經濟體紛紛降息的背景下，比索憑藉其高利差和相對穩健的宏觀基本面，成為新興市場中的「明星貨幣」。

近期，美元兌比索匯率持續走低。 FOREX市場分析師胡利安·皮內達分析，這主要源自於兩方面因素：

• 美元結構性走弱：聯準會釋放2026年無意升息的訊號，美元指數跌破100關口，削弱了美元資產的吸引力。

• 墨西哥的高利差：即便在本次降息後，墨西哥的基準利率仍遠高於美國，這使得比索在「套息交易」中極具吸引力。

皮內達認為，只要墨西哥央行繼續釋放對通膨保持警惕、放緩降息的訊號，比索的利差優勢就可能繼續支撐其強勢表現。

展望：在通膨與比索之間尋求平衡

總而言之，2025年的最後一次降息並未開啟新一輪寬鬆週期。強勢的比索為墨西哥抑制輸入性通膨提供了緩衝，但同時也對其貨幣寬鬆構成了約束。

在通膨風險、財政調整與匯率走勢的多重影響下，墨西哥央行正進入一個更強調「數據依賴」的政策新階段。 2026年，它的每一步決策都將圍繞通膨與比索這兩大核心變量，在成長與穩定之間進行艱難的權衡。

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東吳證券

外匯

經濟

大宗商品

股市

核心觀點：本周公布的美國11月非農就業優於預期但失業率意外上行，11月美國CPI年比大幅遜於預期，二者均令降息預期一度小幅升溫，但數據品質的缺陷令市場的寬貨幣交易程度相對有限。

本週歐、英日央行公佈議息決議，歐、英央行均釋放偏鷹派訊號，市場小幅押注2026年歐央行升息預期。大類資產方面，本周美股被科技股情緒和降息預期所主導，全週走勢震盪。臨近聖誕假期，海外數據和交投趨於平淡，下週關注25Q3美國GDP，我們預期數據仍將顯示美國經濟延續穩健成長。短期看，在科技股情緒的修復下，預期穩健的GDP數據和「聖誕老人」行情帶動美股暫時延續回升。

大類資產：科技股情緒與非農業、CPI數據主導本周美股震盪走勢，美元下跌後上行。本週，美股主要受科技股表現和非農業、CPI數據對降息預期的影響所主導，全週走勢震盪。前半週，市場對甲骨文等AI科技企業資本開支和融資可持續性的擔憂延續，拖累美股下跌；而在遜於預期的美國失業率、CPI數據公佈後，降息預期有所升溫，疊加美光財報對科技股情緒的提振，美股收復前半週的跌幅。全週（12月15日至12月19日）來看，標普500指數，那斯達克指數分別微漲0.1%及0.48%；10年期、2年期美債利率小幅下跌，美元指數一度跌破98，隨後收漲+0.2%至98.6；現貨黃金價格收漲309%。

海外經濟：非農就業延續降溫，零售銷售優於預期，美國經濟維持穩健態勢；歐央行、英央行議息會議均釋放偏鷹派訊號。成長方面，本周公布的11月美國非農業就業優於預期，失業率意外小幅上行，美國勞務市場延續溫和降溫趨勢；最新的核心消費數據則好於預期：10月美國零售銷售環比+0%，預期+0.1%，前值+0.2%；核心對照組環比+0.8%，預期+0.4%，前值+0.1%，前值。通膨方面，11月美國CPI年比大幅低於預期，儘管數據品質因政府停擺而有缺陷，但美國通膨上行風險仍持續緩釋。截至12月16日，亞特蘭大聯邦儲備銀行GDPNow模型對25Q3美國GDP最新預測值為+3.47%；截至12月19日，紐約聯邦儲備銀行Nowcast模型對25Q4美國GDP預測值為+1.71%。貨幣政策方面，本週，歐元區、英國和日本央行均公佈議息決議，其中：歐央行如期維持利率不變，經濟預測上調未來幾年增長預期，上調2026年通膨預期，並未釋放明確的寬鬆指引，市場進一步押注2026年底小幅加息預期；英國央行以5-4投票如期降息，對未來降息指引偏謹慎，會後交易員削減對2026年降息的押注；日本央行全票通過加息決議，將政策利率提升至0.75%，為1995年以來最高，央行行長植田和男強調未來“審慎行事”，會後市場小幅下修加息在2026年

美國非農就業：11月新增就業優於預期，失業率意外小幅上行，數據品質令市場反應「糾結」。 11月美國非農就業+6.4萬，預期+5萬，前值10月-10.5萬，部分來自DOGE裁員導致的部分聯邦僱員合約到期，10月政府就業-15.7萬；11月美國失業率升至4.56%，預期4.5%，9月為4.44%。由於政府停擺，10月居民問卷無人調查，相應導致失業率數據無法編制，但由於企業調查來自企業名冊等，因此仍能發布10月新增非農就業數據。從就業結構來看，10-11月非農業延續了先前的結構特徵：私部門就業維持穩定，剔除政府裁員影響後，10月非農私營新增+5.2萬，11月新增+6.7萬，而其中醫保仍是核心支撐，10-11月非農分別新增+6.5、+6.4萬，仍在剔除後的非農中。從失業結構來看，失業者構成邊際改善：11月失業率的上漲歸因主要來自重回職場（1.358→1.526%）與臨時失業（0.486→0.585%），前者更多反映勞務供給的改善，後者則部分反映了10月政府停擺給合約工造成的影響。整體來看，11月非農業數據顯示美國勞務市場延續溫和降溫、並未顯著走弱，但政府停擺使得就業數據的品質較差：BLS表示本次CPS問卷因反饋率低、涉及2個月統計口徑修正等問題，數據標準差顯著更大，這使得市場對於此次就業數據的反應較為“糾結”，數據發布後，市場定價美聯儲1月降息概率26.6%，美債利率美股總體震盪，略有下跌，美元指數小幅沖高後有所回落。

美國通膨：11月CPI年增率大幅遜於預期，但關鍵分項的異常顯示數據品質仍存疑，市場的寬貨幣交易程度有限。 11月美國CPI年比+2.7%，預期+3.1%，核心CPI較去年同期2.6%，預期3.0%。由於政府停擺期間並未收集CPI數據，10月CPI數據缺失，因此11月CPI僅有年增速，沒有季增。從資料結構來看，相較於9月同比，11月同比中：核心商品從1.54%跌至1.39%，核心服務從3.47%跌至3.02%。在核心服務中，居住服務從3.58%跌至3.04%，超級核心CPI從3.18%跌至2.7%。手動計算可得，10-11月核心CPI季調環比均值+0.08%，較9月的+0.23%明顯回落；核心CPI中，核心商品環比+0.03%，9月為+0.22%，核心服務環比+0.08%，較9月的+0.24%明顯回落。其中，10-11月居住服務較上月平均+0.09%，較9月的+0.21%明顯回落，是CPI、核心CPI弱於預期的主因。

相較於其領先指數房價的趨勢來看，市場預期居住通膨的這一異常低值與數據收集的品質問題有關。 BLS表示，由於政府停擺，10月的調查數據未能收集；此外，由於BLS的數據收集從11月14日政府停擺結束後開始，11月下旬的折扣季或對商品價格造成下行擾動。雖然BLS的CPI報告中沒有闡述類似非農的數據品質問題，但僅從居住通膨月均環比歸零這一現象就可看出，CPI的數據品質問題可能甚至大於非農，本期CPI的大幅回落難以持續。同樣由於數據的品質問題，在大幅弱於預期的CPI公佈後，市場短暫地交易降息預期的升溫，隨後大類資產陷入震盪，美債利率再次走出經典的鋸齒形態，降息預期的變化幅度整體並不大。

來源：東吳證券

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招商銀行

外匯

大宗商品

匯率市場方面

一、市場回顧、展望及重點關注

1.美國11月就業和通膨數據較預期弱，但因被政府關門「污染」而可信性低，對美元指數利空有限，而英國CPI疲弱一度提振英國央行降息預期、日本央行鴿派加息令日元再度走弱，美元指數被動走升，全週漲0.32%至98.71。人民幣持續在結匯力量下升值，美元兌人民幣全週跌0.21%至7.0408。

2.全球央行周正式落幕，除聯準會釋放的鷹派訊號弱於市場預期以外，其他央行的表現基本上符合市場預期。美國的就業和通膨數據疲弱，但因受政府關門“污染”，也並未進一步提振降息預期。聯準會主席提名問題也存在變數，哈塞特的當選機率不再遙遙領先。在這些不確定因素下，近兩週美元指數延續在98-99之間震盪，方向仍待後續數據給予指引。不過鑑於美國當前就業弱化趨勢並未改善，通膨壓力相對較輕，美元指數的下行風險相對較大。

3.本週事件方面關注澳、加央行利率會議紀要；本週經濟數據清淡，關注美國失業金申領數據、三季GDP修正值，日本12月東京CPI、11月失業率，英國三季GDP等。

二、匯市觀點

美元兌人民幣方面：

短期來看：

年內仍需持續關注季節性結匯因素對人民幣的升值壓力。中期來看：重點關注中美後續是持續升級還是逐漸降溫，以及雙方的財政貨幣增量政策的支持力度，整體維持雙向波動判斷。歐元兌美元方面：短期來看：內因擾動有限，歐元將繼續隨美指被動漲跌。本週進入聖誕假期，預計匯率波幅將收窄。中期來看：在聯準會的獨立性威脅並未解除、貨幣政策從美停歐降轉向歐停美降等邏輯的影響下，歐元仍有一定上行空間。美元兌日圓方面：短期來看：日銀升息落地後，需要繼續警惕套息交易對日圓的利空作用。中期來看：日銀最終升息空間預計有限且節奏趨緩，隨著聯準會降息週期結束，日圓仍面臨壓力。

三、本週重點關注

表1：本週重點資料時間表，資料來源：Wind，招商銀行資金營運中心

貴金屬市場方面

一、市場回顧及展望

1.上週，黃金由4300附近開盤，位於4270~4375間高位震盪。偏弱的非農和CPI數據整體利於鴿派交易，但因政府關門導致的數據擾動，令市場質疑數據質量，黃金沖高後上行信心不足，在較強的技術阻力位下偏向高位震盪。

2.美國10-11月非農業就業整體減少。其中11月新增6.4萬、10月減少10.5萬，失業率由4.4%升至4.6%。鑑於就業屢遭下修，市場更擔憂失業率上行態勢，數據後市場偏向鴿化交易。通膨方面，11月CPI由3%下行至2.7%，核心CPI由3%降至2.6%，雙雙意外低於預期。數據後，黃金一度逼近4,375，3月降息預期升至7成。但因本期數據受政府關門影響，數據品質受一定質疑。非農業中，政府裁員人數在10月達16.2萬、11月達0.6萬，而私部門就業成長穩健；失業率則受到臨時裁員、勞動參與率提高以及家庭調查回覆率較低的影響。 CPI方面，因大量採用「前期數據結轉」方式來估算當前數據，尤其可能壓低了權重佔1/3的房屋類分項通膨，市場對當前數據謹慎樂觀。當周初請資料再恢復至22.4萬，由前值下降1.3萬，反映了勞動力高頻資料仍韌性，前期異常來自假日擾動。

3.聯邦儲備銀行潛在接班人方面，哈塞特上升勢頭似有不穩，華爾街金主及川普身邊一些高層人士擔憂其被提名所帶來的風險。川普再安排數次面試，沃勒重新進入最後可能名單。川普稱將於數週後宣布，下任主席將是低利率信賴者。

4.俄烏方面進展穩中有進，美烏在安全領域接近達成協議，關鍵的領土主權問題仍待繼續談判。 5.繼續預期年末市場將關注聯邦儲備銀行新主席提名的訊息，交易寬鬆週期的機率偏大。整體預期黃金繼續高位震盪，長線推薦逢低買進。

大宗商品市場方面

一、上週市場回顧

基本金屬方面：

1.上週基本金屬價格震盪走高。

2.宏觀層面，本周公布的美國11月非農數據偏弱，新增就業尚可但失業率意外升至4.6%，而且11月CPI數據更是低於市場預期0.4%，進一步打開了美聯儲降息空間；雖然年底前整體需求疲軟，但是投資者看好明年的需求，多頭氣氛推升了基本金屬價格。

3.上週銅價收在11870.5美元/噸，上漲2.75%；鋁價收在2955.5美元/噸，上漲2.80%。

原油方面：

1.上周原油價格繼續震盪下探。

2.地緣方面，川普週二下令對所有進出委內瑞拉的受制裁油輪實施全面徹底封鎖，市場擔憂供應擾動，原油價格週三反彈。雖然美國扣押委內瑞拉多艘油輪，但未引發實質供應收縮，地緣溢價回落。 11月OPEC+產量較上季小幅成長，俄羅斯產量較上季成長1萬桶日。 OPEC產量較上季下滑，3.上週布蘭特原油價格收在60.12美元/桶，下跌1.80%。

來源：招銀避險

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外匯

政治

經濟

基本面總結：

1.通膨風險驟升，澳洲央行政策天平由“降”轉“加”

澳洲政府於12月17日發布《年中經濟與財政展望報告》。報告將2025-26財年的通膨預期大幅調高0.75個百分點至3.75%，明顯超出央行2%-3%的目標區間。官方將上調歸因於通膨重現加速動能及電力補貼結束的影響。這項修正，與澳洲聯邦儲備銀行（RBA）12月聲明中關於「通膨風險轉向上升」的警告相互印證，深刻加劇了市場對物價壓力揮之不去的憂慮。

當前經濟數據正傳遞出複雜訊號。一方面，成長動力似在減弱：12月標普全球綜合PMI跌至七個月低點，顯示商業活動擴張放緩；西太平洋銀行領先指數也在11月回落，預示未來經濟成長乏力。然而，勞動市場卻展現出驚人的韌性：11月失業率持穩於4.3%的低位，趨勢就業人數持續成長，為家庭收入和企業支出提供了關鍵支撐。這種“商業降溫”與“就業火熱”並存的“中點狀態”，令政策前景變得尤為複雜。

面對此局面，澳洲央行的立場已明確轉向審慎。其在12月會議聲明中強調“有必要保持謹慎”，並承諾“密切關注數據以評估通膨持續性”。這標誌著一個清晰的基調轉變。要知道，就在今年8月，委員會還曾討論未來降息的依據。而自2月以來累計75個基點的降息後，本輪寬鬆週期事實上已按下暫停鍵。

對於2026年的政策路徑，主要金融機構的分析師雖存分歧，但共識是降息短期內無望。其中，澳新銀行研究團隊警告稱，明年初升息的風險正在攀升。他們指出，當前經濟成長接近潛在水準、利率接近中性、勞動市場卻保持平衡，這種組合極不尋常；若通膨被證實更具黏性，央行更可能在上半年採取行動。西太平洋銀行首席經濟學家露西·艾利斯則持不同觀點，她預期通膨最快也要到2026年下半年才能回到目標區間，因此聯儲可能在明年全年都將利率維持在3.60%不變，下一次降息或許要等到2027年。

2.通膨數據解讀陷分歧，白宮顧問稱實際壓力低於目標

白宮經濟顧問凱文·哈塞特近日公開支持總統川普關於「通膨率很低」的說法，這與多數經濟學家及公眾感受相左。哈塞特同時被外界視為下一任聯準會主席的可能人選之一。

哈塞特上週五在福斯商業頻道表示，目前普遍採用的年比通膨評估方式並不準確，他認為應使用三個月移動平均值來衡量價格壓力。依此方法計算，通膨實際上低於聯準會2%的目標水準。「總統也是這麼想的，」哈塞特補充道。

儘管美國政府於12月18日公佈的數據顯示，11月消費者物價指數年增2.7%，較9月的3%放緩，但仍明顯高於聯準會設定的通膨目標。這份因政府停擺而延後發布的報告，並未緩解許多聯準會官員對物價壓力持續高企的擔憂。部分官員甚至因擔憂通膨及川普關稅政策可能推高價格，而對進一步降息持反對態度。

川普在經濟議題上民調支持率雖低，卻持續公開施壓要求降息。他上週三聲稱：「我正在降低高物價，而且速度非常快。」然而，若此時降息，很可能加劇現有的通膨壓力。

哈塞特在節目中解釋，以三個月平均值衡量，目前通膨率僅在1.6%左右。他也對紐約聯邦儲備銀行主席約翰威廉斯的分析提出異議。威廉斯同日接受CNBC訪問時指出，CPI數據因編制技術問題，可能比實際情況更樂觀。

威廉斯表示，鑑於聯準會本月稍早已將利率下調25個基點至3.50%-3.75%區間，他“目前不認為有必要在貨幣政策上採取進一步行動，因為已實施的降息已使經濟處於有利位置。”

哈塞特則回應稱：“約翰做事很認真。他了解由於政府停擺，某些調查項目未能覆蓋，數據確實存在技術困難。但當他的團隊回頭釐清誤差範圍後，他會發現這實際上是個好消息……這意味著美聯儲仍有充足的降息空間。”

身為聯準會主席鮑威爾明年任期屆滿後的潛在接替者之一，哈塞特的此番言論凸顯白宮與聯準會在通膨判斷與政策路徑上日益明顯的分歧。

3.美國11月成屋銷售微升，高利率與經濟不確定性持續壓制市場

受抵押貸款利率小幅下調帶動，美國11月成屋銷售實現微弱成長，但經濟前景的不確定性仍使許多潛在購屋者選擇觀望。

美國全國房地產經紀人協會（NAR）上週五公佈的數據顯示，11月經季節調整的年化成屋銷售量為413萬套，環比微增0.5%，略低於路透調查經濟學家預期的415萬套。同時，二手房庫存較上月下降5.9%至143萬套，為3月以來最低水平，限制了市場可選房源，也對成交量形成限制。

儘管庫存年增率仍成長7.5%，但成長速度較先前數月的兩位數增幅明顯放緩，反映需求整體疲軟。以目前銷售速度計算，消化全部庫存需4.2個月，高於去年同期的3.8個月。「如果沒有足夠房源，銷售就難以持續提升，」高頻經濟公司首席經濟學家卡爾溫伯格指出。

房價方面，11月成屋價格中位數較去年同期上漲1.2%，達40.92萬美元。房屋在市場上平均停留時間由去年同期的32天延長至36天，顯示交易節奏放緩。

萬神殿宏觀經濟諮詢公司高級經濟學家奧利佛艾倫表示：「房地產市場仍面臨多重阻力。二手房庫存成長已停滯，勞動市場疲軟削弱家庭搬遷信心，房屋可負擔性依然緊張。」11月失業率升至4.6%，為四年多新高，薪資增速亦放緩至2021年5月以來最低意願，進一步影響購房。

消費者信心亦未明顯改善。密西根大學12月消費者信心指數雖從51.0微升至52.9，但仍低於初值53.3，較去年同期低近30%。調查主任JoanneHsu指出：“儘管年底情緒略有回升，經濟擔憂——尤其是對物價和就業的憂慮——仍在持續影響消費者心態。”

從購屋結構來看，首次購屋者佔比維持在30%，與去年同期持平，仍遠低於健康市場所需的40%水準。全現金交易佔比微升至27%，不良銷售佔比則穩定在2%。

桑坦德美國資本市場首席經濟學家史蒂芬史丹利認為：「抵押貸款利率下降雖在一定程度上刺激了需求，但還不足以推動市場根本性好轉。」全國保險公司高級經濟學家本艾爾斯同樣表示，除非抵押利率從當前水平顯著下降，否則房屋銷售難有持續上升動力。

由於先前政府停擺導致9月新屋開工及銷售數據延後發布，經濟學家表示目前全面評估房地產市場走勢仍面臨數據缺口。住宅投資已在過去五個季度中第四次出現萎縮，該領域表現將於本周公布的第三季GDP初步數據中進一步反映。

北京時間12月22日（週一），澳洲及美國基本面暫無重要資料公佈。

經濟資訊

維州旅遊創紀錄成長資源出口預期上調

維州旅遊業消費創歷史新高。截至2025年9月的一年內，維州遊客總消費額達到創紀錄的460億澳元，鞏固了其作為全國第二大旅遊經濟體的地位，佔據約24.3%的市場份額。這項成就得益於州政府的產業合作計畫及一系列大型活動的推動。

國際遊客消費是主要成長動力。中國持續維持維州最大國際消費市場的地位，消費額達31億澳元，較去年同期成長22.4%。印度市場成長尤為迅猛，消費額成長38.1%至8.08億澳元，維州在吸引印度遊客數量及消費額上均位居全澳第一。此外，維州在馬來西亞、台灣及日本市場也表現領先。州內偏遠地區的國際旅客消費也同樣創下歷史新高。在國內旅遊方面，墨爾本是最受歡迎的過夜休閒目的地。蓬勃的旅遊業為維州支撐了約28.8萬個就業機會。

資源能源出口預期上調，但部分產業承壓。聯邦工業、科學與資源部首席經濟學家辦公室修正了預測，將未來兩年資源與能源出口總收入預估較三個月前調漲了340億澳元。調整主要由於全球主要市場對美國關稅政策的適應強於預期，同時金價飆升、鐵礦石價格維持韌性以及澳幣匯率未如預期升值。

最新預測顯示，出口收入在2025-26財年預計為3,830億澳元（較上一財年微降0.6%），2026-27財年預計為3,740億澳元。儘管整體預期改善，但不同商品前景分化：

鐵礦石：仍為最大收入來源，但受全球新項目供應增加影響，出口額預計將從本財年的1160億澳元溫和下降。

液化天然氣：出口收益預計在未來兩年顯著下降，從本財年的650億澳元降至2026-27財年的470億澳元。

煤炭：動力煤出口收益預計逐步下滑，冶金煤則預期維持穩定。

鎳業：前景依然黯淡，全球供應過剩持續，產業復甦希望渺茫。

同期，資源大州西澳在財政報告中，也相應上調了對鐵礦和黃金的資源稅收入預測。

政治資訊

澳洲邦迪海灘恐襲後政府強化控槍與反仇恨立法：12月20日，澳洲總理安東尼·阿爾巴尼斯在雪梨猶太教堂參加悼念活動，誓言國家的猶太社區「牢不可破」。前一週（12月14日），雪梨邦迪海灘發生針對猶太人光明節慶祝活動的大規模槍擊事件，造成15人死亡、數十人受傷，是澳洲近30年來最嚴重的槍擊案。當局將此案定性為受「伊斯蘭國」啟發的恐怖主義行為進行調查。

政府核心因應措施：

1.全國槍枝回購計畫：阿爾巴尼斯宣布，聯邦政府將與各州和領地以50:50比例分擔費用，推行自1996年亞瑟港大屠殺以來規模最大的全國性槍枝回購計畫。該計劃旨在收繳剩餘、新近被禁及非法槍枝。總理指出，澳洲目前民間槍枝存量已超過400萬支，超過亞瑟港事件時期，改革勢在必行。

2.加強仇恨犯罪與槍枝法律：聯邦政府計畫全面改革，降低提出仇恨犯罪指控的門檻。同時，新南威爾斯（雪梨所在州）政府承諾推動一系列改革，包括收緊仇恨犯罪法與槍枝管制法，並將於下週提出法案，禁止公開展示包括哈馬斯、伊斯蘭國在內的被列恐怖組織的標誌和旗幟。

3.推動全國性法律改革：國家內閣已同意研究加強槍支法律的方案，考慮方向包括：加速推出全國槍支登記制度、限制個人可擁有的槍支數量、將公民身份作為持槍證條件，以及進一步限制合法武器類型。

政治反應與分歧：反對黨態度：聯盟黨表示支持對現行槍支法律進行“合理且適度的審查”，但要求在承諾支持具體改革之前看到更多細節。他們同時呼籲政府應立即召回議會，優先通過直接打擊反猶太主義和極端主義的法律。內部阻力：阿爾巴尼斯政府內部也存在不同聲音，例如持有槍證的議員丹·雷帕喬利公開表示，不支持「不公平針對守法持槍者」的改革。

金融資訊

澳洲股市週五收高，但全週累計下跌，結束了先前連續三週的上漲勢頭。

截至收盤，基準標普/澳證200指數上漲40點，漲幅0.47%，報8,628.2點；綜合指數上漲0.56%，報8,925.3點。然而，全週標普/澳證200指數仍下跌近70點，跌幅0.8%。市場分析師指出，年末「聖誕老人行情」尚未顯現，市場以低迷態勢結束了本週交易。

板塊表現分化。在11個板塊中，有8個收漲。科技類股與金融類股領漲大盤，其中科技類股指數大幅上揚2.2%，WiseTech等主要科技股表現強勁。金融類股指數升至一個月來最高週收盤位，四大銀行中三家上漲，聯邦銀行股價顯著攀升2.8%。不過，澳紐銀行因面臨額外罰款而微跌。

另一方面，礦產板塊指數下跌0.6%，主要受必和必拓等礦業巨頭走弱拖累。能源板塊指數週五雖止跌，但全週重挫5.7%，創下4月以來最差單週表現，主要受油價徘徊於七個月低點影響。金礦股普遍隨金價走高，但Northern Star股價逆市大跌超3%。此外，鈾礦股在經歷震盪後週五大幅反彈。

地緣戰事

本週末，烏克蘭與俄羅斯的衝突呈現軍事與外交雙線緊張升級的態勢，同時美國在中東地區主導了新的安全行動。

烏克蘭戰場：俄軍重點封鎖黑海通道，加劇經濟與人道壓力。俄羅斯軍隊近期將軍事焦點轉向烏克蘭南部，特別是黑海沿岸的敖德薩地區，發動了「幾乎不間斷」的空襲。其戰略意圖明確：切斷烏克蘭通往黑海的通道，以實現其「讓烏克蘭與海洋隔絕」的威脅。攻擊主要針對港口、能源設施及關鍵物流橋樑，例如連接摩爾多瓦邊境、承擔烏克蘭約40%燃料供應的德涅斯特河大橋已遭破壞。

這項行動旨在從經濟和人道層面施壓：破壞烏克蘭至關重要的糧食、燃料出口能力與國內供應鏈，在冬季製造物資短缺和「道德壓力」。攻擊已造成平民傷亡，並波及第三國船隻。烏克蘭總統澤倫斯基警告，戰爭的焦點可能已轉移至敖德薩，局勢「嚴峻」。

外交談判：美國積極斡旋和平，但各方立場鴻溝巨大。同時，結束衝突的外交努力在美國主導下密集進行。美國談判代表在佛羅裡達州與俄羅斯特使舉行會談，此前也與烏克蘭及歐洲盟友進行了磋商。美方提出的一個關鍵新方案是舉行美、烏、俄三方國家安全顧問級會談。烏克蘭方面對此持開放態度，前提是此類會談能推動戰俘交換或為領導人會面鋪路。

然而，根本性分歧依舊。烏克蘭堅守的底線是必須維持對目前控制領土（包括部分頓巴斯地區）的管轄；而俄羅斯總統普丁堅持其既定條件，包括烏克蘭放棄加入北約並從俄方聲稱的四個地區撤軍。克里姆林宮顧問甚至表示，歐洲和烏克蘭試圖對美國草案做出的修改「不會提高實現長期和平的可能性」。美國情報評估則警告，普丁的真實意圖仍是佔領整個烏克蘭。和平前景仍充滿變數。

其他地區動態：加薩治理提上日程與敘利亞反恐行動

加薩走廊：美國國務卿盧比歐宣布，計劃在加薩建立由國際委員會和巴勒斯坦技術官僚組成的新治理結構，隨後部署國際穩定部隊，以鞏固脆弱的停火。此舉旨在為重建提供安全保障，但如何解除哈馬斯武裝等關鍵問題仍未解決。

敘利亞：為報復美軍人員遇襲，美國領導聯軍對敘利亞境內數十個「伊斯蘭國」目標發動了大規模空襲，行動代號「鷹眼」。美國國防部長稱此為“復仇的宣言”，並獲得了敘利亞現任政府的支持。

技術謀攻

上週，在缺乏本土關鍵經濟數據指引的背景下，澳幣兌美元匯率主要由外部環境主導，走勢與美元指數及美股情緒高度連結。全週來看，澳幣兌美元自周內高點0.6660震盪走低，最低下探至0.6591，最終錄得跌幅，結束了此前連續三週的上漲態勢。此走勢表明，澳幣短期上行動能已減弱，技術面與市場情緒均指向下行壓力正在上升。

從外部貨幣政策環境來看，澳幣亦面臨持續壓力。克里夫蘭聯邦儲備銀行行長貝絲·哈馬克近期表示，在聯準會連續三次會議實施降息後，她認為未來數月並無進一步調整利率的必要，並傾向於維持當前政策立場以持續抑制通膨。哈馬克指出，其基本判斷是利率可在一段時間內保持穩定，直到出現更明確的證據表明通膨正回歸目標水平，或就業市場出現更實質惡化。她表示曾對近期降息持反對意見，主要原因在於對通膨持續性的擔憂超過了對勞動市場潛在風險的關注。

哈馬克對11月通膨數據持謹慎態度，認為2.7%的CPI年漲幅或因數據扭曲而低估實際價格壓力。她強調政策重心仍應放在抑制通膨上，並傾向於保持「略偏緊縮」的政策立場，以強化對物價的下行壓力。

作為明年聯邦公開市場委員會（FOMC）的投票成員，哈馬克的「觀望偏鷹」立場進一步強化了市場對聯準會短期內維持利率穩定的預期，為美元提供了基本面支撐，從而間接限制了澳幣等非美貨幣的反彈空間。

從日線技術結構觀察，澳幣兌美元匯率目前仍位於布林通道中軌與上軌之間的相對強勢區間，顯示價格整體仍處於多頭格局之中。然而，自觸及0.6680附近高點後，匯價已連續數個交易日向布林通道中軌方向回調，顯示短期上行動能有所放緩，下行壓力初步顯現。同時，布林通道開口呈現收窄態勢，反映出市場波動率下降，暗示趨勢性上升動能正在減弱。目前布林帶上軌約位於0.6710附近，構成短期的動態阻力；中軌約位於0.6590，可視為短期多空強弱分水嶺－若匯價有效跌破該位置，下軌風險將顯著增加；下軌約位於0.6470，則構成下方的動態支撐。動能指標方面，14日相對強弱指數（RSI）已從超買區間上方的70水準回落至目前的56附近，進一步印證短期買盤動力減弱。若該指標後續跌穿50中性線，匯價的回檔壓力可能會進一步擴大。

結合日線趨勢結構分析，雖然自0.6420低點啟動的上升波段在形態上仍保持完整，但匯價自0.6680高點回落以來已顯現疲態，短期調整壓力正在累積。若價格進一步走弱，下方首道關鍵支撐位於0.6550區域，此位置既是本輪上漲波段約50%的斐波那契回檔位，也處於布林通道中軌與下軌之間的弱勢區間，具備較強的技術意義。一旦該支撐失守，則表示當前上升趨勢可能進入階段性整理，匯價或將進一步下探0.6400整數關口附近。上行方向來看，若澳幣能夠在當前區域重新獲得買盤支持，並推動匯價持續反彈，則需關注0.6700整數關口上方的阻力表現。此區域為近期關鍵結構性阻力位，若能有效突破並站穩，可望重新激發多頭情緒，吸引跟進買盤，進而打開新一輪上行空間，多頭測試目標或可上看至0.6900區域。

整體來看，澳幣兌美元日線雖仍處於上升趨勢中，結構尚未破壞，但價格已顯露疲態，短期面臨技術性回檔壓力。後續走勢的關鍵取決於兩大技術節點的表現：一是對0.6700阻力的突破情況，將決定上行空間的拓展與趨勢的延續性；二是對0.6550支撐的防守力度，將界定回調深度與趨勢結構的穩定程度，需密切關注這兩處位置的量配合價與有效性。