法國2月PMI：經濟下滑加劇，服務業拖累整體表現

標普全球

數據解讀

摘要:

2月21日公佈數據顯示，2月法國綜合PMI為44.5，創17個月新低，製造業PMI為45.5，創9個月新高，服務業PMI為44.5，創17個月新低。法國私部門經濟2月進一步陷入衰退，商業活動萎縮速度為去年9月以來最快。

2月21日標普全球公佈了法國2月HCOB PMI報告：

法國2月HCOB製造業PMI初值為45.5，創9個月新高，預期值45.5，前值45.0；

法國2月HCOB服務業PMI初值為44.5，創17個月新低，預期值48.9，前值48.2；

法國2月HCOB綜合PMI初值為44.5，創17個月新低，預期值48，前值47.6。

法國2月HCOB製造業PMI產出指數初值為44.6，創7個月新高，前值44.3。

數據顯示，法國私部門經濟2月下滑速度加快，整體商業環境惡化，綜合PMI指數進一步跌破50榮枯線，顯示歐元區第二大經濟體的商業活動水準持續收縮。

新訂單流入量大幅減少，降幅接近五年來最高，企業普遍報告國內需求疲軟，儘管出口市場略有回溫。由於需求低迷，法國企業削減庫存並減少產能利用率，2月待完成訂單降幅達15個月以來最快水準。

勞動市場方面，由於業務萎縮，法國私部門就業水準出現2020年8月以來最大降幅。企業透過減少臨時合約和縮減招聘計劃來應對經濟不確定性。

成本方面，2月法國企業投入成本上升至六個月新高，主要受原物料及能源價格上漲影響。然而，由於市場競爭激烈，企業難以完全向客戶轉嫁成本，銷售價格僅小幅上漲。

展望未來，法國企業信心持續低迷，製造業和服務業對未來經濟持謹慎態度。市場需求低迷、通膨壓力及政策不確定性仍是主要挑戰。儘管製造業略顯企穩，但服務業的持續疲軟可能拖累整體經濟復甦。

整體來看，法國2月PMI數據顯示經濟活動進一步下降，尤其是服務業表現疲軟。未來幾個月，企業將密切關注政府政策、市場需求和全球經濟環境，以評估經濟復甦的可能性。

法國2月PMI

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Kevin Du

外匯

經濟

從近日走勢來看，人民幣對美元匯率升值態勢明顯。 2月21日，人民幣對美元匯率中間價調升16個基點，報7.1696，上一交易日中間價為7.1712。

然而，就在前幾日，人民幣離岸、在岸匯率走跌引發了市場關注。 2月17日，在岸匯率開盤價報7.2450，日內盤中最高觸及7.2424，為2月以來至今最高值；離岸人民幣匯率仍維持強勁態勢，日內最高觸及7.2425。

綜合人民幣匯率表現，東方金誠首席宏觀分析師王青表示，人民幣匯率近兩日昇值主要是受美歐利差大幅收窄等影響，美元指數下行，包括人民幣在內的主要非美貨幣都出現一定程度的被動升值。 2月20日，美元指數大幅回落，失守107.00關卡並刷新10週低位，現匯價交投於106.50附近。

從消息面來看，2月18日，中國人民銀行透過香港金融管理局債務工具中央結算系統債券投標平台，招標發行的2025年第二期和第三期中央銀行票據已進入起息日。

專家分析，不論是央行最新發布的2024年第四季中國貨幣政策執行報告，還是人民銀行在公開市場發行600億元央行票據，都在釋放穩匯率的清晰訊號。加之金融市場風險偏好改善，推動人民幣對美元市場匯率反彈。

針對下一階段外匯市場走勢，2024年第四季中國貨幣政策執行報告強調，要增強外匯市場韌性，穩定市場預期，加強市場管理，堅決對市場順週期行為進行糾偏，堅決對擾亂市場秩序行為進行處置，堅決防範匯率超調風險。

此外，中國人民銀行近日召開的2025年宏觀審慎工作會議提出，將發展人民幣離岸市場，發揮貨幣互換和人民幣清算行作用，加速建設上海國際金融中心，鞏固提升香港國際金融中心地位。來自會議的資料顯示，截至2024年末，人民幣位列全球第四大支付貨幣、第三大貿易融資貨幣，人民幣國際化水準穩定提升。

展望後市，中信證券首席經濟學家明明認為，從全年來看，穩匯率維持強度、國內各項增量政策共同助力基本面改善等內部因素也將對人民幣構成支撐，人民幣匯率保持平穩運作。

不過專家也表示，全球經濟仍存在不確定性，若地緣政治風險加劇，人民幣匯率可能會出現一定波動。王青坦言，就短期而言，美元走勢將成為影響人民幣匯價的最主要因素。鑑於美國新政府貿易政策推出節奏、加徵關稅幅度等都存在很大不確定性，未來一段時間美元指數也將處於大幅波動狀態。這意味著人民幣等非美貨幣對美元持續升值的機率不大，寬幅波動過程可望延續一段時間。

來源：國際商報

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芝商所

大宗商品

2025年春節期間，由於受南美天氣擾動、關稅政策調整等因素影響，國際大豆期貨市場表現活躍，CBOT大豆期貨震盪上行，一度刷新近7個月來的高點。隨後大豆期價雖有所回調，但總體上保持了偏強的走勢。

以2月18日收盤數據為例， CBOT大豆期貨收盤上漲，其中基準期約收高0.2%，3月期約上漲2.50美分，報收1038.50美分/蒲式耳；5月期約上漲2.75美分，報收1055.50美分/蒲式耳；5月期約上漲2.75美分，報收1055.50美分/蒲式耳報175

但在本週三，CBOT農產品期貨主力合約全線收跌，大豆期貨跌0.58%報1032.5美分/蒲式耳，玉米期貨跌0.85%報497.75美分/蒲式耳，小麥期貨跌1.86%報606.25美分/蒲式耳。

大豆產量預期波動，供需成關注焦點

作為最重要的豆類之一，大豆的價格走勢與全球主要生產國、消費國的供需變動緊密相連。近期，市場密切關注美國、巴西、阿根廷等大豆主產國的產量變動以及出口需求等關鍵要素。其中，美國作為全球最大的大豆生產國，其市佔率穩定在35%左右，對全球大豆市場有重要影響。

2月12日凌晨，美國農業部發布的2月供需報告，對大豆產量進行了最新預測。報告預計，2024/25年度美國大豆期末庫存為3.8億蒲，與1月的預測持平，但高於報告出台前市場預期的3.74億蒲。

儘管美國大豆庫存高於預期對大豆價格構成一定壓力，但阿根廷等國家大豆產量預期值的降低則對大豆價格進行了支撐。

南美方面，美國農業部就將阿根廷大豆產量預測下調至4,900萬噸，較上月調低300萬噸，因為先前的炎熱乾燥天氣導致作物枯萎，最新的產量數據僅略高於上年的4,821萬噸。而巴西大豆產量的預測維持在了1.69億噸，較去年同期增加10%。

然而，市場上對於主要生產國的大豆產量的預期結果並不一。例如，USDA 2月供需報告預計巴西大豆產量在1.69億噸。但巴西顧問公司Patia Agronegocios悲觀預計稱，巴西2024/25年度大豆產量將達到1.6587億噸，而AgResource將巴西大豆產量預估調至1.7228億噸。

針對全球主要國家的大豆產銷量，西部證券在2月18日發布的研究中也進行了預估。研發稱，全球大豆預估產量/消費量為4.21、4.06億噸，較上季分別為-350/+65萬噸。全球大豆庫銷比為21.14%，較上季走低0.71ppt。美國/巴西/阿根廷/中國大豆預估產量分別為1.19、1.69、0.49、0.21億噸，較上季分別持平/持平/-300萬噸/持平，南美阿根廷、巴拉圭產區受高溫乾旱影響預估產量調減，美國、巴西、中國大豆產量未做調整。

關稅政策擾動市場，多空消息激烈對決

另一方面，美國與全球主要大豆進口國之間的貿易關係變動，將直接影響美國大豆的出口量，進而影響大豆的價格。當美國大豆出口增加時，當地市場供應量將相對減少，大豆價格上漲。反之，出口量下降可能導致價格的下跌。

自從美國新任總統川普再次入主白宮後，其關稅政策已成為全球焦點。 2月1日，川普宣布對墨西哥、加拿大進口商品加徵25%的關稅後，又表示暫緩實施加稅措施，以爭取與兩國達成協議。

就在川普宣布對他國加徵關稅的同時，其他國家也採取了相應的反制措施。加拿大總理就在2月2日稱，對價值1550億加元的美國進口產品徵收25%的關稅，而後宣布美加互徵關稅措施將暫緩至少30天實施。

有業內人士指出，若美墨貿易衝突加劇可能會削弱美國大豆及豆粕的出口需求，進而對美豆粕價格形成下行壓力。另一方面，美加兩國貿易關係保持緊繃狀態可能刺激美國豆油需求的成長。

歐洲是美國大豆出口的重要市場，其政策動態也同樣值得關注。美國農業部數據顯示，2024年，美國向歐盟出口了價值24.3億美元的大豆，佔當年總出口量的十分之一。然而，歐盟方面也擬限制美國大豆進口回擊川普的關稅威脅。

根據通報，歐盟或將研究收緊進口限制，包括針對與歐盟奉行標準不同的進口產品，美國大豆或為其中的目標之一。報告稱，美國種植大豆等農作物時會用到百草枯等危害較大的農藥，但這類農藥在歐盟被禁用。雖然歐盟官員稱其為了保護歐盟成員國農民的利益和競爭力，但此舉或將加劇貿易雙方的緊張關係。

中國是美國大豆最大的進口國。兩國最近就關稅問題針鋒相對，2月1日，美國政府宣布以芬太尼等問題為由對所有中國輸美商品加10%關稅。隨後在2月4日，中國方面也發布反制措施，自2月10日起對原產於美國的部分進口商品加徵關稅，美國大豆暫未包括在其中，由此美豆市場對出口需求的擔憂得以緩解，美豆期價不斷走強。

若貿易情勢出現變化，中國可能轉而採購更具有價格優勢的巴西大豆。同時，在南美大豆產量預計變動，以及市場擔憂川普的關稅政策引發其他國家反制等因素的影響下，大豆價格已經回落。

在大豆價格維持震盪走勢下，投資人可選擇芝商所的CBOT大豆期貨（代號:ZS）作為風險管理工具。該期貨合約採用實際交割方式，為大豆買家和賣家提供高效率管理風險的方式。大豆期貨的優勢體現在多個方面，包括價格發現，可以管理與買賣大豆產品相關的價格，存在與其他穀物、油籽、牲畜和乙醇相關的套利和價差交易機會，以及市場流動性充裕且透明。

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標普全球

數據解讀

2月21日公佈的SP PMI數據顯示：

日本2月SP製造業PMI初值為48.9，前值48.7，仍處於收縮區間。

日本2月SP服務業PMI初值為53.1，前值53.0，創五個月新高。

日本2月SP綜合PMI初值為51.6，前值51.1，創五個月新高。

最新PMI報告顯示，2月日本綜合PMI產出指數上升至51.6，較1月的51.1有所回升，顯示私部門連續八個月擴張，並達到五個月以來最快增速。經濟成長主要由服務業推動，而製造業仍疲軟。

服務業方面，商業活動指數升至53.1，標誌著該產業連續第四個月擴張，且成長速度達到去年9月以來最快水準。企業普遍表示，業務擴張計劃和需求改善是成長的主要驅動力。儘管新業務成長略有放緩，但整體需求仍然穩健。企業招聘連續第十七個月增加，幫助控制未完成訂單。然而，由於勞動力短缺和成本壓力，服務業企業對未來12個月的信心降至2021年1月以來最低。

製造業方面，製造業PMI從48.7小幅回升至48.9，仍處於收縮區間。產出和新訂單的下降速度有所放緩，但產業整體仍處於低迷狀態。由於市場需求疲軟，製造業就業水準自去年11月以來首次下降。企業採購活動減少，庫存進一步下降。對未來的信心也降至2020年6月以來最低水平，顯示製造商對未來前景持謹慎態度。

就業市場方面，勞力短缺。日本私部門的就業水準成長放緩，達到過去一年多來的最低水準。儘管服務業繼續擴張並增加招聘，但製造業的裁員抵消了部分成長。

通膨方面，投入成本通膨率基本上維持在1月的高水準。企業報告稱，原料、運輸和勞動成本仍依舊高企。儘管投入成本上漲，企業的銷售價格漲幅放緩，反映市場需求對價格傳導的抑製作用。

展望未來，日本企業信心在2月進一步下降，達到2021年以來最低水準。持續的通膨壓力、勞動力短缺以及全球經濟不確定性，均對商業前景構成挑戰。儘管服務業仍在支撐經濟成長，但製造業的持續低迷可能會拖累整體復甦。

整體而言，日本2月PMI數據顯示，經濟擴張加快，但製造業仍未擺脫低迷，企業信心大幅下降。未來幾個月，市場將關注政府政策、全球需求變化以及通膨走勢，以判斷經濟復甦的可持續性。

日本2月PMI

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經濟

外匯

歐元兌美元(EUR/USD) ：美數據低迷助推，逼近頸線阻力區

日线图看，费城制造业指数创5年最大跌幅，但通胀压力反倒增加，美元显著承压。欧美拔出中阳后上看关键压力区，汇价隔夜受制去年11月中旬箱底位1.0500，上方还有年内高点和11月26日高点1.0545依次横亘；结构上，这些压力水平也是去年12月来行情勾勒的潜在双底颈线位，突破将完成阶段筑底。更多阻力参考2022-23年涨势的38.2%回撤位1.0610。指标方面，MACD双线已收复零轴；RSI固守强势区震荡，提示汇价趋势转强机会。

4小時圖看，歐美亞市盤中暫糾結於1.0500下方一線，可見上檔強阻不容小覷，如果振幅加劇，回撤將在去年12月中下旬鏡像位1.0450附近收穫支撐。隨後新近升勢下軌將與上述漲勢的50%回檔位1.0405構成關鍵防線，跌破則反攻勢頭遇阻，雙底成行機率陡降。更多支撐關注2月月線跳空缺口上沿1.0350，以及2月11日回撤低點1.0295。指標方面，MACD緊貼零軸上方形成金叉；RSI逼近超買線，均為短線返漲的正向訊號。

上方阻力參考: 1.0500、1.0545、1.0610

下方支援參考: 1.0450、1.0405、1.0350

離岸美元/人民幣(USD/CNH) ：大跌行將築頂，頸線承接猶在

日線圖看，離岸美元/人民幣隔夜在美元整體弱勢下大跌，但亞市早盤在中期頂部結構頸線附近小幅反彈。可見美元多頭並不願輕易讓出近期低位區7.2350(也是去年4月箱底)，而該位不保也將形成中期頭部。下檔隨即直指23年12月高點7.20關卡；隨後去年5月低點、10月高點鏡像位也是中期重要樞紐，跌破將深化匯價中期弱勢。指標方面，MACD在零軸下方死叉後始終承壓；RSI保持弱勢區震盪，提示匯價盤中反攻前景存疑。

4小時圖看，匯價本月再戰年初高位未果後震盪走低，當下的盤中反彈依然是弱勢行情的一部分。多頭破局除了要站穩7.2510之外，更關鍵的是對短期跌勢上軌的衝擊能否一蹴可幾。如果繼而收復7.2935(數月來多次形成波段轉折或箱底頂底)，那麼將打破波段下降常態。更多阻力參考去年7月高點7.3100，以及去年12月19日高點7.3260。指標方面，MACD有微弱的背離潛質，但雙線尚未金叉；RSI觸及超賣線後反彈，不過無法動搖整體弱勢。

上方阻力參考: 7.2750、7.2935、7.3100

下方支援參考: 7.2350、7.2000、7.1645

金/美元(XAU/USD) ：繼續「蹭」出紀錄新高，高位三角即將上破？

日線圖看，川普的介入令烏克蘭局勢譜寫意想不到的劇本，而關稅、通膨威脅始終都在，金價受惠避險情緒，繼續小幅「蹭出」盤中和收盤紀錄新高。市場在累積如此巨大漲幅的情況下依然勉力上攻，可見各路買需依舊不斷。在近期升勢下軌依舊完好的情況下，2945(去年11月美國大選前後調整行情的逆向1.618倍映射位)一線的攻破終將開啟通往3000關口的大門。不過指標多少流露力竭訊號：MACD在高點即將死叉；RSI繼續停留超買區。

4小時圖看，金價一週來在2945下方勾勒上升三角，MACD等震盪指標高點下移的背離跡象雖為該形態的常規表象，但也需留心新近漲勢下軌是否跌破。失守即為價格觸頂預警，後續支撐首先關注2900心理關口；跌破將依次下試2月5日高點2880和2月12日低位(潛在雙頂頸線位) 2863，多方多半將藉力兩者維護漲勢。隨後2月6日低點2832再破，將同時宣告年內基礎漲勢敗壞，日線等級調整將一併展開。

上方阻力參考: 3000、3100

下方支援參考: 2900、2863、2832

美國天然氣(NatGas) ：上行受制雙重頑阻，圓底攻勢仍保留

日線圖看，美國天然氣價格刷新兩年多高點後回檔。市場一方面重考北極寒流對於供需的影響；同時如上日警示，漲勢在封閉2023年早前缺口後，在去年8月來漲勢的上軌附近產生變數。下行風險來看，4.0關口至去年12月30日高點3.960料有較強承接；跌破即將很快滑向1月高點3.850，再往下，2023年高點3.720相對關鍵，作為長期圓弧底“碗口”，該位不破，中期強勢即可保留。中期強勢即可保留。中期強勢即可保留。指標方面，MACD漲勢略為放緩；RSI觸及超買線後小回，暗示衝關動能遭遇阻力。

4小時圖看，氣價高位震盪後遠未威脅近期漲勢，當前多頭致力探尋波段更高低點，並繼續保持對上述缺口下沿的威脅。但上行畢竟面對漲勢上軌，以及22年11月-23年3月跌勢的38.2%回檔位4.42的雙重壓制，隔夜在4.340錄得波段高點的動作驗證阻力頑固。唯有一併上破方可重啟碗口突破後的拉升段，後續阻力關注21年下半年大型頭肩頂頸線4.755。震盪指標「發力過猛」後暫做修整：MACD高位死叉，但快線跌速已放緩；RSI跌落超買線，釋放恐高壓力。

上方阻力參考: 4.175、4.420、4.755

下方支援參考: 3.960、3.850、3.720

道瓊工業指數(US30)：中陰跌近箱底，雙頂雛形隱現

日線圖看，美國製造業指數大跳水，川普對烏克蘭態度強硬，疊加關稅、通膨威脅，以及沃爾瑪財報指引向淡等個股利空，美股整體表現朝欄目之前預警的風險方向推進。其中道指在未創新高的情況下收出中陰，中短期雙頂結構隱現。下行若跌破1月27日及2月3日震盪低點43850，將放大此一風險；同時下破高位小箱體後將很快滑向去年10月高點43400。更多支撐可參考去年11月中旬回檔低位42930，以及年初時的低位成交密集區42300。回升潛力來看，多方反攻的目標指向去年11月11日高點，也是當月下旬缺口上沿44500；一旦收復，市場至少將重塑高位震蕩的模式，進而為再戰45000上方紀錄新高蓄勢。指標方面，MACD死叉後跌勢加劇，且波段高點下移形成背離；RSI跌至中性區弱側，現有漲勢承壓跡像明顯。

上方阻力參考: 45000、46000

下方支援參考: 43850、43400、42930

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芝商所

經濟

股市

值得注意的是美元近期並未受到利多消息影響，短線反彈過後再度轉折下跌，促使昨日晚間黃金走勢再創歷史新高。

美國股市三大指數13日走勢同步拉回修正，其中道瓊工業指數收盤大跌450.94點，跌幅1.01%，標普SP500指數收盤下跌26.63點，跌幅0.43%，而那斯達克收盤下跌93.89點，本週下跌0.97%，本週預期，使得短線貨幣行情大幅波動，值得注意的是美元近期並未受到利多消息影響，短線反彈過後再度轉折下跌，促使昨日晚間黃金走勢再創歷史新高。

另外，技術分析面切入1小時等級觀察美元指數符合上週趨勢預測，反彈過後再度大幅下跌，目前K棒保持空方排列，短線跌深有望小幅反彈後持續向下修正，建議投資人偏空看法為主。

技術分析（黃金XAUUSD）

技術分析面切入，1小時級別觀察黃金走勢符合上週預測再度突破歷史新高價，多單擴大獲利，目前K棒創新高後震盪小幅拉回修正，等待上方整理過後，有望再次沖高上漲，因此建議市場投資人黃金操作心態嘗試偏多看法為主。

本週重點數據

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Damon

大宗商品

川普的關稅政策曾一度引發市場劇烈波動，但隨著投資人逐漸將注意力轉向其他領域，市場對關稅的敏感度顯著下降。然而，這種市場情緒的轉變可能隱藏著自滿的風險，尤其是在全球經濟不確定性依然存在的背景下。本文將從市場反應、投資人情緒及對金價的潛在影響三個面向進行分析。

市場對關稅政策的「脫敏」現象

幾週前，川普的關稅言論還能引發市場劇烈震盪，但如今，投資人似乎已經對關稅題材「免疫」。亞洲市場在科技股的帶動下表現強勁，香港恆生指數今年上漲14%，而歐洲汽車股指數也創下七個月新高。道富全球市場股票研究主管Marija Veitmane指出，貿易戰對股市波動的影響已從近40%降至不到2%。這種變化部分源自於川普貿易政策的不確定性，市場難以預測其具體實施範圍和時機。

投資人情緒轉向自滿

隨著市場對關稅主題的關注度下降，投資人開始將目光轉向川普的減稅和放鬆管制政策，押注美國經濟成長。標普500指數今年漲幅僅5%，而歐洲STOXX 600指數漲幅接近9%，美元指數近期則下跌。同時，加幣和墨西哥披索的波動性下降，顯示出市場對關稅風險的輕視。然而，這種自滿情緒可能低估了關稅政策捲土重來的可能性。西太平洋銀行和匯豐銀行都警告，市場可能過於樂觀，忽視了潛在的風險。

對金價的潛在影響

儘管市場對關稅政策的敏感度下降，但黃金作為避險資產的地位依然穩固。如果市場自滿情緒導致對風險的忽視，一旦關稅政策重新成為焦點，或全球經濟不確定性加劇，金價可能迎來新一輪上漲。此外，美元指數的疲軟也為金價提供了支撐。 Natixis Investment Managers的投資組合經理Jack Janasiewicz指出，川普不可能一直“只說不做”，未來關稅政策的實施仍有可能引發市場波動，從而推高金價。