外匯與黃金市場分析與展望

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摘要:

聯準會12月FOMC會議紀錄顯示內部分歧，美國初請、續請失業金人數低於預期，疊加歐元區PMI表現弱於預期，美元指數全周小幅漲0.21%至98.4594。主要非美貨幣普跌，人民幣持續在結匯力量下升值，美元兌人民幣全週跌0.29%至6.9879。

一、市場回顧

匯率市場：Fed12月FOMC會議紀錄顯示內部分歧，美國初請、續請失業金人數低於預期，疊加歐元區PMI表現弱於預期，美元指數全周小幅漲0.21%至98.4594。主要非美貨幣普跌，人民幣持續在結匯力量下升值，美元兌人民幣全週跌0.29%至6.9879。

黃金市場：黃金在4440~4450附近開盤後，兩度大幅回撤，最低至4280附近，週跌200多美元。其中白銀最大跌幅達17%。 COMEX一週連續兩次上調保證金水平，為本次回調導火線。疊加先前一週大漲產生的獲利平倉效應，以及西方假期流動性不足因素，當周金銀波幅有所放大。

圖1：上週主要匯率變動（兌美元表現），資料來源：Bloomberg，招商銀行資金營運中心

二、市場展望

當前美國就業疲軟、通膨溫和，市場交易聯準會寬鬆週期的機率加大。若川普提名鴿派官員擔任聯準會主席，可能強化降息預期，利空美元，美元指數下行風險較大。委內瑞拉事件或許短暫提振避險情緒、支撐美元，但持續性存疑。受春節前結匯需求支撐，人民幣匯率預計維持相對強勢。

針對黃金，境內外交易所近期上調保證金（CME金銀保證金比例5%-8%仍屬歷史中等水準），主要為抑制過度投機、管理波動風險，可能引發黃金短期技術性回調，但未改變其長期看漲邏輯。監管幹預促使市場情緒回歸理性，有助於行情健康發展。短期內需關注聯準會主席提名進展，並警惕月中大宗商品基金再平衡帶來的平倉壓力。黃金預計維持高位震盪，中長期仍建議逢低佈局。

三、市場觀點

USDCNY：短期內季節性結匯因素持續提振人民幣，中期維持人民幣溫和漸進式升值觀點。

EURUSD：歐元將繼續隨美指被動漲跌，預計仍有一定上行空間。從中期來看，仍需警惕歐美經濟差對歐元的利空作用。 USDJPY：近期關注日本當局的匯率幹預風險，中期繼續警惕套息交易對日圓的利空作用。 XAU：交易所上調保證金和大宗商品基金再平衡可能成為短期利空因素，傾向為技術性回檔。關注企穩機會，預計後續市場將重點聚焦在聯邦儲備銀行新主席提名的訊息。整體預期黃金近期偏高位震盪，長線推薦逢低買進。

四、本週重點關注

本週事件方面，關注聯準會官員演講及主席提名進展；經濟數據方面，關注中國12月通膨、社融數據，美國12月ISM製造業及非製造業指數、12月ADP及非農就業數據、1月密西根大學消費者信心調查數據，歐元區12月HICP，加拿大12月就業數據，澳洲11月CPI數據等。

匯率市場重點分析

一、聯準會12月FOMC會議紀錄揭露內部分歧

週三公佈的12月FOMC會議紀要再度揭示了聯準會內部的政策分歧。從12月的降息決定本身來看，大多數人（most）支持了降息，有些人（some）支持維持利率不變。不過支持降息中的人，有些（some）是認為可降可不降的，這部分人很可能在未來轉向鷹派陣營。兩派在風險平衡、政策策略和數據解讀方面都存在分歧：降息派認為就業下行風險更加急迫，維持派認為通膨上行風險仍然是主要矛盾，抗通膨任務尚未完成；降息派更主張先發製人，有助於強化2026年的經濟和勞動力市場，維持派更依賴數據，強調應該看到更多通膨回落的證據再行動；降息派更重視風險管理，即便數據沒有嚴重惡化，但風險增加也是政策寬鬆的理由，維持派認為數據並未顯示勞動力市場基本延續此前狀態，並未進一步嚴重惡化，並無立即行動的必要。對於未來的政策路徑，雙方核心共識是非預設性，強調繼續依賴數據。

不過主流觀點（most）認為，如果通膨能如預期那樣逐步下降，那麼進一步降息是適當的。部分官員（some）認為較長時間維持利率不變，有助於觀察評估過往政策效果、同時增強市場對通膨回落的信心。鑑於就業數據仍處於弱化趨勢，尚未明顯遏制，預計多數官員仍會認為降息週期並未結束，寬鬆交易仍有進一步發酵空間，仍需關注美元指數下行風險。而從中期來看，隨著利率回歸中性水平以及預防性降息對勞動力市場的托舉作用逐漸顯現，美聯儲內部陣營有望進一步“鷹化”，美元指數有望再度反彈。

二、聯準會主席提名進展（美元指數）

上週聯準會主席提名者仍未揭曉，顯示其內部磋商進程仍在繼續。而時間拖沓越久，市場對最熱門的人選哈塞特能否當選的疑慮就越高、對超預期寬鬆的預期就會降低。從Polymarket的定價來看，哈塞特的最新當選機率已經下降至38%，已經與第二名凱文沃許的36%旗鼓相當。哈塞特的政策理念更忠誠於川普，但令市場增加對聯準會獨立性的擔憂，後續參議院的聽證與確認環節也可能面臨更多挑戰。而沃什曾任聯準會理事，在參議院面臨的挑戰相對較低，也有利於捍衛央行獨立性。提名者一直懸而未決，可能意味著能否順利通過參議院流程以及市場反應，也是川普需要重要考慮的因素。沃什以央行信譽和製度紀律為核心，強調通膨控制優先、謹慎降息和資產負債表正常化；若其出任聯準會主席，貨幣政策路徑可能更穩健但不激進。相較於哈塞特當選的結果，沃什當選會讓短期寬鬆預期下降，長期政策可信度上升。同時從中長期來看，對美元匯率相對更加有利。

三、委員意見摘要指向升息週期仍在持續（日圓）

與10月摘要相比，日本央行發布的12月委員意見摘要顯現出了更積極的一面。一是在對經濟情勢的評估上，態度明顯更樂觀。 10月會更重視各種不確定性，例如美國關稅影響，關稅之下企業的獲利能力、新內閣的政策方向等等，而12月則認為美國關稅的下行風險已經降低，最新調查顯示企業信心並不疲軟、政府經濟措施可能在未來一到兩年提振經濟。二是對物價情勢的判斷也較為正面。 10月表示要關注春鬥結果、企業定價態度和消費者購買行為，對通膨黏性和工資-物價循環依然信心不足。而12月更強調上行風險，明確指出價格上漲具有黏性，如果明年春天確認薪資連續第三年達標，則可以（而非「可能」）判斷物價基礎趨勢已經達到2%。三是升息行動更加明確、乾脆。 12月的摘要強調這次會議升息既是合適的，也是緊迫的。合適主要是指確認了工資-物價的良性循環以及對經濟韌性的信心，同時實際利率依然顯著為負值，環境仍然寬鬆。迫切是指要防止過度寬鬆導致金融失衡（泡沫）、避免落後於海外升息轉向、避免日圓過度疲軟帶來輸入性風險等等。不過升息的前景不一定意味著日圓的持續升值。漸進式的節奏意味著利差收窄速度較慢，其帶來的升值動力偏弱，這個過程中仍可能存在多個套息交易窗口期。目前市場仍定價下次升息發生在今年下半年，而在此之前，除非聯準會的降息交易發酵，否則仍需警惕日圓貶值風險。

黃金市場重點分析

一、COMEX芝商所連續上調保證金，投機情緒有所降溫

芝加哥商品交易所在本月12日之後，分別在26日、30日連續調高貴金屬業務保證金。此監管動作引發投資人警惕，推動先前過熱的投機情緒降溫。金銀近期波動放大，且適逢假期，不僅芝商所多次調高保證金，境內上海金交所、期貨交易所也在本月多次就開倉限制、保證金、漲跌停等進行風控調整。相較於12月12日，當週兩次保證金調整在發布節奏、針對性以及幅度上有所不同，更體現了監管由此前的例行/週期性保證金修訂，轉為風險管理級別的調整。首先節奏上，本次三個工作天連續兩次上調，凸顯密集型；其次，最近兩次針對性均單獨指向貴金屬，覆蓋貴金屬各品種、各月份合約和不同風險等級，不同於之前例行調整包括了各類其他品種，針對性強；第三，兩次保證金比例上調幅度大，黃金兩次均上調9~10%（由每手20000$調整至24000$），白銀則分別上調14%和32%（由22000$上調至32500$，風險管理的目的性更強。

二、地緣局勢撲朔迷離，俄烏和平談判可能生變

地緣方面，因烏克蘭可能主導了一次無人機對普丁官邸的攻擊，俄烏和平談判進程突然生變。俄羅斯稱因烏克蘭國家恐怖主義，將修訂談判立場。伊朗因貨幣大幅貶值引發國內騷亂，內部政治局勢不穩。川普稱若伊朗武力鎮壓抗議，可能遭美國懲戒。此外稱伊朗可能再重建軍事力量，警告伊朗若發展飛彈或核武器，將導致受以色列或美國直接打擊。伊朗也回應，若美國冒險行事，該地區的美軍基地可能成為報復目標。美國繼續制裁委內瑞拉油輪，雙邊關係繼續緊張。週末，美國突然對委內瑞拉發動地面空襲，並派軍隊逮捕委內瑞拉總統夫婦。目前，地緣方面因素暫未成為黃金主要影響因素，關注後續事態和情緒發展。

來源：招銀避險

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