11月非農與CPI前瞻

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本週聯準會如期降息，疊加鮑威爾在發布會上較為「意外」的鴿派訊號，短端美債利率再度下行；但由於甲骨文和博通再度引發市場對AI投資泡沫的擔憂，美股下行。

核心觀點：本週聯準會如期降息，疊加鮑威爾在發布會上較為「意外」的鴿派訊號，短端美債利率再度下行；但由於甲骨文和博通再度引發市場對AI投資泡沫的擔憂，美股下行。本週FOMC會議點陣圖指引6名FOMC成員不贊同本次降息，2026全年降息1次，整體偏鷹；但同時美聯儲超預期宣布啟動輕量級擴表，且由於反對票、鷹派點陣圖已被市場搶跑預期，因此Powell在發布會上偏鴿派的寬反而助推了市場的發言貨幣交易。向前看，下週即將公佈的11月非農業與CPI數據料顯現出政府停擺對25Q4美國經濟帶來的負面影響。目前分析師一致預期11月新增非農就業為5萬，但預測標準差高達3.3萬，市場分歧較大，且發布的數據品質仍可能不佳，勞務市場料維持供需雙弱的趨勢。目前分析師一致預期11月CPI年減+3.1%，核心年比+3%，通膨中樞料維持在3%附近。

大類資產：鮑威爾鴿派訊號助推寬貨幣交易，短端美債利率下行；甲骨文和博通再度引發AI泡沫擔憂，美股下行。本週聯準會如期降息25bps，同時鮑威爾在發布會上釋放的偏鴿派發言助推市場的寬貨幣交易，短端美債利率再度下行；但由於甲骨文的支出激增和博通的業績指引不如預期，市場對AI投資泡沫的擔憂再度抬升，美股下行。整體來看，全週（12月8日至12月12日）10年期美債利率上升4.89bps至4.184%，2年期美債利率降3.81bps至3.522%，美元指數降0.6%至98.40；標普500指數，那斯達克指數分別收跌0.63%及1.62%；現貨黃金價格收漲2.43%至4,299美元/盎司。

海外經濟：12月FOMC如期降息25bps，Fed超預期宣布啟動輕擴表為流動性風險未雨綢繆。景氣指數方面，美國11月NFIB小型企業信心指數錄得99，預期98.3，前值98.2。貨幣政策方面，12月FOMC會議以9-3投票如期將政策利率下調25bps至[3.5,3.75]%，地區聯邦儲備銀行主席Goolsbee和Schmid反對降息，理事Miran支持降息5 0bps；點陣圖指引6名FOMC成員不贊同本次降息，2026全年降息1次，整體偏鷹；此外會議聲明宣布聯準會12月12日將啟動準備金管理作業（ReserveManagement Purchase,RMP），每月買入400億美元短期國庫券，可視情況延長至剩餘期限小於3年的美債（詳見報告《12月FOMC：輕量擴表啟動，發布會信號偏鴿－2025年12月FOMC會議點評》）。成長方面，截至12月5日，亞特蘭大聯邦儲備銀行GDPNow模型對25Q3美國GDP最新預測值為+3.6%；截至12月12日，紐約聯邦儲備銀行Nowcast模型對25Q4美國GDP預測值為+1.81%。

非農與CPI前瞻：政府停擺對25Q4美國經濟帶來的負面影響將迎來驗證。隨著美國聯邦政府停擺結束，先前暫停更新的非農業和CPI數據將於下週恢復公佈。本週FOMC發表會上鮑威爾表示政府停擺令聯準會SEP將0.2%的GDP成長由2025年移至2026年，即25Q4和26Q4的GDP預測分別從1.9%和2.1%變為1.7%和2.3%，同時日頻的美國居民消費數據顯示居民支出年比已跌至1.432%。因此政府停擺對25Q4美國經濟帶來的負面影響料將在下周公布的非農業和CPI數據中有所體現。具體來看，11月非農：12月16日將公佈11月非農就業報告，同時由於10月CPS問卷的缺失，本次將隻公佈10月新增非農就業數量，而不公佈10月失業率。而從私人就業指標來看，25Q4的非農業就業大機率維持疲軟狀態。 ADP數據顯示自6月以來私人就業多次出現負成長，且規模50人以下的小型企業持續處於裁員狀況，就業主要集中於500人以上的大型企業；基於領英數據的Revelio就業調查顯示新增就業於5月開始轉負，就業中樞已回落至0附近，最新11月新增就業人數得-8980人。目前分析師一致預期11月新增非農就業為5萬，但預測標準差高達3.3萬，市場分歧較大，且發布的數據品質仍可能不佳。

本週FOMC發表會上鮑威爾也表示4月以來新增非農業就業中樞僅有4萬/月，且這一數據存在被高估6萬/月的可能（即實際新增中樞為-2萬/月），勞務市場仍呈現供需雙弱的趨勢。 11月CPI：12月18日將公佈11月CPI數據，且由於政府停擺期間的調查暫停，10月CPI數據將永久缺失，因此11月CPI將只有同比而沒有環比數據。聯準會Inflation Nowcasting模型顯示，10-12月美國核心CPI環比預測分別為0.25%、0.25%、0.24%，折年後仍在3%附近保持黏性。鮑威爾則在本週FOMC發表會上表示目前美國通膨主要源自於關稅帶來的商品通膨，服務通膨則處於回落趨勢。目前分析師一致預期11月CPI年減+3.1%，核心較去年同期+3%。在目前聯準會依舊強調勞務市場下行風險的背景下，通膨數據的市場重要性則相對較為有限。

來源：東吳證券

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