Warsh di The Fed: Mengapa Kurva Imbal Hasil yang Lebih Curam Akan Datang

Investor bersiap menghadapi pergeseran besar di pasar obligasi, bertaruh pada imbal hasil obligasi pemerintah jangka panjang yang lebih tinggi dan kurva imbal hasil yang lebih curam. Katalisnya adalah penunjukan Kevin Warsh sebagai Ketua Federal Reserve berikutnya, yang diperkirakan akan mengejar pemotongan suku bunga sekaligus mengurangi neraca besar bank sentral.

Kombinasi kebijakan unik ini memaksa terjadinya penyesuaian harga pasar, karena kedua tindakan tersebut menarik kondisi keuangan ke arah yang berlawanan.

Doktrin Warsh: Pemotongan Suku Bunga Diimbangi dengan Pemangkasan Neraca Keuangan

Strategi yang diharapkan dari Warsh bertumpu pada dua pilar utama. Pertama adalah preferensinya untuk neraca The Fed yang jauh lebih kecil, yang saat ini berada di angka sekitar $6,59 triliun. Mengurangi neraca tersebut berarti The Fed akan membeli lebih sedikit obligasi pemerintah, yang secara efektif menarik sumber permintaan utama dari pasar.

Ketika The Fed menarik diri, lebih banyak pasokan utang pemerintah harus diserap oleh investor swasta. Hal ini biasanya mendorong imbal hasil jangka panjang lebih tinggi untuk menarik pembeli, yang menyebabkan kurva imbal hasil menjadi lebih curam.

"Hasil utama dari pengurangan neraca adalah kurva imbal hasil yang lebih normal dan cenderung positif seperti yang terjadi secara historis sebelum semua intervensi setelah krisis keuangan," kata Eric Kuby, kepala investasi di North Star Investment Management Corp.

Pada saat yang sama, Warsh diperkirakan akan mempertahankan suku bunga jangka pendek tetap rendah. Meskipun memiliki reputasi sebagai seorang yang agresif selama menjabat sebagai gubernur Fed dari tahun 2006 hingga 2011, ia baru-baru ini mengadopsi sikap yang lebih lunak, sejalan dengan seruan Presiden Donald Trump untuk penurunan suku bunga. Perpaduan antara suku bunga jangka pendek yang rendah dan suku bunga jangka panjang yang tinggi ini merupakan resep klasik untuk kurva imbal hasil yang semakin curam.

Membaca Pasar: Imbal Hasil Obligasi Pemerintah dan Kekhawatiran Inflasi

Pasar obligasi sudah bergerak ke arah ini bahkan sebelum pencalonan Warsh. Kurva imbal hasil yang semakin curam—di mana kesenjangan antara suku bunga jangka panjang dan jangka pendek melebar—didorong oleh kekhawatiran atas inflasi dan meningkatnya defisit fiskal, yang menandakan lebih banyak penerbitan utang pemerintah di masa mendatang.

Selisih antara imbal hasil obligasi Treasury 2 tahun dan 10 tahun baru-baru ini mencapai 72,70 basis poin, level terlebar sejak 9 April. Hal ini mencerminkan meningkatnya kekhawatiran investor tentang prospek ekonomi jangka panjang. Imbal hasil jangka panjang yang lebih tinggi berdampak langsung pada perekonomian, membuat segala sesuatu mulai dari hipotek hingga obligasi korporasi menjadi lebih mahal.

Warsh berpendapat bahwa peningkatan produktivitas dari kecerdasan buatan bersifat disinflasi, memberikan ruang bagi The Fed untuk melonggarkan kebijakan moneter. Pasar berjangka suku bunga AS tampaknya setuju, dengan memperkirakan sekitar dua kali penurunan suku bunga seperempat poin tahun ini, yang pertama berpotensi terjadi pada pertemuan tanggal 16-17 Juni.

Perpaduan Kebijakan yang Kontradiktif?

Meskipun pasar memperkirakan hasil ini, para analis menunjukkan adanya ketegangan mendasar dalam pendekatan potensial Warsh. Pemotongan suku bunga adalah alat untuk meringankan kondisi keuangan, sementara pengurangan neraca keuangan adalah bentuk pengetatan. Melaksanakan keduanya sekaligus merupakan tindakan penyeimbangan yang kompleks.

"Ini kebijakan yang sulit untuk diterapkan," kata Jim Barnes, direktur pendapatan tetap di Bryn Mawr Trust. "Anda memiliki satu kebijakan yang Anda gunakan dengan cara yang lunak seperti memangkas suku bunga, dan kemudian Anda memiliki kebijakan lain yang Anda gunakan yang mengarah pada kenaikan suku bunga, seperti mengecilkan neraca."

Tantangan utamanya adalah jika neraca keuangan menyusut dan suku bunga jangka panjang naik, premi jangka waktu—imbal hasil tambahan yang diminta investor untuk memegang obligasi jangka panjang—juga dapat meningkat. Hal ini akan menghambat upaya The Fed untuk meringankan kondisi keuangan melalui pemotongan suku bunga.

"Mereka bergerak ke arah yang berlawanan," tambah Barnes. "Anda ingin memangkas suku bunga dan mengecilkan neraca keuangan secara bersamaan. Tetapi bagaimana Anda mewujudkannya? Dan di situlah letak permasalahannya."

Volatilitas di Depan Mata

Jalan di depan penuh dengan ketidakpastian. Lou Crandall, kepala ekonom di Wrightson-ICAP, mencatat bahwa setiap rencana untuk mengurangi aset The Fed melibatkan masalah teknis yang kompleks, terutama seputar peraturan likuiditas bank.

Para pelaku pasar juga mengantisipasi peningkatan volatilitas suku bunga. Oscar Munoz, kepala strategi makro AS di TD Securities, menggambarkan Warsh sebagai kepala Fed yang berpotensi kontroversial karena kritiknya di masa lalu terhadap bank sentral. Munoz menyoroti "pergeseran prioritas kebijakan 180 derajat yang signifikan" Warsh dari sikapnya yang sebelumnya cenderung agresif selama Krisis Keuangan Global.

Banyak veteran pasar obligasi menduga Warsh pada akhirnya mungkin akan kembali ke instingnya yang agresif, yang akan semakin memicu volatilitas suku bunga. Indeks MOVE, ukuran utama volatilitas pasar obligasi, telah menurun selama berbulan-bulan dan belum memperhitungkan potensi gangguan dari ketua Fed yang baru.

Pada akhirnya, pasar hanya bisa bertanya-tanya tentang niat sebenarnya Warsh. "Dia telah mengubah pendiriannya baru-baru ini, dan seorang yang sinis mungkin akan mengatakan itu hanya untuk mengamankan nominasi," kata Benjamin Connard, manajer portofolio di Carnegie Investment Counsel. "Suku bunga ditentukan oleh mayoritas, jadi Warsh sendiri tidak dapat menurunkannya."