Los operadores pierden miles de millones con la volatilidad tras la caída de las bolsas

Una apuesta a que los mercados bursátiles se mantendrían en calma ha costado miles de millones a operadores minoristas, fondos de cobertura y fondos de pensiones tras un desplome abrupto de las acciones mundiales, lo que pone de relieve los riesgos de una operación popular.

El índice CBOE VIX, que mide las expectativas de volatilidad del mercado bursátil sobre la base de las opciones del índice S&P 500, tuvo el lunes el mayor salto de su historia y cerró en su nivel más alto desde octubre de 2020, luego de que el temor a una recesión en Estados Unidos y la fuerte liquidación de posiciones eliminaron 6 billones de dólares de valor de las acciones mundiales en tres semanas.

Los inversores en 10 de los mayores fondos cotizados de volatilidad corta vieron cómo se borraban 4.100 millones de dólares de rentabilidad desde los máximos de principios de año, según cálculos de Reuters y datos de LSEG y Morningstar. Se trataba de apuestas contra la volatilidad que generaron ganancias mientras el VIX , el indicador más vigilado de la ansiedad de los inversores, se mantuvo bajo.

Las apuestas a opciones de volatilidad se hicieron tan populares que los bancos, en un esfuerzo por atender el nuevo negocio, podrían haber contribuido a la calma del mercado antes de que las operaciones se volvieran repentinamente negativas el 5 de agosto, dijeron inversores y analistas.

Los inversores minoristas aportaron miles de millones, pero las operaciones también atrajeron la atención de los fondos de cobertura y los fondos de pensiones.

Aunque el número total de apuestas es difícil de precisar, JPMorgan estimó en marzo que los activos gestionados en ETF de volatilidad cortos cotizados en bolsa ascendían aproximadamente a 100.000 millones de dólares.

"Todo lo que hay que hacer es mirar la tasa de variación intradía del VIX el 5 de agosto para ver los miles de millones en pérdidas de quienes tienen estrategias de volatilidad corta", dijo Larry McDonald, autor de How to Listen When Markets Speak (Cómo escuchar cuando los mercados hablan).

Pero McDonald, que ha escrito sobre cómo las apuestas contra la volatilidad salieron mal en 2018, dijo que los datos disponibles públicamente sobre el rendimiento de los ETF no reflejaban completamente las pérdidas sufridas por los fondos de pensiones y los fondos de cobertura, que negocian en privado a través de los bancos.

El miércoles, el VIX se había recuperado a cerca de 23 puntos, muy lejos del máximo del lunes superior a 65, pero sobre los niveles vistos de hace apenas una semana.

AUMENTO DE LA VOLATILIDAD

Uno de los motores de la popularidad de esta estrategia de negociación en los últimos años ha sido el auge de las opciones con vencimiento a día cero, opciones sobre acciones a corto plazo que permiten a los operadores apostar durante 24 horas y cobrar las primas generadas.

A partir de 2022, los inversores, incluidos los fondos de cobertura y los operadores minoristas, han podido negociar estos contratos diariamente en lugar de semanalmente, lo que ha brindado más oportunidades de ponerse cortos en volatilidad mientras el VIX estaba bajo. Estos contratos se incluyeron por primera vez en ETF en 2023.

Muchas de estas apuestas de opciones a corto plazo se basan en llamadas cubiertas, un comercio que vende opciones de compra mientras invierte en valores como acciones estadounidenses de gran capitalización. A medida que las acciones subían, estas operaciones ganaban una prima siempre que la volatilidad del mercado se mantuviera baja y la apuesta pareciera tener posibilidades de éxito. El S&P 500 subió más de un 15% entre enero y el 1 de julio, mientras que el VIX cayó un 7%.

Dos inversores dijeron a Reuters que algunos fondos de cobertura también estaban realizando apuestas cortas de volatilidad a través de operaciones más complicadas.

Una popular operación de fondos de cobertura jugaba con la diferencia entre la baja volatilidad del índice S&P 500 en comparación con los valores individuales que se acercaron a máximos históricos en mayo, según un estudio de Barclays de entonces.

La empresa de análisis de fondos de cobertura PivotalPath realiza un seguimiento de 25 fondos que operan con volatilidad, lo que representa unos 21.500 millones de dólares en activos gestionados de un sector de alrededor 4 billones de dólares.

Los fondos de cobertura tendían a apostar por una subida del VIX, pero algunos estaban cortos, según sus datos. Los últimos perdieron un 10% el 5 de agosto, mientras que el grupo total, incluidos los fondos de cobertura que estaban cortos y largos de volatilidad, tuvieron un rendimiento de entre el 5,5% y el 6,5% ese día, dijo PivotalPath.

VOLATILIDAD AMORTIGUADA

Los bancos son otro actor principal de estas operaciones para sus grandes clientes.

En su revisión trimestral de marzo, el Banco de Pagos Internacionales (BPI) sugirió que las prácticas de cobertura de los bancos mantenían bajo el indicador de miedo de Wall Street.

La normativa posterior a 2008 limita la capacidad de los bancos para acumular riesgos, incluidas las operaciones de volatilidad. Cuando los clientes quieren negociar oscilaciones de precios, los bancos cubren estas posiciones, dijo el BPI. Esto significa que compran el S&P cuando baja y venden cuando sube. De este modo, los grandes operadores han "amortiguado" la volatilidad, dijo el BPI.

Además de la cobertura, tres fuentes señalaron ocasiones en las que los bancos cubrieron posiciones de volatilidad vendiendo productos que permitían al banco equilibrar sus operaciones, o permanecer neutral.

Documentos de marketing vistos por Reuters muestran que Barclays , Goldman Sachs y Bank of America ofrecían este año complejas estructuras comerciales, que incluían posiciones tanto a corto como a largo plazo en volatilidad.

Algunas, según los documentos, no tienen una cobertura constante incorporada en la operación para apuntalarse frente a las pérdidas y se protegen "periódicamente", dicen los documentos. Esto podría haber expuesto a los inversores a mayores pérdidas potenciales cuando el VIX se disparó el 5 de agosto.

Barclays y Bank of America no quisieron hacer comentarios. Goldman Sachs no respondió inmediatamente a una solicitud de comentarios.

"Cuando los mercados estaban cerca de máximos, cundió la complacencia, por lo que no es de extrañar que los inversores, en gran medida minoristas, pero también institucionales, vendieran volatilidad por la prima", dijo Michael Oliver Weinberg, profesor de la Universidad de Columbia y asesor especial de la Universidad de Ciencias de Tokio.

"Siempre es el mismo ciclo. Algún factor exógeno hace que los mercados se vendan. Los que estaban cortos de volatilidad ahora sufrirán pérdidas", dijo.

La apuesta de que los mercados bursátiles se mantendrían en calma ha costado miles de millones a operadores minoristas, fondos de cobertura y fondos de pensiones tras una venta masiva de valores mundiales, lo que pone de relieve los riesgos de apostar por un valor muy popular.

El índice CBOE VIX, que mide las expectativas de volatilidad del mercado bursátil sobre la base de las opciones del índice S&P 500, registró el lunes su mayor subida intradía de la historia (link) y cerró en su nivel más alto desde octubre de 2020, ya que los temores a una recesión en Estados Unidos y una fuerte liquidación de posiciones (link) han eliminado 6 billones de dólares de las bolsas mundiales en tres semanas.

Los inversores en 10 de los mayores fondos cotizados de volatilidad corta vieron cómo se borraban 4,1 billones de dólares de rentabilidad desde los máximos alcanzados a principios de año, según cálculos de Reuters y datos de LSEG y Morningstar.

Se trataba de apuestas contra la volatilidad que ganaron dinero mientras el VIX , el indicador más vigilado de la ansiedad de los inversores, se mantuvo bajo.

Las apuestas sobre opciones de volatilidad se hicieron tan populares que los bancos, en un esfuerzo por cubrir el nuevo negocio que estaban recibiendo, podrían haber contribuido a la calma del mercado antes de que las operaciones se volvieran repentinamente negativas el 5 de agosto, dijeron inversores y analistas.

Los inversores minoristas aportaron miles de millones, pero las operaciones también atrajeron la atención de los fondos de cobertura y los fondos de pensiones.

Aunque el número total de apuestas es difícil de precisar, JPMorgan estimó en marzo que los activos gestionados en ETF de volatilidad cortos negociados públicamente ascendían aproximadamente a 100.000 millones de dólares.

"Todo lo que hay que hacer es mirar la tasa de variación intradía del VIX el 5 de agosto para ver los miles de millones en pérdidas de quienes tienen estrategias de volatilidad corta", dijo Larry McDonald, autor de How to Listen When Markets Speak (Cómo escuchar cuando hablan los mercados).

Pero McDonald, que ha escrito sobre cómo las apuestas contra la volatilidad salieron mal en 2018 (link), dijo que los datos disponibles públicamente sobre el rendimiento de los ETF no reflejaban completamente las pérdidas sufridas por los fondos de pensiones y los fondos de cobertura, que negocian en privado a través de los bancos.

El miércoles, el VIX se había recuperado a alrededor de 23 puntos, muy lejos del máximo del lunes por encima de 65, pero manteniéndose por encima de los niveles vistos hace apenas una semana.

AUMENTO DE LA VOLATILIDAD

Uno de los motores de la popularidad de esta estrategia de negociación en los últimos años ha sido el auge de las opciones con vencimiento a cero días (link), opciones de renta variable a corto plazo que permiten a los operadores apostar durante 24 horas y cobrar las primas generadas.

A partir de 2022, los inversores, incluidos los hedge funds y los operadores minoristas, han podido negociar estos contratos diariamente en lugar de semanalmente, lo que ha brindado más oportunidades de ponerse cortos en volatilidad mientras el VIX estaba bajo. Estos contratos se incluyeron por primera vez en ETF en 2023.

Muchas de estas apuestas de opciones a corto plazo se basan en llamadas cubiertas, un comercio que vende opciones de compra mientras invierte en valores como acciones estadounidenses de gran capitalización. A medida que las acciones subían, estas operaciones ganaban una prima siempre que la volatilidad del mercado se mantuviera baja y la apuesta pareciera tener posibilidades de éxito. El S&P 500 subió más de un 15% entre enero y el 1 de julio, mientras que el VIX cayó un 7%.

Dos fuentes de inversores dijeron a Reuters que algunos fondos de cobertura también estaban realizando apuestas cortas de volatilidad a través de operaciones más complicadas.

Una popular operación de fondos de cobertura jugaba con la diferencia entre la baja volatilidad del índice S&P 500 en comparación con los valores individuales que se acercaron a máximos históricos en mayo, según la investigación de Barclays de ese momento.

La firma de investigación de fondos de cobertura PivotalPath sigue a 25 fondos que operan con volatilidad, lo que representa alrededor de 21.500 millones de dólares en activos bajo gestión de la industria de aproximadamente 4 billones de dólares.

Los fondos de cobertura tendían a apostar por una subida del VIX, pero algunos estaban cortos, según sus datos. Éstos perdieron un 10% el 5 de agosto, mientras que el grupo total, incluidos los hedge funds que estaban cortos y largos de volatilidad, tuvieron un rendimiento de entre el 5,5% y el 6,5% ese día, dijo PivotalPath.

vOLATILIDAD AMORTIGUADA

Los bancos son otro actor clave en medio de estas operaciones para sus grandes clientes.

En su revisión trimestral de marzo, el Banco de Pagos Internacionales sugirió que las prácticas de cobertura de los bancos mantenían bajo el indicador de miedo de Wall Street.

La normativa posterior a 2008 limita la capacidad de los bancos para almacenar riesgos, incluidas las operaciones de volatilidad. Cuando los clientes quieren negociar oscilaciones de precios, los bancos cubren estas posiciones, dijo el BPI. Esto significa que compran el S&P cuando baja y venden cuando sube. De este modo, los grandes operadores han "amortiguado" la volatilidad, dijo el BPI.

Además de la cobertura, tres fuentes señalaron ocasiones en las que los bancos cubrieron posiciones de volatilidad vendiendo productos que permitían al banco equilibrar sus operaciones, o permanecer neutral.

Documentos de marketing vistos por Reuters muestran que Barclays , Goldman Sachs y Bank of America ofrecían este año complejas estructuras comerciales, que incluían posiciones tanto a corto como a largo plazo en volatilidad.

Algunas, según los documentos, no tienen una cobertura constante incorporada en la operación para apuntalar contra las pérdidas y se protegen "periódicamente", dicen los documentos. Esto podría haber expuesto a los inversores a mayores pérdidas potenciales cuando el VIX se disparó el 5 de agosto.

Barclays y Bank of America declinaron hacer comentarios. Goldman Sachs no respondió inmediatamente a una solicitud de comentarios.

"Cuando los mercados estaban cerca de máximos, cundió la complacencia, por lo que no es de extrañar que los inversores, en gran medida minoristas, pero también institucionales, vendieran volatilidad por la prima", dijo Michael Oliver Weinberg, profesor de la Universidad de Columbia y asesor especial de la Universidad de Ciencias de Tokio.

"Siempre es el mismo ciclo. Algún factor exógeno hace que los mercados se vendan. Los que estaban cortos de volatilidad sufrirán ahora pérdidas".