¿Cuándo se recuperará la economía alemana?

Económico

Resumen:

Las elecciones de febrero brindarán una oportunidad para abordar los desafíos del país.

La economía alemana , que en los últimos años ha quedado rezagada respecto de sus pares , se enfrenta a una serie de obstáculos en 2025, entre ellos la incertidumbre comercial con Estados Unidos, los precios de la energía aún elevados y la creciente competencia de China. Las elecciones de febrero brindarán una oportunidad para abordar los desafíos del país.

Según Goldman Sachs Research, se prevé que la mayor economía de Europa crezca un 0,3% en 2025, una tasa inferior a la estimada para la zona del euro (0,8%) y para el Reino Unido (1,2%). El PIB real (ajustado a la inflación) del país no ha variado desde el cuarto trimestre de 2019.

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A pesar de todos los desafíos, también hay señales de que la industria alemana está encontrando formas de adaptarse. “Aunque la producción industrial ha disminuido significativamente en los últimos años, la cantidad de valor agregado ha sido mucho más estable”, dice Jari Stehn, economista jefe de investigación europea de Goldman Sachs. “Las empresas alemanas han podido responder abandonando la producción de márgenes relativamente bajos en productos químicos o papel, etc., para pasar a una producción de mayor valor. Creo que el camino a seguir es, esencialmente, que las empresas alemanas sigan haciéndolo”.

Hablamos con Stehn y el analista Friedrich Schaper sobre el pronóstico de Goldman Sachs Research sobre el crecimiento del PIB en Alemania, la competencia de China y la perspectiva de una cierta relajación de los altos precios de la energía.

¿Por qué la economía alemana ha tenido un desempeño inferior al de otras economías avanzadas en los últimos años?

Jari Stehn: Desde finales de 2019, las estadísticas son bastante sorprendentes. El PIB de Alemania se ha mantenido estable durante ese período, mientras que el resto de la zona del euro ha crecido un 5% y el de EE. UU. un 11%.

Hay varias razones obvias para ello. Una de ellas es la crisis energética que afectó especialmente a Alemania, que dependía en gran medida del gas ruso. Alemania tiene una producción que consume mucha energía y su economía está muy centrada en la actividad manufacturera, por lo que es natural que el aumento de los precios de la energía haya tenido un efecto mayor en Alemania que en otros países.

En segundo lugar, Alemania está muy expuesta a China, lo que ha sido una gran ventaja en el pasado porque China ha crecido mucho, pero en los últimos años el crecimiento en China se ha desacelerado, por lo que Alemania ha vendido menos productos a ese país. Además, con el tiempo, China se ha convertido en un competidor cada vez más importante, en particular en los últimos dos o tres años. Ahora China produce productos que se parecen más a los que produce Alemania. Básicamente, China ha pasado de ser un destino clave de exportación a un competidor clave y ha ganado participación de mercado, en particular en sectores en los que Alemania ha experimentado grandes aumentos de costos.

En tercer lugar, Alemania tiene una serie de problemas estructurales más amplios , como el grado de regulación al que se enfrentan las empresas emergentes y la falta de inversión pública. En conjunto, en los últimos años, estos problemas han puesto a Alemania en una posición menos competitiva.

Si tomamos todo esto en conjunto, se explica buena parte del bajo rendimiento.

Su previsión de crecimiento del PIB del 0,3% para 2025 está por debajo del consenso. ¿A qué se debe la diferencia?

Jari Stehn: En primer lugar, creemos que muchos de los obstáculos estructurales de los que acabamos de hablar continuarán. Pero, además, también esperamos tensiones comerciales significativas de la segunda administración de Trump. Es probable que Alemania esté especialmente expuesta a esas tensiones porque es una economía muy abierta. Está muy centrada en la actividad industrial. Si analizamos el primer mandato de Trump, vimos una desaceleración muy pronunciada del crecimiento en 2018 y 2019. El día después de las elecciones estadounidenses, rebajamos nuestro pronóstico para toda Europa, pero en particular para Alemania.

¿Espera que la mayor parte del impacto económico provenga de los aranceles o de la mera posibilidad de que se impongan?

Jari Stehn: La moraleja del primer mandato de Trump es que no se aplicaron muchos aranceles en Europa, pero sí hubo muchos debates sobre aranceles que generaron mucha incertidumbre y mucha tensión comercial. Al final, eso tuvo grandes efectos en la inversión, la confianza y el crecimiento en Alemania.

Hemos planteado dos escenarios. Uno, que es nuestro caso base, es que se produce un fuerte aumento de las tensiones comerciales, pero en última instancia los aranceles reales que se observan son relativamente limitados y se centran en el sector automotor. El sector automotor es obviamente grande en Alemania, por lo que aún se prevé un impacto significativo. Nuestra estimación es un impacto del 0,6% en el nivel del PIB. El escenario a la baja implica un arancel generalizado sobre todas las importaciones europeas a los EE. UU. En ese escenario, creemos que los efectos negativos serían significativamente mayores, aproximadamente el doble.

De cualquier manera, creemos que habrá un período pronunciado de incertidumbre, y esa incertidumbre pesará sobre la confianza y la inversión.

¿Cuáles son las implicaciones para el mercado, en particular para los bonos alemanes, de las elecciones de febrero en Alemania?

Friedrich Schaper: El mercado está centrado en la posibilidad de una postura fiscal más laxa en Europa y en Alemania en particular, y las elecciones podrían ser un catalizador de dicha relajación. Sin embargo, sostenemos que incluso en el extremo superior de nuestro rango de expectativas sobre un mayor gasto fiscal, el aumento de la oferta de bonos alemanes es relativamente modesto en comparación con el notable aumento de la oferta de activos seguros que ya estamos observando. Esto se debe principalmente a un cambio estructural en la postura fiscal en Europa y en el Banco Central Europeo, que está reduciendo su balance. Esto ya ha tenido un impacto, y se está reflejando en mayores rendimientos de los bonos alemanes y mayores tasas de interés para los activos en euros.

Por lo tanto, en nuestra opinión, el impulso adicional del mayor gasto después de las elecciones ya se refleja claramente en los precios. Sumado a las perspectivas de desaceleración del crecimiento económico, que esperamos que conduzcan a un ciclo sostenido de recortes de las tasas de interés por parte del BCE, los Bunds siguen siendo nuestra posición larga favorita entre los bonos del G-10.

Volviendo a la situación energética en Alemania, ¿esperan algún alivio en el frente de costes el próximo año?

Jari Stehn: Los precios de la energía han bajado significativamente desde los picos del verano de 2022. Por lo tanto, hemos visto un gran alivio y probablemente haya más alivio en camino en el sentido de que los contratos en Alemania son relativamente largos y no se renuevan con mucha frecuencia. Creemos que hay un cierto lastre en los sectores de uso intensivo de energía que aún es probable que se alivie.

También creemos que, en última instancia, una gran cantidad de gas líquido fluirá hacia Europa y hacia Alemania. Alemania ha construido muchas terminales de gas líquido y, a partir de finales de 2025, una enorme cantidad de gas líquido llegará de los EE. UU. y de Qatar. Eso debería ayudar a normalizar los precios.

La salvedad es que, en términos relativos, es probable que los costos de la energía se mantengan altos. Siguen siendo notablemente más altos que antes de la crisis energética (aproximadamente el doble) y son tres o cuatro veces más altos que en Estados Unidos.

¿Cree que la competencia con China seguirá siendo un obstáculo para el crecimiento en el futuro previsible?

Jari Stehn: Sí, creo que seguirá siendo un obstáculo. China ha ascendido en la cadena de valor en lo que respecta a los bienes que produce. Antes, China producía bienes manufacturados de menor valor que Alemania importaba y utilizaba como insumo para crear bienes manufacturados de alto valor que podía vender y obtener un gran margen en el proceso. Los automóviles son un ejemplo obvio. China produce ahora muchos automóviles que compiten directamente con los fabricados en Alemania. Realmente no veo una buena razón para que eso cambie en un futuro próximo.

Pero también diría que Alemania ha sabido adaptarse. De modo que, aunque la producción industrial ha disminuido significativamente en los últimos años, la cantidad de valor añadido ha sido mucho más estable. En otras palabras, las empresas alemanas han sabido responder pasando de una producción de márgenes relativamente bajos en productos químicos o papel, etc., a una producción de mayor valor. Creo que el camino a seguir es, en esencia, que las empresas alemanas sigan haciéndolo.

También escribe que Alemania tiene, con diferencia, el mayor margen fiscal entre las principales economías avanzadas. ¿Es probable que utilice parte de esa capacidad para aumentar el gasto el año próximo?

Jari Stehn: En cuanto a los niveles de deuda, la deuda pública representa el 64% del PIB de Alemania, casi la mitad de lo que se observa en Estados Unidos. Y la trayectoria es muy diferente porque esa cifra está cayendo en Alemania mientras que está aumentando en Estados Unidos. Así que claramente hay margen.

Dicho esto, Alemania está limitada por el freno constitucional a la deuda, que sólo permite un pequeño endeudamiento cuando se ajusta el déficit al ciclo. Esto ha llevado a una política muy restrictiva en los últimos años, en particular ahora que hay costos significativos relacionados con la defensa, con Ucrania y también con todos estos desafíos de los que hablamos, que necesitan inversión para ser abordados.

El gobierno saliente no fue capaz de llegar a un acuerdo sobre la modificación de la norma de condonación de la deuda. El problema es que se necesita una mayoría de dos tercios para hacerlo porque se trata de una enmienda constitucional. Pero creemos que hay buenas posibilidades de que con el nuevo gobierno se pueda llegar a un acuerdo sobre una modificación de la norma que abriría cierto margen fiscal.

El impulso económico probablemente sería relativamente modesto: alrededor de medio punto porcentual del PIB, o unos 20.000 millones de euros al año. No esperamos que esta cantidad de inversión cambie de inmediato el panorama de crecimiento ni afecte a nuestra previsión de un PIB del 0,3% para el año próximo. Probablemente se trate más bien de 2026 o 2027.

¿Qué más espera en términos de nuevas políticas una vez que se celebren las elecciones de febrero?

Friedrich Schaper: Se ha prestado mucha atención a las prioridades que podría establecer un gobierno liderado por la CDU (Unión Demócrata Cristiana), que actualmente lidera las encuestas. En primer lugar, creemos que un gobierno liderado por la CDU se centraría en aprobar algunas reformas para mejorar la competitividad de la economía. Esto podría incluir la derogación de algunas de las leyes más recientes, incluidas las relacionadas con el clima, la reducción de los impuestos a las empresas y, especialmente, la reducción de los precios de la energía para la industria.

En segundo lugar, creemos que habrá un impulso para aumentar la participación en el mercado laboral. Por un lado, se ha hablado de limitar la inmigración, pero, por otro, creemos que un gobierno dirigido por la CDU se centraría en mejorar los incentivos laborales, por ejemplo, endureciendo los criterios de elegibilidad para los beneficiarios de la asistencia social, reduciendo el gasto social en general y, posiblemente, también elevando la edad de jubilación.

En tercer lugar, esperamos que el gobierno entrante siga cumpliendo el objetivo de la OTAN de destinar el 2% del gasto militar y que se dé un fuerte apoyo a unas relaciones transatlánticas estrechas.

Por último, esperamos una mayor integración europea, dada la agenda muy proeuropea de la CDU como partido. Sin embargo, queremos señalar que la CDU es muy escéptica respecto de cualquier integración adicional que implique algunas obligaciones conjuntas, como un sistema común de seguro de depósitos o cualquier mejora de los mercados de capital que implique un endeudamiento conjunto.

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