En 2024, la Global Footprint Network estimó que “los humanos utilizaremos tantos recursos ecológicos como si viviéramos en 1,7 planetas Tierra”. Este uso excesivo de recursos pone de relieve cómo la economía global se ha desarrollado a costa de una degradación ambiental continua. El Informe Dasgupta de 2021, un informe exhaustivo sobre la economía de la biodiversidad, estimó que, entre 1992 y 2014, el capital humano per cápita, definido como mano de obra, habilidades y conocimientos, aumentó alrededor de un 13% y el capital producido por persona, como carreteras, edificios y fábricas, se duplicó. Mientras tanto, el capital natural per cápita, definido como “el stock de activos naturales renovables y no renovables que generan un flujo de beneficios para las personas”, cayó un 40%.

A medida que enfrentamos los desafíos que surgen del cambio climático y la pérdida de biodiversidad, existe una creciente necesidad de incorporar consideraciones ambientales en la toma de decisiones económicas.

La degradación ambiental surge de lo que los economistas llaman el problema de las externalidades: la incapacidad de los individuos directamente involucrados en una transacción para dar cuenta de los costos indirectos que soporta la sociedad. Un ejemplo de esto sería un terrateniente que tala un bosque sin tener en cuenta su papel en la absorción de gases de efecto invernadero. Además, cuantificar el valor del aire limpio o de los ríos no contaminados utilizando métricas económicas tradicionales es difícil en ausencia de un mercado formal. Como resultado, la humanidad ha tratado los servicios proporcionados por la naturaleza (“servicios ecosistémicos”) –como el oxígeno de los árboles, la polinización de los cultivos por las abejas y la mitigación de las inundaciones en los humedales– en gran medida como si fueran gratuitos, sin tener en cuenta el agotamiento de estos recursos causado por sus acciones.

Para abordar las externalidades es necesario incorporar los costos sociales al precio de los bienes y servicios creados en la economía. Lo ideal sería calcular y fijar el precio del carbono emitido durante la producción, la pérdida de biodiversidad causada por la contaminación del agua, el agotamiento del oxígeno debido a la deforestación, etcétera. La idea subyacente es valorar los bosques, lagos y otros recursos naturales no sólo por los bienes en los que se pueden transformar, sino también por el valor que aportan a la sociedad cuando permanecen en su forma natural original. Por ejemplo, las plantas absorben el CO2 de la atmósfera y liberan oxígeno mediante la fotosíntesis. Por lo tanto, en principio es posible calcular el precio de las emisiones de CO2 estimando el costo de plantar árboles para compensarlas. Sin embargo, valorar otras externalidades ambientales es más complejo. Asignar un valor monetario a la pérdida de biodiversidad (como la extinción de especies animales debido al cambio climático) es especialmente complicado porque involucra factores que no son fácilmente cuantificables, como el valor intrínseco de las diferentes especies animales y los impactos a largo plazo en los ecosistemas.

A pesar de las dificultades para asignar un valor monetario a las externalidades ambientales y los servicios ecosistémicos, los mercados financieros podrían ofrecer herramientas y mecanismos para abordar estos desafíos al contabilizar el impacto ambiental de las empresas y canalizar las inversiones hacia iniciativas sostenibles. Al desarrollar instrumentos financieros que reconozcan el valor de los recursos naturales, podríamos incentivar a las empresas a priorizar la preservación del medio ambiente. Este enfoque podría ayudar a cuantificar el valor de la naturaleza y dirigir fondos hacia emprendimientos con un impacto ambiental positivo. En las siguientes secciones, examinamos cómo los mercados financieros están tratando de incorporar el valor de la naturaleza y evaluamos la eficacia de estos esfuerzos.

Las inversiones sostenibles tienen como objetivo generar rentabilidad financiera y, al mismo tiempo, promover el valor ambiental o social. Estas inversiones, que suelen denominarse “ESG” (ambiental, social y de gobernanza), abarcan una amplia variedad de instrumentos, que van desde bonos verdes (títulos de deuda emitidos para financiar proyectos con impactos ambientales positivos) hasta fondos cotizados en bolsa (ETF) centrados en ESG que seleccionan acciones o bonos en función de criterios ESG.

A pesar de las recientes reacciones negativas, la demanda de inversiones ESG ha aumentado en los últimos años y se espera que siga creciendo en Estados Unidos. Un estudio reciente muestra que, en el año posterior a la publicación de las calificaciones de sostenibilidad por parte de una conocida agencia de calificación en 2016, los fondos de “alta sostenibilidad” experimentaron 24.000 millones de dólares en entradas netas, mientras que los fondos de “baja sostenibilidad” experimentaron, en cambio, 12.000 millones de dólares en salidas netas. Esto ocurrió a pesar de la falta de evidencia de que los fondos de alta sostenibilidad superen a los fondos de baja sostenibilidad.

Sin embargo, persisten importantes preocupaciones en relación con la eficacia y la transparencia de las etiquetas ESG. Un análisis de los fondos mutuos autoetiquetados ESG en los EE. UU. ha descubierto que estos fondos tenían una cartera de empresas con “peores antecedentes de cumplimiento de las leyes laborales y ambientales” en comparación con los fondos no ESG dentro de las mismas instituciones financieras entre 2010 y 2018. Los autores descubrieron que, a pesar de que los fondos ESG tenían carteras de empresas con puntuaciones ESG más altas, estas puntuaciones estaban correlacionadas con la cantidad de divulgaciones voluntarias relacionadas con ESG, en lugar de con los registros de cumplimiento reales o los niveles de emisiones de carbono.

Otro estudio que analizó datos de emisiones de más de 3.000 empresas entre 2002 y 2020 sugiere que las estrategias de inversión sostenibles que implican la desinversión de empresas “marrones” en favor de las “verdes” pueden ser contraproducentes. Los autores descubrieron que cuando las empresas “verdes” experimentan un menor costo de capital, sus emisiones no cambian mucho, pero cuando las empresas “marrones” experimentan un mayor costo de capital, sus emisiones aumentan significativamente. Esto se debe a que la desinversión en empresas “marrones” aumenta su costo de capital y las obliga a seguir utilizando sus actuales métodos de producción altamente contaminantes en lugar de invertir en nuevas tecnologías verdes que podrían reducir las emisiones.

Por último, un análisis de las operaciones de financiación de la biodiversidad entre 2020 y 2022 reveló que aproximadamente el 60% se financió únicamente con capital privado, mientras que el 40% restante se realizó mediante “financiación combinada” (capital privado combinado con financiación pública o filantrópica). El estudio también reveló que el capital privado puro tendía a financiar operaciones de menor escala con mayores rendimientos financieros esperados pero impactos menos ambiciosos en la biodiversidad. Por el contrario, la financiación combinada se utilizó para proyectos de mayor escala con menor rentabilidad pero impactos más ambiciosos en la biodiversidad. Los autores sugieren que la financiación combinada es una herramienta útil para atraer a inversores privados al reducir su riesgo y cerrar la brecha de rentabilidad.

Los créditos ambientales son instrumentos financieros que permiten a los compradores apoyar indirectamente acciones ambientales específicas. Por ejemplo, al comprar créditos de carbono, un inversor paga a otra empresa para que reduzca sus emisiones de gases de efecto invernadero (GEI). En comparación con otros tipos de créditos emergentes, el mercado de créditos de carbono está bien establecido: en 2022, el mercado voluntario de carbono tenía un tamaño de mercado de alrededor de 2.000 millones de dólares que cubrían 1,7 gigatoneladas de carbono, y los mercados de cumplimiento tenían un tamaño de mercado de alrededor de 850.000 millones de dólares que cubrían poco menos del 20% de las emisiones globales de GEI en 2021.

Se han propuesto otros tipos de créditos relacionados con la naturaleza, como los créditos de biodiversidad, para crear recompensas financieras por la conservación. Según este modelo, una empresa diseña un plan para mejorar la biodiversidad y lo implementa con un seguimiento regular, ya sea por parte de la propia empresa o de un tercero. Se genera un crédito de biodiversidad cuando el seguimiento confirma que se han alcanzado objetivos específicos en materia de biodiversidad. El crédito puede luego venderse y los ingresos se reparten entre el propietario de la tierra y el promotor del crédito de biodiversidad. Algunas empresas han comenzado a vender créditos de biodiversidad y las Naciones Unidas están facilitando actualmente una alianza internacional voluntaria sobre créditos de biodiversidad. La UE también está explorando los créditos de biodiversidad y los créditos de carbono vinculados a la biodiversidad a través de su proyecto Climate Biodiversity Nexus.

Los desafíos que enfrentan estos créditos basados ​​en la naturaleza incluyen garantizar que los ingresos provenientes de los créditos se utilicen para alcanzar los objetivos previstos y medir con precisión el impacto ambiental.

Otro método para internalizar las externalidades ambientales en los mercados financieros es la creación de empresas de conservación de la naturaleza. El objetivo principal de estas empresas es comprar o arrendar tierras y gestionarlas para generar servicios ecosistémicos. Los propietarios de tierras pueden donar o vender servidumbres de conservación, lo que hace que el propietario pierda ciertos derechos, como el derecho a desarrollar o subdividir la tierra. Hay 221.256 servidumbres de conservación que cubren aproximadamente 38 millones de acres de tierra en los EE. UU. Si bien las servidumbres de conservación están asociadas con beneficios fiscales para los propietarios de tierras, el Servicio de Impuestos Internos ha observado abusos de estas ventajas fiscales.  

En algunos casos, se prevé que estas empresas coticen en bolsa, con la idea de que el proceso de descubrimiento de precios asociado a la negociación refleje el valor de proteger los activos naturales. Este modelo estaba siendo considerado por la Comisión de Bolsa y Valores cuando la Bolsa de Valores de Nueva York propuso incluir en la lista de cotizaciones públicas a “empresas de activos naturales”. Si bien la propuesta fue retirada en enero de 2024, el New York Times señala que hay prototipos de este modelo en marcha en los mercados privados.

Las empresas que se dedican a la conservación de la naturaleza buscan generar beneficios económicos junto con sus esfuerzos de conservación. Estos beneficios se logran normalmente mediante la venta de créditos de carbono o actividades económicas como la agricultura sostenible, el alquiler de propiedades, la producción de energía renovable y el ecoturismo. Los ingresos de estas actividades pueden destinarse a pagar los préstamos utilizados para comprar la tierra.

Integrar el valor de la naturaleza en las empresas que la preservan es un desafío por varias razones. En primer lugar, las fórmulas básicas de valoración financiera implican que el precio de las acciones de una empresa es el valor descontado de todos los flujos de efectivo futuros que los inversores esperan que genere. En mercados competitivos, las empresas basadas en la naturaleza tendrían que ofrecer rendimientos competitivos a sus inversores para asegurar la financiación que necesitan para operar con éxito. Sin embargo, para generar tales ganancias, las empresas pueden verse obligadas a monetizar los servicios ecosistémicos o extraer valor de los recursos naturales que supervisan en lugar de preservarlos. Si esta extracción de valor es necesaria para atraer a los inversores, las actividades económicas deberían realizarse de manera sostenible y transparente, por ejemplo, a través de la agricultura sostenible o el ecoturismo.

Otro desafío es el de garantizar la transparencia y la supervisión rigurosa de las actividades de las empresas que preservan la naturaleza. Estas empresas deben demostrar que sus operaciones benefician genuinamente al medio ambiente, pero medir la biodiversidad, por ejemplo, es inherentemente difícil debido a su naturaleza compleja. Implementar los marcos de auditoría y presentación de informes necesarios para monitorear estas actividades también es una tarea compleja, que a menudo requiere recursos y conocimientos técnicos importantes. La falta de métricas estandarizadas para la biodiversidad dificulta aún más la capacidad de los inversores para evaluar el verdadero impacto de sus inversiones.

A pesar de estos desafíos, las empresas que preservan la naturaleza encarnan la poderosa idea de que asignar valor a los beneficios intrínsecos de la naturaleza es esencial para su preservación. Al atraer capital privado a las iniciativas de conservación, pueden abordar necesidades de financiación que el gobierno y la filantropía por sí solos no pueden satisfacer. Dada la importante brecha de financiación para prevenir la pérdida de biodiversidad (se estima en más de 700 mil millones de dólares anuales), la esperanza es que, con las salvaguardas adecuadas y operaciones transparentes, las empresas que preservan la naturaleza puedan contribuir significativamente a la preservación del medio ambiente y, al mismo tiempo, ofrecer a los inversores la perspectiva de obtener ganancias a largo plazo.

Valorar la naturaleza en los mercados financieros es una tarea esencial, pero compleja, que requiere enfoques innovadores y consideraciones cuidadosas. Si bien el estado actual de las inversiones sostenibles y de las empresas que preservan la naturaleza es prometedor, aún quedan desafíos importantes para garantizar que la naturaleza sea valorada y protegida adecuadamente. Al abordar estos desafíos, podemos crear instituciones financieras que respalden el desarrollo económico y promuevan la sostenibilidad ambiental.

Los resultados de las recientes elecciones presidenciales estadounidenses reavivaron el debate sobre los efectos macroeconómicos de los aranceles y la respuesta de política monetaria adecuada a una guerra comercial. Durante el primer gobierno de Trump, los aranceles estadounidenses a las exportaciones chinas se multiplicaron por siete entre 2018 y 2020, y se mantuvieron altos durante el gobierno de Biden. Más concretamente, las tendencias políticas mundiales apuntan a un debilitamiento significativo del consenso mundial respecto del libre comercio y anuncian un nuevo entorno en el que los bancos centrales pueden enfrentar este nuevo tipo de shock con una frecuencia cada vez mayor.

Gran parte de las investigaciones recientes sobre los efectos macroeconómicos de los shocks de política comercial se han llevado a cabo en el contexto de modelos comerciales reales o en ejercicios empíricos sin tener en cuenta la política monetaria. Pero las consecuencias de las fricciones comerciales obviamente plantean un desafío a los bancos centrales: ¿cómo deberían responder a un retroceso en el progreso hacia una mayor integración comercial, con efectos potencialmente significativos sobre la inflación, la actividad económica, los saldos externos y los tipos de cambio reales? En un artículo reciente (Bergin y Corsetti 2023), estudiamos las respuestas óptimas de la política monetaria a los shocks arancelarios de varios tipos. En esta columna, actualizamos el análisis y extraemos lecciones apropiadas para la situación actual.

En nuestro trabajo estudiamos las respuestas óptimas de la política monetaria a los shocks arancelarios utilizando un modelo neokeynesiano de economía abierta (de precios rígidos) ampliado con cadenas de valor internacionales en la producción, es decir, los bienes importados se utilizan en la producción de bienes nacionales y exportaciones. Esto implica que aumentar la protección arancelaria de los exportadores nacionales aumenta el costo de producción para las empresas nacionales. A lo largo de nuestro análisis, suponemos una proporción de insumos importados en la producción cercana a las estimaciones basadas en las tablas de insumo-producto de Estados Unidos para 2011 (pero también verificamos nuestras conclusiones principales variando esta proporción). Nuestro análisis principal supone una transferencia sustancial de aranceles a los precios al consumidor, pero también demostramos la solidez de nuestros resultados principales al enriquecer el modelo con un sector de distribución que limita la transferencia. Finalmente, postulamos que las autoridades monetarias no aprovechan los efectos indirectos transfronterizos para aplicar políticas de empobrecimiento del vecino, es decir, descartamos la manipulación oportunista del tipo de cambio.

En resumen, nuestro mensaje principal es que, si bien existe un amplio consenso en cuanto a que los nuevos aranceles de Trump probablemente serán inflacionarios para Estados Unidos, dista de ser obvio que la respuesta óptima de la política monetaria a esos aranceles deba centrarse en combatir esos efectos inflacionarios mediante la contracción monetaria. Los shocks arancelarios combinan elementos de perturbaciones de la demanda y de la oferta, y la política monetaria se enfrenta a una difícil disyuntiva entre moderar la inflación y apoyar la actividad económica; de hecho, una calibración razonable de nuestro modelo indica que la respuesta monetaria óptima a un escenario de ese tipo bien puede implicar una expansión monetaria. Nuestro análisis subraya que, si bien la respuesta monetaria óptima a los aranceles depende de varios factores, un papel clave lo desempeñan (i) la probabilidad de que los aranceles sean recíprocos en una guerra comercial, (ii) el grado de dependencia de la producción nacional de los productos intermedios importados, y (iii) el papel especial del dólar estadounidense como moneda dominante para la facturación del comercio internacional. Analizamos los diferentes casos uno por uno.

Consideremos primero la lógica del ajuste monetario. Esta sería clara en un escenario en el que Estados Unidos impusiera unilateralmente un arancel a las compras internas de bienes extranjeros para impulsar la demanda de bienes nacionales, causando inflación en el precio que pagan los consumidores y productores nacionales que utilizan insumos importados.

En la Figura 1, utilizamos nuestro modelo para rastrear los efectos de un shock arancelario unilateral. Las líneas discontinuas trazan el efecto de dicho shock a lo largo del tiempo mientras se mantienen constantes los tipos de interés oficiales: el PIB y la inflación aumentan en Estados Unidos, pero se mueven en la dirección opuesta en el socio comercial de Estados Unidos (el país extranjero). Al tipo de cambio actual, la balanza comercial estadounidense se convierte en superávit.

Si se analizan estos resultados de referencia, una política de contracción monetaria en el país (EE.UU.) puede estar motivada por una necesidad de moderar la inflación (lo que corresponde a una expansión monetaria en el exterior para moderar la deflación), pero otra motivación puede encontrarse en el hecho de que la divergencia entre la política interna y la externa contribuye a apreciar la moneda local, lo que puede servir para reducir el precio efectivo de los bienes extranjeros que perciben los consumidores locales y, por lo tanto, compensar en parte el efecto distorsionador de los aranceles sobre los precios relativos.

Estas consideraciones fundamentan el comportamiento de las variables macro en el marco de la política óptima, trazada como una línea continua en el gráfico. Las autoridades monetarias estadounidenses frenan la inflación, lo que en nuestro caso sirve también para moderar el aumento interno de la producción. La caída de la demanda y la apreciación del dólar reducen algo el superávit comercial. En el exterior, las autoridades monetarias apoyan la actividad a costa de la inflación, lo que contribuye a corregir en parte el precio relativo internacional de los bienes distorsionado por el arancel.

As we show in our paper, the conclusions so far remain valid also when the degree of exchange rate pass through is low across all borders, i.e. prices are sticky in the currency of the export destination country. A low pass through reduces the effect of currency depreciation on relative prices, and monetary policy cannot rely on currency depreciation to redirect global demand towards own traded goods. Yet, in response to a unilateral tariff, the optimal stance is still contractionary at home and expansionary abroad.

Where our paper is more innovative is in showing that the optimal policy is generally expansionary in the case of a symmetric tariff war – say, if the foreign country retaliates with equivalent tariffs on imports of US goods. In this case, the US experiences not only higher inflation but also a drop in output, driven by the fall in global demand induced by the hike in trade costs. Trade wars present policymakers with a choice between moderating headline inflation with a monetary contraction, or instead moderating its negative impact on output and employment with a monetary expansion. 

The trade-off confronting central banks is illustrated by the dashed lines in Figure 2, drawn for a symmetric war, under the assumptions that the pass through of the exchange rate on border prices is very high. The contractionary effects of the tariff war include a deep drop in gross exports worldwide. Inflation spikes, while output falls.

A trade-off between inflation and unemployment is obviously not unfamiliar to policymakers. If it were generated by a standard supply shock – say, a fall in productivity – standard macro models would suggest optimal policy would choose monetary contraction to stabilise inflation. However, as stressed in our analysis, tariffs are quite different from a standard productivity shock, in that they combine elements of supply shocks with demand shocks, and the optimal policy consequently tends to be quite different.  One way to see this is that while a tariff war raises the average price of all consumption goods, including imports, the contraction in global demand tends to reduce the prices set by domestic firms. In other words, tariffs raise CPI inflation but tend to depress PPI inflation. In a retaliatory trade war, it is optimal to expand and stabilise PPI inflation despite the hike in CPI inflation hitting consumers. This is shown by the solid lines in Figure 2, drawn for one country (the conclusion applies symmetrically of course to all countries engaging in the trade war).

While we have demonstrated above that tariff shocks are quite different from productivity shocks, it is also important not to confuse tariff shocks with cost-push markup shocks. First, a home tariff shock only affects the prices of imported goods, while markup shocks are typically envisioned as affecting domestically produced goods. Second, the revenue generated by a tariff shock accrues to the importing country, while the profits from higher markups go to firms in the exporting country. Third, tariffs are imposed directly on the buyer, thus added on top of the price set by the exporter. Our model highlights the unique nature of tariff shocks relative to these other supply disturbances; even while monetary contraction is the optimal response to adverse productivity or markup shocks in the context of our model, monetary expansion is the optimal response to a tariff shock generating inflation.

Our analysis fully accounts for the fact that production in the US uses a high share of imported intermediate inputs, i.e. higher production costs amplify the supply-side implications of the tariff relative to the demand implications. Indeed, in our quantitative exercises, we find that the optimal response to a trade war becomes contractionary at a particularly high share of imported intermediate inputs in production. But based on input–output estimates of this share (and extensive robustness analysis in which we vary the share), we believe that our benchmark conclusion (prescribing an expansionary monetary stance) can be expected to be more relevant empirically.

The US dollar has a special role as the dominant currency used in international trade of goods. It is well known that if the prices of imports in all countries are sticky in dollar units, the US (the dominant currency country) can rely to a much larger extent on monetary policy as a stabilisation tool. That is, it should be in a better position to redress the distortionary effects of the tariff shock on own output and employment, with relevant implications for the rest of the world.

Consideremos primero una guerra arancelaria, representada en la Figura 3 (de nuevo, las líneas discontinuas trazan el escenario sin políticas, las líneas continuas el escenario de políticas óptimas). En el impacto, la guerra es un shock contractivo global. En el país con la moneda dominante, la respuesta monetaria óptima es ahora relativamente más expansiva, ya que las autoridades monetarias nacionales pueden compensar la falta de demanda global sin alimentar la inflación de los insumos importados en la frontera –las importaciones en dólares se mueven muy poco con una depreciación del dólar-. Una expansión en el país con la moneda dominante es una buena noticia para el otro país: contiene la caída de la demanda global y reduce la inflación importada allí (una depreciación del dólar significa que los importadores en el extranjero pagan un precio más barato en moneda nacional en la frontera). Debido a esto, incluso si los aumentos de aranceles son perfectamente simétricos, el otro país está en una posición diferente. En lugar de igualar la expansión en los EE.UU., recurre a una contracción inicial leve para contener la inflación. Nótese que, si bien el PIB cae en ambos países, cae menos en el país que emite la moneda dominante. El dólar estadounidense se deprecia en este escenario.

Como hemos comentado antes, en el caso de que el arancel sea impuesto unilateralmente por el país de la moneda dominante, la demanda mundial de exportaciones de ese país no sufre los efectos de un arancel de represalia. Por lo tanto, la inflación se convierte en una preocupación más acuciante para las autoridades monetarias: la postura óptima es contractiva. La contracción ahora puede ser más fuerte, porque la apreciación del dólar tiene efectos de desplazamiento más atenuados sobre los bienes estadounidenses en el mercado internacional. La contracción más fuerte tiene repercusiones globales. En el exterior, la postura óptima se vuelve expansiva (para estimular la demanda interna frente a la caída de las exportaciones a los EE. UU.), tolerando la inflación y exacerbando la depreciación de la moneda. El dólar estadounidense se aprecia marcadamente en este escenario.

Los shocks arancelarios pueden presentar a las autoridades una elección particularmente difícil entre moderar la inflación y reducir la brecha de producción. Varios factores de la situación actual sugieren que, aun cuando es probable que los aranceles sean inflacionarios, podría ser óptimo que la política se centre más en la caída ineficiente de la producción. Entre esos factores se incluyen la probabilidad de que los aranceles estadounidenses puedan ser correspondidos en una guerra arancelaria, el hecho de que las amenazas arancelarias actuales parecen centrarse más en los bienes de consumo final que en los insumos intermedios de la producción interna, y el hecho de que el dólar estadounidense ocupa una posición asimétrica en el comercio mundial como moneda dominante.

Fuente: CEPR

No hay transición verde sin inversión verde. Fomentarla será el principal reto del Pacto Verde Europeo en los próximos cinco años, que determinará las posibilidades de que la Unión Europea alcance sus objetivos climáticos y fortalezca su competitividad y seguridad.

Pero ¿cuánta inversión verde se necesita realmente para alcanzar los objetivos climáticos de la UE? Para evaluarla, se necesita información de buena calidad a nivel de país. Pero, a pesar del Pacto Verde Europeo y las numerosas iniciativas que ha puesto en marcha, esta sigue siendo sorprendentemente incompleta e inconsistente. En el mejor de los casos, algunos de los planes nacionales de energía y clima (PNEC) de los países de la UE ofrecen estimaciones generales de la cantidad de inversión necesaria para alcanzar el objetivo de 2030, sin especificar cómo se calcularon dichas estimaciones, lo que hace imposible evaluar su fiabilidad, compararlas de manera coherente o monitorear los avances hacia la descarbonización (ECA, 2023).

A falta de información nacional oficial fiable, la mejor manera de comprender las necesidades de inversión verde de Europa es consultar las estimaciones ex ante de la Comisión Europea para la UE en su conjunto, en las evaluaciones de impacto subyacentes a los objetivos climáticos para 2030 y los propuestos para 2040 (Comisión Europea, 2020, 2024).

Según la Comisión, entre 2011 y 2020, las inversiones totales en suministro de energía (es decir, centrales eléctricas y red eléctrica), demanda de energía (es decir, edificios, industria, agricultura) y transporte (es decir, automóviles, camiones, transporte público) ascendieron en promedio al 5,8 por ciento del PIB. Para alcanzar el objetivo climático de la UE para 2030 se necesitarán inversiones anuales adicionales de alrededor del 2 por ciento del PIB entre 2021 y 2030, un nivel que debe mantenerse durante dos décadas para alcanzar el objetivo de cero emisiones netas (Cuadro 1).

Estas estimaciones coinciden en líneas generales con las conclusiones de Pisani-Ferry y Mahfouz (2023) para Francia y con las estimaciones globales de la Agencia Internacional de la Energía (AIE, 2023b), la Agencia Internacional de Energías Renovables (IRENA, 2023) y Bloomberg New Energy Finance (BNEF, 2024). También coinciden con las estimaciones de las necesidades adicionales de inversión verde en 2025-2030 del informe Draghi (2024) sobre la competitividad europea, que a su vez se basan en cálculos de la Comisión Europea y el Banco Central Europeo. Por último, Bizien et al (2024) confirmaron que la brecha entre las inversiones climáticas actuales de la UE y las estimaciones de la Comisión sobre las necesidades futuras ascendía en 2022 a alrededor del 2,5 por ciento del PIB.

Las estimaciones de la Comisión Europea sobre las necesidades de inversión verde son erróneas. Se sobreestima el costo de inversión de algunos rubros importantes y no se incluyen otras necesidades de inversión importantes relacionadas con el clima. Incluso después de ajustar las sobreestimaciones y subestimaciones, las cifras están sujetas a una incertidumbre significativa.

Las cifras principales de la Comisión indican que el transporte es, con diferencia, el principal rubro de gasto, pero el 60% de esta necesidad de inversión surgiría de la sustitución de automóviles que se produciría de todos modos (según una vida útil media de los automóviles de unos diez años; ACEA, 2023). Si se descuenta esta cifra, la Comisión espera que las inversiones adicionales en transporte compatibles con el objetivo de cero emisiones netas sean limitadas: el 0,5% del PIB anual entre 2021 y 2030. En cambio, se espera que el sector eléctrico y los edificios sean los principales sectores que requieran esfuerzos adicionales para alcanzar los objetivos climáticos. En estos dos sectores, se espera que las necesidades de inversión casi se dupliquen como porcentaje del PIB durante el mismo período.

Las cifras principales de la Comisión también intentan tener en cuenta el cambio de comportamiento, que probablemente sea significativo, ya que otras medidas de comportamiento (por ejemplo, cambios modales acelerados y patrones de movilidad sostenibles, conservación de la energía, reciclaje) podrían reducir las necesidades de inversión verde de la UE en aproximadamente un ocho por ciento (Cuadro 2).

Las cifras de la Comisión Europea se refieren únicamente a los gastos de capital (CAPEX) y no incluyen los costes de financiación. Esto es importante mencionarlo porque, si bien el CAPEX representa el principal rubro de costes en la transición verde, el coste de financiación de la inversión será significativo para los agentes con limitaciones de liquidez y las finanzas públicas tendrán que intervenir con instrumentos de reducción de riesgos para facilitar la inversión privada.

Las cifras de la Comisión también solo tienen en cuenta el aspecto de implementación de la descarbonización y no incluyen el de fabricación. Es decir, estas cifras no tienen en cuenta los costos de fabricación de tecnología limpia necesarios para alcanzar los objetivos de política industrial de la UE, como lo que se describe en la Ley de Industria Neta Cero (NZIA, Reglamento (UE) 2024/1735). La Comisión estima que aumentar las capacidades de fabricación de tecnología limpia en Europa para satisfacer al menos el 40 por ciento de las necesidades anuales de implementación de la UE para 2030 requeriría inversiones totales adicionales de alrededor de 100 000 millones de euros en el período 2024-2030. Esto es aproximadamente el 0,1 por ciento del PIB.

Consideramos que esta estimación es muy conservadora, en particular porque la NZIA se centra sólo en una selección limitada de tecnologías y cadenas de suministro nacionales y pasa por alto los costos de los programas de mejora de las capacidades y de asegurar el acceso a materias primas estratégicas críticas subyacentes. Además, las necesidades de inversión verde en el sector manufacturero podrían ser mucho mayores si se considera que la seguridad económica exige una relocalización agresiva.

Finally, the Commission’s estimates deal only with the mitigation side of climate action and do not include climate adaptation investment. This is a major gap, as the EU’s need for climate adaptation already is and will be substantial, even if mitigation proceeds on schedule. Estimates of adaptation investment involve considerable uncertainty. For the EU they are currently estimated to range between €35 billion and €500 billion annually, a huge range that reflects different underlying assumptions and methodological approaches (EIB, 2021a). It is urgent to narrow the range of plausible estimates and develop better assessment of the distribution of those investments over time and across countries.

The above estimates are underpinned by a number of assumptions, including on the trajectory of the carbon price, timing of decarbonisation efforts, the role of innovation in slashing clean-tech costs and system substitutability. These of course could change. It should also be clear that the estimates are only for decarbonisation investments, and do not include the other environmental and circular economy parts of the European Green Deal. Nor do they include the investments required to mobilise all the necessary resources, such as reskilling/upskilling of workers from brown to green industries and measures to tackle the social implications of climate policy. This last point is particularly relevant, because there will be a great need from 2025-2030 to deal with the complex distributional implications of buildings and transport decarbonisation, from which emissions reductions have so far been relatively small. Avoiding political backlash may involve offering financial incentives to households in return for adopting costlier green technologies. 

To summarise: because behavioural changes could be more significant than assumed, the European Commission’s headline investment estimates could be overestimating overall and private mitigation-related investment needs (section 2.1). However, total climate-related transition needs should also include adaptation investments, the costs of reskilling and the cost difference between investment in green tech and the investment in brown tech that would otherwise have happened. The size of these excluded items in very uncertain, mostly because of uncertainty surrounding adaptation needs. Consequently, the total investment need for the green transition up to 2030 is likely to exceed the Commission’s estimates by a wide margin. This is even more the case for the transition up to 2040.

If achieving the EU climate goals requires a substantial increase in investment, who is going to pay? The European Commission does not provide specific figures for this, mentioning only that the private sector is expected to be the main source of investment in the electricity system and industry, while public funding is expected to play a substantial role in the buildings and transport sectors, and in supporting innovative clean-tech uptake in the energy system and the industrial sector.

EIB (2021b) and Darvas and Wolff (2022) estimated the public share of green investment to be about 25 percent. However, these exercises are characterised by high uncertainty. For instance, by providing estimates for each category of investment, Pisani-Ferry and Mahfouz (2023) estimated this share to be higher for France: 50 percent in an optimal scenario for the country, also because of France’s larger public sector and greater share of public buildings than other countries. This higher figure is in line with a granular analysis by Baccianti (2022)  for the EU, the central scenario of which also points to a roughly 50 percent public share of green investment.

Based on these different exercises, we can assume the public share of additional green investments from 2025-2030 to range between 25 percent and 50 percent. Given that the annual additional investments to reach the EU 2030 climate target are estimated at two percent of GDP, the additional public effort to reach the EU 2030 climate target would thus range between 0.5 percent and one percent of GDP over 2025-2030.

Given limited public finances, it will be crucial to make all the necessary efforts to stay at the lower end of this range. In other words, the available resources should be focused on those areas where private finance alone cannot deliver (ie where clear market failures exist). This includes:

RD support and support for early adoption of innovative clean technologies. This is what allows the creation of economies of scale, leading to steep cost reductions, which in turn progressively reduce the need for public support as the ‘green premium’ thins out. This has happened with wind and solar energy. IRENA estimated that between 2010 and 2022, the average cost of generating electricity from solar PV fell by 89 percent – currently almost one-third cheaper than the cheapest fossil fuel globally – while the cost of generating electricity with onshore wind fell by 69 percent. This is why countries including Germany have been able to rethink their investment support for renewables, and why the share of public investment to meet EU climate targets in the power sector is estimated in the relatively low range of 15 percent to 20 percent (Baccianti, 2022).

Financing electricity and transport infrastructure, as well as renovation of public buildings. For example, public funding will need to pay for a significant share of investment in railway networks, public transport and district heating (Baccianti, 2022; OBR, 2021).

Provision of financial de-risking tools to lower the cost of capital for private investors in green projects. Many clean technologies are characterised by high CAPEX and low operating costs (OPEX). This is true for wind and solar generation, electric vehicles and buildings retrofitting. The cost of capital thus plays a key role in the green transition, providing a critical benchmark to assess the risk and return preferences of investors, and acting as a lever for financial flows to influence prices and choices in the real energy economy (IEA, 2021). Lowering the cost of capital to foster private investment can be done through instruments such as preferential loans and guarantees to both firms and households. For instance, zero-interest loans in France, granted under the éco-Prêt à Taux Zéro (éco-PTZ) programme boosted energy-renovation rates across the country thanks to high take-up among the middle class (Eryzhenskiy et al, 2022).

Provision of direct financial support and compensation to the most vulnerable to ensure a socially fair transition. For most vulnerable households, direct public support is needed to compensate for the higher energy costs linked to climate policy, and to ensure take-up of green alternatives. For example, the phase-in of an EU carbon price on household and road transport emissions will likely be regressive, disproportionally affecting vulnerable households that rely on fossil fuels for domestic heating and lack the resources needed to change their vehicles. Directing support to the most vulnerable would help reduce both emissions and energy poverty. For instance, prioritising grants for the worst-performing buildings, often occupied by vulnerable consumers, will yield climate benefits and benefits in terms of improved air quality, health, productivity, energy security and lower future government outlays to alleviate energy poverty (Vailles et al, 2023; Keliauskaite et al, 2024).

The upshot is that the EU has embarked on a transformational transition without mapping out in detail how much investment this transition will require, and without equipping itself with the capacity to monitor, either at EU-level or national level, the actual efforts and the remaining investment gap. Knowing the rough direction of travel is like crossing the Atlantic without a compass, and is not enough. 

Even if governments can ensure the substitutability of public finance with private finance, achieving the EU’s 2030 climate goal will still require public investment during 2025-2030 of at least 0.5 percent of GDP. Delivering this will be tough for five main reasons.

Since the launch of the European Green Deal in 2019, the EU has played an increasingly direct role in fostering green investment, including through carbon pricing and regulations, and also by offering financial incentives. Balancing prohibitions and incentives is crucial to ensure the political viability of the green transition and to avoid a dangerous ‘blame game’ with national capitals (Pisani-Ferry et al, 2023). Two major steps have been taken on the financing of the green transition. First, its was decided to set a 30 percent minimum green spending threshold in the EU budget (the multiannual financial framework, MFF), amounting to about €1 trillion for 2021-2027. Second, a 37 percent minimum green spending threshold was established for the main part of the NextGenerationEU post-pandemic instrument, the Recovery and Resilience Facility (RRF), which was endowed with financial firepower of €723 billion for 2021-2026, including €338 billion in grants.

The RRF is currently the largest source of EU grants for the green transition, especially for buildings and transport decarbonisation (Lenaerts and Tagliapietra, 2021). On top of the MFF, green grants from the RRF and other instruments – the Innovation Fund, the Modernisation Fund and the Just Transition Fund – amount to about €50 billion per year.

But the RRF ends in 2026. This will leave a major gap in EU funding for the green transition, which will decrease to slightly less than €20 billion per year. In other words, a gap of about €180 billion for the 2024 to 2030 period will open up (Pisani-Ferry et al, 2023). This is highly problematic. It will happen just as EU countries are required to deepen their decarbonisation efforts substantially, starting with difficult sectors such as buildings and transport. The risk of political pushback from national capitals will likely be serious as a result.

A reform of the EU’s fiscal framework – which implements the EU Treaty requirement for countries to keep their budget deficits within 3 percent of GDP, and their public debt within 60 percent of GDP – took effect in April 2024. The framework as updated imposes restrictions that could make the financing of new green investment at national level very difficult for countries with debts and deficits considered excessive. Furthermore, the reformed fiscal framework does not include a ‘green golden rule’, which would exclude any increase in net green public investment from the fiscal indicators used to measure compliance with the fiscal rules. Nor does it provide exemptions even for EU-endorsed national green investments (see Box 1). These constraints make public investment for decarbonisation harder to realise.

En la historia, solo ha habido cuatro aterrizajes suaves: en 1968, 1985, 1995 y ahora, en 2024. Como los aterrizajes suaves son tan poco frecuentes, los participantes del mercado no tienen muchos datos para hacer predicciones audaces sobre el futuro. Pero, históricamente, el crecimiento económico se ha acelerado en los años posteriores a un aterrizaje suave y es probable que ese patrón se repita en 2025.

El suave aterrizaje ha impulsado las acciones a máximos históricos en 2024. Mientras tanto, los diferenciales de crédito están históricamente ajustados y la mayoría de los indicadores de volatilidad del mercado son tranquilos. Se prevé que las sólidas ganancias corporativas se aceleren a lo largo de 2025, especialmente en Estados Unidos. Y los objetivos de política de la administración Trump (incluida la desregulación, los menores costos de la energía y los recortes de impuestos) podrían impulsar una economía estadounidense que ya está creciendo.

El pronóstico GDPNow del Banco de la Reserva Federal de Atlanta sugiere que la economía se expandirá a una tasa anual del 2,6% en el cuarto trimestre de 2024. La mayoría de los pronósticos predicen que el PIB de EE. UU. crecerá entre un 2% y un 2,5% en 2025, lejos del territorio de recesión.

El mercado laboral sigue siendo resistente. Estados Unidos ha creado más de 2,1 millones de puestos de trabajo en los últimos 12 meses. La tasa de desempleo se encuentra en un mínimo histórico del 4,1%. Los salarios están creciendo más rápido que la inflación y las empresas se muestran reacias a despedir a sus trabajadores, un indicador adelantado positivo para la economía.

Es probable que los consumidores que tienen un empleo completo sigan gastando. El 20% de los que más ingresos tienen es responsable del 40% del consumo y se encuentran en muy buena forma.

El consumo de unos es el beneficio de otros. Se prevé que las empresas del SP 500® aumenten sus beneficios un 9,4 % en 2024. Sorprendentemente, los analistas prevén un crecimiento de los beneficios aún mejor, del 15 % en 2025. Si las empresas del SP 500 cumplen sus objetivos, los márgenes de beneficio, que ya son elevados, alcanzarían máximos históricos.

Al mismo tiempo, la inflación sigue avanzando lentamente hacia el objetivo del 2% de la Reserva Federal (Fed). La medida de inflación preferida por la Fed, el índice de precios del gasto de consumo personal básico (PCE), ha caído un 0,4% en los últimos 12 meses, del 3,2% al 2,8%.

Hay un viejo dicho del mercado que dice que las expansiones económicas no mueren de viejas. Lo que implica es que se necesita un catalizador para poner fin a los buenos tiempos.

Sin embargo, las valoraciones elevadas rara vez han sido un buen predictor del desempeño del mercado de valores a corto plazo. Las inversiones costosas pueden volverse más caras en el corto plazo, y a menudo lo hacen. El hecho de no cumplir o superar las expectativas de ganancias altísimas el próximo año podría perturbar la recuperación del mercado. El resurgimiento de la inflación también podría frustrar la expansión económica, pero es más probable que el aumento de la inflación sea un problema de 2026 que de 2025. En última instancia, la dirección de las tasas de interés reales puede ser el árbitro final sobre si esta expansión vive o muere.

Aun así, al borde del abismo de 2025, es difícil imaginar que alguno de estos riesgos visibles pueda impulsar una contracción económica y el fin de la recuperación del mercado el año próximo.

¿Qué tuvo que soportar la economía para lograr un aterrizaje suave en 2024? Desde marzo de 2022 hasta julio de 2023, la Fed subió los tipos de interés 11 veces, el ritmo más agresivo en 40 años. Las autoridades de la Fed aumentaron el rango objetivo para el tipo de los fondos federales del 0% a un máximo del 5,25% al ​​5,50%. Estas subidas de tipos ayudaron a enfriar la inflación desde un máximo del 9,1% en junio de 2022 al 2,6% en octubre de 2024.

A pesar de todas las subidas de tipos, la economía evitó la recesión y el mercado laboral sobrevivió. Contra todo pronóstico, la Reserva Federal desaceleró la economía lo suficiente para que la inflación cayera, pero no tanto como para que cayera en recesión.

El crecimiento económico se ha desacelerado desde una tasa anual del 4,9% en el tercer trimestre de 2023 hasta una tasa anual del 2,8% en el tercer trimestre de 2024. La tasa de desempleo subió del 3,4% en abril de 2023 al 4,3% en julio de 2024, lo que indica un debilitamiento del mercado laboral. Y, con el rango objetivo para la tasa de los fondos federales notablemente por encima de las medidas actuales de inflación, la Fed comenzó su ciclo de reducción de tasas de interés en septiembre, recortándolas en un 0,75% en sus últimas dos reuniones. Con las tasas entre el 4,50% y el 4,75% en noviembre, la mayoría de los observadores de la Fed esperan que el banco central recorte las tasas entre un 0,75% y un 1,00% más en 2025.

Entonces, ¿qué pasa después?

La historia no se repite, pero a menudo rima. El ciclo de ajuste de la Reserva Federal antes del aterrizaje suave más reciente en 1995 también fue agresivo.

Entre febrero de 1994 y febrero de 1995, la Reserva Federal elevó los tipos de interés siete veces en 13 meses. En ese momento, la culpable no fue la inflación, sino el sobrecalentamiento del mercado laboral. La Reserva Federal duplicó el rango objetivo para el tipo de los fondos federales, del 3% al 6%, sin provocar una recesión. Temiendo que las condiciones de política monetaria se hubieran vuelto demasiado restrictivas, la Reserva Federal realizó una serie de ajustes a mitad de ciclo, recortando los tipos de interés tres veces en un 0,75% entre julio de 1995 y enero de 1996. Tras el aterrizaje suave de 1995, el PIB de Estados Unidos se aceleró del 2,7% en 1995 al 3,8% en 1996.

Los ajustes de mitad de ciclo que realiza hoy la Reserva Federal podrían producir un impacto similar en la economía estadounidense en 2025.

A medida que la Reserva Federal aumentó agresivamente las tasas hasta julio de 2023 para derrotar a la inflación, la formación de capital se desplomó.

Las ofertas públicas iniciales (IPO) están ahora muy por debajo del promedio de los últimos 20 años. Las fusiones y adquisiciones (MA), obstaculizadas por tasas más altas y un entorno regulatorio más estricto, están por debajo de los promedios de 10 años. Las firmas de capital privado tienen $3,2 billones en activos en sus carteras esperando un plan de salida. Los valores de las transacciones de capital privado han caído un 60%, el número de transacciones se ha desplomado un 35% y los valores de salida han bajado un 66%. Los gastos de capital de las empresas se han visto limitados por tasas más altas y regulaciones estrictas, especialmente en las industrias manufactureras.

Los recortes de las tasas de la Reserva Federal combinados con menores costos potenciales de la energía, una regulación más liviana e impuestos más bajos podrían desencadenar un período de formación masiva de capital a través de IPO, MA y mayores gastos de capital. La inteligencia artificial (IA) también tiene el potencial de impulsar el crecimiento económico, aumentar las ganancias de productividad y crear la próxima ola de nuevas empresas innovadoras.

El aterrizaje suave de 1995 también incluyó un enorme aumento de la potencia informática, que coincidió con la adopción global de la World Wide Web por parte de los consumidores y las empresas, lo que fomentó una era de crecimiento económico excepcional y el milagro de la productividad de Greenspan.

De hecho, los años que siguieron al aterrizaje suave de 1995 y hasta el estallido de la burbuja TMT en marzo de 2000 fueron algunos de los mejores años registrados en cuanto a rendimiento del mercado de valores. El SP 500 arrojó un rendimiento del 37,2% en el año de aterrizaje suave de 1995, camino de cinco años consecutivos de rendimientos anuales superiores al 20%. ¿Podría el rendimiento del SP 500 del 28,1% en lo que va de año en el aterrizaje suave de 2024 ser el comienzo de otra racha alcista histórica?

Sin dolor no hay ganancia. Ese excepcional período alcista posterior al aterrizaje suave de 1995 a 1999 estuvo acompañado de una volatilidad mucho mayor de la que están acostumbrados los inversores actuales. Algunos observadores del mercado culpan a las decisiones de política monetaria de la Reserva Federal de causar la crisis del baht tailandés, el impago de la deuda rusa y el fracaso de Long-Term Capital Management (LTCM).

Es probable que las transiciones simultáneas en el liderazgo gubernamental, la política monetaria y el gasto fiscal aumenten la volatilidad del mercado de capitales en el actual período posterior al aterrizaje suave. Una mayor volatilidad del mercado puede ser el precio que los participantes del mercado paguen por un crecimiento económico más rápido y un rendimiento potencialmente más alto del mercado de valores.

El mercado alcista actual celebró su segundo aniversario el 12 de octubre de 2024. En promedio, un mercado alcista dura un poco más de cinco años. Y si el mercado alcista actual terminara ahora, sería uno de los más cortos registrados. Sobre la base de las sólidas ganancias de los últimos dos años, el entorno actual sugiere que el repunte podría continuar en 2025.

¿Qué significa esto para los inversores que buscan posicionar carteras para el próximo año?

En el ámbito de las acciones, el ciclo de flexibilización de la Reserva Federal, el sólido crecimiento económico de Estados Unidos impulsado por los objetivos de política de la administración Trump y el liderazgo relacionado con la IA apuntan a oportunidades en las empresas de pequeña capitalización estadounidenses, los bancos regionales y la amplia cadena de valor de la IA.

En el ámbito de la renta fija, si bien la política monetaria ha sido el motor reciente de las tendencias de las tasas de interés, los aranceles comerciales esperados, la reforma migratoria y los recortes de impuestos significan que la política fiscal probablemente también afectará la volatilidad de las tasas de interés en 2025. Pero las políticas pro empresariales de la administración Trump pueden impulsar las perspectivas favorables del crédito.

Por último, los cambios estructurales en el liderazgo, la política monetaria y el gasto fiscal han contribuido a la alta correlación entre acciones y bonos que ha desestabilizado las carteras tradicionales, por lo que ahora es un buen momento para considerar la diversificación para restablecer el equilibrio y ayudar a moderar un posible aumento de la volatilidad.

El gobierno  ha publicado  una declaración política que describe sus planes para la financiación de los gobiernos locales en Inglaterra el próximo año y proporciona más detalles sobre los planes de reforma a largo plazo.

David Phillips, director asociado del IFS y responsable de finanzas de gobiernos locales y descentralizados, afirmó:

“El anuncio sobre la financiación del consejo es una clara declaración de intenciones del nuevo gobierno.

Si todos los ayuntamientos ingleses aumentan su impuesto municipal hasta el máximo permitido (en promedio, poco menos del 5%), su financiación básica total aumentaría un 5,6%, o un 3,2% en términos reales después de tener en cuenta la inflación prevista para toda la economía. Y si añadimos los nuevos ingresos procedentes de los productores de envases, el aumento será más cercano al 5% en términos reales.

Sin embargo, los aumentos de financiación se centrarán en gran medida en los ayuntamientos desfavorecidos, por lo general urbanos. Se suprimirán las subvenciones destinadas a los ayuntamientos rurales para financiar en parte una nueva subvención basada en las necesidades. El Gobierno se esfuerza por señalar que los ayuntamientos que prestan servicios en zonas rurales seguirán viendo incrementada su financiación general, pero será sustancialmente menor que en las zonas más desfavorecidas.

El gobierno ha descrito estos cambios como un paso hacia reformas más fundamentales a partir de 2026-27. Su compromiso de reformar el sistema de financiación municipal con evaluaciones actualizadas de las necesidades de gasto y la capacidad de recaudación de ingresos locales es positivo, y se esperaba desde hace tiempo. Las asignaciones de fondos existentes se basan en una serie de decisiones ad hoc y datos que se remontan a la década de 1990. El sistema actual simplemente no es adecuado para su propósito y el gobierno tiene razón al reformarlo.

Los cambios que se harán el año que viene sugieren que estos cambios a largo plazo también harán hincapié en la redistribución de fondos a las áreas más desfavorecidas, para compensar los recortes que sufrieron durante la década de 2010. Si esto es justo o no, dependerá de cada uno. Sin embargo, el statu quo no puede continuar indefinidamente, y una próxima consulta permitirá a los ayuntamientos y otras partes interesadas de toda Inglaterra dar su opinión sobre lo que debería priorizar un sistema de financiación reformado.

Daniel Siluk, director de Global Short Duration Bonds, cree que una extensión del ciclo económico en EE. UU. y un crecimiento sospechoso en otras partes del mundo crean una oportunidad para que los inversores en bonos obtengan rendimientos atractivos y preserven el capital mediante la diversificación global.

Al evaluar las perspectivas de los bonos globales en 2025, los inversores deben tener en cuenta los vínculos inextricables entre los cambiantes entornos macroeconómicos y de políticas. En Estados Unidos, incluso antes de las elecciones de noviembre, los mercados estaban calibrando las expectativas para el ciclo de flexibilización de la Reserva Federal (Fed). La combinación de un mercado laboral resistente y una inflación que tal vez no disminuya tan rápidamente como se esperaba redujo la urgencia de recortar las tasas, ya que se estaba descontando una extensión del ciclo económico.

En muchos sentidos, la elección del expresidente Donald Trump aumentó la probabilidad de un crecimiento económico sostenido, pero también introdujo nuevas incertidumbres que los inversores en bonos no pueden ignorar. Si bien las iniciativas pro crecimiento, como la desregulación y la reforma tributaria, podrían estimular la inversión y el consumo, los aranceles y las barreras comerciales podrían ser inflacionarios, como mínimo, y, en el peor de los casos, presentar obstáculos potenciales al crecimiento global si se aplicaran esas medidas de manera recíproca.

Las tasas de interés ya han tomado nota. La curva de rendimiento de los bonos del Tesoro de Estados Unidos ha subido en todos los plazos. Los rendimientos a corto plazo reflejan una trayectoria de recorte de tasas más moderada, y los rendimientos a largo plazo han subido a medida que los inversores tienen en cuenta una mayor volatilidad, un crecimiento potencialmente mayor y la posibilidad de que la batalla para controlar por completo la inflación no haya terminado.

Ante los graves obstáculos que se avecinan, otras regiones (gran parte de Europa, por ejemplo) tal vez tengan que ser más deliberadas a la hora de flexibilizar sus políticas. Los inversores tendrán que analizar los detalles para determinar qué regiones, sectores y valores serán los beneficiarios netos de las políticas del gobierno entrante y cuáles pueden enfrentarse a nuevos obstáculos.

Desde una perspectiva de inversión, las perspectivas económicas y políticas divergentes crean oportunidades y riesgos para los inversores en bonos. En todas las jurisdicciones, la batalla contra la inflación ha llevado los rendimientos a niveles que pueden volver a proporcionar a los inversores flujos de ingresos atractivos.

Sin embargo, las perspectivas para las tasas están cambiando. En vista de que Europa enfrenta un crecimiento tambaleante, los rendimientos de los bonos pueden seguir cayendo, lo que representa una oportunidad para la apreciación del capital en el extremo inicial de las curvas soberanas. En Estados Unidos, cualquier iniciativa que favorezca el crecimiento o barreras al comercio pueden alterar el ritmo de la trayectoria descendente de la inflación. Esto podría generar volatilidad adicional en los bonos del Tesoro a mediano y largo plazo.

A medida que las distintas regiones recorren sus propios caminos económicos y políticos, los inversores con una visión global tienen la oportunidad de aumentar la diversificación dentro de las asignaciones de renta fija incorporando emisiones con rendimientos atractivos y valores en regiones donde las tasas pueden caer.

También hay que tener en cuenta lo que ya se ha reflejado en los precios de los bonos. En Estados Unidos, por ejemplo, el rendimiento nominal de los bonos a 10 años ha aumentado hasta 80 puntos básicos desde mediados de septiembre, y las crecientes expectativas de inflación para la próxima década explican una parte considerable de ese aumento.

Creemos que se debería aplicar un enfoque global similar a la hora de buscar oportunidades en el ámbito de los créditos corporativos. Las perspectivas económicas divergentes tienen consecuencias para los perfiles crediticios de los emisores corporativos. Y, con las elevadas valoraciones en toda la clase de activos, los inversores tienen la oportunidad de buscar regiones en las que la estabilización (o la mejora) de las condiciones económicas debería fortalecer la capacidad de un emisor para cumplir con sus obligaciones. Por el contrario, es mejor evitar las emisiones en aquellas regiones en las que el crecimiento es más tenue, las valoraciones son elevadas y están más expuestas a los ciclos.

Además, las valoraciones en algunas regiones parecen más favorables que en otras, a menudo para la misma calificación crediticia o incluso para un emisor específico. Al cubrirse la exposición a divisas volátiles, los inversores globales pueden maximizar el potencial de obtener un rendimiento excedente con poco o ningún aumento incremental del riesgo.

Una forma de sortear el entorno económico aún incierto es centrarse en las emisiones corporativas a corto plazo. Los rendimientos más altos en comparación con gran parte de los últimos 15 años han dado lugar a la posibilidad de generar rendimientos atractivos debido a la caída más pronunciada de estos títulos a medida que se acercan al vencimiento. En estos horizontes temporales más cortos, los inversores tienden a tener una mejor visibilidad de la capacidad de un emisor para pagar sus deudas. La razón para centrarse en el tramo inicial se ve reforzada por las primas de plazo aún bajas, lo que significa que los inversores potencialmente se están exponiendo a una volatilidad considerablemente mayor para obtener rendimientos solo marginalmente superiores.

Esperamos obtener una mejor comprensión de las prioridades económicas del presidente electo Trump durante los primeros meses de su administración. El enfoque de su equipo en materia de comercio, déficit y los aspectos económicos de su agenda de seguridad nacional tendrá repercusiones a nivel mundial. Las iniciativas a favor del crecimiento probablemente mantendrían los rendimientos de los bonos del Tesoro altos en relación con sus pares globales. La fortaleza del dólar que la acompaña se produciría a expensas de otras monedas y también canalizaría una mayor proporción de la inversión global hacia Estados Unidos. Esto podría agravar las posiciones económicas de regiones como Europa. Y en la medida en que esta agenda alterara las trayectorias de crecimiento esperadas, inevitablemente influiría en las decisiones de la Reserva Federal y otros bancos centrales.