Se acerca un "ajuste cuantitativo" u "operación Twist". ¿Cuáles son las implicaciones para los bonos?

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Resumen:

Los comentarios de Waller en el Foro de Política Monetaria de Estados Unidos de 2024 en Nueva York pueden dar una idea de lo que sucederá a continuación.

La semana pasada, el discurso de Christopher Waller de la Reserva Federal analizó el ajuste cuantitativo (QT) en el pasado, el presente y el futuro. Sin embargo, las siguientes observaciones fueron particularmente importantes para los mercados de bonos:

1. Las tenencias de MBS de la agencia de la Reserva Federal deberían llegar a cero

2. Las tenencias del Tesoro estadounidense deberían desplazarse hacia una proporción mayor de títulos del Tesoro a más corto plazo.

Para entender cómo estos comentarios afectan el Tesoro de EE.UU. y la curva de rendimiento, es esencial saber que hoy en día, las tenencias de Letras del Tesoro son menos del 5% de las tenencias de la Fed del Tesoro de EE.UU. y menos del 3% del total de tenencias de valores de la Fed. Antes de la crisis financiera mundial (GFC), constituían un tercio de la cartera de la Reserva Federal.

Aunque Waller no dice claramente si le gustaría volver a una composición similar a la que se vio antes de la GFC, está claro que le gustaría limitar QT a las liquidaciones en MBS y cupones del Tesoro estadounidense y evitar cualquier liquidación en T-. Facturas.

El problema es que QT está funcionando a una tasa de 60 mil millones de dólares en bonos del Tesoro estadounidense por mes y 15 mil millones de dólares en MBS de agencia por mes. La forma en que funciona QT es que los bonos y pagarés con cupón se liquidan antes que las letras del Tesoro, pero cuando el rescate de notas y bonos no alcanza los 60 mil millones de dólares, entonces las letras del Tesoro se liquidan hasta el límite de 60 mil millones de dólares.

Según el calendario de reembolsos de la Reserva Federal, los reembolsos de billetes y bonos estadounidenses alcanzarán o superarán el límite de QT en sólo cinco de doce meses. Si el ritmo actual de QT se mantiene sin cambios, las Letras del Tesoro se liquidarán por aproximadamente 170 mil millones de dólares en un año.

En 2019, los valores MBS que superaban el límite QT se reinvirtieron en bonos del Tesoro de Estados Unidos en los mercados secundarios hasta 20.000 millones de dólares; todo lo superior a esa cantidad se reinvertía en MBS. Si bien se podría pensar que el banco central hoy podría optar por la misma solución, esta vez no podrá hacerlo. Durante el resto de 2024, solo habrá 14 mil millones de dólares en reembolsos de MBS, lo que resultará en un promedio de poco más de 1 mil millones de dólares por mes, muy por debajo del límite mensual de QT de 15 mil millones de dólares.

Por lo tanto, para que la Reserva Federal no reduzca aún más las tenencias del Tesoro a corto plazo, necesitaría disminuir el límite QT y redirigir la deuda que excede el límite QT hacia bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo.

en lugar de renovar el monto en proporción al monto de los valores de SOMA programados para vencer en esas fechas.

Otra opción sería emprender una "Operación Twist" inversa. La Reserva Federal implementó la Operación Twist en el segundo trimestre de 2012, que implica la venta simultánea de bonos de corto plazo para comprar bonos del Tesoro de largo plazo.

De cualquier manera, la reducción gradual del QT es indispensable y puede ocurrir tan pronto como en la próxima reunión del FOMC el 20 de marzo. De hecho, el mecanismo PRR de la Fed ha caído por debajo de los 500.000 millones de dólares este mes por primera vez desde 2021, y el mecanismo BTFP expira este mes.

La reducción gradual del QT o un giro en la operación podrían producirse exactamente cuando el Tesoro de EE. UU. está aumentando sus acciones de T-Bill por encima de la pauta del 20%.

"QT tapering" y "Operación Twist Reverse": consecuencias en la curva de tipos.

Es probable que lo anterior dé como resultado una curva de rendimiento más pronunciada. Sin embargo, la gran pregunta es si la reducción gradual del QT o el giro operativo serán alcistas para los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo, especialmente la parte ultralarga de la curva de rendimiento, donde muchos inversores han puesto su dinero a trabajar en los últimos años. , posicionándose para un ciclo de recorte de tipos temprano y agresivo. Incluso durante febrero, cuando los mercados luchaban contra las expectativas de más de tres recortes de tipos en 2024, TLT (iShares 20+ Year Treasury Bond ETF) registró entradas de 776 millones de dólares.

Aunque el anuncio de la reducción gradual del QT es per se pesimista, ya que alude a políticas monetarias más flexibles en el futuro, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo sólo podrán disminuir una vez que el mercado confíe en que la inflación está en una trayectoria sostenible hacia el 2%. Además, considerando que el Tesoro de Estados Unidos mantiene la emisión de cupones a niveles similares a los de una pandemia en el segundo trimestre del año, parece más probable que los rendimientos a largo plazo aumenten en lugar de disminuir.

Sin embargo, la parte frontal de la curva de rendimiento hasta 7 años ofrece un punto de entrada atractivo, ya que la renuencia de las autoridades a ajustar aún más la economía y reducir la liquidez en el sistema probablemente favorecerá esta parte de la curva de rendimiento. Seguimos siendo cautelosos.

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