香港加密監理收緊，資管業為何反對

香港正醞釀一場可能改變數位資產格局的監管風暴。一項擬議中的新規計劃取消傳統資產管理公司投資虛擬資產的“10%豁免權”，引發了業界的強烈反對。香港證券及期貨專業人員協會（HKSFPA）警告，此舉可能扼殺漸進式創新，讓謹慎的探索者望而卻步。

這場爭議的核心在於一個簡單卻關鍵的問題：當傳統基金只打算將1%的資產投入加密貨幣時，是否需要為此申請一套完整且成本高昂的虛擬資產牌照？監管機構尋求的是用一張嚴密的網絡覆蓋所有風險，而行業則擔心，過高的合規門檻將迫使創新走向「全有或全無」的極端，反而延緩了傳統金融與數位資產的融合進程。

隨著1月23日諮詢期截止日的臨近，這場博弈的結果不僅關乎數百家資管機構的營運成本，更將檢驗香港作為「國際數位資產中心」的監管智慧。

一項新規引發的產業反彈

爭議的焦點是現行第9類（資產管理）牌照下的一項「微量豁免」條款。根據現有框架，持牌資管機構只要將其管理的基金資產中不超過10%的部分配置於虛擬資產，就無需申請專門的虛擬資產管理牌照，僅需向香港證監會（SFC）報備即可。這項規定被業界視為傳統金融試水數位資產的「安全通道」。

然而，擬議中的改革計劃徹底關閉這條通道。新規將取消10%的比例門檻，這意味著，即使機構只為基金配置1%的比特幣，也必須申請並取得全套的虛擬資產管理執照。

這種「一刀切」的監管方式立刻招致了業界的批評。香港證券及期貨專業人員協會在1月20日提交給監管機構的意見書中明確表示反對，認為這種安排導致合規成本與微小的風險敞口嚴重不匹配。協會警告，這可能阻礙傳統資產管理機構進入加密資產領域。

監理升級：從“特例豁免”到“全面納管”

要理解監管機構的意圖，需要回顧香港數位資產監管的演變。始於2018年11月的「10%豁免」安排，本質上是在監管體系尚不成熟時，為傳統金融機構提供的一個風險可控的探索空間。

如今，香港監管機構認為時機已到，監管思維正從「特例」轉向「常態」。在去年12月發布的諮詢總結報告中，香港證監會為取消豁免辯護，稱此舉是為了防止公司透過結構化投資規避監管，並確保所有投資者都能獲得一致的保護標準。

據悉，證監會在諮詢期間共收到101份意見書。新的監管制度將以《反洗錢及反恐怖主義融資條例》下的獨立發牌制度取代現有的通知制。根據報道，未來沒有新牌照的管理人可能面臨最高7年監禁和500萬港元的嚴厲處罰。

這項監管收緊的背後，是香港打造「全球數位資產中心」的宏大策略。香港財經事務及庫務局局長許正宇曾表示，發牌制度是「加強我們數位資產法律架構的重要一步」。事實上，自2023年6月推出交易平台製度以來，香港一直在加速其加密牌照的發放工作。

更深層地來看，這場變革也反映了香港對數位資產認知的根本性調整。 2025年6月，港府發布的《香港數位資產發展政策宣言2.0》中，明確以“數位資產”一詞統一取代“虛擬資產”，意在擺脫“虛擬”一詞帶來的“脫離現實”的誤解，強調其作為有價資產的本質。

傳統資管的困境：成本與現實的衝突

對傳統資管機構而言，新規最直接的衝擊就是合規成本的急遽上升。取得一張完整的虛擬資產管理牌照，意味著在律師費、合規人員、系統升級和持續報告等方面投入巨額資源。對於那些只想進行小比例試探性配置的機構來說，這筆投入顯然不成比例。

產業調查顯示，目前多數傳統資管機構（尤其是中小型機構）在數位資產上的配置仍維持在投資組合的1%以下。這種謹慎的漸進式策略，是機構在平衡新興資產風險與收益後所做的理性選擇。 HKSFPA的核心關切在於，新規將迫使這些機構在試驗階段就承擔過高的成本，從而「阻礙傳統資產管理人逐步嘗試或配置加密資產」。

除了牌照成本，擬議中的託管要求也讓業界頭痛。新規要求虛擬資產必須由證監會持牌的託管機構進行託管。產業團體指出，這項要求在私募股權和創投領域並不現實，特別是當基金投資於尚無本地持牌機構支持的早期代幣時，合規託管幾乎無法實現。

RWA融合路徑受阻？創新策略面臨挑戰

這場監管爭議也觸及了一個更深層的問題：真實世界資產（RWA）與原生數位資產的融合路徑。

目前，許多機構正在探索「RWA+數位資產」的混合策略，即在穩定的RWA底層資產之上，增加數位資產部分以獲取成長潛力。例如，像BounceBit這樣的項目，就建構了雙層收益結構：用戶透過質押代表美國國債等真實資產的代幣獲取穩定收益，同時也能參與鏈上衍生品策略以增厚回報。這類模式在2025年5月的實驗中，部分策略實現了超過24%的年化報酬率。

然而，新規的「全有或全無」邏輯，可能迫使機構放棄這類混合策略。如果配置極小比例的數位資產也需要全套執照，機構可能更傾向於發行「純RWA」或「純數位資產」產品，中間的創新地帶將變得難以立足。

同時，機構級的數位資產投資正日益複雜化，早已不限於比特幣、以太幣等現貨資產。受監管的期貨、選擇權、結構化票據以及代幣化現實世界資產等都已成為投資工具。例如，Asseto平台於2025年5月成功將資金費率套利策略部署至公鏈，首次以鏈上形式開放給專業投資者。這些融合傳統金融與區塊鏈技術的創新，正是香港希望培育的業態，但它們需要一個更具彈性的監管框架。

全球監管對比與香港的抉擇

放眼全球，主要金融中心對傳統基金配置加密資產採取了不同策略。

• 新加坡：採取相對靈活的風險基礎方法，為傳統機構提供了更明確的指引和過渡安排。

• 杜拜：透過專門的虛擬資產監理局（VARA）提供全面框架，並以稅收優惠和簡化流程等激勵措施吸引傳統金融機構。

• 歐盟：透過其《加密資產市場法規》（MiCA），建立了基於活動類型的統一監管框架，為傳統機構提供了清晰的邊界和豁免條件。

與這些國際實踐相比，香港提議的「全有或全無」方案顯得較為剛性。業界呼籲監管機構尋找更相稱的方案，並給予市場充分的過渡期。

香港監管機構面臨的挑戰，是在「鼓勵創新」與「防範風險」之間找到微妙的平衡。過於嚴格可能抑制競爭力，過於寬鬆又可能損害投資人。

未來展望：監理與產業的磨合

隨著諮詢期結束，香港數位資產監管的最終形態仍有調整空間。業界期待監管機構能採納更精細化的方案，例如：

• 分級牌照制度：依據數位資產配置比例或規模，適用不同層級的法規要求。例如，對配置比例低於5%的機構採用簡化版牌照。

• 監管沙盒：允許機構在有限範圍內試驗數位資產配置，並接受密切監督。

• 差異化監理：對僅適用專業投資人的私募基金適用更靈活的要求。

這場爭議反映了數位資產從邊緣走向主流過程中的必然陣痛。無論最終結果如何，資管機構都需重新評估其數位資產策略，並積極投入合規建設。

2026年第一季度，這場關於「10%豁免」的爭議將迎來關鍵節點。香港立法會計劃在年內審議相關法案。香港的最終選擇，不僅將定義其作為數位資產中心的監管哲學，也將為全球傳統金融與數位資產的融合，劃定一條或寬或窄的合規航道。