聯準會換帥，6.6兆何去何從

隨著市場屏息等待美國總統川普提名下一任聯準會主席，一個比降息更核心的問題浮出水面：候選人將如何處理央行高達6.6兆美元的資產負債表？

長期以來，外界的目光大多集中在川普能否選出一位願意大幅降低借貸成本的主席，以回應他數月來對現任主席鮑威爾的持續施壓。然而，一個更重大的分歧在於，聯準會究竟該繼續購買國債以維持現有資產規模，還是應該重啟進程，從金融體系中抽走更多流動性。

這項抉擇，將直接撼動全球大型金融機構進行日常拆借的核心市場。

沃什領先：縮表派的強硬立場

前聯準會理事凱文沃許（Kevin Warsh）被普遍視為下週提名公佈時的領跑者，而他對聯準會當前的策略一直持批評態度。

富國銀行策略師安傑洛·馬諾拉托斯指出：「沃什的一個關鍵區別在於，他強烈主張聯準會應維持更小的資產負債表。」但他也補充說：「實現這一目標尤其複雜，因為聯準會在12月已停止縮表，並且目前正在擴大資產負債表。」

在近一年的多次演講中，沃什明確表示，多年激進的債券購買計劃已經走得太遠，可能會將聯準會拖入「財政政策的混亂政治泥潭」。他對聯準會更激進使用資產負債表的批評已持續超過15年。儘管他最初支持2008年金融危機後的購債計劃，但後來警告稱，重啟購買可能引發通膨並扭曲市場訊號。

沃什認為，聯準會透過長時間人為壓低利率，助長了美國政府債務的積累，並催生了他所稱的「貨幣主導」局面——即金融市場過度依賴央行的支持。

溫和派聲音：穩定壓倒一切

相較之下，其他考生對資產負債表的態度則較為溫和。

• 里克·里德（Rick Rieder）：這位貝萊德高層曾表示，聯準會應停止收縮資產持有，以避免破壞融資市場的穩定。

• 克里斯多福沃勒（Christopher Waller）：現任聯準會理事，他去年曾支持維持較小規模的資產負照表，但在貨幣市場出現緊張局勢後改變了立場。

• 哈西特（Kevin Hassett）：國家經濟委員會主任，他關於貨幣政策的言論更側重於利率，而非資產規模。

融資市場的“緊縮恐懼”

無論誰接任，都必須小心翼翼地駕馭對準備金水準變化異常敏感的貨幣市場。 2019年的市場動盪就是一個典型例子，當時聯準會不得不緊急介入以緩解融資壓力。

去年年底，融資市場波動性再度激增，不僅推高了回購協議利率，也增加了市場對央行常備回購便利操作的需求。政府借貸增加，加上聯準會縮減資產（即量化緊縮），從貨幣市場抽走了大量現金。

不久後，聯準會政策轉向，開始透過購買債券向金融體系補充準備金。上月，聯準會啟動了每月約400億美元的短期國債購買計劃，以緩解短期利率的上升壓力。然而，接近2025年底的市場劇烈波動，再次凸顯了政策分歧：聯準會究竟能將資產規模縮減到什麼程度而不引發市場動盪？

摩根大通投資管理公司的投資組合經理普里亞·米斯拉（Priya Misra）提出了一個根本性問題：“主要政策工具到底是什麼？是聯邦基金利率，而資產負債表只是次要工具嗎？新任主席能否上任後說服所有人改變看法？”

政治博弈下的艱難抉擇

近期，沃什獲得提名的幾率在線上預測市場中大幅上升，尤其是在川普對另一位競爭者哈西特表達猶豫之後。

道明證券美國利率策略主管根納季·戈德堡表示，除了利率政策，“下一任美聯儲主席對資產負債表的看法至關重要。”但他同時指出，“歸根結底，資產負債表政策也像利率一樣，由委員會決定。”

戈德堡補充說，沃什在資產負債表問題上的強硬立場，可能與白宮的政治訴求發生正面衝突。 “政府正不遺餘力地推動降低利率，因此，無論是鷹派的利率觀點還是資產負債表觀點，都不會受到歡迎。”

無論誰最終接替鮑威爾，都將面臨來自白宮要求大幅降息的巨大壓力。但同時，債券市場對財政風險和流動性狀況正變得越來越敏感。

「這個問題即將擺上舞台，」米斯拉總結道。 “'債券義警'已經甦醒，政治層面也意識到財政問題至關重要。如果我們同時看到財政寬鬆和'債券義警'的反擊，美聯儲將被夾在中間。”