聯準會年終大戲即將上演，一文解密四大看點

幾張反對票

自今年夏季以來，聯準會政策制定者之間的分歧逐漸顯現。當時，通膨緩解進程陷入停滯，就業成長同時放緩，這使得"2%通膨率"與"充分就業"兩大核心目標陷入直接衝突。

隨後的政府停擺進一步加劇了局勢複雜性——原本可能明確經濟走向的數據發布被迫推遲，導致在本週會議召開前，政策制定者對"是否需要進一步降息以提振就業市場"這一問題持有的立場已基本固化且分歧嚴重，反對者則認為當前通脹仍處於高位，降息風險過大。

紐約聯邦儲備銀行行長威廉斯（John Williams）成為了打破僵局的關鍵。他在智利中央銀行的會議上表示，美國可以在不危及聯準會通膨目標的前提下降息，同時有助於防範就業市場下滑風險。 "我認為當前貨幣政策處於溫和限制性區間…因此，我仍認為近期有進一步調整聯邦基金利率目標區間的空間，使政策立場更接近中性水平，"。

不過反對的聲音不能忽視。鷹派陣營的堪薩斯城聯邦儲備銀行行長施密德認為，通膨仍具有廣泛性且高於目標水平，經濟成長勢頭良好，勞動市場保持平衡。經濟放緩視為結構性問題，並警告通膨預期可能失控。

另一位票委、波士頓聯邦儲備銀行行長科林斯（Susan Collins）表示，考慮到經濟的韌性，她認為當前貨幣政策處於合適水平，對進一步降息"持猶豫態度"。目前聯準會基準政策利率處於3.75%-4%的區間，她認為這一水準僅是溫和限制性，目前非常合適，能夠對通膨保持一定下行壓力。

蒙特利爾銀行資本市場高級經濟學家瓜蒂耶里（Sal Guatieri）在接受第一財經記者採訪時表示："儘管部分領域出現疲軟態勢，但整體經濟依舊具備韌性。不過通脹壓力相對可控與就業市場放緩的態勢，大概率將為美聯儲下週再次降息創造條件。"

無論此次會議最終結果如何，表決都可能出現多票反對的情況。第一財經總結發現，在負責制定利率政策的聯邦公開市場委員會（FOMC）12名有投票權的政策制定者中，多達5人表達過對進一步降息表示反對或持懷疑態度，而聯準會理事會7人中，有3名核心成員明確支持降息。

荷蘭國際集團ING認為，疲軟的ADP就業數據、挑戰者企業裁員數據，以及聯準會褐皮書對經濟的悲觀評估，均為降息論調提供了進一步支撐，但決議料將出現分歧，預計會有四名委員投票支持維持利率不變。美銀證券預計，可能會出現多達三張反對降息的異議票。同時，川普提名的新理事米蘭也可能投出主張大幅降息的異議票，從而再現雙向異議的局面。

經濟前景如何

如果聯準會維持數據依賴的政策立場，那麼明年經濟的走向將決定降息的潛在空間，因此最新的季度經濟展望（SEP）報告將受到關注。

根據美國全國商業經濟協會（NABE）最新調查顯示，2026年美國經濟預計將實現溫和成長，但就業機會創造預計仍將保持疲軟態勢，成長小幅回升，物價風險持續存在。

具體而言，2026年美國經濟成長中位數預期為2%，高於10月調查的1.8%，聯準會9月的預測也是1.8%。經濟成長預計將得到更強勁的消費支出和企業投資支撐，但川普政府的新進口關稅可能導致成長下降0.25個百分點或更多。經濟學家也指出，更嚴格的移民執法政策正對經濟前景構成壓力。

受訪者預計，2026年通膨將僅小幅回落至2.6%。經濟學家認為，關稅是推高物價的重要因素之一。就業成長預計將持續疲軟，2026年初失業率將升至4.5%，並在全年維持此水準。兩項數據均與聯準會9月預測持平。

資產管理公司BK asset management宏觀策略師施羅斯伯格(Boris Schlossberg)向第一財經表示，消費將繼續支持美國經濟擴張，其中服務類支出的增長主要由高收入家庭貢獻——此前美股反彈大幅增厚了這類群體的財富。而勞動市場陷入停滯已對中低收入消費者造成衝擊，疊加關稅政策的擠壓，美國經濟正呈現出所謂的"K型復甦"格局。

他認為，結合供應管理協會（ISM）和標普全球近期的調查數據來看，企業向消費者轉嫁進口關稅成本的過程尚未結束，後續物價仍有上行壓力。就業市場持續呈現"不招聘不裁員"的情勢，勞動者則反映就業機會變得更難取得。儘管初請失業救濟人數仍處於可控範圍，私部門的職缺指標和小型企業調查顯示勞動力需求疲軟，私部門裁員指標已上升。需要注意的是，就業成長放緩的更大份額似乎源自於週期性因素，而非結構性因素。這意味著，就業市場，或者失業率一旦跳漲，就會成為經濟成長拐點的風向標。

明年降息預測

無論聯準會12月作出何種決策，鮑威爾面臨的內部阻力都將超過其近八年任期內的任何決策。這種分歧可能會持續到明年，僅更換主席並不能保證更多降息措施的實施。

聯準會可能會釋放鷹派降息的訊號。牛津經濟研究院高級經濟學家施瓦茨（Bob Schwartz）先前向第一財經表示，很難回想起聯邦公開市場委員會（FOMC）在是否需要進一步降息的問題上，有哪次會議能像即將召開的會議這樣意見如此勢均力敵。不過隨著勞動市場穩定通膨維持高位，委員會將在明年年初暫停降息，進入政策觀望期。鑑於目前政策立場已接近中性水平，官員希望先觀望現有政策措施帶來的影響。

聯邦基金利率定價顯示，目前市場認為2026年聯準會的降息空間約52個基點，相當於兩次降息。

摩根士丹利上週修改了預測，鑑於聯準會決策者釋放鴿派言論，聯準會將在12月降息25個基點，與摩根大通、美國銀行等同行的觀點達成協議。 "鮑威爾或會以降息為交換，在政策聲明中調整措辭，以此釋放後續降息門檻將提高的信號。"

機構普遍認為，聯準會將在前三季就完成兩次降息，但節奏有所不同。美銀認為是6月和7月，ING認為是3月和6月，摩根士丹利目前預計，聯準會將在1月和4月各降息25個基點，最終利率將降至3.0%-3.25%。 "我們預計鮑威爾將釋放信號，表明貨幣政策的調整階段已告一段落。未來任何額外政策調整都將以'逐次會議評估'為原則，並以最新經濟數據為決策指引。"

不過，考慮到聯準會架構即將調整，明年5月起，聯準會將迎來新任主席，現任美國國家經濟委員會主任哈塞特是熱門人選，他向來主張低利率。若美國總統川普成功免去聯準會理事庫克的職務，其繼任者也可能傾向降低借貸成本。屆時，聯準會理事會7名成員中，將有5人為川普任命。此外，明年2月，12位地區聯邦儲備銀行主席均面臨重新任命－候選人由地區聯邦儲備銀行管理層提名，但需經聯準會理事會批准。這意味著，聯準會可能迎來全面改組，其政策思維或與現任委員會截然不同。

ING預計，未來數月通膨環境將更有利於降息，為鴿派進一步行動提供合理性。儘管關稅威脅猶存，但其落地速度和影響力度均低於先前擔憂。這為能源價格下跌、房屋租金增速放緩、薪資漲幅回落等通貨緊縮力量爭取了更多時間，這些因素將推動通膨更快向2% 目標靠攏，步伐或將超過美聯儲的預測。鑑於通膨威脅減弱而就業情況越發脆弱，FOMC立場可能進一步轉鴿，這使得年內晚些時候存在額外降息的風險。流動性趨緊背景下，​​聯準會仍需做好流動性管控。

潛在變數：資產負債表

在不少市場人士眼中，聯準會資產負債表未來走向與利率決議同等重要。

鑑於隔夜融資市場出現壓力，聯準會已於12月1日停止了縮表進程。這項措施意義重大，因為聯準會先前曾多次表態，希望避免2019年回購市場危機重演。儘管如此，即便降息預期日益臨近，上週長期美債殖利率仍大幅走高。 10年期美債殖利率一度觸及4.14%，這意味著即便短期利率下行，家庭、企業及美國政府所面臨的借貸成本仍可能維持在高位。

紐約梅隆銀行認為，聯準會現在面臨的另一個挑戰是──應維持多大規模的資產負債表？該行分析了量化緊縮的運作機制以及"準備金短缺"的風險。金融體系"管道"中的流動性如何透過推高抵押貸款成本影響一般消費者，並論述了流動性充足的美國國債市場對於防範2023年矽谷銀行倒閉這類危機的重要意義。

"目前，貨幣政策中利率層面的政策顯然仍處於限制性區間，"全球投資機構派橋投資（PineBridge Investments）多資產投資全球主管凱利（Micheal Kelly）表示，"但這一狀況已基本失效。高利率已對中小企業造成衝擊，裁員現像在這類企業中不斷出現；在K型復甦的經濟格局下，高壓力也給底層家庭高壓力。

近期的信用卡資料也印證了類似趨勢。牛津經濟研究院在發給第一財經記者的報告中寫道，低收入消費者更傾向於長期持有信用卡餘額，且存在觸及信貸額度上限的風險；而不太會背負信用卡餘額的高收入消費者，正成為消費支出的主力軍。凱利稱，這種"雙軌經濟"格局，使得聯準會就其6.5兆美元資產負債表的任何表態，都對市場有著關鍵意義。 "他們會維持資產負債表規模平穩，還是會開始擴大其規模？"

美國銀行全球利率策略團隊預計，聯準會本週將宣布開展"準備金管理類國債購買"，標的為期限1年及以內的短期國庫券，自明年1月起，每月購買規模為450億美元。這項計畫將轉化為兩部分購債規模：一是每月至少200億美元的"資產負債表自然增長類購債"，二是每月250億美元的"儲備金過度流失對沖類購債"，且這一規模至少會維持6個月。

也有部分機構認為，聯準會或需更多時間觀察，且無須採取大規模行動即可維持市場順利運作。 "從長期視角來看，聯準會明年自然會啟動國庫券購買，將其作為準備金管理操作的一部分，"先鋒集團固定收益部門全球利率主管哈勒姆（Roger Hallsm）表示，"因為隨著經濟體系對準備金的需求擴張，美聯儲自然會予以滿足。"

哈勒姆預計，聯準會或將在明年第一季末或第二季初，啟動每月150億至200億美元規模的國庫券購買。 "這是央行常規的準備金管理操作，不具備貨幣政策訊號意義，只是聯準會為確保體系流動性充足而應開展的常規業務。其目的是維持融資利率穩定。"哈勒姆補充道。

來源：網易財經