美元貶值，當心另一隻靴子

在美元可能持續走弱的宏觀敘事下，一個普遍預期是資本將加速流向亞洲市場。但這並非故事的全部，一個關鍵問題常常被忽略：美元為何貶值？

如果美元走軟並非源自於市場的常態化反應，那麼它帶來的可能不是機遇，而是劇烈的金融動盪風險。東協與中日韓宏觀經濟辦公室（AMRO）首席經濟學家何東指出，在當前環境下，資本流動影響的核心，不在於美元貶值現象本身，而在於背後的「根本原因」。

美元貶值：正常調整還是危機前兆？

要理解美元貶值的影響，首先要區分兩種截然不同的情境：「常態化反應」與「市場壓力情境」。

何東解釋說，在常態化時期，當市場對聯準會的獨立性及其貨幣政策框架充滿信心時，其政策調整帶來的資本流動通常是平穩有序的。例如，聯準會放寬貨幣政策，會促使資本流向亞洲；反之，當聯準會收緊時，資本就會流出。

然而，一旦進入“市場壓力情景”，情況就完全不同了。

何東強調，如果美元貶值是因為市場察覺到聯準會的獨立性受到損害，那麼市場的調整過程就很難保持平穩，甚至可能觸發意料之外的劇烈波動。他認為，這種情況下資產價格的走勢將與歷史模式大相逕庭。因此，當前更關鍵的問題是，美元貶值或其「避險資產」地位的削弱，是否會誘發更廣泛的金融市場動盪。

政治陰影：誰在動搖美元根基？

多家機構的分析將風險的根源指向了美國的政策不確定性。

投行摩根士丹利在近日的報告中指出，全球向「多極世界」的轉型正在引發對美元地位的質疑。報告認為，美國總統川普在債務、貿易、制裁及國家關鍵機構等方面的政策，將是決定全球「脫離美元」趨勢的關鍵因素。

具體來看，美國龐大的債務規模及其長期償還能力已引發市場擔憂。同時，川普政府將關稅作為政治籌碼的手段，加劇了政策的不確定性。例如，因格陵蘭島問題與多個歐洲國家的對峙，已導致北約軍事同盟關係緊張。

更深層的擔憂，則指向了美國核心機構的獨立性。聯準會主席面臨的政治壓力，以及更廣泛意義上美國頂層機構獨立性所遭遇的挑戰，都為美元的前景蒙上了陰影。摩根士丹利認為，這些政策不確定性對「脫離美元」的轉型起到了助推作用。

美國智庫國際戰略研究所（IISS）也表達了類似看法，認為川普政府若在第二任期廣泛使用關稅和製裁，並對聯準會獨立性構成潛在威脅，將動搖美元的長期穩定性。隨著2026年11月美國中期選舉和新任聯準會主席提名議程的臨近，市場的擔憂預計將進一步加劇。

近期，川普政府對聯準會主席鮑威爾發起刑事調查，雖然起因是聯準會總部的翻修工程，但鮑威爾直言，這是破壞聯準會利率決策「獨立性」的「藉口」。嘉盛集團資深分析師陳傑瑞（Jerry Chen）認為，此事令聯準會的獨立性再遭質疑。市場擔心，隨著鮑威爾任期屆滿，其繼任者在未來的利率路徑上可能不得不向白宮妥協。

此外，美國政府在2025財年高達1兆美元的淨利息支出，以及最高法院對關稅政策合法性的判決，也都是美元的潛在利空因素。

亞洲市場如何應對潛在衝擊？

面對潛在的波動，亞洲市場需要事先準備「緩衝墊」。

何東指出，美元是極為重要的融資貨幣，同時亞洲投資者對美元資產持有巨大的風險敞口。一旦美債殖利率曲線出現超預期波動，將直接衝擊本地區金融機構的資本充足狀況，進而影響信貸供給和整體金融環境。

他解釋道：“地緣政治緊張局勢等重大事件，即便沒有立即引發市場劇烈反應，但相關風險確實存在。由於本地區金融市場與全球緊密相連，任何由地緣政治引發的匯率等資產價格大幅重估，都可能顯著改變本地區的金融環境。”

因此，何東強調，區域內的監管部門必須確保金融機構有足夠的緩衝頭寸，以應對可能出現的市場波動。

AMRO的最新報告也將「全球金融市場波動加劇」置於其風險評估的中心。報告警告，當前全球股票估值仍處於高位，信用利差處於低位，這使得市場在風險情緒轉變面前尤為脆弱。地緣政治緊張局勢的升級、聯準會政策路徑的不確定性、主要經濟體貨幣政策的背離，以及圍繞人工智慧（AI）投資流可持續性的疑問，都增加了資產價格回調的風險。一旦金融市場波動加劇，就可能暴露潛在的脆弱性，並動搖宏觀經濟的穩定。