歐元與通膨夾擊，歐央行利率難動

面對年初以來的地緣政治喧囂，歐洲央行似乎選擇保持定力，將目光聚焦於宏觀大局而非短期擾動。無論是美歐貿易爭端，或是通膨率略低於2%目標及歐元升值等議題，似乎都未足以動搖其當前立場。

然而，種種跡象表明，經濟前景的下行風險正在累積。在此背景下，歐洲央行在2月4-5日的會議後，大概率會避免發表任何可能火上加油的鷹派言論。

貿易摩擦：噪音還是訊號？

歐洲央行行長拉加德曾在達沃斯論壇上表示：“作為央行決策者和經濟學家，我們的職責是區分信號和噪音。” 自去年12月會議以來，市場充斥著大量“噪音”，但真正的“信號”卻寥寥無幾。

其中，美國總統川普威脅對部分歐洲國家徵收關稅，一度引發市場擔憂。這些威脅曾導致歐盟貿易政策不確定性指數飆升，但該指數此後已回吐約一半漲幅。最新數據顯示，儘管面臨關稅威脅，歐元區經濟仍保持穩定，顯示近期不確定性激增的實際影響可能有限。

圖1：歐盟貿易政策不確定性指數（白線）在1月飆升後有所回落，但全球不確定性（橘線）仍處高。

通膨隱憂：低於2%目標成常態？

自上次會議以來，最顯著的進展或許是通膨數據的變化。去年12月，歐元區整體HICP通膨率從11月的2.1%放緩至1.9%，預計1月將進一步降至1.8%，低於歐洲央行2%的目標。

儘管如此，這可能不會立刻觸發政策調整。歐洲央行工作人員曾在去年12月上調了大部分通膨預測，理由是服務業通膨回落速度預計將放緩。管理委員會的多數成員可能會以此為依據，維持利率不變。

不過，如果通膨持續低於2%的目標，去年12月提出的政策論調將難以維繫。市場將密切關注會後聲明中，關於風險評估的措辭是否會反映出對通膨前景日益加劇的擔憂。

強勢歐元：政策新頂頭風？

歐元匯率是另一個不容忽視的變數。以貿易加權計算，歐元目前比2025年第一季的平均值高出約7%。自去年4月貿易衝擊以來，歐元兌美元已飆升約14%。

根據歐元區宏觀經濟模型SHOK的計算，歐元有效匯率每上升7%，可能導致2026年及2027年歐元區整體通膨率分別下降約0.2個百分點。這意味著，強勢歐元正在為通膨前景帶來下行風險。

不過，這似乎還不足以讓管理委員會感到恐慌，因為歐元升值的影響可能已經反映在最新的通膨預測中。但反過來看，決策者也幾乎不可能透過鷹派言論來鼓勵歐元進一步升值，反而可能強調其對經濟的抑製作用。分析顯示，近期支撐歐元走強的主要因素是全球風險偏好情緒。

圖2：分析顯示，近期歐元兌美元（白線）走強的背後，主要是全球風險偏好情緒（綠柱）的推動。

政策前瞻：按兵不動，但風險偏鴿

整體來看，年初以來的各種事件並未實質改變歐洲央行的決策邏輯。內部央行情緒模型ECBspeak指數仍接近中性水平，與上次會議時相差無幾，這表明管理委員會在可預見的未來大機率會維持利率不變。

圖3：ECBSpeak指數（白線）已回歸中性水平，暗示歐洲央行短期內或將維持當前利率（藍線）不變。

但值得注意的是，一些觀點認為，歐洲央行可能低估了美國關稅對歐元區經濟的威脅，以及德國財政刺激不及預期的風險。美國關稅上調的全面影響需要時間才能顯現，並可能在今年稍後變得更加明顯。

因此，儘管目前預測2026年政策利率將保持不變，但風險的天秤正傾向於未來進一步放鬆貨幣政策。