日債風暴來襲，全球市場屏息

告別平靜：日本國債進入新時代

日本國債市場的一場劇烈拋售，其速度和範圍讓全球交易員至今心有餘悸。品浩（PIMCO）的基金經理Pramol Dhawan感嘆道，收益率「一天之內」就能飆升25個基點，「你得仔細感受一下這個幅度」。

在過去，這種程度的市場波動可能需要幾週甚至數月才能完成。長期以來，日本國債市場以其極低的利率和穩定表現而聞名，不僅是全球投資者的廉價資金來源，也是動盪時期的避風港。

但上週的暴跌和日圓的劇烈波動發出了明確信號：那個時代已經結束。通貨膨脹在日本重新紮根，而首相高市早苗力推的財政刺激計劃，更讓本已龐大的政府債務雪上加霜。

這導致投資人瘋狂推高殖利率至過去難以想像的水平——最長期限的日債殖利率已突破4%，並對美國、英國、德國等國的利率構成了上行壓力。三菱日聯資產管理執行首席基金經理小口正之直言：“這是一個新時代。我認為日本的收益率還沒到位，這只是個開始，未來可能會發生更大的衝擊。”

T． Rowe Price的Arif Husain則將不斷攀升的日本利率比作金融界的“聖安德烈亞斯斷層線”，每一次震動都引發對“大地震”的猜測。自日本央行2024年3月結束負利率政策以來，規模達7.3兆美元的日本公債市場跌勢愈發頻繁且劇烈。

一場選舉引發的410億美元拋售

上週二的拋售潮尤其引人注目。當天，高市早苗首相宣佈於2月8日提前舉行大選，意在鞏固權力並為其高支出、減稅的議程爭取支持。此舉瞬間引爆市場，超長期公債暴跌，各期限國債市值一天內縮水410億美元。

具體來看，40年期公債殖利率飆升至4%上方的歷史新高，30年期殖利率上漲超過0.25個百分點，是過去五年平均日波動率的八倍。

這場風暴迅速席捲全球。美國國債市場應聲重挫，這一話題甚至意外成為瑞士達沃斯論壇的焦點。當晚，美國財政部長貝森特致電日本財務大臣片山皋月，告知日本市場的動盪波及美國。高盛集團的分析顯示，每當日本國債出現10個基點的“特有衝擊”，就會給美國及其他地區的收益率帶來約2-3個基點的上行壓力。

「按下葫蘆浮起瓢」的政策困境

東京市場的動盪一直持續到週五。當天，日本央行總裁植田和男性表態稱可能購買債券以穩定市場。此舉雖然刺激了長期債券反彈，卻導致日圓大幅下跌，凸顯了日本市場「按下葫蘆浮起瓢」的困境。

然而，日圓匯率很快又反轉。隨著日本政府可能幹預市場的風聲傳開，日圓轉為上漲。隨後有消息稱，紐約聯邦儲備銀行聯繫了多家金融機構，詢問日圓匯率情況——這被視為一個強烈信號，表明美日兩國當局可能都在準備幹預。

Pinnacle Investment Management首席投資策略師Anthony Doyle解釋了背後的邏輯：“如果日元大幅貶值，日本就必須捍衛日元，而最快的方法就是拋售外匯儲備，包括美國國債。這就是為什麼日本的問題會演變成美國收益率上升的原因。”

風暴並非一日之寒

事實上，日本市場的摩擦已經醞釀了一段時間。

第一個重要警訊出現在2024年中期，當時日本央行第二次升息推動日圓飆升，導致投資人爭取平倉高達1.1兆美元的日圓套利交易頭寸，引發全球股票和債券價格暴跌。

雖然日本央行漸進式的升息路徑（兩年後政策利率仍僅0.75%）一度恢復了市場平靜，但也促使投資者重新借入日圓進行套利交易。同時，央行持續縮減購債規模，導致市場出現了一個國內買家遲遲未能填補的缺口。

進入去年，高通膨持續以及唐納德·川普重返白宮帶來的不確定性，使得日本國債市場的問題逐月加劇。由於民眾對生活成本上漲的不滿情緒升溫，時任首相石破茂最終下台。數據顯示，核心通膨率在2025年回升至3.1%，連續第四年超過日本央行2%的目標。

去年10月，高市早苗接替石破茂出任首相，並承諾推出新冠疫情以來最大規模的經濟刺激計畫。此後，債券市場的跌勢愈演愈烈，最終在上週崩盤。在不到三個月的時間裡，30年期日本公債殖利率最高上升了75個基點，達到3.8%以上的高點。

三井住友DS資產管理公司的國部真二表示：“自從高市早苗上台以來，收益率的波動被輕視了。財政狀況正在引發信譽問題。”

日本會是下一個「特拉斯」嗎？

目前來看，這場日本國債衝擊波可能還遠遠沒有結束。

儘管投資者已經敲響警鐘，但高市早苗的財政支出立場深受選民歡迎，政府也未表現出向市場妥協的跡象。

一些極端的投資者甚至將日本的局勢與2022年英國首相利茲·特拉斯政府的垮台相提並論，當時一份考慮不周的預算案引發了災難性的債券市場危機。

「危險在於，日本市場過去一直保持穩定，而現在卻出現了劇烈波動，」Neuberger Berman基金經理Ugo Lancioni表示。 「市場最終會找到均衡利率水平，但目前看來還沒到。日圓在貶值，長期收益率也有些失控，你可以稱之為『特拉斯時刻』。”