中國股匯市場轉折點逐漸到來

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摘要:

隨著中國經濟基本面的觸底回升、中國房地產市場上頭部優質民營開發商的流動性困境得以緩解，以及中美雙邊關係出現明顯邊際改善，國內外投資者的觀點與情緒有望出現反轉。這就意味著，國內股票市場與外匯市場的轉折點正逐漸到來。

筆者與一些境內外投資者進行交流時，發現目前機構投資者重點關注以下三個問題：一是中國經濟基本面是否真正出現了觸底反彈的趨勢？二是中國房地產市場上民營開發商的融資困境是否真正緩解了？三是中美雙邊關係是否真正出現了邊際改善？應該說，這三個問題中的第一個，在8、9月的高頻宏觀金融數據出台，尤其是中國政府宣布增發1萬億人民幣國債之後，基本上形成了共識。而第二個問題與第三個問題，最近也出現了一系列正面跡象。

從高頻宏觀金融數據來看，短期內的週期底部大致在今年7月。 7月份，社會消費品零售總額年增率僅2.5%，達到年內低點；固定資產投資累計年增率由年初的5.5%下降至3.4%，其中製造業、房地產與基建投資的累計較去年同期成長速度分別為5.7%（年內低點）、-7.1%與6.8%；以美元計價的出口與進口年增速分別為-14.5%（年內低點）與-12.4%；CPI與PPI較去年同期分別為-0.3%（年內低點）與-4.4%；M1與M2年增速分別為2.3%與10.7%；新增社會融資總額與新增人民幣貸款分別為5,357億元（人民幣，下週）（年內低點）與364億元。值得注意的是，364億的新增月度人民幣貸款是自2006年11月以來的長期內新低。

在8、9月，前述大多數高頻宏觀金融指標都出現了不同程度的反彈。截至2023年10月下旬之前，2023年中國財政政策的真實擴張力道明顯弱於2022年，而貨幣政策真實擴張力道與2022年大致持平。在2022年，我國政府推出了7,400億元的政策性開發性金融工具、地方專案債的真實發行規模超過5兆，此外還有2.3兆元的增值稅留底退稅。相較之下，雖然2023年的財政赤字佔GDP規模由2022年的2.8%提高至3%，但地方專案債發行額度由2022年的3.65兆提高至3.8兆元，與2022年的擴張力道相比，2023年的真實財政政策擴張力道明顯下降。

這情況在2023年10月下旬終於發生了重要改變。 10月24日，全國人大常委會批准了國務院增發國債和2023年中央預算調整方案的決議，明確中央財政將在今年四季度增發2023年國債1萬億元。這筆資金5000億在今年使用，5000億結轉明年使用。用途主要圍繞在災後復原重建及提升防災減災救災能力。這筆公債的發行，使得2023年財政赤字佔GDP比率事實上提升至3.8%，超過了2020年的3.6%。更重要的是，這筆國債的發行，提升了市場對2024年中國政府擴張性財政政策的想像空間。此外，今年也提早下達了2.7兆的地方專案債額度，相當於今年地方專案債額度的70%。

民營開發商集體違約顯著下降

綜上所述，一方面，高頻宏觀金融數據基本上在今年7月見底，8、9月有所反彈；另一方面，更具擴張性的財政政策也使得市場對今年年底與明年的基礎建設投資成長更為樂觀。經濟基本面的觸底反彈開始得到越來越多的共識。

2022年是中國房地產市場最低迷的一年。無論是房地產新開工面積、竣工面積、出售面積的同比增速，還是民營開發商各種形式的融資來源，都陷入了持續負增長。 2023年10月30日、31日，首次中央金融工作會議召開。本次會議指出，要「一視同仁滿足不同所有權房地產企業合理融資需求」。

11月6日，深圳國資委表示，萬科長期堅持穩健的經營策略和財務政策，具備足夠的安全性，並未出現傳言所說的財務風險、管理風險；如有需要或遭遇極端情況，深圳市國資委可透過一切可能的市場化、法治化手段幫助萬科積極應對。

11月7日，人民銀行、金融監理總局、證監會與住建部聯合召集數家房企座談，了解產業資金狀況及企業融資需求。參加會議的房企包括萬科、保利、華潤、中海、龍湖和金地等。

11月8日，央行總裁潘功勝在金融街論壇上指出，中國人民銀行將積極配合產業主管機關及地方政府，做好金融支持房地產市場平穩健康發展工作，弱化房地產市場風險水準，防範房地產市場風險外溢。引導金融機構維持房地產信貸、債券等重點融資管道穩定，一視同仁滿足不同所有權房地產企業合理融資需求。

筆者認為，國務院已經高度重視房地產市場上民營開發商面臨的流動性困境，並且已經開始切實採取措施來緩解優質頭部民營開發商的流動性問題。民營開發商集體違約甚至破產倒閉的可能性已經顯著下降。

自2018年3月中美貿易戰爆發以來，中美博弈展現長期化、持續化、擴展化的趨勢。然而，大國關係是錯綜複雜、動態變化的。今年6月美國國務卿布林肯訪華，今年10月加州州長紐森訪華並獲得國家領導人的接見。又如，今年11月，國務院副總理何立峰應邀訪美，並在訪美期間與美國財長耶倫進行數次會談。換言之，近期內，中美雙邊關係出現了明顯改善的訊號。

文章來源：大公報

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Cohen

經濟

中國領導人決心提升國內製造業水平，號召將資金投向從半導體到電動車這類高科技產品製造企業，這不免令人擔憂，如果產能出現過剩，將助長新一輪廉價出口產品的衝擊。

從中國央行的貸款數據中可以窺見政府優先考慮的事項：截至9月底，身處困境的房地產行業貸款餘額同比下降0.2%，但製造業卻猛增38.2%。

經濟學家提醒，這一輪投資浪潮在某些關鍵方面不同於早前那波資本投資激增。後者的影響之一是刺激了中國太陽能板產業，引發一場貿易戰，並導致數十家公司倒閉。

不過目前的趨勢還是令一些主要貿易夥伴感到警惕，尤其是歐洲，那裡正在調查中國電動車的補貼問題。

「中國目前消費較低，大量過剩產能正被推向全球，包括電池、太陽能和化學產品，」中國歐盟商會主席彥辭(Jens Eskelund)說。

「歐洲和中國就像兩列即將相撞的火車，」他談到貿易時說。

將於本週在舊金山舉行的亞太經合組織(APEC)領導人非正式會議上，中國產業政策將被列入議程。會議期間中國國家主席習近平也將在會見美國總統拜登。

中國一直在努力成為先進製造業強國，為全世界生產包括電動車、風力渦輪機、航空航太零件和先進半導體等高端產品。批評者認為，這樣做犧牲了對於中國提振內需和減少出口的需求，許多經濟學家認為，這種結構性轉變才是維持高水準成長的關鍵。

圖：中國央行政策促使更多資金流向製造業，對房地產產業貸款減少

先進產業

以往，決策者也曾面對過產能過剩問題。匯豐常務總監兼經濟研究亞太區聯席主管範力民說，2007-2008年全球金融危機後的刺激政策帶來鋼鐵、太陽能等領域的繁榮，同時也帶來了經濟成長，最終幫助消化了大部分新增產能。

這次，政府的重點更為突出，瞄準高科技和“先進製造業”，這也是2021年十四五計劃中提出的目標。

「中國採取的策略是將投資從房地產業轉向製造業，進一步推動產能提升。中國沒有透過大興土木來促進商品的消化，而是選擇提高商品生產業的產能，」範力民說。

“不幸的是，全球市場無法消化新增產能。”

與以往產能過剩的另一個不同之處在於：融資金額減少。

瑞銀首席中國經濟學家汪濤表示，製造業融資的整體成長幅度可能接近18%，因為企業的另一個主要融資來源--債券融資大幅減少，這意味著整體成長幅度降低。

市場疲軟迫使生產商做出調整，中國製造業的整體投資成長一直在放緩。

汪濤表示，訂單和利潤下降通常會讓人做出反應。

儘管如此，高科技製造業獲得的投資仍超過其他產業。中國國家統計局的數據顯示，2023年1-9月高科技製造業投資年增11.3%，同期整體製造業投資增幅為6.3%。

圖：中國力爭維持全球製造業主導地位

路透社查閱了100多份公開的政策文件和官媒報道，發現數十個省市自治區政府正在提高政府貸款中用於綠色發展、先進製造業和戰略性產業的比例。

例如，根據國家媒體報道，廣東省對高科技和先進製造業的貸款增加了約45%。 2023年上半年，山東省對高科技製造業的貸款餘額激增67%。

截至9月底，擁有750萬人口的製造業城市東莞的高科技公司貸款餘額達到2,460億元人民幣(合337億美元)，約佔其經濟總量的五分之一。

產能過剩

產能過剩的跡象正在顯現。

睿諮得能源(Rystad Energy)副總裁Duo Fu說，預測顯示中國很快就能夠完全滿足全球對鋰離子電池的需求。

同樣，中國乘聯會數據顯示，到2022年底，包括電動車生產商在內的中國汽車廠商年產能達到4,300萬輛汽車，而工廠目前產量僅為產能的54.5%。

遺憾的是，經濟成長疲軟以及消費不振限制了國內購車數量。

世界銀行數據顯示，由於供應面數十年來的區別對待，2021年家庭消費僅佔國內生產總值(GDP)的38%，甚至在嚴格的新冠封控措施採取之前便已如此，而美國和世界平均分別為68%和55%。

圖：中國過度依賴房地產業以及投資，家庭消費佔GDP比重不如全球多數國家

興業銀行首席經濟學家魯政委表示，從某種程度上講，爭相投資先進產業對中國是有益的。

他認為整體而言，對新興產業的投資是健康的，將支持產業的長期發展，投資的同時也注意到了產能過剩，這推動了技術的進步。

對全球經濟而言，中國的生產有助於抑制通膨。

“中國生產的產品不但不會失去全球出口市場份額，反而會增強競爭力，”範力民表示，“這可能進而增加全球商品市場通膨回落的壓力，有助於抑制通膨。”

不過這兩點都無法緩和貿易緊張局勢，尤其是許多國家都在推行優先發展國內高科技產業的計畫。

“從長遠來看，我們需要有一個調整過程，”一位不願透露姓名的中國政府貿易顧問說，“我們應該讓市場力量淘汰一些企業。”

文章來源：路透社

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Thomas

政治

巴以衝突

經濟

在持續不斷的以色列對加薩戰爭期間，印尼總統佐科威本週前往美國，在白宮與總統拜登舉行峰會，隨後還將出席在舊金山舉行的第30屆亞太經合組織峰會。

這次訪問引發了一些疑問，即維多多（俗稱佐科維）是否會呼籲加薩停火。

由於位於加薩北部的印尼醫院已被以色列軍隊包圍，這個話題變得特別激烈。

該醫院建於2011年，由印尼公民和組織（包括印尼紅十字會和印尼最大的穆斯林組織之一穆罕默迪亞協會）捐款建造。它於2016年由時任印尼副總統優素福·卡拉正式揭幕。

印尼人道組織醫療緊急救援委員會（MER-C）的三名印尼志工目前駐紮在加薩北部，該組織組織了捐款建設醫院。

然而，儘管被圍困的飛地局勢嚴峻，專家告訴半島電視台，維多多可能會利用這次訪問白宮的機會討論廣泛的問題。

昆士蘭大學副講師艾哈邁德·裡茲基·M·奧馬爾（Ahmad Rizky M. Umar）說道，「他可能會討論與投資和貿易有關的幾個問題，特別是與印尼資本和鎳等關鍵礦產的遷移、下游和電動車生產有關的問題。”

圖：印尼本月稍早向加薩巴勒斯坦人提供人道援助

貿易投資

作為即將卸任的總統，第二個也是最後一個任期將於明年結束，維多多可能會關心保護他的遺產並支持當前正在進行的項目，例如根據預計耗資約320億美元的新首都項目，計劃將雅加達1100萬居民中的150萬遷移到東加里曼丹。

奧馬爾補充道，維多多可能還會討論印尼加入經濟合作暨發展組織（OECD）的問題，鑑於該組織對最佳實踐的承諾，這可能會使其對投資者更具吸引力，因為這個東南亞最大經濟體希望吸引更多美國創業家。

奧馬爾說：“他還可能討論將印尼和美國之間的雙邊合作提升為'全面戰略夥伴關係'。”

白宮表示，今年亞太經合組織的主題是“為所有人創造一個有韌性和可持續的未來”，旨在建立“一個互聯、創新和包容”的地區，並推進“一個使美國工人、企業和家庭受益的自由、公平和開放的經濟政策議程」。

亞太經合組織成立於1989年，現有印尼、澳洲、韓國、馬來西亞、紐西蘭、美國、越南等21個成員，擁有近30億人口，佔世界國內生產毛額的62%，同時控制全球貿易的近一半。

印尼本身也是一個主要的新興經濟體，據估計，到本世紀中葉，印尼可能躋身全球前五名經濟體。

艾哈邁德·亞尼將軍大學（Universitas Jenderal Achmad Yani）國際關係講師約翰內斯·蘇萊曼告訴半島電視台，雖然維多多可能會提到巴勒斯坦，但這不會成為談話的主要話題。

自10月7日哈馬斯發動突襲造成至少1,200人死亡、至少200人被俘以來，美國一直支持以色列。

攻擊事件發生後，以色列向哈馬斯宣戰，並對擁有約230萬人口的加薩走廊進行無情轟炸。

超過11000人被殺。

他指出，“我認為他將重點關注經濟以及更廣泛的印尼與美國的關係。他不是那種會在美國面前露面的領導人。他希望確保與美國的關係順利進行。”

“他將重點關注印尼能從這次訪問中獲得什麼，而不是在其他問題上花太多時間。這將是一次交易性會議。”

致維多多的公開信

然而，儘管維多多可能希望關注經濟問題，但印尼醫院的棘手問題可能難以忽視。

昆士蘭大學講師奧馬爾說：“我懷疑他會談論巴勒斯坦，特別是關於人道主義援助和停火，因為以色列本身也指責印尼醫院是哈馬斯的藏身之處。”

上週，以色列指責印尼醫院在大樓下的隧道藏匿哈馬斯戰士。

印尼外交部否認了這些指控，稱印尼醫院將「全面」為巴勒斯坦人服務。

印尼是世界上穆斯林人口最多的國家，2.7億人口中，有2.07億人信仰伊斯蘭教。該國與以色列沒有正式外交關係，以色列在印尼也沒有大使館。

印尼公民和政府長期以來一直被視為同情巴勒斯坦事業，最近幾週數十萬人走上雅加達街頭呼籲停火，但印尼也時不時地試圖解凍與以色列的關係，包括在前總統阿卜杜拉赫曼·瓦希德的領導下。

11月11日，MER-C向維多多發出公開信，呼籲他利用訪問白宮之機「拯救印尼醫院」。

信中說；“今天是世界目睹加薩地帶平民遭受無差別侵略、謀殺和大規模屠殺的第36天，其中大多數是婦女和兒童。加沙地帶的所有醫院都成為以色列軍隊暴行的受害者。”

它補充道，印尼醫院正試圖在一片漆黑和藥品短缺的情況下運作。

MER-C繼續表示，希望佐科在與拜登會面時提出醫院問題，「向世界特別是美國施壓，要求立即啟動加薩地帶停火，拯救印尼醫院免遭以色列襲擊」。

信中指出，“面對這種情況，世界和我們的印尼民族還會繼續保持沉默嗎？”

文章來源：半島電視台

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Devin

大宗商品

巴以衝突

我們注意到，歐洲天然氣期貨連續第二個交易日下跌，因為對以色列燃料產量的擔憂有所緩解。同時，天氣預報顯示未來一週天氣溫和。

截至發稿，歐洲基準的荷蘭近月天然氣價格下跌1.8%，至每兆瓦時45.81歐元。英國同類合約下跌1.7%。

基準合約繼上週下跌3%後下跌。上週末，以色列命令雪佛龍恢復其主要油田Tamar的生產，該油田在10月7日和哈馬斯衝突爆發後於上月關閉。輸往鄰國埃及的天然氣供應因此中斷，限制了埃及向歐洲供應液化天然氣的能力。

預計本週歐洲部分地區將出現多風天氣和高於季節性標準的氣溫，對價格造成額外壓力。週一早間，風力發電場佔英國能源結構的50%以上。隨著新命名的風暴“Debi”在愛爾蘭和英國擴張，英國發布了天氣警報。

儘管歐洲大陸在進入冬季時處於相對穩定的基礎上——天然氣儲存設施的利用率超過99%——但它仍然容易受到供應中斷和不確定需求前景的影響。歐洲仍在努力確保其能源安全，此前俄羅斯去年削減了管道天然氣的供應，導致天然氣價格創下歷史新高。

目前，高盛集團(Goldman Sachs Group Inc.)分析師預計，未來幾個月歐洲天然氣價格將保持「穩定」。但以Samantha Dart為首的研究人員在一份報告中表示，“供應中斷、冬季變冷以及能源保護減少，都是我們預測的上行風險。”

高盛分析師表示，儘管2023年工業天然氣使用量保持低迷，但與前一年相比，該行業的消費量有所上升，預計這一趨勢將在第四季度加速。他們表示，如果出現供應中斷，天然氣價格可能會上漲到鼓勵人們轉向燃料油或餾分油的水平，如果價格達到每兆瓦時60歐元至90歐元之間，就可能發生這種情況。

文章來源：智通財經

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Samantha Luan

經濟

政治

中美關係近期出現緩和跡象，但中美關係能否實質改變，也要看美國對華雙向投資限制、制裁打壓中國企業、對華出口管制、對華加徵關稅等方面能否有實質的改善。如果美國對中國科技圍堵等政策明確糾偏，中美關係才有回溫的基礎。而中方將這些觀點已經攤在桌面上了，下一步就要看美國政府的具體行動了。

中美關係攸關世界大局，合則兩利、鬥則兩傷，更何況美債當前又面臨著風險化問題，美國繼續對華施壓只會給自身經濟與金融帶來更大風險，美元債務體系的穩定性也會越來越差。

事實上在這一輪的中美博弈中，中國保持了極大克制，並沒有在美元債務體係出現明顯漏洞時落井下石，只是為了維護自身利益不得不有序削減美債，以增強中國外匯儲備的安全性。

美元想長期維持國際母貨幣地位，就離不開中國的支持，如果美國與中國的矛盾長期深化，不僅美國的在華利益會蒙受損失，美國的跨國企業會逐漸失去全球最重要的大市場，關鍵是美元的中國版圖將會大幅縮水，這將重創美元霸權。

中國的國際貿易在相當大程度上都是以美元支付結算，同時中國在全球產業鏈中又充當了生產國角色，是資源國與消費國之間的橋樑與紐帶，事實上中國產業鏈也是美元國際循環的最強通道，因此美國對華極限施壓政策，重新佈局國際產業鍊是一個很危險的舉措。

如果中國在商品貿易上反彈，不僅美元國際循環會明顯割裂，美債循環也將出大問題，同時美國還將面臨高通膨與進口產品品質明顯下滑等問題，美國人的生活品質不僅會變差，同時私人債務公共化路線也將被阻塞，接下來美國就要最大限度地內部消化債務，這對美國而言無疑是災難的開始，接下來美國就要直面債務危機問題。

事實上美國的債務問題已經是世界性問題了，中國也身在其中，若要解決好這一問題，兩國應尋求積極合作路線，互相促進產業發展，在全球經濟中形成雙核機制，互相促進與競爭發展，這對中美及世界都有好處。

但美國的單邊主義情節太過嚴重，繼承了英國政治血脈，長期以「大陸均勢政策」為國策，這令美國政經生態走向激進，進而威脅美元體系，而為了維護美元霸權，美國又不得不走上美元軍事化路線，當這條路線走向極端時，不僅國際局勢動盪不安，同時美元的潛在危機也越來越大，在這樣的大勢面前，與中國重歸合作路線無疑是正確選擇。

但中美合作也不是一巴掌可以拍得響的，還要聽其言觀其行，關於這一點幾乎是國內老百姓的共識，美國言而無信的事情做的太多了，要想改變國人對美國的這一認知，需要的是誠意，需要的是美國在印太戰略與對華政策的整體調整以及落實。而中美關係若能切實緩和的話，這即是中美兩國的福音，同時也是世界的福音。

文章來源：馨月說財經

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Alex

加密貨幣

比特幣(BTC)正在進入第一個多頭階段，當前市場情緒接近ETF批准和減半正在推動樂觀情緒

頂級市場分析師Michael van de Poppe對加密貨幣市場的狀況持樂觀態度，比特幣（BTC）顯示出強勢，因為它顯示出一系列反映其歷史性反彈的重複。

今年迄今（YTD），頂級代幣所獲得的收益令人驚訝。截至去年這個時候，比特幣的交易價格僅為15,000美元左右，目前的價格為37,121美元，年初至今飆升124%，這是一個關鍵因素，表明它終於進入了下一個牛市週期的第一階段。

強調當前比特幣(BTC)的定位

根據頂級分析師分享的圖表，比特幣(BTC)的價格按照重複的順序波動，其中一年經歷了強烈的看跌壓力，然後是又一年的強烈積累，接下來的一年是牛市階段和最後一個週期最終導致狂熱，最終導致價格呈現拋物線式上漲。

根據上面分享的圖表，比特幣目前正進入牛市的第一年階段，如紫色框所示。許多分析師一致認為，比特幣的時機已經成熟，因為我們看到過去一年比特幣持續積累，MicroStrategy等公司加倍實施其比特幣策略。

分析師樂觀地認為，隨著比特幣現貨ETF獲得SEC批准以及即將到來的減半事件，市場可能真正陷入狂熱階段，比特幣將在未來重新測試其歷史高點（ATH）幾個月。

除了Michael van de Poppe之外，幾位行業專家也在比特幣ETF和四年一次的減半事件之前預測了比特幣的巨大價格目標。

對山寨幣的影響

如果不提及其對山寨幣的影響，Michael van de Poppe的分析就不完整。他認為山寨幣在比特幣成長週期的每個階段都有不同的表現，在累積階段，山寨幣通常會經歷熊市。

這種趨勢迅速變化，因為大多數山寨幣通常分別在牛市和狂熱階段加入比特幣行列。從Solana(SOL)、Chainlink(LINK)目前的表現以及FTX Token(FTT)的戲劇性復興來看，我們可以同意Michael van de Poppe的論文符合現實。由於業界預計比特幣ETF批准更新等更重要的觸發因素，我們將看到比特幣和山寨幣在未來幾週飆升多遠。

貝萊德: 比特幣、以太坊現貨和期貨ETF不該有差別待遇

全球最大的資產管理公司貝萊德(BlackRock)本周正式提交以太坊現貨ETF的申請。消息一出，讓以太坊(ETH)直接衝破2,100美元，來到今年五月以來最高水亞貝萊德: 現貨和期貨ETF不該有差別待遇。

根據cointelegraph報導，儘管距離以太坊ETF最快還要幾個月才能上市，而不能保證它一定會上市，但貝萊德仍對SEC審核現貨加密ETF的處理提出質疑。

貝萊德辯稱，SEC尚未批准單一現貨加密貨幣ETF申請，但已批准了一系列加密貨幣期貨ETF，而SEC沒有任何正當理由以不同方式處理[現貨和[期貨的ETF請: 鑑於委員會已批准提供ETH期貨曝險的ETF，而這些期貨本身是根據基礎現貨ETH市場定價的，發起人認為委員會也必須批准提供現貨ETH敞口的ETP。

貝萊德質疑: SEC青睞CME共享監督協議

此外，貝萊德表示，SEC似乎更青昧芝加哥商品交易所(CME)數位資產期貨市場的監管和共享監督協議，但該機構認為SEC對1940年法案的偏好在這一領域缺乏相關性，因為該法案[對ETF和ETF發起人]而非ETF的基礎資產施加了某些限制。

貝萊德解釋:值得注意的是，這些限制都沒有涉及ETF的基礎資產(無論是ETH期貨還是現貨ETH)，也沒有涉及此類資產定價的市場(無論是CME ETH期貨市場還是現貨ETH市場) 。

總結來說，貝萊德認為，SEC在處理現貨和期貨ETF註冊上的區分是無意義的，因為這些區分並不涉及ETF的底層資產或這些資產的定價市場，此外由SEC已經批准了CME的加密貨幣期貨ETF，並確定CME的共享監督足以檢測出影響市場的欺詐，因此該機構認為SEC沒有正當理由拒絕其現貨ETF的申請。

文章來源：「BTC知識圈」微信公眾號

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Alex

股市

債券

聯準會貨幣政策依然牽動市場神經。

雖然華爾街接受了聯準會在較長一段時間維持較高利率這一事實，但聯準會主席鮑威爾11月9日的一番講話再度讓市場緊張起來，也澆熄了市場所預期的2024年5月減息希望。從宏觀經濟角度來看，第三季經濟成長率達4.9%，就業市場開始降溫，通膨明顯回落，經濟軟著陸有可能實現，而此時鮑威爾講話意欲何為？

受演講影響，週四（11月9日），標準普爾500指數跌35.43點，即0.81%，那斯達克指數跌128.97，即0.94%，兩指數分別結束了8連漲、9連漲。

也許為了安撫市場情緒，週五（11月10日）美聯儲亞特蘭大分行主席拉斐爾·伯斯蒂奇發表了與鮑威爾觀點截然相反的講話，他相信加息效果需要更多時間才能全面影響經濟，「我們（Fed）只需靜觀其變」就能達到2%的目標。當日，美國10年期公債表現平靜，在科技股強勢帶動下，標普500指數上漲1.56%，那斯達克指數漲2.05%。

聯準會決策官員為何缺乏信心？

在國際貨幣基金組織主辦的第二十四屆雅克·波拉克年度研討大會政策論壇上，鮑威爾作了題為“基於全球經濟視角下貨幣政策調整”演講。鮑威爾認為，美國通膨下來了，但仍遠高於2%的政策目標，通膨治理還任重道遠；就業市場依然偏緊，供需關係將逐步達成均衡水準；經濟成長強勁，但未來幾季會降速，經濟成長趨勢有待確認；聯準會關注經濟強勁成長對就業市場供需關係和治理通膨所構成的風險，也會採取相應貨幣政策措施。

2021年，聯準會錯誤判斷了通膨情勢，導致其信譽掃地，市場至今質疑聲其宏觀經濟治理能力。鮑威爾坦誠，為了控制住通貨膨脹，聯準會決心實施充分緊縮的貨幣政策，但現在卻沒有自信貨幣政策是否達到達這樣的力度，且通膨下降過程也並非十拿九穩。如果情勢所迫，聯準會會毫不猶豫地進一步收緊貨幣政策。

為了緩和市場氣氛，鮑威爾又表示，聯準會會謹慎行事，既要避免不要被最近幾個月數據誤導的風險，同時還要防範過度緊縮的風險。信譽是聯準會最大的資產，如今卻已揮霍殆盡，聯準會難以獲得市場的信任，而重樹威信需要行動和時間。在簡短的講話中，鮑威爾卻花了大部分時間為聯準會政策失誤做辯護。

美國經濟有哪些隱憂？

經濟成長、通貨膨脹和就業市場，不管在過去、現在、或明年，都是金融市場所關注的首要議題，也是明年大選民眾最關心的熱門議題。最近數據顯示，經濟成長優於預期，通膨降溫，就業市場供需關係趨於平衡，然而事態發展可能出現反轉。

根據美國商務部統計，2023年第三季經濟成長超出市場預期，投資人歡呼雀躍，認為經濟最有可能實現了軟著陸。然而，第三季的數據卻隱藏著一些隱憂。

首先，個人消費最給力，成長率達2.69%，為整個經濟成長貢獻了54.89% 。那麼，隨著通膨持續，就業成長放緩或負成長，個人消費能否在第四季繼續拉動經濟？事實上，多項數據表明，通膨所產生的成本壓力以及利息負擔已嚴重削弱了個人消費能力。

其次，私部門國內投資成長源自於庫存增加，企業在為聖誕節消費旺季存貨，節日後壓縮庫存可能影響明年第一季經濟成長。

最後，政府消費和總投資的波動性較大，對經濟成長的貢獻有限。 2024財政年度預算仍懸而未決，兩黨爭鬥大戲即將再度上演。難怪，包括聯準會在內的許多金融機構都不看好成長前景。

表1：美國GDP構成變動（單位：%）

數據顯示，以個人消費成本指數（PCE）表示的通貨膨脹率居高不下。 2023年9月，PCE指數連續三個月穩定3.4%，扣除食品和能源後的通貨膨脹指數為3.7%，略低於8月的3.8%。整體來看，美國物價上漲動能已受到控制，但是通膨率回落至2%的過程會相當緩慢。通貨膨脹的基礎相當脆弱，地緣政治風險上升，俄烏衝突、中東局勢惡化，商品和能源價格再度上漲是完全可能的。

美國就業市場降溫趨勢可能持續。 10月，美國就業增加主要體現在私立教育和衛生部門（8.9萬人）、休閒及款待業（1.9萬人）和政府部門（5.1萬人），但是裁員面擴大了，包括資訊產業（0.9萬人）、製造業（3.5萬人）、交通及倉儲業（1.2萬人）、金融服務部門（0.2萬人）。 9月就業成長實際為29.7萬人，比原公佈值少了3.9萬人。如果就業市場持續降溫，這不僅意味著市場供需關係更趨於均衡，也預示著經濟衰退可能真的要來了。這也是為什麼市場預料聯準會明年5月會減息。

股債市場傳出的訊號不容忽視

美國股票和債券一級（發行）市場表現不一，股票發行遇冷，債券市場基本上正常，但國債市場最近出現不好的兆頭。截止10月底，2023年美國公司股票融資額為1,125億美元，高於去年同期的825億美元。 2021年全年融資額為4,347億美元，今年註定又是極為平淡的一年。特別需要一提的是，科技公司融資活動處於低水平，除了生成式人工智慧外，其它項目要么維持現狀，要么裁員，要么停止。根據CBInsights，截止第三季末，全球金融科技融資為305.8億美元，2022年同期為672億美元。美國資訊產業一直在裁員所傳達的訊息與金融科技投資趨勢完全一致。

美國債券發行市場較為穩定。截止2023年9月，美國各類債券融資額為62970億美元，低於2022年同期的72004億美元，截止10月末，美國公司債融資12669億美元，略高於去年同期的12364億美元。

美國聯邦政府財政赤字不斷擴大，令人市場深感到不安。目前，聯邦政府總負債達33.7兆美元，拜登政府仍計畫大舉發債，2024年度財政年度國債發債規模估計將超過1.5兆美元。在高利率環境下，這無疑會加劇債務狀況惡化。由於聯準會的激進升息，持有美國國債的大多數投資者均損失嚴重。根據聯邦存款保險公司，今年第二季末美國銀行業債投資浮虧仍高達5,584億美元，隨著國債利率上揚，銀行業浮虧還會擴大，已危及銀行業資本金水準。

11月9日，國債發行市場出現令人不安的苗頭。當日，美國財政部舉行了30年期240億美元的國債拍賣，最終確定發行利率為4.769%，認購率低至2.24倍（即財政部發行100億美元債券，認購資金有224億美元），超低認購率引起了當日股票市場大跌。截止11月9日，今年美國財政部共發行了23期長期（期限超過10年）國債，認購率呈下降趨勢，顯示境內外投資者認購熱情不高。繼標普和惠譽之後，11月10日，穆迪也把美國政府信用展望由「穩定」下調至「負面」。

圖1：2023年美國長期公債認購倍數趨勢

美國的經濟發展表面上非常好看，但實際上仍有許多問題。鮑威爾一邊高調談論美國經濟成就，一邊表示對通貨膨脹趨勢和貨幣政策力度缺乏信心，原因可能是經濟指標隨時會朝壞的方向發展。目前，國債收益利率變化現在成為金融市場的風向標，殖利率上漲，美國股票就下跌。其實，真正擔心利率上漲的應該是財政部長耶倫。她時常談論美國經濟安全，所指的就是財政赤字失控，要花錢的地方實在太多，但國庫空虛，必須大肆舉債，終將形成惡性循壞。

美國財政問題也是國際性問題，需要國際間深度合作來解決。 2007-2009年金融危機，中日聯手買了萬億美國國債，但現在看來，美國要遊說海外買家的難度增加了許多。目前，美國國債主要持有人分別為外國人（30%）、聯準會（19%）、退休基金（14%）和共同基金（12%）。外國人不願意認購新債，國債發行利率一定會上升。

綜合而言，美國通膨勢頭基本上緩和下來了，就業市場降溫了，經濟成長前景卻不太明朗。美國10年期利率變化趨勢是目前市場關注的焦點。整體來看，美國公債利率市場變動不會太大，目前利率可能處於未來5年的高位，增持美國國債或企業債券是合理的投資選擇。

本週將公佈的消費物價指數和零售成長將進一步指明物價變化趨勢以及消費者的購買能力。從今至年底，宏觀基本面較為明朗，美國財政預算之爭可能增加市場不確定性，但美元對主要貨幣的升值動能逐漸減弱。