2025年AI期末考試，Google又考了全年級第一

Alex

股市

摘要:

美東時間2月4日，Google母公司Alphabet公佈了2025年第四季業績，總營收錄得1138.28億美元，年增18%，經營利潤錄得359.34億美元，攤薄每股收益2.82美元，小幅超過了預期。

具體的財報一圖流如下圖所示（單位：億美元，如無特殊說明，下同）：

圖：Google財報總結，來源：企業財報，錦緞研究院整理，下同

谷歌是目前少數既掌握桌面端流量入口（Chrome和Google），又掌握行動端流量入口（Android），還具備大模型能力（Gemini、Waymo等AI產品）和硬體（Pixel）的公司，因此Google的財報在一定程度上能夠反應現階段AI發展的全景。 2025年AI期末考試，Google又考了全年級第一_2

圖：Google業務圖示，來源：華安證券

因此在審視Google財報時，我們一般從兩個層面出發：一方面是當期財報中反映的谷歌AI業務落地情況，另一方面也要考慮資本開支的動向，畢竟作為目前全球AI排頭兵，一定程度上也能給其他互聯網企業的資本開支做出一定指引，具體總結這份四季報而言：

·廣告業務增速迅猛，但核心原因可能不是AI推動，而是北美零售業向好，促使廣告業出現了集體繁榮。

谷歌走出搜尋廣告低預期的陰霾，靠的不是證明搜尋業務的不可替代性，而是自身AI技術實力的爆發，讓Google釋懷。

·既有業務中，雲端業務是表現最好的業務，符合預期。同時其他業務如訂閱、廣告的表現也不錯，核心邏輯還是Gemini這個季度展現了強大的能力，帶動了月活、以及架構在谷歌雲之上的模型生態，包括Google one的爆發。

谷歌用事實證明了，基模強確實可以解千愁。

·谷歌給了令人咋舌的資本開支指引，直接翻倍。我們認為一方面Google確實認識到基模+Agent的潛力，另一方面也可能看到了硬體層面迭代放緩的趨勢。

具體的財報分析，如下所述：

01 零售繁榮給了谷歌更多故事可講，而坦誠的谷歌證明了Gemini的實力

第四季Google搜尋廣告營收錄得630.73億美元，高基數下年增16.7%，是表現最出色的業務之一。 2025年AI期末考試，Google又考了全年級第一_3

這其中的邏輯其實很好理解，過去三個季度谷歌搜尋業務並不是一枝獨秀，絕大多數北美主流的社媒平台，廣告業務表現都不錯。

而Google內部策略層面，針對AI搜尋產品的開發，也並沒有All in在某一個單一敘事中，從最早的AI Overviews，到三季度著重提及的AI Modes，再到四季度提及的AI Max產品，每個季度都推陳出新，很明顯沒有找到完美的範式。

在此之前，Google對AI產品的宣傳邏輯，其實反覆在向外界傳遞一個訊息：AI短期內並不會直接影響Google搜尋業務的基本盤，因此每個季度都會對應談到AI時代谷歌搜尋的變現模式創新：比如錯峰（在OpenAI大規模商業化鋪開前）率先推出內嵌廣告的AI問答，亦直接嵌入首頁AI Mode。

疊加零售業的強週期，至少從帳面上讓Google的敘事立住了，眼看著四季美國零售業持續走高，可穀歌乾脆不裝了，直接在電話會中明講，搜尋業務的繁榮主要得益於垂直領域的繁榮，尤其是零售業拉動了廣告商表現。

為什麼突然換了一種敘事風格，核心邏輯在於：位能成，則不憂瑕。基模的實力足以掩蓋所有商業模式邏輯上的不足。

第四季業績會中，管理層將絕大多數筆墨落在了Gemini 3上，而Gemini也無愧於目前全球最強基模之一的名號，無論是傳統Chat，還是現在火熱的Agent、Coding都表現不俗，直接讓Gemini四季度新增了1億用戶，目前已經達到了7.5億月活用戶。

那麼圍繞著Gemini的生態繁榮，肯定會彌補傳統搜尋業務潛在的負面邏輯，管理階層自然不用費太多口舌，去講述一個長期來看大家都不太相信的故事。

當然，2026年本就是廣告大年（本土世界盃），目前來看無論GoogleGemini後續的能力如何，短期內都不太可能影響廣告的基本盤了。

02 谷歌雲端大爆發，軟硬體、應用程式側的邏輯都不錯

四季Google雲延續了優異的表現，單季營收錄得177億美元，從META下定TPU那一刻起，市場其實對谷歌雲的表現預期就已經相對明朗了，只不過年末Agent爆火將谷歌雲推上了更高的台階。 2025年AI期末考試，Google又考了全年級第一_4

不只是營收側高奏凱歌，利潤側谷歌雲的表現同樣不俗，去年四季度拆分後的谷歌雲利潤達到了53億美元，利潤率直接突破了30%，很明顯谷歌雲已經不是簡單的硬體生意。

要知道這只是去年四季的表現，年末谷歌雲積壓訂單還未完全釋放。而今年年初，谷歌雲又宣布了漲價，預計新一年谷歌雲端的利潤率還能進一步走高。

月末Openclaw爆火帶動了Mac Mini的銷量，實際上也帶動了雲端服務商非規模性輕應用產品的增量（需要雲端沙箱隔離），甚至可以進一步攤平成本。

對雲端業務而言，眼下全是好消息，這或許也是Google堅定資本開支的信心來源之一。

02 其他業務：YouTube和廣告聯盟相對承壓，但預期也不錯

谷歌廣告聯盟第四季營收78.28億美元，季減，年減1.4%，是Google唯一營收下滑的業務線。針對廣告聯盟而言，還是先前的邏輯：重點逐漸轉移，傳統的展示廣告已經成為了Google內部優先順序相對較低的業務。

而YouTube的表現確實不如搜尋廣告亮眼，第四季錄得營收114億美元，成長速度從平均12-13%，下滑至8.7%。管理層在業績會中承認，第四季度Youtube成長放緩，主要是因為去年四季度是大選年，基數過高，當然2026年又到了中期選舉年，可能會再次迎來一波增長回暖。

谷歌第四季訂閱級平台服務營收錄得136億美元，在高基數下成長16.7%。

根據業績會的表述來看，YouTube的訂閱成長是基石，Google one成長可能是潛在的放量核心。長期來看YouTube的滲透率已經相對較高了，未來成長只能依賴內容擴充（例如運動賽事，今年的世界盃）。

但Google one（全家桶會員）想像力明顯更高，Gemini目前來看，已經打出了一些Saas軟體差異化的能力，如果順利過渡到應用程式側中，谷歌全家桶的訂閱用戶可能會出現明顯的提升。

或許又是Gemini解決了潛在的成長問題。

04 研發費率抬頭，第四季資本開支還算穩定

成本方面，第四季Google的研發費用錄得186億美元，銷售及行銷費用錄得82億美元，行政管理費用錄得53億美元，從費率曲線上來看，研發費用在高營收的背景下，突破了16%，銷售費用控制在了7%左右，管理費用大幅降至5%左右。

谷歌的費率一直以來都是很穩的，上個季度管理費用抬頭的主要原因是訴訟費用的一次性計提，而本季度研發費用抬頭同樣也是一次性偶發：Waymo完成了新一輪的融資，估值提升計提了21億美元的股權激勵費用，計入了研發支出。

同時，第四季Google的資本開支錄得278.5億美元，高基數下同比再增加95%，全年資本開支接近915億，落在了三季度指引的下位區間。

業績會中，針對資本支出谷歌的管理階層畫了個大餅。

05 新一年資本開支再翻倍，除了應用程式爆發，Google可能還看到了更多

最後我們再來聊一聊引爆業績會的資本開支指引，三季調低資本開支指引後，市場普遍預期未來資本開支在高基數下緩增，可能比較符合敘事。但僅僅一個季度後，管理階層直接將2026年的指引提升至1750-1850億美元區間，直接翻倍。

顯然這打了市場一個措手不及，谷歌股價快速下滑，畢竟資本開支不僅僅意味著實際分紅下滑，還意味著未來折舊的壓力會顯著增強——管理層也承認了這一點。

那麼為什麼在目前基模能力沒有出現明顯的規模效益情況下，Google還要重註AI Infra呢？

管理階層給的答案是：為了滿足客戶需求。

顯然對於Infra+基模+應用全覆蓋的Google而言，無論外界AI哪個環節攫取到金礦，Google都能快速跟進，甚至TPU邏輯跑通後，都能從競對AI成果中分得一杯羹。但這也意味著，每個環節谷歌的投入肯定會更多。谷歌拿出真金白銀，一定是看到了唾手可得的利益，這也是為何股價快速修復的原因。

當然，資本開支一時爽，折舊攤銷誰買單？我們認為還有潛在的邏輯促使Google敢於給出如此激進的資本開支動作：硬體層面的算力差距正在逐漸縮小，並看到了抹平的可能性。

目前根據大多數雲端廠商包括Google自己，一般折舊週期都是5年左右，此前有分析師認為，隨著GPU晶片推陳出新的頻率加快（英偉達算力產品改為一年一迭代），雲端服務廠商應該縮短折舊週期，來反映真實的資產狀況。

身為產業的龍頭老大，如果真的縮短折舊週期，對於強資本開支的Google肯定是個噩耗。但是，TPU產品的成功，或許讓Google意識到硬體迭代的速度慢於市場預期，折舊週期不降反升，是不是自然更願意在需求放量的周期，押注Infra來夯實自己領導者的地位？

谷歌本身的策略選擇，也為同樣佈局AI與雲端服務的同行，提供了一種面對技術週期與資本賽局時的參考。

來源：錦緞

風險提示及免責條款

市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

風險披露

交易股票、貨幣、商品、期貨、債券、基金等金融工具或加密貨幣屬高風險行為，這些風險包括損失您的部分或全部投資金額，所以交易並非適合所有投資者。

做出任何財務決定時，應該進行自己的盡職調查，運用自己的判斷力，並諮詢合格的顧問。本網站的內容並非直接針對您，我們也未考慮您的財務狀況或需求。本網站所含資訊不一定是即時提供的，也不一定是準確的。本站提供的價格可能由造市商而非交易所提供。您做出的任何交易或其他財務決定均應完全由您負責，並且您不得依賴通過網站提供的任何資訊。我們不對網站中的任何資訊提供任何保證，並且對因使用網站中的任何資訊而可能造成的任何交易損失不承擔任何責任。

未經本站書面許可，禁止使用、儲存、複製、展現、修改、傳播或分發本網站所含數據。提供本網站所含數據的供應商及交易所保留其所有知識產權。

最近搜索

熱門搜尋

行情

分析

使用者

快訊

財經日曆

學習

數據