中國還是美國「印」錢多？ ——中美M2數據誤讀的一些修正

其中一個非常吸引眼球的說法是：中國貨幣總量遠大於美國，基本上相當於美日歐的總和，人民幣可以把美元日元歐元全都買下來。

前幾天專業金融刊物《銀行家》的文章中又出現瞭如下表述：2024年5月末，中國M2總量相當於41.67萬億美元。 2024年4月底美國M2餘額為20.97兆美元，中國M2的餘額接近美國的一倍（即為美國的兩倍）；而美國、歐元區和英國M2的總和為41.43萬億美元，中國M2已相當於美國、歐元區和英國的總和。

雖然這篇作者列出的數字並沒有錯，但中國的M2數據和其他國家尤其是美國，卻是缺乏可比較的。

主要有兩個原因。

第一，中美M2的統計口徑並不一致：美國的M2口徑比中國窄不少。

例如從科目上看，中國M2除了M1（狹義貨幣，指現金和商業銀行活期存款的總和）和個人儲蓄、單位定期存款之外，還包括了保證金、貨幣基金、公積金等，而美國M2不包括保證金和公積金，貨幣基金僅統計零售，不包括機構法人持有的部分。

另外，中國的M2是沒有設帳戶存款額度上限的，所有的存款都納入統計，而美國的M2裡只統計小額存款，不統計高於10萬美金的大額定期存款，等等。

如果以美國的M2科目口徑來計算，中國的M2至少會減少三分之一，大約是美國M2的1.2倍左右，而不是前面說的兩倍。

美國的大額存款、法人持有的貨幣基金、海外美元等都在M3裡，但美國自從2006年3月後就不再公佈M3了，原因是聯準會認為M3沒有比M2包含更多關於經濟活動的額外信息，並且在貨幣政策操作中，M3已經多年沒有發揮實際作用，同時蒐集M3數據的成本過高。

因此美國M3總量目前有多少，我們不得而知，但毫無疑問是天量資料。

第二，中國和美國的金融市場結構不同。中國以間接融資為主，也就是以銀行體系為中介，信用派生過程主要依靠銀行信貸發放，貸款又會不斷派生新的存款；居民金融資產的主要形式也是銀行存款，都在M2裡。

而美國以直接融資為主，是市場主導型的標準範本，信用派生過程更依賴債券市場等直接融資手段，不產生M2；居民金融資產的主要形式也是證券，例如股票和債券，都不在M2裡。

美國光是股市和債券的總規模前幾年就已經超過了100兆美元大關，比中國M2+股市+債券的總額還要高不少。因此從兩國金融市場結構的巨大差異來看，僅僅比較M2數據也意義不大。

如果把直接融資和間接融資合併來比較總規模，美國則要遠遠超過中國了。

因此，用中美M2數據來說明中國貨幣供應量遠超美國、中國貨幣“嚴重超發”，是不準確的。

那麼中國和美國這幾年究竟誰「印」的錢多呢？中美發行基礎貨幣的方式不一樣，中國加入WTO以後基礎貨幣發行主要靠外匯佔款。 2014年後隨著順差佔GDP比重下降，SLF（常備借貸便利）、MLF（中期借貸便利）等新型再貸款、逆回購等工具開始發揮重要作用，近幾年規模成長整體較為穩健。

而美國主要是聯準會直接向財政部買國債，所以美國發行基礎貨幣的數量主要看聯準會資產負債表。

為因應疫情，2020年聯準會開始瘋狂擴表，一年多時間資產負債表從不到4萬億美元翻了一倍多到接近9萬億，M2也一年多時間就暴漲了40%，國債規模更是從疫情前的23兆美元暴增至目前的35兆美元，4年多增加了12兆美元，增幅超過50%，「印錢」要比中國兇猛多了。

正因為如此天量貨幣的“漫灌”，美國迎來了40年來最嚴重的一次通脹，不得不通過大幅加息來遏制。而中國在疫情中承接了全球大量商品需求，在供應能力不斷提升的背景下，流通中的貨幣反而出現了緊縮，造成CPI持續低迷，連續幾年距離政府3%的CPI目標差距較大。

這說明中國的貨幣政策是偏於謹慎的，因此眾多經濟學家呼籲“給老百姓發錢”，刺激消費、提升物價，走出通縮螺旋。在國內產能過剩、需求不振的環境下，要透過消費拉動經濟，就必須想辦法增加居民收入和消費信心，這本身也是中國金融「人民性」的最佳體現。

最近公佈的7月社融數據仍然沒有看到正面訊號。在聯準會降息逐步臨近、人民幣匯率壓力減輕的背景下，我們期待中國金融政策能盡快轉向積極，穩住資產價格不斷下滑的趨勢，走出通縮陰影，確保經濟完成既定成長目標。

來源: 「秦朔朋友圈」微信公眾號