破7或可持續，但升值節奏或較平緩

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11月以來人民幣兌美元匯率出現了一定程度的升值，離岸&在岸人民幣匯率在12月30日均升破7，引發市場對匯率走勢的關注。

事件：11月以來人民幣兌美元匯率出現了一定程度的升值，離岸在岸人民幣匯率在12月30日均升破7，引發市場對匯率走勢的關注。

偏弱美元下，人民幣匯率持續升值

1.美元指數偏弱，或是近期人民幣升值的關鍵催化因素。雖然人民幣匯率（美元兌人民幣匯率，下同）在2024年9月後再度破7，離岸人民幣匯率更是突破6.99。人民幣11月以來出現了較明顯的升值。但橫向比較看，人民幣的升值不算突出。 11月以來（截至12月29日）在岸、離岸人民幣匯率分別升值約1.5%、1.75%，同期美元指數回落約1.74%，英鎊、歐元、加幣兌美元分別升值約2.8%、2.1%、2.3%。再來看2025年的匯率走勢，人民幣累計升值約4%，美元指數則下跌約10%，因此偏弱美元或是人民幣匯率升值的關鍵催化因素。

　　2.我國出口在2025年展現較強韌性，並錄得可觀順差，是人民幣匯率穩定升值的重要基礎。 2025年中美之間的關稅問題一波三折，在對美出口稅率出現明顯上升的背景下，我國出口展現了較強韌性。 11月出口年比+5.9%，較前值(-1.1%)明顯回升（《出口平穩回落趨勢未發生改變—11月進出口數據點評》），前11個月貨物順差累計超過1萬億美元，疊加權益市場表現較好，人民幣匯率自8月以來呈現穩定升值的狀態。從更全面的CFETS及BIS人民幣匯率指數來看，雖然2025全年仍有一定程度貶值，但自7月後便觸底反彈，顯示出人民幣匯率自2025年Q3開始整體處於一個上升趨勢中。因此，即使美元指數在9-10月反彈，人民幣匯率仍然相對平穩，或也促使市場對人民幣匯率的預期發生了變化。

人民幣匯率破7或可持續，但升值節奏或較平緩

1.美元指數偏弱態勢短期或將延續。雖然美國的關稅政策已基本穩定，但美元指數的偏弱態勢短期或將延續。一則美國經濟雖然不差，但從11月美國非農業數據來看，就業市場仍相對脆弱。美國11月ISM製造業PMI亦邊際走弱，聯準會2025年或仍需繼續降息以支撐經濟；二則歐洲經濟成長前景趨好，歐央行已連續4次維持利率水準不變，歐美利差與經濟成長差仍持續縮小，歐元兌美元匯率或將維持在相對高位，對美元形成壓力；

2.人民幣匯率破7或可持續，整體前景相對看好。自2023年以來，人民幣匯率3度破7，但均未持續較長時間。我們認為此次升值基礎或較前2次更穩固：一則聯準會持續降息的大背景下，中美利差已經實質收縮，且預計將會進一步收縮，對資金流動產生影響。考慮到11月結匯率回落至約52%，在人民幣穩定升值的情況下，企業可能傾向於多結匯，從而形成升值的正向循環；二則從國內來看，中央經濟工作會議強調科技突破和供需優化，我們預期名目GDP增速或提升。此外出口受惠於美國AI產業資本開支的持續成長，在2026年可望維持一定成長。中美科技發展、名目經濟成長的相對態勢或將持續改善，成為人民幣匯率升值的堅實基礎；三則中美關係在11月釜山會談後，整體相對穩定，後續還有可能繼續改善（川普或在2026年4月訪華），有助於減少匯率的風險溢價。

3.人民幣匯率或緩慢震盪升值，不宜高估向上的斜率與幅度。如前所述，人民幣匯率在8月後經歷了穩定升值，而結合歷史數據來看，7.0是人民幣匯率一個相對中樞的位置，短期內升值空間或有所減弱。此外，自11月後人民幣中間價的升值幅度持續弱於離岸在岸人民幣，顯示央行希望避免人民幣出現過快升值和超調，盡量維持雙向波動。因此雖然人民幣前景相對看好，但這是一個相對長期的過程，路徑更可能是緩慢震盪升值，不宜高估向上的斜率與幅度。

來源：開源證券

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