抵押貸款緊縮如何導致租金上漲並加劇房屋市場的不平等？

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摘要:

住房負擔能力是許多歐元區國家的熱門話題。不斷上漲的租金和歷史性的高房價迫使許多家庭——尤其是年輕人和城市居民——將越來越多的收入用於住房並搬到更小的房子或增加通勤時間。

這是在全球金融危機之後住房市場監管更加嚴格的背景下發生的，這導致許多當局透過對銀行或借款人的抵押貸款債務進行限制來收緊信貸條件。雖然這些幹預措施成功地改善了金融穩定，這是他們的主要目標，我們指出了這些政策和其他信貸限制衝擊的一個被忽視的潛在負面影響。我們探討了限制抵押貸款的獲取，從而限制房屋所有權，如何推高租金並降低租屋者和潛在購屋者的福利。

信貸在住房和租賃市場中的作用

抵押貸款、住房和租賃市場都是相互關聯的。大多數人剛離開家時都會租房子。許多人先存下首付，最終用抵押貸款購買住宅物業，逐步還清貸款，累積財富。最富有的人甚至可能成為房東，透過投資「買房出租」的房產來提供出租房屋——通常需要再次借錢才能做到這一點。

如果信貸供應受限，獲得抵押貸款就會變得更加困難。受限的潛在抵押貸款人現在面臨兩種選擇。較富裕的家庭可以選擇比他們最初計劃的更便宜的房產——可能是更小、品質更低或位於更便宜的地區——減少借款金額以滿足更嚴格的限制。然而，那些已經在尋找更便宜房產的人可能會發現自己完全買不起房子了。因此，他們會繼續租房更長時間，要么在以後買房，要么根本不買房。

在均衡狀態下，這些發展意味著租賃住房的需求上升，而大多數自住房屋的需求下降。但額外的出租房屋從何而來？需要更多買房出租的投資者進入市場並出租更多房產。但為了吸引新投資者進入市場，租金必須上漲。當我們承認潛在投資者的潛在異質性時，情況尤其如此。那些在舊制度下置身於市場之外的人通常是因為與現任房東相比，他們受到更多限制，資源流動性更低，因此只有更高的補償才能吸引他們進入市場。

同時，家庭對住房的總需求（經過品質調整）也在減少。這往往會降低房價，但不足以抵銷信貸緊縮帶來的福利效應。潛在買家仍然需要住的地方，而且必須有人擁有這棟房子。因此，住房所有權從擁有自有住房轉變為租房，住房所有權也集中於富人。然而，這並不影響房價總量，而是影響財富分配。

抵押貸款限制如何影響房價和租金

我們在Castellanos、Hannon 和Paz-Pardo (2024) 的論文中透過分析基於借款人的宏觀審慎幹預造成的信貸衝擊定量研究了這些影響。我們研究了與2015 年愛爾蘭實施的借貸限額類似的限額，即最低20% 的首付和3.5 的貸款收入比。 20% 的限額意味著金融儲蓄為100,000 歐元的家庭最多可以藉400,000 歐元，而3.5 的貸款收入比意味著年總收入為100,000 歐元的家庭最多只能藉350,000 歐元。

使用房屋所有權的生命週期模型，其中房價和租金由模型內部關係（即內生關係）決定，我們發現這些借貸限額會增加租金價格。幹預四年後，租金上漲了4%，新的穩定均衡租金水準上漲了3%（圖1）。相比之下，房價幾乎沒有變化，僅略有下降（-0.01%）。房屋所有權率大幅下降，下降了約2 個百分點——因此，房屋市場的所有權集中度上升。

這些模型意義與我們的實證研究結果一致，即愛爾蘭限制最嚴格的地區不僅房價下降幅度更大，而且租金也上漲幅度更大。

圖1.抵押貸款改革後年平均租金（左）及房屋自有率（右）的演變

金融約束、租金和房價的變化對不同家庭的影響不同。如圖2 所示，最大的輸家是目前沒有房主、需要貸款才能擁有房屋的人。他們大多是收入分佈中低端的年輕家庭。雖然信貸管道減少會大幅降低福利，但租金上漲對低收入家庭的負面福利影響更大。相比之下，已經擁有房屋的家庭基本上不受改革的影響，而出租房產的業主則受益。

在我們的結果中，改革導致的房價下降幅度很小，因為選擇縮小住房規模的家庭相對較少，因此整體住房存量基本上保持不變。該模型的其他版本可以產生更強烈的縮小住房規模反應，這意味著建造了更多質量較低的房屋，房價下跌幅度更大，但這不足以抵消更嚴格的信貸限制和更高的租金對租戶和年輕家庭的直接影響。

圖2、抵押貸款市場監管對福利的影響

那麼更高的利率又會怎麼樣呢

我們也研究了實際利率意外上升的影響，以了解貨幣政策升息對房地產市場的直接影響。整體而言，我們發現其影響與信貸限制收緊的影響類似：租金上漲、房價下跌、房屋自有率下降。但是，也存在一些重要差異。首先，升息使得金融資產儲蓄相對於投資房地產更具吸引力。因此，租金需要進一步上漲，以留住小型房地產投資者。其次，更高的利率也使得首付儲蓄變得更容易，儘管我們發現這種影響微乎其微，因此租戶的狀況仍然更糟。第三，如果抵押貸款利率是浮動的，這種衝擊會降低當前借款人的福利，也會降低潛在抵押貸款人的福利。

這些結果表明，實際利率上升對租金產生直接影響，可能削弱貨幣政策對通膨的冷卻效應（以協調消費者物價指數衡量），因為租金是家庭消費籃子的一部分。

我們也研究了在實施和不實施宏觀審慎信貸限制的情況下升息的不同影響。我們發現，如果實施信貸限制，房價和租金對升息的反應會較小，這證實了宏觀審慎措施有助於抑制衝擊向房地產市場傳遞和從房地產市場傳遞。

結論

我們發現，影響家庭抵押貸款取得管道的衝擊（包括宏觀審慎借款人限額和實際利率上升）會對低收入和/或年輕家庭產生負面影響。這些衝擊不僅會徹底關閉購屋的大門，還會提高租戶必須支付的租金（均衡情況下）。

歐洲央行是房地產市場宏觀審慎工具的堅定支持者，歐洲中央銀行體系中的幾家國家中央銀行也推出了類似於我們在愛爾蘭研究的基於借款人的措施。雖然還需要進一步研究來比較我們所描述的負面影響與增強金融穩定性的好處，但我們認為政策制定者應該考慮這些政策的成本，包括宏觀審慎當局在設計和調整這些工具時的成本，以及財政當局可以適當調整財政工具以盡量減少其意外的分配後果。

整體而言，我們的研究結果凸顯了住房負擔能力危機的多面性。從長遠來看，住房和租賃市場的超額利潤應該會促進建築和租賃活動，從而彌補短期信貸波動。但許多國家和城市普遍存在的增加住房供應的障礙可能會阻礙這一點。因此，信貸限制可能會持續更長時間——尤其是對於年輕或低收入家庭而言。

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