地緣局勢升級，大宗分化

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摘要:

過去一週（20251229-20260104），那斯達克、標普500指數與道瓊工業指數分別變動-1.52%、-1.03%與-0.67%，納斯達克中國科技股指數變動5.11%；同時期恆生指數變動2.01%。

美股三大指數下跌，恆生指數上漲

A股各板塊有漲有跌，綜合金融、石油石化與國防軍工等領漲。過去一週（20251229-20260104）wind全A指數變動0.61%，中證A100、滬深300、中證500、中證1000、中證2000與wind微盤股分別變動-0.90%、-0.59%、0.0.0.0%1%與10%1%。

從板塊風格來看，滬市中藍籌、成長均下跌：上證50與科創板50分別變動-0.47%與-0.12%；深市藍籌與成長均下跌：深證100與創業板指數分別變動-1.07%與-1.25%；北證50指數變動-1.5%。

從產業表現來看，30個中信產業13個產業上漲，17個產業下跌。領漲的為綜合金融、石油石化與國防軍工，過去一週漲幅大於3.0%。

過去一週我國債多數期限品種殖利率提升。

過去一週（20251229-20260104）10年期公債期貨主力合約較2025年12月26日下跌0.41%。從現券來看，10年公債活躍券殖利率較2025年12月26日提升0.51BP至1.8427%；從曲線形態來看，除3個月期限品種殖利率下降外，其他期限品種殖利率提升。

資金價格下降，央行公開市場操作淨回籠

資金價格下降，截至2026年1月4日R007為1.4525%，較2025年12月26日下降7.39BP；DR007為1.4286%，較2025年12月26日下降9.51BP，兩者利差走闊。

公開市場操作方面（逆回購操作與央票互換），央行過去一週（20251229-20260104）淨迴籠9024億元。

美債殖利率長期限品種提升

過去一週（20251229-20260104）美債殖利率長期限品種提升，截至2026年1月2日，10年美債殖利率較2025年12月26日變化5BP至4.19%；從曲線形態來看，過去品種（20251229-2026010期限以上。

美元走強，人民幣兌美元仍升值

過去一週（20251229-20260104）美元指數提升0.43%，美元兌歐元、英鎊與日圓分別變動0.49%、0.35%與0.24%。美元兌人民幣匯率下降：美元兌離岸人民幣匯率截至2026年1月2日下降0.49%至6.9706，美元兌在岸人民幣匯率截至2025年12月31日下降0.28%至6.9890。

黃金價格下跌

過去一週（20251229-20260104）黃金價格下跌。倫敦金現貨價格下跌2.85%至4,352.95美元/盎司；COMEX黃金期貨價格下跌5.02%至4,317.80美元/盎司。國內黃金價格同樣下跌，上海金現貨下跌3.19%至974.9元/克，期貨下跌4.07%至971.74元/克。

委內瑞拉地緣局勢升級

美國總統川普在2026年1月3日舉行記者會說美軍前一晚突襲委內瑞拉首都，抓走總統馬杜羅及其夫人，並稱美國將「管理」委內瑞拉直至實施「安全」過渡。川普稱，美國大型石油企業將進入委內瑞拉，投資數以十億計美元，維修嚴重破敗的石油基礎設施，並開始創造收益。

軍工、貴金屬等或受益

展望後市，我們認為委內瑞拉地緣局勢升級對資本市場整體衝擊有限，但對部分大宗商品影響較大。

國內權益市場方面，我們認為A股大勢受影響機率不高，但對結構性板塊或產業產生一定影響，建議關注軍工、航太、衛星、貴金屬、電新、光伏、晶片、算力、人工智慧等方向的投資機會。

國內債市方面，我們認為債市可能持續窄幅波動，但10年公債殖利率在1.80%以上具有配置價值。

而大宗商品方面，我們認為黃金等貴金屬價格或將受益於地緣風險升級，可望重拾漲勢；原油方面，我們認為美國大型石油企業如果維修委內瑞拉嚴重破敗的石油基礎設施，原油供給或提升，油價或承壓。

來源：上海證券

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債券交易員屏息以待，一個充滿變數的星期五即將來臨。一份關鍵的美國就業報告，加上一項關於川普關稅合法性的最高法院潛在裁決，可能會聯手打破美國國債市場長期以來的沉悶格局。

過去一個月，規模達30兆美元的美國公債市場陷入僵局，基準10年期公債殖利率始終在4.1%至4.2%的窄幅區間內徘徊。但本週五的兩大事件，可能會徹底攪動這潭「靜水」。

CreditSights的投資級與宏觀策略主管 Zach Griffiths）指出：“過去幾個月經濟數據的缺失讓市場變得有些自滿，我們很可能會看到波動性回升。”

圖：美國10年期公債殖利率月波動區間已收窄至2020年來最低，市場或醞釀突破。

非農報告：聯準會的下一步線索

首先登場的是北京時間週五21:30公佈的12月非農就業數據。在經歷了數週受政府停擺影響的數據真空後，這份報告被視為對美國經濟健康狀況的一次可靠解讀。

市場的預期主要圍繞著兩個方向：數據要麼鞏固聯準會本月將「按兵不動」的看法，要麼會顯著增強市場對聯準會可能連續第四次降息的押注。

根據彭博社對經濟學家的調查，市場普遍預測12月非農業就業人數將增加7萬人，略高於11月增加的6.4萬人。失業率預計將從4.6%小幅降至4.5%。

目前，投資人認為聯準會本月降息的可能性僅10%左右，普遍將下次降息時點押注在6月。

然而，AmeriVet Securities的美國利率交易與策略主管 Gregory Faranello表示，一份意外疲軟的報告可能會改變一切。他認為，“如果數據顯示就業成長基本停滯，將直接把聯準會拉回牌桌”，並可能將1月降息的機率推高至50%。

他補充說，在這種情景下，雖然所有期限的債券殖利率都會下降，但短債表現將優於長債，導致殖利率曲線變得更加陡峭。

關稅裁決：一個巨大的不確定因素

非農業數據公佈後，市場的下一個焦點將轉向可能在周五稍後發布的關稅合法性裁決。這項裁決被格里菲斯稱為「一個巨大的不確定因素」。

交易員們對去年11月5日美國公債的暴跌記憶猶新。當時，最高法院的庭審辯論暗示，法官們質疑川普是否有權依據一項1977年的法律來徵收關稅。該法律賦予總統在緊急情況下擁有特殊權力。

消息傳出後，長期債券承受巨大壓力。交易員擔心，一項不利於川普的裁決將擴大美國預算赤字，並增加政府的借貸需求。這些關稅已為美國帶來數千億美元的收入，在一定程度上緩解了財政壓力。

不過，市場也存在不同看法。摩根大通的策略師團隊在一份報告中寫道，取消關稅確實可能「重新點燃財政擔憂，帶來長期殖利率上升和曲線變陡的風險」。但他們同時指出，由於政府有能力透過其他法律途徑恢復大部分關稅，任何直接的市場衝擊「應該都相當有限」。

在預測平台Kalshi上，投注者認為法院支持川普關稅的機率約為28%，而認為法院會命令政府立即退還關稅收入的可能性則約為40%。

無論如何，這兩大事件的疊加，已為這個週五的美國國債市場埋下了劇烈波動的種子。

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基本面總結：

1.美國第三季勞動生產力創兩年最快增速

華盛頓1月8日消息—美國第三季勞動生產力以兩年來的最快速度成長，主要得益於企業在人工智慧領域的持續投資以及勞動成本的下降。美國勞工部勞工統計局週四公佈的數據顯示，非農業生產力——即每位工人每小時產出——按年率計算增長4.9%，為自2023年第三季以來最高增速。先前第二季增幅已上修至4.1%，高於最初公佈的3.3%，也遠超過路透社經濟學家先前3.0%的預測。

此次報告因聯邦政府停擺43天而延後發布。與去年同期相比，生產力上升1.9%。經濟學家指出，企業對人工智慧的加大投入可望進一步推動生產力提升。這一顯著成長也有助於解釋當前經濟中強勁的國內生產毛額成長與疲軟的勞動力市場之間的分化：第三季經濟年化成長率達4.3%，而截至10月份的三個月內，私部門月均新增就業人數僅5.5萬個。

同時，第三季單位勞動成本——即每單位產出的勞動價格——下降1.9%，延續了第二季下降2.9%的趨勢。儘管如此，與去年同期相比，勞動成本仍上漲1.2%。

2.最高法院將裁決川普關稅權力，或引發金融市場波動

美國最高法院即將就前總統川普在任期間運用《國際緊急經濟權力法》徵收關稅的合法性作出裁決，其結果可能對金融市場產生顯著影響。此案最快可能在週五開庭，核心在於裁定總統能否未經國會批准即動用該法實施關稅。

在去年11月的庭審辯論中，大法官已對總統此權力表達疑慮。目前預測市場顯示，法院維持關稅的可能性僅約30%。分析師指出，若關稅被撤銷，可能減少政府收入、推高公債殖利率，並引發股市新一輪震盪。

KEYAdvisors Wealth Management執行長艾迪加布爾認為，裁決可能帶來巨大經濟影響：「如果法院裁定總統敗訴，並要求政府退還全部關稅，相當於從市場抽走流動性，將對市場造成重大不利衝擊。」去年4月川普宣布加徵關稅時，標普500指數一度下跌近5%，國債殖利率持續成長16%

部分投資人預期，若法院推翻關稅，將有利於承擔高昂進口成本的企業，特別是零售、消費品及電子板塊。進口商可能獲得1500億至2000億美元的退款，提振利潤。一些機構已開始佈局小型股，認為若配合關稅減免與聯準會流動性支持，可能進一步刺激成長。追蹤小型股的羅素2000指數在2025年末已上漲11.3%。

然而，也有觀點認為市場反應可能短暫。 TwinFocus Capital管理合夥人約翰·潘塔基迪斯指出：「短期來看這只是市場噪音。市場忽略了總統仍可能透過其他途徑加徵關稅。」野村證券經濟學家大衛·塞夫分析稱，川普理論上仍有至少五種合法手段可恢復類似關稅，因此到2026年底，「關稅體系很可能與現狀幾乎相同」。

若關稅降低或退款，政府收入減少可能加大公債發行壓力，推高殖利率，進而影響股市資金流向。摩根大通估算，年度關稅收入可能從約3,500億美元降至2,500億美元，加劇對美國財政前景的擔憂。

同時，預測市場已出現針對判決結果的部位。例如在Polymarket平台上，有用戶建立了近5萬美元的頭寸，押注關稅被推翻。另一方面，若法院維持關稅，市場可能再度面臨拋壓。 F/mInvestments首席投資官亞歷克斯·莫里斯警告，允許總統以不可預測的方式威脅加徵關稅，將持續擾亂市場。

部分基金經理人已主動調整組合以避免相關風險。 Jensen投資經理邦德表示，其策略一貫側重於“供應鏈韌性強的企業”，這在關稅不確定性高的環境中尤其重要。

川普先前稱關稅若被推翻將是“經濟災難”，目前受影響企業是否享有退款權仍不明確。 Osaic首席市場策略師菲爾·布蘭卡托指出，若裁決要求退款，財政部或需增發債券以應對支出。

北京時間1月9日（週五），澳洲基本面暫無重要數據公佈，市場焦點集中在晚間21:30公佈美國12月非農就業報告及稍後發布的美國1月密西根大學消費者信心指數初值。

經濟資訊

澳洲儲備銀行（央行）副總裁安德魯‧豪瑟於1月8日發表演說，對近期通膨數據及貨幣政策前景作出關鍵表態。儘管11月份消費者物價指數（CPI）年漲幅從10月的3.8%放緩至3.4%，且更受關注的核心通膨指標（截尾均值）亦微降至3.2%，但豪瑟明確指出，當前通膨水準「仍過高」，遠未達到央行設定的2%-3%目標區間（中點為2.5%）。他強調，數據基本上符合預期，但超過3%的通膨率不可接受。

在利率政策方面，豪瑟延續了央行近期的鷹派基調。他證實，行長米歇爾·布洛克先前關於「短期內進一步降息的可能性非常低」的判斷依然成立，市場關於本輪升息週期已結束的預期可能為時過早。央行董事會將在2月的會議上，綜合評估1月底發布的第四季CPI數據及整體經濟狀況，權衡維持利率不變或再次升息的可能性。豪瑟特別說明，央行並非機械地瞄準單一季度的通膨數字，而是基於未來一至兩年的通膨前景及勞動市場、全球經濟等多重變數作出綜合判斷。

豪瑟同時提及國內外經濟面臨的雙向風險。在國際方面，他舉例說明地緣政治事件（如美國對委內瑞拉的襲擊）可能同時帶來壓力與機會（如潛在油價下降），並指出政策高度不確定性與相對溫和的實際經濟表現並存的狀態可能在2026年持續。在國內，他描述了兩種可能促使未來降息的情境：一是經濟需求意外大幅走弱帶來的「令人不快」的降息；二是如果經濟供應能力被證明強於當前評估，則可能出現在經濟保持成長勢頭時的降息，後者是更理想的路徑。

總結而言，澳洲央行當前政策立場以遏制通膨為核心任務，明確排除了近期降息的可能性，並為2月及以後的會議保留了進一步升息的選擇。其決策將緊密依賴未來通膨數據的演變以及對經濟供需平衡的持續評估。

政治資訊

澳洲政府宣布成立聯邦皇家委員會，全面調查雪梨邦迪海灘大規模槍擊事件及其背後反映的反猶太主義與社會凝聚力問題。

總理安東尼·阿爾巴尼斯1月8日宣布，由前高等法院法官維吉尼亞·貝爾領導皇家委員會，調查預計今年12月完成。委員會將整合原定由前安全主管丹尼斯理查森主持的執法機構獨立審查，該部分結果預計4月提交。

阿爾巴尼斯最初以耗時過長、可能為極端言論提供平台為由拒絕成立皇家委員會，但在與猶太社區及受害者家屬溝通後改變立場。他強調此舉旨在促進“國家團結與安全”，委員會將有權傳喚證人，並可能舉行閉門聽證以防止煽動性言論傳播。

猶太團體普遍歡迎這項決定，但希望委員會具備反恐、執法等多元專業知識。反對黨領袖蘇珊·萊伊則批評總理係「迫於壓力」讓步，並質疑僅任命一名專員是否足以涵蓋調查所需的司法、安全與社區視角。

這項聯邦調查將取代新南威爾斯先前計畫的州級皇家委員會，聚焦攻擊事件本身、反猶太主義根源及社會凝聚力挑戰，旨在提出遏制極端主義、強化國家安全的政策建議。

金融資訊

澳洲股市週四延續漲勢，但在地緣政治疑慮持續的背景下，市場整體於狹窄區間內波動。基準標普/澳證200指數收漲0.29%，報8,720.8點；綜合指數上漲0.32%，報9,046.5點。

板塊表現分化。儘管油價承壓，能源板塊仍微升0.3%。權重金融部門結束先前連續三個交易日的跌勢，四大銀行股悉數上漲，其中西太銀行領漲1.3%。唯一表現落後的是礦產股板塊，近期創下歷史新高後出現獲利回吐，三大鐵礦巨頭及金礦股均告下跌。個股方面，本地最大鋼鐵企業博思格股價下跌1.6%，主要原因是該公司拒絕了一個財團提出的「高度機會主義」收購要約。

市場策略師指出，儘管存在不確定性，但美股主要指數創下歷史新高，仍是預示2026年前景的正面指標。同時，地緣政治風險波動也推動部分防禦性或相關板塊（如軍工股）走強。整體而言，市場在權衡宏觀數據、利率前景與外部風險中尋求方向。

地緣戰事

美洲動態：美國國會制衡總統對委政策，委內瑞拉局勢複雜化。美國參議院於1月8日以52比47的投票結果，通過一項程序性措施，旨在推進一項“戰爭權力決議”，該決議將禁止川普總統在未經國會批准的情況下對委內瑞拉採取進一步軍事行動。此舉得到部分共和黨議員與全體民主黨議員的支持，標誌著共和黨主導的國會對白宮外交政策的罕見制衡。川普先前在採訪中表示，美國對委內瑞拉的“監管”及對其石油收入的控制可能持續“數年”，併計劃與石油公司商討提高委內瑞拉產量。同時，委內瑞拉當局宣佈單方面釋放大量政治犯，被視為一種和平姿態。然而，該決議成為法律仍面臨眾議院通過及可能遭總統否決的挑戰，前景不明。

歐洲與俄烏衝突：烏能源系統再遭重創，西方派兵議題引發俄羅斯強烈警告。烏克蘭局勢持續緊張。 1月8日，俄羅斯無人機攻擊導致烏克蘭東南部第聶伯羅彼得羅夫斯克州和札波羅熱州大規模停電，近50萬戶家庭斷電，超過170萬戶家庭一度面臨供水問題。烏克蘭總統澤倫斯基譴責俄方將冬季作為武器，旨在「摧毀」烏克蘭，並呼籲西方加強防空援助。同日，針對此前英國和法國簽署意向聲明、計劃未來向烏克蘭部署多國部隊以提供安全保障一事，俄羅斯外交部首次強硬回應，警告任何在烏部署的西方軍事單位和設施都將被視為“合法作戰目標”，並指責此舉形成危險的“戰爭軸心”。另一方面，澤連斯基透露，烏美雙邊安全保障協議文本已“基本準備就緒”，即將與川普總統最終敲定，但涉及扎波羅熱核電站控制權等關鍵分歧仍有待解決。

中東與北非：多線危機並存，停火協議脆弱且內部衝突凸顯

1.加薩地帶：停火協議岌岌可危。以色列與哈馬斯互相指責對方違反去年10月達成的停火協議。以軍報告攔截了來自加薩的火箭並打擊了發射場，加薩當地醫療部門稱以軍空襲導致至少7名巴勒斯坦人死亡。停火後續階段——包括哈馬斯解除武裝、以色列進一步撤軍等——進展停滯，哈馬斯拒絕繳械並在重新鞏固控制。

2.黎巴嫩南部：黎巴嫩軍方宣布已控制利塔尼河以南地區（以軍仍控制的據點除外），履行了停火協議初步要求。但以色列政府指責此舉“遠遠不夠”，並稱真主黨在伊朗支持下正試圖重新武裝。以軍持續空襲黎境內目標，施壓黎政府徹底解除真主黨武裝。

3.敘利亞阿勒頗：政府軍與庫德族武裝（敘利亞民主力量，SDF）之間的戰鬥加劇，已造成平民傷亡和大量流離失所。政府軍下達撤離警告後持續砲擊SDF控制區。庫方指控政府行為意圖改變人口結構，涉嫌「種族清洗」。儘管有美國等方調解，停火談判陷入僵局，敘利亞統一進程面臨重大挑戰。

4.也門：沙烏地阿拉伯與阿拉伯聯合大公國（阿聯酋）之間的分歧公開化、戲劇化升級。沙烏地阿拉伯領導的聯軍指控阿聯酋透過海空途徑，秘密將阿聯酋支持的南部分離主義組織「南方過渡委員會」（STC）領導人祖拜迪從也門轉移至阿聯酋。此舉加劇了雙方在也門問題上的緊張關係。 STC上個月奪取亞丁等南部地區後，沙烏地阿拉伯支持的政府軍正在反攻，也門南部局勢陷入更複雜博弈。

1月8日的地緣政治圖景呈現多點緊張態勢：美國國內圍繞委內瑞拉政策的府院之爭加劇；俄烏衝突在能源戰、前線對峙與未來安全保障博弈三條線上同步推進；中東地區則呈現加沙停火脆弱、黎以邊境博弈持續、敘利亞內訌和大門盟友內訌的複雜局面。各方行動與表態預示相關危機在短期內難以平息，衝突升級與外交博弈將持續交織。

技術謀攻

週四，受美元持續走強影響，澳幣兌美元匯率延續下跌走勢，日內由最高0.6724下探至最低0.6680。澳洲央行副總裁安德魯豪瑟當日表示，該國11月份消費者物價通膨雖有所放緩，但仍處於過高水平，最新數據顯示，11月年度CPI通膨率從上月的3.8%下降至3.4%，核心通膨指標則從3.3%微降至3.2%，這一表現基本符合央行預期。

他強調，通膨率超過3%仍高於央行2%-3%的目標區間，核心目標為2.5%。鑑於第三季通膨出現加速，澳洲儲備銀行董事會曾在12月警告，若物價未能持續降溫，可能將利率從當前的3.6%進一步上調，同時董事會將密切關注本月晚些時候公佈的第四季度消費者物價指數，以此評估通膨走勢，並明確不會僅憑單份數據報告調整政策，而是結合整體經濟狀況綜合判斷通膨前景。同時，美國勞動市場呈現僵持態勢，華盛頓1月8日消息顯示，美國勞工部週四公佈，經季節調整後，截至12月27日當週，首次申請州失業救濟人數增加8000人至20.8萬人，略低於路透社經濟學家此前21萬人的預測，儘管年終假期因素導致短期波動，但整體裁員數據仍遠低於歷史平均值。當前美國勞動市場呈現企業不願增員卻也未大規模裁員的矛盾局面，分析認為，關稅政策的不確定性及人工智慧的加速應用，使得雇主在僱用決策上趨於謹慎。

全球職業介紹公司Challenger, Gray Christmas的獨立報告顯示，2025年美國雇主宣布的裁員人數激增58%，達到五年高點120.6萬人，主要源於聯邦政府與科技公司的成本削減，該公司首席營收官安迪·查林杰指出，科技行業在人工智能的研發與應用上轉型最快，加之過去十年的轉型，加之時期與此相應，去年美國企業的招募計畫驟降34%至50.76萬人，為2010年以來最低水平，致使更多失業者面臨長期待業困境。此外，截至12月20日當週，持續領取失業救濟人數增加5.6萬人，達到191.4萬人，此指標反映出就業配對難度加大，政府數據亦顯示，11月職缺數降至14個月低點，每位失業人士對應的職缺比率為0.91，為2021年3月以來最低。上述數據獨立於即將於週五發布的12月非農就業報告，市場預期在11月新增6.4萬個就業崗位後，12月非農就業人數可能增加6萬人，焦點將集中在失業率上，預估在11月因聯邦政府停擺等特殊因素躍升至4.6%後，12月可能微分降至4.5%，值得注意的記錄，189年是首次公佈的家庭記錄。

從日線級技術指標分析來看，儘管澳幣兌美元匯率在周四延續回落態勢，但價格整體仍運行於布林通道中軌與上軌之間的相對偏強區間，多頭力量依舊佔據優勢。同時，布林通道開口已初現收窄傾向，此訊號暗示短期市場波動率或將隨開口持續收窄而進一步走低，匯價趨勢上行動能也隨之同步放緩。具體來看，布林帶上軌於0.6750附近構築短期動態阻力，中軌則上移至0.6670一線，成為判別多空強弱的動態分界線，而下軌則穩定於0.6590一帶，為匯價提供短期動態支撐。在動能層面，14日相對強弱指數（RSI）回落至50-60的相對偏強區間，此變化同樣印證多頭動能衰減，需警惕的是，若後續匯價回落至50中性水準下方，下行風險將進一步加劇。從日線趨勢結構進一步研判，澳幣兌美元週四延續前一交易日的衝高回落走勢，反映市場空頭拋壓有所增強。不過，在匯價守穩0.6660區域支撐的前提下，若多頭能夠重新積蓄力量組織反攻，且有效站穩0.6760區域上方，那麼自0.6420區域開啟的上升趨勢可望延續，後續多頭目標可看向0.6900整數關口。反之，一旦0.6660區域支撐被有效跌破，當前上行趨勢結構將遭到實質性破壞，匯價下行風險會顯著放大，空頭目標或下看0.6590一線支撐，甚至可能測試更低水平。

來源：領盛Optivest

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開年以來，加幣在G10貨幣中表現墊底，至1月8日，加幣兌美元已跌超1%。加幣：腹背受敵_1

圖1：加幣在G10貨幣表現墊底，資料來源：Bloomberg，招商銀行資金營運中心

在美洲的地緣風雲中，加元首當其衝。當前情勢透過多種途徑影響加幣：

一是原油價格。委內瑞拉事件後，美國宣布接管委內瑞拉的石油產業並意圖增產，其能源自給自足將進一步增強，進而對原油價格構成壓力。布蘭特原油現貨本週已跌1.2%，與之相比，WTI美洲原油期貨跌幅更大，達2.5%，加拿大是美洲除美國外最大的石油出口國，且90%的原油主要出口給美國。在市場預期原油出口將受到量、價衝擊的背景下，加拿大多倫多證券交易所多支能源股大跌，加幣作為具有石油商品屬性的貨幣也受到衝擊。

二是地緣風險。去年川普多次公開宣稱要將加拿大變成美國的“第五十一州”，該言論遭到加拿大政府強烈反對，最終不了了之。近期在委內瑞拉事件後，美國再度強調對格陵蘭島的領土訴求，且聲稱不排除動武。加拿大被美國本土、美國阿拉斯加、格陵蘭三麵包圍，面臨的地緣威脅變得更加現實。

三是貿易談判變數。去年美加之間進行了多輪貿易談判，但談判進程在10月因加拿大「反關稅廣告」事件而被川普叫停。 12月加拿大總理辦公室宣布，美加兩國將在1月中旬啟動《美墨加協定》正式審議談判，在這個當口，美國對委內瑞拉的襲擊併升級對格陵蘭島的領土訴求，無疑在談判中增強了地緣威脅的籌碼。若對美貿易談判結果不利，則加拿大的經濟前景將會受到威脅。加拿大正積極尋求與其他亞太國家建立更強的貿易聯繫，並加強自身交通運輸、港口建設，減輕對美國經濟依賴，但實現目標還需要時間。

回顧加拿大經濟表現，雖然在美國關稅的「夏季衝擊」之後，加拿大經濟在近期有所緩和，但結構性問題仍存，不確定性仍高。 Q3的GDP年化季環比從Q2的-1.6%上升到2.6%，略高於市場預期，但主要歸因於“搶出口錯位效應”，內需貢獻基本為0。失業率在9月前一路上行至7.1%，近兩個月雖然逐漸回落到6.5%，但新增就業是兼職工作且為服務業，職缺率和企業招聘意向仍然較低，受貿易衝擊最嚴重的行業就業大幅減少，目前仍比衝突前低很多。通膨方面，加拿大面臨脫鉤帶來的供給性通膨風險，不過在需求疲弱的作用下，尚且維持在接近2%的目標水準。在複雜的經濟環境和不確定性之下，加拿大央行在12月會議上有意將政策利率維持在2.25%一段時間，並表示將謹慎關注後續發展。市場押注加拿大央行降息週期結束，曾經一度提振加幣。加幣：腹背受敵_2

圖2：GDP與對美貿易受到關稅衝擊影響，對美高依賴部門的就業受衝擊，資料來源：Wind，BOC，招商銀行資金營運中心

但在今年以來的地緣事件衝擊之後，市場對加幣的貶值風險擔憂加劇。自1月以來，1M和3M選擇權RR上行並轉正，顯示市場增強了對加元貶值方向的風險對沖。相較於澳大利亞，加拿大經濟處境相對更加窘困，利率也更低，利差邏輯利多澳元/加元的叉盤交易。加幣：腹背受敵_3

圖3：USDCAD1M、3M的RR自1月以來上行轉正，資料來源：Bloomberg，招商銀行資金營運中心

來源：招銀避險

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Justin

外匯

經濟

昨天早盤，伴隨著美指走強，USDCNH一度接近7.0關卡。但在境內開盤後，結匯力量湧出，兩小時內USDCNY下跌超100pips，帶動USDCNH至6.98企穩，上演了日內落體行情。 USDCNH衝高回落，逢高結匯似成共識_1

圖：銀行間成交量放大

日成交量再突破500億美元，高成交量與低波動環境下，這條下影線再次驗證了趨勢重要性。人民幣的升值行情已經持續了近8個月時間，逢高結匯正成為共識。

一、開年以來，人民幣情緒如何

去年末，USDCNH在15個月後再度跌破7.0整數關口，背後是創紀錄的貿易順差和中美利差縮窄，結匯動作開始增加。

儘管12月人民幣單月升值超800pips，幅度明顯擴大，但選擇權市場波瀾不驚，隱含波動率開年迅速走低。多數人認為溫和升值仍是主基調。 USDCNH衝高回落，逢高結匯似成共識_2

圖：選擇權市場很淡定

開年以來的四個交易日，人民幣仍沿著此基調運行，6.97-6.99區間持穩，中間價亦與市價保持貼近。人民幣相對於日圓、歐元等主要非美貨幣仍在走強，延續了去年下半年來的獨立行情。 CFETS人民幣匯率指數升至98，至8個月高點。 USDCNH衝高回落，逢高結匯似成共識_3

圖：人民幣日內走勢

離岸情緒亦穩定。年前離岸與在岸價差約-40pips，年後則維持在-20pips，並未出現單邊快速升值預期。

二、會出現急貶的趨勢行情嗎

筆者個人認為很難。可以從國際收支和美指兩方面看風險。

一是類似22-24年的貶值風險無虞。當下中美利差已大幅縮窄，主導因素轉化為經常項目。最新11月數據顯示貿易順差擴大至1,117億美元，全年次高。代客淨結匯維持近300億美元規模。再加上先前待結匯的資金，高順差仍將主導USDCNY供需。 USDCNH衝高回落，逢高結匯似成共識_4

圖：人民幣日內走勢

二是快速升值風險可控。去美元化交易動能開始減弱，新任聯準會主席尚未確定，缺乏明確交易主線。人民幣與美元呈現G2格局，過快升值走出獨立行情不利於人民幣指數穩定，且不符合「合理均衡水準上保持穩定」的匯率政策中心。

三、小結

(1) 人民幣迎來了久違的日內高波動，但並未突破關鍵點位並迅速回歸均衡，逢高結匯正成為共識動作。

(2) 留意今晚非農，本次非農就業為政府停擺後的首個」乾淨」數據，將對短期內聯儲貨幣政策取向提供指引。若高於預期引發美指走強，逢高結匯仍是較為確信的選擇。

來源：早安匯市

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詹姆斯·惠特曼

大宗商品

經濟

隨著國際銅價快速上漲，高盛週四調漲了2026年上半年銅價預期。

高盛大宗商品研究Eoin Dinsmore分析師團隊在1月8日發布的最新研報中指出，銅價在過去一個多月內經歷了劇烈波動，從11月底的不到11000美元/噸飆升至1月6日的13387美元高點，漲幅高達22%。

面對這一漲勢，高盛認為，銅價已經超出了其認為的約11,400美元/噸的公允基本面水準。

儘管如此，高盛仍將上半年銅價預期從每噸11525美元上調至每噸12750美元，理由是在美國以外庫存受限的情況下，銅市出現"稀缺溢價"。

不過，高盛維持對2026年第四季的銅價預測，為每噸11,200美元，並預期銅價將難以持續高於13,000美元。

倫敦金屬交易所（LME）三個月期銅週四下跌1.5%至每噸12702美元。該合約曾在本週二觸及每噸13,387.50美元的歷史高點。

去年7月30日，美國總統川普簽署公告，宣布8月1日起僅對銅管、銅線、電纜等半成品及銅密集型製成品徵收50%關稅，但豁免了作為國際貿易主流的精煉銅，包括陰極銅和陽極銅。

而圍繞精煉銅的關稅擔憂並未完全消失。由於擔心川普政府擴大銅進口關稅範圍，貿易商趕在新關稅出台前加速向美國運銅。

受美國關稅政策擔憂情緒推動，美國紐約商品交易所（COMEX）銅庫存持續增加，而倫敦金屬交易所銅庫存則不斷減少。這項庫存分化局面加劇了美國以外地區精煉銅供應趨緊的風險。

不過高盛同時指出，美國今年第二季將發布的關稅相關公告，可能標誌著美國銅庫存囤積週期的終結，屆時市場重點將重新回歸全球銅市供過於求的基本面。

美國商務部需在2026年6月30日前提交有關國內銅市場的最新報告，以決定是否從2027年起對精煉銅徵收15%的普遍關稅，以及從2028年起徵收30%的普遍關稅。

來源: 財聯社

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Owen Li

經濟

中美貿易戰

大宗商品

一份因政府停擺而延遲發布的報告顯示，美國貿易數據出現了驚人變化。 2025年10月，美國貿易逆差從9月的481億美元大幅收窄至294億美元，降幅高達39%，創下自2009年以來的最低水準。

如此劇烈的收窄，背後是出口成長和進口萎縮的雙重作用。

出口進口“兩頭拉動”，逆差為何收窄？

首先看出口。 10月份美國出口額較上季成長了2.6%。除了工業品海外出貨量增加外，一個不尋常的因素——黃金，扮演了關鍵角色。

事情的起因是，2025年早些時候，市場擔心川普政府可能會對黃金加徵關稅，導致大量黃金從境外湧入美國避險。但隨著關稅並未落地，擔憂情緒消散，交易商們又開始將這些黃金運回瑞士等傳統儲存地。這一出一進，直接推高了出口數據。

再看進口。當月進口額較上季下降3.2%，降至近兩年來的最低點。其中，藥品是降幅最大的類別。這也與關稅策略有關：為了規避關稅，美國企業在2025年初提前大量採購，而在關稅生效後則相應減少了進口。

單月數據搶眼，長期趨勢未改

儘管10月的數據非常亮眼，但單月的劇烈波動並未能扭轉美國貿易逆差長期高漲且不斷攀升的整體趨勢。

從更長的時間線來看，2025年前十個月，美國貿易逆差總額已達7,828億美元，比2024年同期的7,268億美元成長了8%。如果接下來兩個月恢復正常趨勢，2025年全年仍可能錄得美國史上第二或第三大的貿易赤字。

關稅政策的影響在對華貿易中體現得最為明顯。 2025年前十個月，美國從中國的進口額已從去年同期的3,630億美元大幅萎縮至2,660億美元。為了填補缺口，美國增加了從越南、墨西哥、泰國以及歐洲國家的進口。

對經濟是喜是憂？ GDP前景不明

貿易逆差收窄，對經濟到底意味著什麼？答案有些複雜。

從會計角度來看，貿易逆差的降低會直接對第四季的國內生產毛額（GDP）做出正向貢獻，這似乎是個好消息。

然而，進口額的下降也可能是個危險訊號，暗示美國國內的消費者需求正在走弱。如果消費者減少支出，反而會對GDP成長構成拖累。

桑坦德資本市場的首席美國經濟學家史蒂芬‧史丹利（Stephen Stanley）對此持謹慎態度。他表示：“我不會過度解讀數據的劇烈波動，而是會等待它平穩下來。但就目前的感覺而言，基礎的貿易數據與加徵關稅前相比，並沒有太大不同。”

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來源：領盛Optivest

加幣：腹背受敵

圖1：加幣在G10貨幣表現墊底，資料來源：Bloomberg，招商銀行資金營運中心

圖2：GDP與對美貿易受到關稅衝擊影響，對美高依賴部門的就業受衝擊，資料來源：Wind，BOC，招商銀行資金營運中心

圖3：USDCAD1M、3M的RR自1月以來上行轉正，資料來源：Bloomberg，招商銀行資金營運中心

來源：招銀避險

USDCNH衝高回落，逢高結匯似成共識

圖：銀行間成交量放大

一、開年以來，人民幣情緒如何

圖：選擇權市場很淡定

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二、會出現急貶的趨勢行情嗎

圖：人民幣日內走勢

三、小結

來源：早安匯市

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來源: 財聯社

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