2025年8月通膨數據：翹尾因素對CPI及PPI的影響不一

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摘要:

2025年9月10日，統計局發布8月通膨數據。 8月， CPI當月年比-0.4%，前值0.0%；季減0.0%，前值0.4%。 PPI當月年比-2.9%，前值-3.6%；季減0.0%，前值-0.2%。

核心觀點： 8月，翹尾因素對CPI以及PPI的影響不一，前者拖累，後者支撐。結構上來看，一些短期因素對食品的拖累影響，可能在9月後逐步減輕，但豬價11月前仍會面臨較高的基數壓力；非食品方面，服務價格支撐延續，且有望隨著相關政策的出台而強化，消費品價格可能仍會受大促以及補貼影響而波動。 PPI除了基數壓力減弱以外，季減8連跌偏積極，「反內捲」的政策落實仍需關注。

CPI環比略弱於季節性。 8月CPI季減0.0%，低於近5年同期平均值的0.2%。食品弱於季節性而非食品強於季節性。食品季減 0.5%，低於近5年同期平均數1.3%；非食品季減-0.1%，持平於近5年同期平均數。 CPI中翹尾影響降幅擴大。 8月CPI翹尾因素-0.9%，為近年2月以來最低，較8月降幅擴大0.4pct。要注意的是， 9月翹尾因素仍有-0.9%，基數的壓力仍然不小。

高基數壓力影響食品價格，鮮菜鮮果偏短期，豬價拖累年內可能延續。與7月相似，食品主要分項環比表現不強，疊加基數抬升的影響持續，導致食品菸酒較去年同期由-0.8%降至-2.5%。鮮果、豬肉、蛋類環比均低於近5年同期均值，尤其是鮮果以及豬肉去年同期環比分別為3.8%、 7.3%，從歷史上看，基數相對偏高；鮮菜環比雖然強於季節性，但去年同期環比18.1%，為有統計以來同期最高值，在此影響下，同比故降幅也有所擴大。回顧以往來看，因短期天氣原因造成的基數落差，其影響不會持續太久，尤其體現在鮮菜鮮果上。從豬價來看，年減幅進一步擴大至-16.1%， 11月前基數壓力依然較大，拖累大機率延續，關註生豬產能調控措施的預期。

非食品價格相對平穩。 8月非食品價格年減0.5%，前值0.3%，延續回升的趨勢。 7大類分項中有4項環比高於近5年同期均值，其中醫療保健超季節性較為明顯，其次是交通和通信，反映暑期出遊消費表現可能相對較好。商務部先前曾表示9月將推出擴大服務消費的若干政策措施，服務消費的潛力可望被激發，服務價格也有望延續對CPI的支撐。

核心CPI較去年同期延續回升趨勢。 8月核心CPI年比0.9%，自5月以來穩定小幅回升，季比也基本符合季節性。除了服務價格以外，受惠於金價的上漲，相關金飾品較去年同期漲幅較高，另外家用器具和文娛耐用品在促銷季後價格有所回升。翹尾降幅收窄基本可以解釋PPI同比的回升。有別於CPI，翹尾因素對8月PPI有明顯的拉動，其從前值的-1.4%，收窄至-0.7%，基本上可以解釋8月PPI同比的回升。 8月PPI環比0%，止住了連續8個月的下跌趨勢，這一點本身也偏正面。

結構上看，「反內捲」對上游價格的拉動是主要貢獻項。 7月「反內捲」預期升溫以來，偏上游的生產資料較上月自6月的-0.6%轉正至8月的0.1%，偏下游的生活資料則依然維持小幅下跌。不過，南華工業品價格指數已回吐了6月初以來近一半的漲幅，未來「反內捲」政策對工業品價格拉動的持續性，仍然有賴於需求端政策協同。

來源：東海證券

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Damon

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爆炸性的成長前景，正將甲骨文從一個傳統的資料庫公司，轉變為AI基礎設施浪潮的核心參與者。

在近日公佈的Q1財報中，甲骨文大膽預測其收入將在未來三年內翻一番，這一炸裂的成長軌跡，正使其成為投資者眼中炙手可熱的「新英偉達」。

報告顯示，其剩餘履約義務（RPO，即已簽訂合約但尚未確認的收入）在三個月內增加了超過兩倍，達到4,550億美元。同樣令人意外的是，甲骨文宣稱還有更多價值數十億美元的交易正在洽談中，很快將推動該數字突破5,000億美元大關。

這項合約收入的急劇飆升，主要由OpenAI等巨頭對AI算力的巨大需求所驅動，並促使甲骨文對未來幾年做出了極為大膽的預測。目前，甲骨文預計其雲端基礎設施收入將在2029財年達到1,140億美元，而截至今年5月的財年，數字僅為100多億美元。

受此消息提振，今年已累計上漲45%的甲骨文股價在周三再度飆升35%，年內股價近乎翻番，公司市值接近9,500億美元。根據FactSet的數據，該公司週三創下了上世紀90年代以來最大的單日漲幅。

在不確定中押下重註

實際上，在像AI這樣的瞬息萬變的技術熱潮中，做出長期預測可能並非明智之舉。

即便是英偉達，考慮到其中的不確定性，也通常避免對超過一個季度的銷售或利潤進行預測。甲骨文在雲端和AI服務領域最大的競爭對手——微軟、谷歌和亞馬遜，甚至沒有在其財務報表中單獨列出AI相關收入。

然而，甲骨文的與眾不同之處在於，它仍由董事長Larry Ellison領導。數十年來，儘管他與執行長Safra Catz共同經營著一家處理著計算領域最「枯燥」業務的公司，但他始終是矽谷最大膽的人物之一。

甲骨文的樂觀前景不僅體現了Ellison的魄力，也反映出AI領域的領導者對這股熱潮永續性的信心。

能否將RPO轉化為營收是關鍵

甲骨文的正面預測是在其龐大的訂單基礎上做出的。

但是，擁有合約是一回事，能否在未來幾年內成功將其轉化為實際收入則是另一回事。將紙面上的承諾變為實實在在的現金流，這個過程充滿了挑戰。

就甲骨文而言，能否將剩餘的履約義務轉化為收入，取決於該公司能否建立網路來履行這些合約。這需要電力、許可證以及像英偉達GPU這樣需求旺盛且持續短缺的關鍵設備。

技術優勢顯著、推理需求旺盛、來自英偉達的支持…

儘管甲骨文的執行之路面臨挑戰，且競爭對手如亞馬遜、谷歌和微軟的資本支出遠超其本財年計畫的創紀錄的350億美元，但分析師認為甲骨文擁有自身強大的優勢。

Scotiabank的分析師Patrick Colville在周三的一份報告中指出，甲骨文擁有「頂尖的技術專長、充足的資金、來自英偉達的深度支援以及獨立性，這使得它完全有能力利用人工智慧訓練和推理領域迅猛增長的需求」。

分析也指出，甲骨文的成長在很大程度上與AI推理環節有關。

隨著AI的重點從訓練更優的模型轉向將其推廣給數百萬新用戶，推理活動預計將大幅增加，這可能為甲骨文帶來更穩定的收入來源。

儘管前景光明，甲骨文也為自己設定了極具挑戰性的目標。其股價目前的遠期本益比已達到約48倍，公司本身的預測表明，AI計算將在未來幾年佔其總收入的絕大部分。

這意味著，與競爭對手相比，甲骨文的未來與AI熱潮的持久性捆綁得更為緊密。如果AI需求最終降溫，像微軟這樣的多元化巨頭仍有其龐大的電子表格等業務可以依靠，但甲骨文的命運將受到更直接的衝擊。

來源: 華爾街見聞

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Justin

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基本面總結：

1. 歐元區主要經濟體義大利7月工業產出季增0.4%，超預期復甦顯持續性:

9月10日義大利國家統計局Istat最新數據顯示，7月義大利工業產出季增0.4%，略高於6月修正後的0.2%增幅，且顯著超出市場先前普遍預期的下降0.1%。這是自2025年4月以來最強勁的月度環比增長，進一步印證了該國製造業持續復甦的趨勢。分項資料顯示，各主要工業品類別普遍呈現正態勢。其中，消費品產出較上季大幅成長2.1%，資本貨物產出成長1.6%，中間產品產出成長0.7%。相較之下，能源產量表現疲軟，季減7.8%。年比來看，7月工業總產出年增0.9%，扭轉了6月下修後的0.7%年減幅，實現由負轉正。

從產業層面來看，焦炭和精煉石油產品製造業成為最大亮點，年增幅達10.8%，在所有產業中表現最佳。此外，電腦和電子產品製造業年增6.4%，食品、飲料和菸草業較去年同期成長5.7%，顯示出較強的內生成長動力。分析師指出，儘管能源部門拖累明顯，但製造業多個關鍵領域持續擴張，顯示義大利工業部門的復甦基礎正在鞏固。目前數據反映出內需回溫與投資品生產的韌性，並為下半年經濟前景提供支撐。

2. 法國總統馬克宏任命新法國總理，財政預算問題還會繼續成為法國政府和議會反對黨之間激烈博弈的核心考量:

當地時間9月9日晚，法國總統馬克宏任命現任國防部長賽巴斯蒂安·勒科爾尼接替貝魯，擔任政府總理一職。根據法國媒體報道，勒科爾尼被視為馬克宏的忠實追隨者。去年12月巴尼耶政府下台後，馬克宏原計劃任命勒科尼為總理，但在最後時刻改變想法任命了貝魯。當地時間9月8日，時任法國總理貝魯領導的政府在國民議會舉行的信任投票中獲194票支持、364票反對，未能過關。 9日下午，貝魯抵達總統府愛麗舍宮，隨後正式向總統馬克宏遞交辭呈。財政壓力是此次法總理貝魯下台的導火線。法國貝魯政府未能透過其主動發起的在法國國民議會中的不信任投票，成為距去年年底巴尼耶政府倒台之後，在不到一年時間內再次倒台的法國政府。從巴尼耶政府到貝魯政府，政府下台的一個關鍵問題就是所謂的財政預算案。

目前，法國面臨較嚴重的財政和經濟問題，這次貝魯想推動預算案通過，主要是想在短時間內大幅削減政府開支，來減少法國的財政赤字。現在法國的財政赤字已經逼近了GDP的6%的高位，相較於去年巴尼耶政府時期又有了明顯的成長。現在法國財政還面臨一個很大的壓力，就是現在法國的負債水準連續攀升，占到GDP的比例已接近120%。法國這個債務水準在歐洲國家中，僅次於希臘和義大利。所以在這樣的背景下，現在貝魯政府方面多少有些急於求成，我們看到這次他提出的預算案，相比此前半月的預算案，不僅在削減財政開支方面有更大膽的動作，對政府開支預算的縮減範圍擴大了，同時還提出未來的醫療開支增幅要減半等。這樣一些比較激進的措施，應該說同時招致左翼聯盟和極右派的國民聯盟的反對。

所以在這個背景下，這次貝魯政府未能夠在信任投票中過關。而接下來，財政預算的問題將繼續成為未來法國政府和議會反對黨之間激烈博弈的重要議題。法國債務規模近年來持續攀升。數據顯示，法國2024年赤字佔GDP的5.8%。截至2025年第一季末，法國公共債務與GDP比率已達114%。法國10年期公債殖利率已超過希臘，與義大利持平，顯示市場對其信用風險的重新定價。專家指出，法國作為一個大國，其內部的政治不穩定顯然會對自身的經濟、社會乃至外交產生非常負面的影響，這毫無疑問也會對整個歐洲產生一定的輻射作用。例如，如果法國的經濟問題遲遲無法解決，法國就可能會繼續面臨高通膨、高負債的局面，整體會對歐元區的經濟帶來負面的影響。

3. 美國8月PPI生產者物價指數季減-0.1%，四個月來首次錄得負值，年比遠低於預期:

美國勞工統計局週三公佈數據顯示，美國8月PPI年比2.6%，預期3.3%，前值 3.3%；美國8月PPI環比 -0.1%，預期 0.3%，前值下修至0.9%；美國8月PPI通膨意外回落，為聯準會面臨降息時面臨新升息的支持因素，其中首次維持成本剔除食品與能源的美國8月核心PPI年比2.8%，預期 3.5%，前值 3.7%；美國8月核心PPI較上月 -0.1%，預期 0.3%，前值 0.9%；

8月PPI資料呈現結構性分化特徵，剔除食品能源的商品價格上漲0.3%，主要受關稅影響。同時，服務業成本下降0.2%，對整體通膨形成緩衝。機械和車輛批發利潤率暴跌3.9%，貢獻了服務價格下跌的四分之三。專業和商業設備批發、化學品批發、家具零售、食品和酒類零售以及數據處理服務價格同樣走低。相較之下，投資組合管理服務價格上漲2.0%，貨運卡車運輸和服裝批發價格也有所上升，但未能抵銷其他領域的下行壓力。

商品方面，菸草產品價格大漲2.3%成為商品價格上漲的主要動力。牛肉、加工禽肉、印刷電路板和電力價格同樣上升。能源價格下降0.4%對整體形成拖累，其中天然氣價格暴跌1.8%。新鮮蔬菜、雞蛋和廢銅價格也出現下滑，進一步抑製商品價格表現。批發和零售商利潤率大幅收窄1.7%，創下2009年以來最大下降。這項數據凸顯貿易政策對價格和需求影響的不確定性，企業利潤率自今年以來波動較大。儘管最終需求價格走軟，中間需求價格仍在上升，暗示價格壓力可能在未來幾個月傳導至下游，反映生產鏈早期價格的中間需求加工商品成本上漲0.4%。

企業如何將關稅成本轉嫁給消費者，將成為決定今年利率走向的關鍵因素。聯準會官員普遍預期進口關稅將在2025年剩餘時間推高通膨，但對這種影響是一次性調整還是持續效應存在分歧。市場普遍預期聯準會將在下週會議上降息，以應對勞動市場快速惡化。聯準會主席鮑威爾在上月傑克遜霍爾研討會上謹慎為降息開門，而最新數據顯示招聘放緩趨勢延續至8月。此前，貝森特週三公開呼籲聯準會重新評估其政策，理由是最新修正的就業數據表明，川普政府上任時繼承的經濟狀況遠比先前報告的要疲弱。 9月11日週四，市場關注焦點將集中於北京時間晚上20點15分，歐洲央行即將舉行的貨幣政策會議。同時，美國將於今日北京時間晚上20點30分發布8月CPI物價通膨指數報告，以及初請失業金救濟人數。

經濟資訊

為刺激經濟復甦與企業創新，歐洲多國近期推出財政支持與稅收減免政策。德國內閣於9月10日通過一項法律草案，旨在改善中小企業與新創企業的融資環境，並為通勤者和餐飲業提供稅收優惠。草案包括多項結構性改革：創投稅框架將會優化，股票最低票面價值從1歐元降至1歐分，取消部分審計與報告要求，並允許使用英文招股說明書以便於歐盟範圍內發行證券。此外，通勤津貼將從每公里30-38歐分統一提高至38歐分，餐廳食品加值稅率將於明年從19%降至7%。德國財政部長拉爾斯·克林貝爾強調，創新公司是“投資、成長和就業的引擎”，該法將為中小企業創造更有利的融資條件。然而，政策也帶來財政壓力，預計2026年稅收收入減少48億歐元，2027–2030年間每年缺口達57億至61億歐元。有經濟學家批評餐飲降稅屬“金融民粹主義”，忽視財政可持續性。

同日，瑞典政府宣布將在2026年預算中推出70億克朗（約7.47億美元）的一攬子計劃，重點降低小型企業稅收、簡化監管，並為僱用年輕人提供激勵。副首相埃巴·布施稱目標是使瑞典「更易於創辦和發展企業」。該計畫是右翼聯盟選舉年經濟刺激方案的一部分，整體規模達800億克朗，此前已提出削減所得稅、電力稅和食品增值稅等措施。兩國政策均反映出透過財稅手段支持企業、應對經濟疲軟和促進就業的共同導向，但也反映出在中短期財政收支平衡方面所面臨的挑戰。

政治資訊

法國政治局勢近期持續緊張。新任總理塞巴斯蒂安·勒科爾尼於9月10日就職，成為總統馬克宏兩年內的第五任總理。他面臨的首要任務是在議會嚴重分裂的背景下推動2026年緊縮預算通過，以削減法國佔GDP5.8%的財政赤字。勒科爾尼呼籲以「更具創造性和技術性」的方式與反對派合作，但承認「必要的突破是必需的」。議會三大陣營——極左翼、極右翼國民聯盟（RN）和中右翼共和黨——雖普遍認同減赤必要，卻在具體措施上存在嚴重分歧。極左翼表示將提出不信任動議，而極右翼國民聯盟則暗示可在滿足其要求的前提下合作。勒科爾尼被視為與國民聯盟關係較近的人物，但其談判空間仍非常有限。社會黨方面也對合作持保留態度，表示若其訴求被忽視將支持不信任案。

與此同時，法國全國爆發名為「封鎖一切」的大規模抗議活動。數千名民眾走上街頭，設置路障、焚燒雜物，並與警方發生衝突，抗議馬克宏政府、政治建制派及擬議的austerity 政策。內政部在全國部署了8萬名安全力量，已逮捕近300人。抗議者批評在政治僵局與社會動盪的雙重壓力下，勒科尼政府能否在10月中旬前順利通過預算草案，將成為考驗其執政能力的關鍵。

金融資訊

歐洲股市週三收盤普遍下跌，泛歐斯托克600指數微跌0.05%，報552.12點。儘管西班牙快時尚巨頭Inditex因銷售回暖股價大漲6.4%，帶動西班牙IBEX指數上漲1.25%，並推動零售板塊走高，但科技股大幅回調1.65%，結束了連續五天的漲勢，成為拖累大市的主要因素。航太與國防板塊逆勢上漲1.44%，創歷史新高，地緣政治風險升溫提振該板塊表現。旅遊休閒類股下跌1.4%，英、德主要股指均收低。法國CAC 40指數下跌，市場關注新總理塞巴斯蒂安·勒科努能否有效推動財政整頓，應對該國巨額赤字問題。個股方面，丹麥製藥公司諾和諾德宣布可能裁員以應對減肥藥市場競爭，股價上漲3.6%；英國聯合食品公司因預警Primark銷售下滑而暴跌13.3%；金融科技公司Nexi因目標價遭下調挫9.5%。市場關注焦點轉向歐洲央行貨幣政策決定及美國通膨數據。

地緣戰事

9月10日，波蘭在北約盟軍支援下擊落多架入侵其領空的無人機，西方認定這些無人機為俄羅斯所有，系俄烏衝突爆發以來首次有北約成員國直接開火攔截。波蘭總理唐納德·圖斯克稱此事為“二戰以來最接近公開衝突的時刻”，並啟動《北大西洋公約》第四條，要求盟國緊急磋商。這起事件發生於俄羅斯對烏克蘭西部發動大規模空襲期間，波蘭方面表示共19個空中目標進入其領空，部分無人機殘骸落入邊境村莊造成財產損失。俄羅斯否認故意侵犯波蘭領空，辯稱其攻擊目標僅限於烏克蘭軍事設施，並指責波蘭及北約「缺乏證據、蓄意挑釁」。北約秘書長延斯·斯托爾滕貝格譴責俄方行為“絕對魯莽”，強調盟國已做好準備“保衛每一寸領土”。分析認為，俄方可能藉此測試北約防空系統和集體反應機制。

同一時期，中東局勢亦顯著升級。以色列對卡達首都多哈發動空襲，試圖清除哈馬斯政治領導階層，導致包括高階成員在內的5人死亡。以方聲稱此為對先前耶路撒冷槍擊案的回應，並揚言「將繼續行動直至達成目標」。卡達作為主要調解方，強烈譴責這一“侵犯主權行為”，稱其嚴重危及正在進行的加薩停火談判。多個阿拉伯國家領導人迅速訪問多哈以示支持。此外，以色列也擴大對也門胡塞武裝的打擊，空襲薩那多處目標造成百餘人傷亡，進一步加劇區域緊張。美國雖批評以方“單邊行動不利於共同利益”，但亦承認目前難以評估空襲對停火談判的實際影響。歐盟委員會提議對以色列極端主義官員實施制裁，並暫停部分貿易便利措施，反映歐盟對以色列軍事行動態度的強硬轉變。多方警告，上述事件顯示俄烏與中東兩大地緣危機均在進一步擴散與連結，國際社會面臨嚴峻的維穩挑戰。

技術謀攻

技術總結:

市場普遍預期歐洲央行將在今日召開的貨幣政策會議上連續第二次維持利率不變。同時，投資人正密切關注歐洲央行是否會暗示降息週期已經結束。歐洲央行總裁拉加德在7月的鷹派表態削弱了市場對歐洲央行將採取進一步寬鬆行動的預期。隨後，美國與歐盟達成貿易協議，再加上歐元區經濟表現穩健，因此歐洲央行目前沒有太大必要採取行動。蘇黎世保險集團首席市場策略師Guy Miller表示：「歐洲央行政策制定者目前對按兵不動相當放心。」自上次會議以來，歐元區通膨略高於預期，第一季經濟成長是歐洲央行預測的兩倍，而與美國的貿易協議減少了不確定性。因此，決策者既沒有理由現在降息，也沒有理由提前透露下一步。

匯豐首席歐洲經濟學家Simon Wells表示：「他們希望在未來利率決策上刻意保持不透明。所以整體來看，這就是我們將得到的結果。」拉加德表示，歐盟15%的關稅協議與歐洲央行先前設定的10%基準預期差距並不大。一些經濟學家警告稱，關稅對經濟的衝擊仍不確定，並將在未來幾個月逐漸顯現，關稅進一步升級也是一種風險。荷蘭國際集團(ING)全球宏觀主管Carsten Brzeski表示：「我對該協議的批評或懷疑程度，可能比歐洲央行在會議上的態度更為強烈。」然而，數位政策制定者並未排除進一步行動的可能，歐洲央行內部對於通膨是高於還是低於預期仍存在分歧。受訪的經濟學家認為，歐洲央行已經結束降息週期。交易員則認為，到明年夏季還有約70%的機率再降息一次。

認為降息已結束的人指出，拉加德為進一步行動設定了較高門檻，經濟前景必須大幅惡化才會有新動作。有些人甚至預計，考慮到德國的刺激措施，歐洲央行下次行動可能是升息。不過，若關稅帶來的經濟打擊超預期、債市承壓、美國降息推高歐元、通膨更低等因素出現，可能促使歐洲央行重啟降息。歐洲央行預計明年通膨將大幅低於目標水準。此外，歐洲央行最新的經濟預測也備受關注。經濟學家普遍預期2025年的成長和通膨預期會小幅上調，但對明年的看法分歧更大。

此外，歐洲央行行長拉加德先前對央行獨立性產生擔憂，並表示，美國政府若試圖罷免聯準會主席鮑威爾或理事庫克將對全球經濟構成「非常嚴重的威脅」。決策者和經濟學家警告稱，聯準會若屈從於川普政府的降息要求可能會助長通膨，同時更緊的金融環境會傳導至歐元區，進而推高歐元。蘇黎世保險集團首席市場策略師Guy Miller表示：「這關乎金融穩定。如果沒有獨立的聯準會，這才是真正的風險。」同時，法國債務問題及其對歐債市場的衝擊、以及美國若因政治因素導緻聯準會大幅降息，也將成為拉加德記者會上被問及的重點。不過她預計不會就具體因應措施作出明確表態。部分經濟學家認為，歐央行年底前不排除小幅降息，但若經濟復甦強勁並伴隨財政刺激，則2026至2027年的通膨壓力或迫使央行重新考慮升息。

美國方面，美國勞工統計局週三公佈數據顯示，美國8月PPI年比2.6%，預期3.3%，前值 3.3%；美國8月PPI較上月 -0.1%，預期0.3%，前值下修至0.9%；美國8月PPI通膨意外回落，為聯準會下週降息決定增添新的支撐因素，其中PPI環比四個月來首次轉負，顯示企業在面臨關稅成本上升壓力下仍保持價格克制。剔除食品與能源的美國8月核心PPI年比2.8%，預期 3.5%，前值 3.7%；美國8月核心PPI年比 -0.1%，預期 0.3%，前值 0.9%；8月PPI數據呈現結構性分化特徵，剔除食品與能源的商品價格上漲0.3%，主要受影響關稅。同時，服務業成本下降0.2%，對整體通膨形成緩衝。

機械和車輛批發利潤率暴跌3.9%，貢獻了服務價格下跌的四分之三。專業和商業設備批發、化學品批發、家具零售、食品和酒類零售以及數據處理服務價格同樣走低。相較之下，投資組合管理服務價格上漲2.0%，貨運卡車運輸和服裝批發價格也有所上升，但未能抵銷其他領域的下行壓力。商品方面，菸草產品價格大漲2.3%成為商品價格上漲的主要動力。牛肉、加工禽肉、印刷電路板和電力價格同樣上升。能源價格下降0.4%對整體形成拖累，其中天然氣價格暴跌1.8%。新鮮蔬菜、雞蛋和廢銅價格也出現下滑，進一步抑製商品價格表現。

批發和零售商利潤率大幅收窄1.7%，創下2009年以來最大下降。這項數據反映貿易政策對價格和需求影響的不確定性，企業利潤率自今年以來波動較大。儘管最終需求價格走軟，中間需求價格仍在上升，暗示價格壓力可能在未來幾個月傳導至下游，反映生產鏈早期價格的中間需求加工商品成本上漲0.4%。企業如何將關稅成本轉嫁給消費者，將成為決定今年利率走向的關鍵因素。聯準會官員普遍預期進口關稅將在2025年剩餘時間推高通膨，但對這種影響是一次性調整還是持續效應存在分歧。

市場普遍預期聯準會將在下週會議上降息，以應對勞動市場快速惡化。聯準會主席鮑威爾在上月傑克遜霍爾研討會上謹慎為降息開門，而最新數據顯示招聘放緩趨勢延續至8月。此前，貝森特週三公開呼籲聯準會重新評估其政策，理由是最新修正的就業數據表明，川普政府上任時繼承的經濟狀況遠比先前報告的要疲弱。此外，當地時間週二晚上，當聯準會理事庫克就被解僱一事提起的訴訟正在法庭上進行時，一名法官阻止了川普總統解僱她，成為歷史首次在美國總統解僱美聯儲理事期間被法院叫停。

美國地方法院法官科布解釋了授予庫克臨時禁令的決定，禁止她被免職，他寫道：「美聯儲獨立性的公眾利益支持庫克復職。」科布表示：「在這個初步階段，法院認為庫克已經強有力地證明，她所謂的離職違反了《聯邦儲備法》的'因由'條款。」美聯儲理事與該職位的依職在理事與該職位有關。科佈在華盛頓特區聯邦法院寫道：“因此，'因由'並不考慮僅僅因為個人在上任前的行為就將其撤職。”

法官指的是庫克的抵押貸款詐欺指控，川普將其作為解僱第一位黑人女性聯準會理事的理由。預計最高法院將對此案擁有最終決定權，這是美國總統首次以所謂的理由解僱聯準會理事。科布的決定意味著，庫克將參加9月16日開始的聯準會下一次會議。預計聯準會將在為期兩天的會議上降息。目前，市場關注焦點集中於今日即將發布的美國CPI物價通膨數據報告，作為聯準會貨幣政策決定性的關鍵經濟指標或將直接影響決策者在下週政策會議上的降息決策，以及市場對聯準會年內貨幣寬鬆預期的核心變數。市場普遍預期，聯準會將在9月16-17日的會議上下調利率，但對於降息幅度是25個還是50個基點仍存在分歧。

InTouchCapital Markets亞洲匯率主管Kieran Williams表示：“要實現50個基點的降息，需要核心通膨數據顯著低於預期，才能給鴿派提供底氣。考慮到服務價格的粘性，以及美聯儲傾向於漸進式政策調整，大幅降息的可能性較低。”

技術指標顯示，日圖層級上，布林帶上軌目前所指向的1.1755區域構成歐元短期價格走勢動態阻力，布林帶中軌位於1.1675區域，構成其短期多空力量以及強弱格局的核心分化樞紐，而布林帶下軌維持於1.1590區域，為歐元短期價格走勢提供動態的動態支撐。目前歐元整體運行於布林帶上軌至中軌區間，顯示其多頭動能仍保持相對韌性，匯價偏向維持偏強整理格局。布林通道開口維持擴張，顯示歐元短期波動率仍維持在較高水平，匯價上行突破以及高位回落風險仍需保持謹慎對待。 14日RSI相對強弱指標徘徊於54附近區域，處於55-45強弱平衡區間上沿，但未呈現進一步走強分化跡象，顯示多頭動能當前優勢保持相對平穩，匯價處於中性略偏強溫和整理區間。 MACD顯示DIFF0.0021 DEA0.0015，柱狀圖0.0019，雙線在零軸附近輕微呈現多頭排列後趨於粘合，暗示歐元多頭動能釋放有限，呈震盪整理趨勢特徵。

技術結構顯示，日圖層級上，歐元先前連續兩個交易日沖高後位於1.1765區域形成實體收市平台區，並建構顯著結構性阻力區域，對其匯價目前構成潛在壓力限制。因此，歐元短期內需在有效站穩至該區域上方後，才將有望強化其多頭動能凝聚力，為匯價延續上行測試年度高點1.1829目標區域提供潛在看漲空間。另一方面，布林通道中軌與技術結構位於1.1670一線區域形成動態-靜態共振重合區，為歐元短期價格走勢提供有效支撐。如若該區域支撐在短期內失守，則需緊緊抓住市場拋售情緒升溫，從而導致匯價面臨進一步下行測試1.1580目標區域的風險加劇。

綜合而言，市場已幾乎對歐洲央行今日在貨幣政策會議上保持當前利率水平不變的預期進行充分定價，而聯準會降息預期仍維繫在高位水平，這一利差優勢為歐元短期價格走勢結構維持在偏強格局提供有利條件。但若歐洲央行同時釋放更鴿派的成長擔憂訊號，歐債殖利率對歐元的正相關壓制仍在，歐元上行斜率將演變得更為溫和，甚至削弱其多頭動能的潛在韌性支撐。但在技術層面上歐元未有效跌破1.1670區域支撐之前，匯價可望在該區域上方構築台階式抬升，並強化市場買方控盤，對1.1765阻力區域釋放量能突破潛力。同時，如若歐元在本週接下來交易日可成功站穩至1.1765阻力區域上方，將可望為其匯價後續通往測試1.1829年度高點目標區域提供優勢選擇權。但仍需謹慎的是，一旦下方1.1670區域防線失守，則預示歐元階段性抬升趨勢將告一段落，空頭優勢權開啟或重新主導匯價回落測試1.1580目標區域的支撐有效性。

來源：領盛Optivest

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Kevin Du

大宗商品

央行

急需美元的玻利維亞正依靠日益複雜的金融作業籌集硬通貨，以償還外債。

該國央行在本月發布的報告中表示，近幾個月已通過承諾在一年後交付5.4噸黃金的協議，籌集5.89億美元資金。

這些期貨合約只是央行最新推出的黃金操作舉措。該行一直用本幣從國內小型生產商收購金條，再轉換為急需的美元。彭博社今年早些報道稱，儘管在亞馬遜雨林等黃金主產區可能造成負面環境影響，但此類作業已使玻利維亞籌集超過30億美元。

「我們理解央行已採取全部法律措施來執行這些遠期銷售操作，」財政部長馬塞洛·黑山（Marcelo Montenegro）在周三的新聞發布會上表示。根據央行數據，玻利維亞外匯存底雖處於低位，但已升至29億美元。

央行稱最新操作幫助該國避免違約，但同時帶來重大隱患：明年向合約方交付黃金的責任將由新政府承擔。

玻利維亞將於下個月舉行總統決選，在中立派與保守派候選人之間產生新領導人。

“新政府需要做好預案，”玻利維亞分析師路易斯·費爾南多·羅梅羅（Luis Fernando Romero）表示，“操作細節應當透明化，因為目前情況並不清晰。”

央行在報告中稱，5月至8月期間分別簽署了4.32噸和1.08噸黃金的遠期合約，產生4.69億和1.2億美元資金流入。 “需要強調在這些操作中，央行仍保留約定黃金的所有權”，報告特別註明。

8月，理事會也批准了「黃金儲備累積計畫」以履行未來義務，但未進一步說明細節。

今年早些時候，央行透過類似對沖遠期協議出售了3噸黃金，但未披露具體籌資額。羅梅羅估算三項操作共涉及8.4噸黃金，募集資金約9.16億美元。

針對交易細節的問詢，央行表示所有相關資訊已包含在報告中。

根據玻利維亞法律，央行必須維持至少22噸黃金儲備。但近期操作引發質疑：使用黃金作為抵押品是否構成規避法律的行為。

右翼候選人豪爾赫·圖托·基羅加（Jorge Tuto Quiroga）質疑操作的合法性，並威脅在未來政府中追究央行員工刑責。他表示，政府進行的黃金抵押交易，實際上使得國家的黃金儲備量跌破了法律規定的22噸最低紅線，因此是非法的。

央行則為此類措施辯護稱：“若如候選人所建議停止這些金融操作，將因無法履行國內外政府債務義務而導致嚴重風險，可能引發違約等危機局面。”

來源: 金十數據

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Justin

經濟

外匯

這兩天公佈了兩個比較重要的數據，一是非農就業的年度基準修正數據，另一個則是昨晚公佈的美國PPI數據。第一個數據，2024年3月至2025年3月的非農業就業被一共下修了91.1萬人，略高於市場80萬左右的預期。第二個數據，美國8月的PPI數據較上季-0.1%，大幅低於0.3%的預期和前值，PPI年比2.6%也低於預期的3.3%。

有趣的是，在不及預期的美國數據下，美元指數的堅挺反而超出了部分交易員預期。在兩次不及預期的數據後，美指總能快速V回來，修復部分由數據引發的跌幅。或進一步顯示在CPI數據前，市場部位仍維持謹慎。

利率端來看，PPI不如預期後美元利率的反應更直接了當，trump也再度發聲施壓聯準會降息，1Y sofr下跌3bp至3.61。年內降息預期略有增加，回到70bp左右。

話又說回來若這是一份大幅不及預期的CPI報告，9月降息50bp的機率可能攀升至30%~50%區間，市場對今晚PPI數據的反應仍是相對克制的。但也反過來加重了CPI數據對市場影響的bias。鑑於部分非美多頭部位在資料前CPI的止盈與觀望，若CPI略微不及預期就可能導緻美元空頭的強力攻擊。

最後，從昨晚收盤後看，1Y短端美元利率幾乎回到數據前水平，但10Y反彈仍顯無力，曲線的牛平修復顯示出：一方面，市場開始轉向對經濟數據走弱的擔憂。另一方面，市場對9月降息50bp還略顯猶豫，尤其是Cook回歸後情緒會更顯謹慎。短期看，一是留意今晚CPI數據的影響，一是看下週一米蘭是否能正式獲批就任。當下市場環境下，美元日圓可能是最脆弱的貨幣。

來源：早安匯市

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Damon

央行

經濟

華爾街交易員目前普遍預計，今晚公佈的美國8月消費者物價指數(CPI)將顯示通膨持續走高。不過，有鑑於先前非農就業數據格外慘淡的景象，目前鮮有業內人士認為，這份通膨數據能夠改變聯準會9月降息的命運。

而相對應的，這份CPI數據更大意義或許在於，其將關乎交易員如何預測聯準會未來的利率路徑…

花旗集團美國股票交易策略主管Stuart Kaiser就指出，選擇權交易員目前押注標普500指數在今晚CPI報告發布後僅會出現近0.7%的溫和波動。此波動範圍的定價低於過去一年CPI數據發布日當天平均0.9%的實際波動幅度，也低於市場對10月3日非農就業報告時的波動率預期。

期權市場對於今晚CPI衝擊的“相對漠視”，一定程度上是可以理解的。

美國就業數據的疲軟程度已足以威脅到經濟成長，這令通膨數據的重要性在眼下似乎也退居至了二線。市場目前預期聯準會將在9月17日會議結束後將聯邦基金利率下調25個基點，並可能在10月和12月會議上繼續降息。

有鑑於市場已將未來一年逾100個基點的降息幅度計入預期，華爾街正密切關注聯準會的決策動向。當然，就通膨數據而言，在眼下雖然不足以改變9月降息的決定，但若通膨超預期上升，仍可能打亂聯準會後續的寬鬆進程。

摩根大通全球市場情報主管Andrew Tyler週一在致客戶報告中指出：“我們認為當前數據尚不足以構成可信威脅，迫使美聯儲在9月維持按兵不動的立場。但若數據顯著偏鷹派，美聯儲對10月和12月會議的政策寬鬆路徑將隨之調整。”

近來，多家大型銀行其實已基於聯準會降息幅度將超過先前預期的假設，而調整了各自的利率預測。例如巴克萊經濟學家現在就預計，聯準會今年將進行三次25個基點的降息，2026年還會再降息兩次。

今晚的CPI報告將成為美國交易員需要解析的數據拼圖中又一關鍵碎片，為研判聯準會利率路徑提供更多線索。

華爾街對今晚數據怎麼看？

接受媒體調查的經濟學家預計，8月美國整體CPI年率將從7月的2.7%升至2.9%，季漲幅預計也將從前月的0.2%升至0.3%。剔除食品和能源的核心CPI數據年增率和環比增速，則可能與前月保持不變，分別維持在3.1%和0.3%。

聯準會9月降息已板上釘釘！今晚CPI的意義：能否連續降？ _1

Tyler指出，若本次報告顯示CPI飆升，那麼「通膨很可能在年底加速並延續至2026年」。他認為這種結果將促使聯準會在10月和12月會議上維持利率不變，尤其當國內生產毛額(GDP)等經濟成長指標持續走高時。

對於今晚的數據，Tyler團隊建構的最可能情境顯示：核心CPI環比漲幅將介於0.3%-0.35%之間，標普500指數波動區間為下跌0.25%至上漲0.5%。

聯準會9月降息已板上釘釘！今晚CPI的意義：能否連續降？ _2

此外，若核心CPI季漲幅介於0.25%-0.3%，摩根大通交易部門預期標普500指數將上漲1%-1.5%；若漲幅低於0.25%，則可能觸發標普500指數1.25%-1.75%的大漲。

Tyler指出，若核心CPI較上季漲幅超過0.4%，標普500指數可能大幅下跌2%。但他認為這種情況發生的機率僅為5%。

目前更重要的是就業

事實上，鑑於目前美國經濟成長依然強勁，華爾街交易員對未來幾週的定價幾乎未包含風險因素。亞特蘭大聯邦儲備銀行GDPNow模型顯示，美國第三季實際國內生產毛額將以3%的年率成長，雖較第二季的3.3%略有下降，但仍相對強勁。

這有助於解釋為何芝加哥選擇權交易所波動率指數VIX，目前仍遠低於通常會引發交易員擔憂的20水準。

同時，花旗美國經濟驚奇指數－此滾動指標反映經濟數據表現是否超出預期，目前已逼近了1月以來最高水準。

聯準會9月降息已板上釘釘！今晚CPI的意義：能否連續降？ _3

通常情況下，該驚奇指數上升對股市構成利多。但目前的情況可能更為複雜——因為若經濟出現更多正面驚喜，可能會使聯準會遏制通膨的目標複雜化，並迫使央行將利率在更長時間內維持在較高水準。

花旗集團的Kaiser表示，“最終一切都取決於勞動力市場。若聯準會在10月再度降息，可能意味著就業數據持續承壓，且通膨未出現意外上行。”

來源: 財聯社

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Samantha Luan

政治

央行

經濟

川普為爭奪聯準會控制權而發起的史無前例行動，於週三迎來充滿懸念的階段性結局。兩場平行推進的博弈將共同決定誰有權參與下週至關重要的聯準會利率會議。

週二深夜，聯邦法官批准了聯準會理事莉薩·庫克（Lisa Cook）的禁制令申請，暫時阻止了川普罷免其職務的企圖。這項裁決不僅是庫克個人的重要法律勝利，更廣泛意義上也是央行獨立性的勝利——它確保庫克目前至少得以留任，並為她參加下週聯準會會議掃清道路。屆時官員很可能會做出今年首次降息決定。

週三上午，焦點轉向參議院銀行委員會。共和黨人正全力推動川普顧問史蒂芬米蘭（Stephen Miran）填補聯準會理事會另一個空缺席位，這意味著參議院最快本週進行全院表決，使其有望參與同一場會議。

在今夏一連串疲軟就業數據公佈後，市場普遍預期下週會議將降息25個基點。庫克在政策決策上與聯準會主席鮑威爾始終保持一致。由於米蘭未透露具體政策傾向，其是否會支持更大幅度降息尚不可知。

除即時投票權外，參會資格之所以關鍵，在於官員將提交新季度經濟預測，這些展望將塑造市場對聯準會後續行動的預期。

庫克的法律挑戰已迅速成為川普重塑白宮與聯準會關係戰役的決定性一役。國會於1930年代重建央行體系，使總統任命的理事免受政治壓力——他們享有14年任期，除非「正當理由」不得被解職。

1970年代的高通膨促成了聯準會應獨立於行政體系運作的廣泛共識。此後數十年間，該共識雖週期性面臨立法者與評論家的挑戰，但從未遭遇總統本人的直接衝擊。

川普屢次批評聯準會利率決策並公開斥責鮑威爾。他聲稱央行製定貨幣政策時應考慮美國債務融資成本。

為繞過聯準會理事長期享有的職務保障，川普上月以所謂「房貸詐欺」作為解僱庫克的理由。庫克的律師表示，她未獲機會就相關指控進行辯護。他們否認詐欺指控，並強調所謂不當行為未達免職法律標準。

聯邦地區法官賈·科布（Jia Cobb）基本上採納了庫克的法律論點，認為川普的倉促免職程序剝奪了這位央行官員回應指控的權利。科布裁定庫克極有可能成功證明川普違反《聯邦儲備法》——因其所謂的免職未滿足「僅可因正當理由解聘」的法定要求。

川普政府週三向法院提交文件表示正在上訴。此案可能快速抵達最高法院。儘管最高法院預計將在其他案件中削弱聯邦獨立機構的職務保障，但其在今年5月一份裁決中特意暗示聯準會可能獲得區別對待，並強調其獨特歷史地位。

分析師指出，裁決凸顯了總統的倉促行動反而使她暫時保住了職位。

Evercore ISI副主席克里希納·古哈（Krishna Guha）表示，若庫克在獲得「非選擇性、非黨派」程序回應不當指控的機會後仍無法反駁，其職位將「難以維繫」。庫克的律師尚未就房貸提供詳細說明。專家表示既然司法部已啟動獨立刑事調查，幾乎所有知名律師都不會允許客戶公開披露相關資訊。

由於未有總統試圖罷免聯準會理事的先例，《聯邦儲備法》中「正當理由」的條款從未經法院解釋。科布稱免職標準僅適用於質疑聯準會官員「基於任內發生的事件有效忠實執行職務的能力」。

科佈在裁決中追溯至1935年央行改革，當時國會議員明確表示要防止總統因政策分歧罷免聯準會理事。科布指出同一法律對貨幣監理署等銀行監理機關的保護則弱得多。

柯布認為川普律師為支持罷免提供的論點將嚴重削弱國會設立的免職保護，導致對罷免聯準會理事的能力失去實質限制。「免職不應基於總統對官員未來表現的假設——尤其是根據其就職前未經驗證的行為所作推斷，」科布寫道。（川普政府指控詐欺行為發生於2021年；庫克於2022年加入聯準會理事會。）

此案的重要性在於，參議院銀行委員會多名共和黨人拒絕表態川普試圖解僱庫克是否正當。上週多人暗示只要法院允許庫克留任，他們無意確認替代人選。

另一方面，委員會週三以13比11投票推進米蘭的提名程序。此舉意義重大，因米蘭同意了一項前所未有安排：從其現任白宮職位無薪休假，以便在美聯儲理事會任期結束後重返原崗。

今年三月確認為經濟顧問委員會主席的米蘭，將填補任期至明年1月31日屆滿的聯準會理事席位；若屆時繼任者未獲確認，他可繼續留任。

民主黨人稱這種雙重角色安排將嘲弄聯準會獨立於行政體系的原則。米蘭已承諾將在職位上保持獨立行動。

共和黨人對此安排幾乎未表遲疑。事實上他們正以近乎瘋狂的速度推進米蘭提名，使其在白宮提交提名僅八天后即具備參議院表決資格。先前八位新任聯準會理事的確認耗時72至310天不等——半數為川普首任期內任命，其餘在拜登任內確認。

米蘭過去曾尖銳批評聯準會官員與行政職位間的流動。他在2023年社群媒體發文中指出，近期人事任命削弱了聯準會宣稱的獨立性。他舉例歐巴馬時期經濟顧問主席奧斯坦·古爾斯比（Austan Goolsbee）出任芝加哥聯邦儲備銀行主席，以及時任聯準會副主席萊爾·布雷納德（Lael Brainard）轉任拜登高級顧問的案例。

「無法相信有人能從高度政治化運作轉向政治中立，僅僅因為獲得了晉升。這不符合人性規律，」他寫道。