Endeks yükselirken ETN neden zarar edebilir? Alış fiyatı ve tahsilat

Bir ETN’nin bağlı olduğu endeksin yükselmesi, yatırımcının kazanacağını tek başına göstermez. Örneğimizde endeks %8 artarken 112 ödeyen ve normal koşullarda 107 alan yatırımcı yaklaşık %4,46 kaybeder. İhraççının temerrüde düşmesine bile gerek yoktur.

Kredi riski ise ayrı bir sorudur: formülle hesaplanan para gerçekten ödenecek mi? Analiz, endeksin ürettiği tutarı, işlemde ödenen bedeli ve nihai tahsilatı tarihleriyle birlikte ayrı sütunlarda tutmalıdır.

ETN’de kimin borçlu olduğunu belirleyin

Buradaki kapsam SEC’nin yatırımcı materyalinde açıklanan teminatsız borç niteliğindeki ETN yapısıdır. Dünyada ETN adını taşıyan her ürünün aynı hukuki koşullara sahip olduğu varsayılmaz. Yatırımcı endekse bağlı sözleşmesel bir alacak edinir; endeks bileşenlerinin sahibi olmaz.

Varlık portföyü tutan geleneksel bir ETF payı ise portföy üzerinde bir menfaati temsil eder. Orada da varlık değeri, piyasa fiyatı ve oluşturma-itfa mekanizması ayrı okunur. ETN ihraççısının kendi korunması için tuttuğu varlıklar, borç senedini yatırımcıya ait bir fon payına dönüştürmez.

Grup markası ile hukuki ihraççı farklı olabilir. Bir finansman iştiraki borçlanırken başka bir kuruluş garanti verebilir. Garanti varsa kapsamı ve garantörün ödeme gücü incelenir; bu, yatırımcı için ayrılmış bir endeks portföyünün mülkiyeti değildir. Teminat bulunmamasıyla hiç garantör bulunmaması aynı iddia değildir.

Gösterge değer, işlem fiyatı ve nakit farklı ölçülerdir

Gösterge değer, belgelerdeki endeks, ücret, gözlem zamanı ve düzeltmelere göre hesaplanabilir. Her zaman uygulanabilir alış fiyatı, anında itfa bedeli, kredi riskiyle düzeltilmiş adil değer veya temerrüt sonrası geri kazanım tutarı değildir.

Piyasa fiyatı arz, talep, alış-satış makası, miktar ve kredi değerlendirmesinden etkilenir. Referans 100 diye bir satıcının 100’e satması ya da bir alıcının o seviyeden alması gerekmez. İkincil piyasa satıcısına ödenen prim, ihraççının borcunu otomatik artırmaz. Nihai nakit ise hesabınıza gerçekten gelen tutar ve tarihtir.

Varsayımsal normal ödeme formülü: 107

Kaldıraçsız, referans tabanı 100 ve vadesine bir yıl kalan hayalî bir senet düşünelim. Endeks 1.000’den 1.080’e, yani %8 yükselsin. Nihai ödemede yalnız bir kez sabit 1 düşülsün: Q = 100 × 1.080/1.000 − 1 = 107. Bu 1 bir öğretim girdisidir; gerçek ETN tarifesi ya da günlük tahakkuk eden yıllık %1 ücret değildir.

Ara dağıtım, ters veya kaldıraçlı günlük sıfırlama, vergi, kur hareketi, işlem maliyeti, başka kesinti ve erken ödeme yoktur. Bugünkü değer de hesaplanmaz. Yeterli miktarda işlem yapılabildiği iki alternatif giriş fiyatı 100 ve 112’dir. 112, başlangıç referansına göre %12 primdir; formülün ya da ihraç durmasının kendiliğinden ürettiği bir piyasa tahmini değildir.

Kredi stresi endeks geçmişinden farklı bir nakit sonucu yaratır

Normal dalda birinci yıl sonunda 107 alınır. Bağımsız stres dalında ihraççı o tarihte ödemez ve uygulanabilir bir garanti varsa da planlanan ödemeyi tamamlamaz. Sadece hesap için, ikinci yıl sonunda toplam 40 nakitle bütün alacağın kesin biçimde sonuçlandığını; başka tahsilat veya kalan hak bulunmadığını varsayalım.

40 ve ek yıl bilerek seçilen girdilerdir; gözlenmiş geri kazanım, ihraççı tahmini veya kanuni takvim değildir. 107’ye hayalî bir standart ETN geri kazanım oranı uygulanmamıştır. Normal formül tutarı da temerrüt, muacceliyet veya çözümleme sonrasında hukuken kabul edilen alacak tutarını otomatik belirlemez.

Her satırın getirisi nihai nakdin alış bedeline bölünmesi eksi birdir. 107/112 − 1 yaklaşık −%4,46, 40/100 − 1 ise −%60 verir. Sonuçlar farklı süreler için yıllıklandırılmamış toplam getiridir. Bir yıl ile iki yıl eşit vadeli sıralanmaz; geciken para bugüne de iskonto edilmemiştir.

Gerçekte birden fazla ödeme, başka garantiler veya hiç tahsilat olmaması mümkündür. Devam eden alacak sıfır değerde varsayılamaz veya alınmış nakit gibi gösterilemez. Örnekte nihai çözümün açıkça belirtilmesi bu belirsizliği hesap dışında saklamamayı sağlar.

Primli alış, temerrüt olmadan da zarar getirebilir

112’den 107’ye giden normal satırda ihraççı eksik ödeme yapmaz; yatırımcı piyasaya daha fazla ödemiştir. Sabit 1 kesinti ve tam ödeme koşulunda başa baş endeks yükselişi (alış fiyatı + 1)/100 − 1 olur: 100 girişte %1, 112 girişte %13. %8 yükseliş ikinci giriş bedelini karşılamaz.

%13 kredi riskine karşı güvenlik çizgisi değildir. Formülün daha yüksek tutar üretmesi, ödeme gücü yaratmaz. Yeni senet arzı dururken talep sürerse prim genişleyebilir; arz yeniden başlarsa daralabilir. Büyüklük ve zaman garanti değildir. Örneğin %12 primi, ihraç durmasının kaçınılmaz sonucu sayılmaz.

Gösterge değer sınırsız çıkış hakkı vermez

Borsada satış, yatırımcının ihraççıdan geri alım istemesi ve ihraççının erken ödeme kararı farklı yollardır. Asgari miktar, bildirim, ücret ve gözlem tarihleri değişebilir. Az miktarda senet alabilmek, aynı miktarı doğrudan ihraççıya geri verebilmek anlamına gelmez.

Talimat geri alınamaz hâle geldikten sonra tutar daha ilerideki bir gözlemde hesaplanabilir. Bugünün gösterge değeri o zaman tahsilatı kilitlemez. Erken sonlandırma, planlanan süreyi de değiştirebilir. Her hüküm ilgili ihraç belgesinden okunmalıdır.

Referansa göre iskonto tek başına temerrüt olasılığı değildir. Kredi, likidite, işlem, zamanlama ve formül birlikte fiyatı etkileyebilir. Ucuza almak, teminatsız alacağı eşdeğer varlıklar üzerinde rehin hakkına dönüştürmez.

Ödeme zincirini beş adımda kontrol edin

1. Hukuki ihraççıyı, varsa garantörü, borç sırasını ve geçerli belgeleri belirleyin.
2. Endeks türü, para birimi, ücretler, sıfırlamalar, gözlemler ve düzeltmelerle formülü yeniden hesaplayın.
3. Vade, ihraççı erken ödemesi ve yatırımcı geri alımını ayrı inceleyin.
4. Aynı anın referansı ile gereken miktarın uygulanabilir fiyatını karşılaştırıp gerçek nakit çıkışını kaydedin.
5. Normal ödeme ve kredi stresini ayrı test edin; tutar ve bekleme süresinin belirsizliğini ekleyin.

Endeks hareketi ancak formül, ödeme yükümlülüğü ve kullanılabilir çıkış yolu çalıştığında beklenen tahsilata dönüşür. Yalnız endekse güvenmek zincirin kalan halkalarını doğrulamaz.