'Doom Loop' dan Insentif Lalai

Aliran Ekonomi

Pasaran Bon Global

Ringkasan:

Lajur ini meneroka kesan risiko lalai terhadap dasar yang bertujuan untuk memecahkan gelung azab. Menurut model pengarang, pemfaktoran dalam risiko lalai mempunyai implikasi besar untuk pilihan dan penentukuran dasar tersebut.

'Gelung malapetaka' menerangkan limpahan antara risiko kemampanan fiskal dan risiko kestabilan kewangan, yang timbul daripada kerajaan dan sektor kewangan masing-masing terdedah kepada tekanan dalam sektor lain. Khususnya, jika bon berdaulat kehilangan nilai kerana kepercayaan kredit kerajaan merosot, kunci kira-kira institusi kewangan menderita, kerana mereka memegang sejumlah besar bon kerajaan domestik. Institusi kewangan yang lemah, seterusnya, boleh memaksa kerajaan untuk menyelamatkan sistem kewangan. Penyelamatan sedemikian memerlukan perbelanjaan untuk kerajaan, yang menjejaskan kewangan mereka. Lingkaran ganas ini boleh memburukkan lagi kemelesetan ekonomi (Acharya et al. 2014, Farhi dan Tirole 2018) atau malah mencetuskan krisis yang didorong oleh panik semata-mata (Brunnermeier et al. 2016, 2017;, Cooper dan Nikolov 2018). Inilah sebabnya mengapa krisis berdaulat boleh berkembang secara tiba-tiba – dan dengan mudah boleh keluar dari kawalan.

Untuk memecahkan gelung malapetaka, syor dasar yang sama adalah untuk memutuskan hubungan antara sistem kewangan, atau ringkasnya bank, dan kerajaan. Bagaimana ini boleh dilakukan? Satu cara adalah dengan mengehadkan pendedahan bank kepada hutang kerajaan domestik – contohnya, melalui keperluan kawal selia. Cara lain ialah menstabilkan harga bon berhampiran nilai asasnya dengan menyediakan backstop bank pusat melalui pembelian bon. Malah, cadangan dasar sedemikian telah muncul sebagai pengajaran yang dipelajari daripada krisis hutang kawasan euro (cth Bénassy-Quéré et al. 2019).

Walau bagaimanapun, alasan ini mengabaikan aspek kritikal: bagaimana identiti pemiutang kerajaan membentuk insentif lalai dan akhirnya kemampanan hutangnya. Menurunkan pendedahan bank domestik kepada hutang negara boleh melemahkan insentif kerajaan untuk mengelakkan kemungkiran dalam dua cara (Bolton dan Jeanne 2011, Gennaioli et al. 2014). Pertama, jika bank domestik memegang volum bon kerajaan domestik yang lebih rendah, bahagian yang lebih besar perlu dipegang oleh warga asing. Kerajaan biasanya kurang cenderung untuk membayar balik pemberi pinjaman asing daripada peminjam dalam negeri, jadi ini meningkatkan kemungkinan mungkir. Kedua, jika bank dilindungi daripada krisis hutang kerajaan, kesan kemungkiran kerajaan akan menjadi kurang teruk, yang juga boleh meningkatkan kemungkinan mungkir. Kami merujuk kepada kedua-dua kesan ini sebagai 'saluran godaan' dan 'saluran komitmen', masing-masing. Melalui saluran ini, dasar mengurangkan pendedahan bank domestik kepada hutang kerajaan domestik mungkin secara tidak sengaja menjejaskan kemampanan fiskal.

Dalam Rojas dan Thaler (2024), kami meneroka ketegangan ini antara kesan buruk pendedahan bank kepada hutang kerajaan domestik (gelung azab) dan kesan berfaedah yang berkaitan dengan insentif lalai kerajaan (godaan dan saluran komitmen). Kami menggunakan model tiga tempoh mudah hutang kerajaan dan perbankan yang menggabungkan pelbagai keseimbangan - serupa dengan rangka kerja yang digunakan dalam kajian yang dinyatakan di atas. Kami memberi tumpuan kepada sifat strategik lalai berdaulat. Analisis kami mendedahkan akibat yang tidak diingini daripada campur tangan yang bertujuan untuk memecahkan gelung azab dan menyerlahkan faedah yang tidak dijangka daripada pendekatan bukan campur tangan.

Akibat yang tidak diingini mengehadkan pendedahan bank

Mengehadkan pegangan bank bagi bon kerajaan domestik menyahaktifkan gelung azab dengan memutuskan satu pautan dalam rantaian: kunci kira-kira bank domestik tidak lagi terjejas secara negatif jika harga bon berdaulat jatuh, yang menghalang tekanan kewangan selanjutnya.

Walau bagaimanapun, ia melibatkan risiko dan kos lain. Di kebanyakan negara, sektor kewangan domestik merupakan pemegang utama bon berdaulat domestik. Seperti yang ditunjukkan oleh Rajah 2, pada tahun 2023 sektor kewangan domestik memegang lebih daripada 50% hutang kerajaan di negara seperti Sepanyol, Itali dan Jerman. Jadi, had akan menyebabkan perubahan ketara hutang kerajaan daripada pemegang domestik kepada pemegang asing.

Peralihan ini boleh menjejaskan kemungkinan lalai melalui saluran godaan dan komitmen. Semakin rendah pegangan oleh bank domestik, semakin besar godaan bagi kerajaan itu untuk mungkir, kerana sebahagian besar hutang yang lebih tinggi dipegang oleh warga asing. Pada masa yang sama, semakin kurang sektor kewangan domestik akan mengalami kemungkiran kerajaan, semakin lemah komitmen tersirat kerajaan untuk membayar balik. Jadi di mana masalahnya, selagi pemerintah tidak lalai? Malah, sementara mengehadkan pendedahan bank boleh mengurangkan kemungkinan panik yang didorong oleh gelung azab, risiko kemungkiran asas yang lebih tinggi yang berkaitan akan meningkatkan premia risiko dan oleh itu kos pembiayaan sektor awam pada waktu biasa. Kos ini mesti ditimbang dengan faedah menghapuskan gelung azab. Jika risiko gelung azab adalah cukup rendah, mengapa membayar untuk menginsuranskan terhadapnya?

Faedah penasionalisasi semula hutang semasa panik

Semasa kegawatan kewangan, kerajaan sering mengeluarkan perbelanjaan fiskal yang besar - seperti penyelamatan - yang memaksa kerajaan mengeluarkan hutang tambahan. Jika semua hutang baharu itu dibeli oleh pelabur asing, maka godaan kerajaan untuk lalai akan meningkat, sekali gus menyemarakkan lagi keadaan. Sebaliknya, jika bank domestik membeli hutang tambahan, godaan untuk lalai tidak meningkat dan harga hutang kerajaan tidak turun sebagai tindak balas kepada bailout – dengan berkesan melumpuhkan gelung azab.

Dalam erti kata lain, penasionalisasi semula hutang boleh bertindak sebagai penstabil pada masa tekanan kerajaan dengan menghalang kebimbangan yang menguatkan diri untuk lalai. Kedua-dua krisis hutang kerajaan Eropah dan, baru-baru ini, krisis COVID-19 menampilkan penasionalisasi semula hutang. Walaupun peralihan dalam komposisi pelabur seperti itu sering dilihat sebagai masalah, teori kami mencadangkan ia sebenarnya boleh memberi manfaat - dan tidak boleh disekat oleh peraturan.

Dasar dalam kesatuan monetari

Di peringkat EU, dua cadangan dasar telah menarik perhatian khusus: pertama, backstop bank pusat seperti Instrumen Perlindungan Transmisi (TPI) ECB dan, kedua, cadangan Bon Selamat Eropah (ESBies) oleh Brunnermeier et al. (2016, 2017). Dengan menganalisis interaksi antara komposisi pelabur dan lalai kerajaan, kami menemui pengajaran penting untuk kedua-dua pendekatan dasar.

Instrumen Perlindungan Penghantaran

Apabila hasil hutang Eropah meningkat pada permulaan krisis COVID, mencetuskan kebimbangan akan kembalinya gelung azab, ECB melancarkan Instrumen Perlindungan Penghantaran (TPI). Ia membolehkan ECB "membuat pembelian pasaran sekunder bagi sekuriti yang diterbitkan dalam bidang kuasa yang mengalami kemerosotan dalam keadaan pembiayaan yang tidak dijamin oleh asas khusus negara" (kenyataan akhbar ECB, 21 Julai 2022). Gelung azab menghasilkan hanya variasi bukan asas dalam harga bon berdaulat.

Dalam persediaan kami, TPI sememangnya boleh menjadi alat yang berkesan untuk mengelakkan gelung azab yang didorong oleh panik. Menaikkan harga hutang kerajaan mengehadkan potensi kerugian institusi kewangan, mengelakkan penyelamatan yang besar dan akibatnya limpahan daripada risiko fiskal kepada kewangan.

Walau bagaimanapun, dasar itu mesti ditentukur dengan teliti untuk mengelakkan risiko panik baru yang dapat diselesaikan sendiri. Bayangkan semua pelabur swasta menjual bon satu kerajaan tertentu. Harga bon turun sehingga mencapai ambang di mana ECB campur tangan dengan membeli hutang untuk menstabilkan harga. Ini melindungi bank daripada sebarang kerugian selanjutnya sekiranya berlaku kemungkiran seterusnya, mengurangkan insentif kerajaan untuk membayar balik hutangnya melalui saluran komitmen. Dan setakat sebahagian daripada kerugian lalai yang dihadapi oleh ECB dikongsi di seluruh negara anggota, ia juga mengurangkan insentif pembayaran balik melalui saluran godaan. Akibatnya, risiko kemungkiran kerajaan yang dilihat meningkat. Jika ECB membeli bon pada harga di atas paras yang dibenarkan oleh risiko lalai yang lebih tinggi disebabkan oleh perubahan dalam komposisi pelabur, penjualan awal kepada ECB adalah rasional dari perspektif pelabur. Penjualan itu menjadi memuaskan diri.

Kepanikan seperti itu boleh dielakkan jika ECB menetapkan tahap harga bon yang cukup jauh di bawah nilai asasnya. Walau bagaimanapun, lantai mestilah tidak terlalu rendah, atau ia akan gagal untuk mengekang panik gelung azab asal. Oleh itu, memilih ambang intervensi yang betul adalah tindakan pengimbangan yang halus.

Pengaturan perkongsian risiko di kalangan bank pusat negara individu dan seluruh sistem Euro memainkan peranan penting dalam mencari keseimbangan ini. Semakin kurang perkongsian risiko, semakin besar julat ambang campur tangan yang diingini untuk harga bon. Dalam erti kata lain, kurang perkongsian risiko menjadikannya lebih mudah untuk berjaya menentukur TPI.

Bon Selamat Eropah

Cadangan untuk Bon Selamat Eropah (ESBies) terdiri daripada dasar kehematan makro yang mengehadkan pegangan bon berdaulat bank kawasan euro kepada ESBies, yang akan menjadi tranche kanan bagi kumpulan bon Eropah. Dengan cara ini bank akan mengelakkan pendedahan yang besar kepada kerajaan mereka sendiri dan akan mempunyai aset yang 'lebih selamat'. Walau bagaimanapun, dasar ini boleh mempunyai dua kesan sampingan yang tidak diingini.

Pertama, seperti yang dinyatakan sebelum ini, ini boleh meningkatkan kos pembiayaan disebabkan oleh kelemahan insentif untuk membayar balik. Kedua, sementara gelung malapetaka di peringkat kebangsaan akan hilang, gelung malapetaka baharu boleh muncul: panik yang cukup meluas tentang keupayaan negara kawasan euro untuk membayar balik hutang mereka boleh mencetuskan penetapan harga semula peringkat kanan, menjejaskan kestabilan sistem kewangan di seluruh Eropah. Ini, seterusnya, boleh memaksa beberapa negara untuk menyelamatkan bank mereka - mewujudkan gelung azab baharu yang lebih besar di peringkat Eropah.

Untuk kekal dikemas kini tentang semua acara ekonomi hari ini, sila lihat kalendar ekonomi kami

Amaran Risiko dan Penafian Pelaburan

Anda memahami dan mengakui bahawa terdapat tahap risiko yang tinggi yang terlibat dalam perdagangan dengan strategi. Mengikuti mana-mana strategi atau metodologi pelaburan adalah potensi kerugian. Kandungan di tapak disediakan oleh penyumbang dan penganalisis kami untuk tujuan maklumat sahaja. Anda sendiri bertanggungjawab sepenuhnya untuk menentukan sama ada mana-mana aset dagangan, atau sekuriti, atau strategi, atau mana-mana produk lain sesuai untuk anda berdasarkan objektif pelaburan dan situasi kewangan anda.

Pendedahan Risiko

Risiko kerugian dalam perdagangan instrumen kewangan seperti saham, FX, komoditi, niaga hadapan, bon, ETF dan kripto boleh menjadi besar. Anda mungkin mengalami kerugian keseluruhan dana yang anda depositkan dengan broker anda. Oleh itu, anda harus mempertimbangkan dengan teliti sama ada perdagangan sedemikian sesuai untuk anda berdasarkan keadaan dan sumber kewangan anda.

Tiada keputusan untuk melabur harus dibuat tanpa menjalankan usaha wajar secara menyeluruh sendiri atau berunding dengan penasihat kewangan anda. Kandungan web kami mungkin tidak sesuai dengan anda kerana kami tidak mengetahui keadaan kewangan dan keperluan pelaburan anda. Maklumat kewangan kami mungkin mempunyai kependaman atau mengandungi ketidaktepatan, jadi anda harus bertanggungjawab sepenuhnya untuk sebarang keputusan perdagangan dan pelaburan anda. Syarikat tidak akan bertanggungjawab ke atas kehilangan modal anda.

Tanpa mendapat kebenaran daripada tapak web, anda tidak dibenarkan menyalin grafik, teks atau tanda dagangan tapak web. Hak harta intelek dalam kandungan atau data yang dimasukkan ke dalam laman web ini adalah milik pembekal dan pedagang pertukarannya.

Carian Terkini

Carian Teratas

Petikan

Analisis

Pengguna

24/7

Kalendar Ekonomi

Pendidikan

Data