Bolehkah Ada Apa-apa Menghentikan Eksceptionalisme AS?

Aliran Ekonomi

Ringkasan:

Paparan makro dan kelas aset Disember.

2024 merupakan satu lagi tahun kecemerlangan AS – pertumbuhan ekonomi AS berulang kali dikejutkan dengan peningkatan dan menewaskan ekonomi maju lain, saham AS telah mengatasi prestasi ekuiti bekas AS dengan baik, dan dolar AS meningkat. Tetapi tindakan harga ini hanya meneruskan arah aliran yang telah berlanjutan selama hampir 15 tahun.

Sejak pasaran saham mencapai kedudukan terendah selepas GFC pada Mac 2009, MSCI USA telah mengatasi prestasi MSCI ex USA sebanyak 4.5% setiap tahun dalam terma USD. Prestasi mengatasi AS ini mencerminkan beberapa pemacu yang menggalakkan termasuk KDNK nominal dan pertumbuhan pendapatan yang lebih pantas, pengembangan margin yang lebih besar dan peningkatan dalam penilaian. Persekitaran perniagaan yang agak menggalakkan, rangsangan fiskal dan penguasaan yang kritikal dalam teknologi megacap menyokong arah aliran ini.

Dengan rekod sejarah ini, sukar untuk bertaruh menentang AS. Dan dasar 'America First' Presiden Trump yang akan datang harus menyokong ekuiti AS melalui pemotongan cukai dan penyahkawalseliaan, sementara secara tidak seimbang melemahkan syarikat bekas AS yang terdedah kepada ketidaktentuan tarif.

Ekonomi AS terus bergolak, dengan pertumbuhan gaji benar yang positif dan produktiviti yang kukuh, manakala Eropah dan China mengalami kelemahan keyakinan pengguna dan gerai dalam pembuatan global. Lebih-lebih lagi, terdapat sedikit untuk mencadangkan tema kecerdasan buatan (AI) ditetapkan untuk tersandung, yang tidak seimbang terakru kepada syarikat teknologi AS dan harus meningkatkan produktiviti untuk syarikat AS merentas pelbagai industri. Kami telah melebihkan ekuiti AS sepanjang sebahagian besar tahun 2024 dan merancang untuk meneruskan kedudukan ini ke 2025.

Hanya ada satu masalah: penilaian. P/E ke hadapan SP 500 12M berada di atas persentil ke-90 menjelang 2025, dan cabaran penilaian AS bukan lagi hanya mengenai teknologi megacap – saham AS tidak termasuk 'Magnificent Seven' juga telah mencapai persentil ke-90. Penilaian bukanlah alat pemasaan dan mempunyai kuasa penjelasan yang rendah untuk prestasi di bawah setahun. Tetapi dalam jangka masa yang lebih lama ia penting dan bermakna pengembalian, sebagai tindak balas kepada set pemangkin yang layak, boleh bermula pada bila-bila masa.

Memandangkan penilaian relatif yang melampau dan konsensus yang kukuh untuk prestasi mengatasi AS tahun depan, ia adalah berbaloi meneroka cara pasaran boleh mengejutkan supaya kami bersedia untuk menyesuaikan diri apabila fakta berubah.

Apakah yang boleh mengganggu kekecualian AS?

(i) Penyempitan perbezaan pertumbuhan

Pertumbuhan AS telah berulang kali mengejutkan kenaikan terima kasih kepada dasar fiskal dan perbelanjaan isi rumah yang berdaya tahan Tetapi sokongan fiskal akan pudar tahun depan (kemungkinan pemotongan cukai tambahan tidak akan berkuat kuasa sehingga 2026), dan imigresen yang lebih perlahan mungkin menjejaskan pendapatan dan perbelanjaan agregat Berbeza dengan AS, pertumbuhan Eropah telah pun menjadi lebih agresif Pemotongan bank, yang sepatutnya membantu perumahan dan memberi pengguna Eropah keyakinan yang diperlukan untuk mula membelanjakan simpanan mereka Dari sudut jangkaan pasaran, pertumbuhan AS telah melalui urutan peningkatan tahun ini dan mempunyai bar yang lebih tinggi untuk terus berdepan, manakala seluruh dunia menghadapi bar yang rendah untuk penambahbaikan.

Penumpuan dalam pertumbuhan antara AS dan seluruh dunia akan diberi rangsangan jika ekonomi utama, iaitu Jerman dan China, mengamalkan dasar fiskal yang lebih mengembang. Dalam kes Jerman, pilihan raya Persekutuan yang mengejut pada 23 Februari mempunyai kapasiti untuk membawa pemikiran baru tentang dasar fiskal. Bagi China, kami berpendapat pengembangan fiskal mempunyai kapasiti untuk meningkat. Ada kemungkinan pembuat dasar China telah meninggalkan ruang untuk bertindak dalam senario perang perdagangan yang melembapkan pertumbuhan.

Perlu diingat bahawa pada tahun pertama Trump sebagai Presiden pada 2017, pasaran baru muncul menewaskan saham AS dan USD susut nilai – mengejutkan kebanyakan pelabur. Ini sebahagian besarnya boleh dikaitkan dengan rangsangan China yang memacu pembuatan global, menjadikan AS kurang luar biasa. Sudah tentu, perang perdagangan AS-China bermula tahun selepas itu, membalikkan tema ini.

Perhatikan, kami masih berpendapat pertumbuhan langsung di AS akan mengatasi prestasi, dan risikonya condong ke arah bawah. untuk seluruh dunia berbanding AS, tetapi memandangkan titik permulaan dan jangkaan, terdapat pertumbuhan risiko bertumpu lebih cepat daripada yang kita jangkakan.

(ii) Trump 2.0 bukan Trump 1.0

Dalam penggal pertama Trump yang dilantik sebagai Presiden, beliau mempunyai mandat yang jelas untuk meningkatkan pertumbuhan KDNK nominal. Inflasi tidak membimbangkan, defisit dan hutang kepada KDNK jauh lebih rendah dan hasil 10 tahun berada pada 2%. Berbeza dengan 2016, salah satu sebab, jika bukan sebab utama,Trump dipilih tahun ini adalah rasa tidak senang dengan inflasi.

Mandat Trump berbeza kali ini – sementara tarif dan pemotongan cukai adalah ikrar kempen yang mungkin akan dilaksanakan, pengundi mungkin tidak berpuas hati dengan dasar yang memacu harga barangan terlalu tinggi atau menjadikan perumahan lebih murah melalui kadar gadai janji yang lebih tinggi. Realiti politik ini mungkin bertindak sebagai kekangan pada tarif dan rancangan fiskal Trump. Di sebalik ancaman, dia mungkin akan memberikan lebih sedikit daripada segi tarif yang sepatutnya mengurangkan premia risiko pada ekuiti dan mata wang bukan AS. Dia juga mungkin perlu mendail kembali cukai korporat dan rancangan rangsangan untuk memastikan hasil AS dan kadar gadai janji tidak meningkat terlalu mendadak.

(iii) Penumpuan sektor

Istimewa AS telah didorong sebahagian besarnya oleh penguasaan dalam sektor teknologi. The Magnificent Seven kini mewakili hampir satu pertiga daripada topi pasaran AS, tahap kepekatan yang ketara. Tahap penilaian semasa mencerminkan jangkaan pendapatan dan jualan yang tinggi, yang meningkatkan bar untuk kejutan. Dalam suku kebelakangan ini, magnitud kejutan pendapatan sektor teknologi telah mula menurun daripada tahap yang sangat tinggi. Penilaian boleh dicabar jika aliran ini berterusan.

Sejak dua tahun kebelakangan ini, syarikat teknologi besar telah meningkatkan perbelanjaan modal secara mendadak untuk membangunkan infrastruktur AI. Tetapi terdapat banyak ketidakpastian tentang bila dan berapa banyak syarikat ini akan dapat mengewangkan belanjawan ini secara bersungguh-sungguh. Pelabur mungkin mula hilang kesabaran jika terdapat penangguhan penggunaan keupayaan AI.

Selain itu, juara AI semasa mendapat manfaat daripada persaingan rendah yang menyokong margin keuntungan yang tinggi. Tetapi persekitaran ini tidak mungkin kekal selama-lamanya, terutamanya jika kerajaan terus maju dengan tindakan antitrust. Walaupun kami berpendapat kerajaan AS memberi tumpuan kepada AS memenangi perlumbaan AI dan tidak akan melakukan terlalu banyak untuk melemahkan juara teknologinya, penumpuan semata-mata syarikat-syarikat ini menyebabkan sebarang risiko terhadap pandangan mereka patut dipantau.

Peruntukan aset

Pada pandangan kami, jangkaan dasar pro-pertumbuhan Trump boleh terus menyokong AS ekuiti ke 2025. Selain itu, ketidaktentuan tarif berkemungkinan mengehadkan keupayaan ekuiti bekas AS untuk mengatasi prestasi. Kami kekal berlebihan berat badan pasaran modal besar AS,berat sama dan indeks topi kecil berbanding Eropah. Kami juga menjangkau USD berbanding EUR dan CNH.

Memang begitu, kami sedar bahawa sikap luar biasa AS boleh menjadi terlalu berpanjangan, menyebabkan pasaran terdedah kepada perubahan kecil dalam naratif. Seperti yang dibincangkan di atas, kami sedang memantau perbezaan pertumbuhan relatif, dasar fiskal dan tarif sebenar Trump, dan sebarang persoalan tentang naratif AI.

Mengenai pertumbuhan secara khusus, terdapat potensi untuk data ekonomi AS menjadi sederhana secara organik ke tahun 2025. Banyak pemotongan kadar Fed telah diputuskan, dan kami telah mula menambah tempoh dalam portfolio apabila ganjaran risiko telah bertambah baik. Emas juga merupakan pempelbagai portfolio yang berkesan kepada besaran fiskal, risiko geopolitik atau isu dengan kredibiliti Fed.

Untuk kekal dikemas kini tentang semua acara ekonomi hari ini, sila lihat kalendar ekonomi kami

Amaran Risiko dan Penafian Pelaburan

Anda memahami dan mengakui bahawa terdapat tahap risiko yang tinggi yang terlibat dalam perdagangan dengan strategi. Mengikuti mana-mana strategi atau metodologi pelaburan adalah potensi kerugian. Kandungan di tapak disediakan oleh penyumbang dan penganalisis kami untuk tujuan maklumat sahaja. Anda sendiri bertanggungjawab sepenuhnya untuk menentukan sama ada mana-mana aset dagangan, atau sekuriti, atau strategi, atau mana-mana produk lain sesuai untuk anda berdasarkan objektif pelaburan dan situasi kewangan anda.

Tambah ke Favorit

Kongsi

Ketua AIIB berkata London 'salah satu harapan' untuk Hab Kewangan Eropah

Owen Li

Aliran Ekonomi

London adalah 'salah satu harapan' yang sedang dipertimbangkan untuk hab pembiayaan dan perdagangan Eropah bagi Bank Pelaburan Infrastruktur Asia yang beribu pejabat di Beijing, menurut Jin Liqun, presiden bank itu. Dalam ucapan yang akan disiarkan di forum pelabur China-UK ketiga OMFIF di London pada 4 Disember, Jin memberikan sokongan yang kuat terhadap kehebatan London sebagai pusat kewangan antarabangsa. Di sebalik tekanan meninggalkan Kesatuan Eropah, beliau berkata, 'Sektor perkhidmatan kewangan mewakili daya saing berterusan UK.'

'Brexit pastinya memberi cabaran kepada UK dalam mengendalikan hubungannya dengan benua Eropah.' Tetapi Jin melihat 'tiada petunjuk' pergerakan besar-besaran institusi kewangan dari London atau 'kaitannya dengan bank pembangunan seperti kita akan terhakis'. Walaupun lebih banyak bandar utama sedang membangunkan keupayaan perkhidmatan kewangan, 'kami tidak melihat sebarang tanda kemungkinan pengurangan kelebihan daya saing UK sebagai negara perkhidmatan kewangan yang teguh'.

Memperkukuh hubungan UK-China

Jin, bekas pengerusi lembaga penyeliaan China Investment Corporation, dana berdaulat negara, telah mempengerusikan AIIB sejak penubuhannya pada 2016. Seorang antarabangsa yang kuat dan gemar menjalankan perniagaan dengan dunia Anglo-Saxon, Jin akan memulakan tahun terakhir mandat lima tahun kedua, yang menyaksikan bank itu berkembang kepada 110 pemegang saham, diketuai oleh China. Dia akan berundur pada Januari 2026.

Menubuhkan pejabat Eropah untuk bank itu telah dibincangkan selama beberapa tahun, dengan Frankfurt dan Paris juga sedang berjalan. Sebagai sebahagian daripada pemanasan hubungan UK-Cina di bawah kerajaan Buruh yang mula berkhidmat pada Julai, Jin mengadakan perbincangan dua bulan lalu dengan Rachel Reeves, canselor perbendaharaan UK, mengenai penubuhan pejabat London. Tiada keputusan telah diambil. 'Hasil akhir bergantung pada rundingan dengan bandar-bandar calon yang bersaing,' kata Jin.

AIIB dan sebuah lagi bank pembangunan antarabangsa yang berpangkalan di China, Bank Pembangunan Baru, sering dianggap sebagai pencabar kepada sistem Bretton Woods yang diketuai AS dan institusinya. Tabung Kewangan Antarabangsa dan Bank Dunia telah ditubuhkan hasil daripada persidangan antarabangsa yang diadakan pada tahun 1944 di New Hampshire. Sarjana China suka mengingati bahawa China - di bawah kerajaan Nasionalis - menghantar set perwakilan ketiga terbesar (selepas AS dan UK) ke persidangan itu.

Pasaran baru muncul menjadi tumpuan

Dalam ucapannya pada mesyuarat OMFIF, Jin memberi penghormatan kepada institusi Bretton Woods kerana menjunjung semangat jangka panjang multilateralisme. 'Kerjasama yang diinstitusikan pada skala global untuk menggalakkan keamanan dan kemakmuran' masih bertahan walaupun 'perubahan besar sejak berakhirnya perang dunia kedua'.

'Rundingan sistem Bretton Woods kebanyakannya adalah drama yang dimainkan oleh UK dan AS.' Negara-negara lain adalah 'back-benchers dan mempunyai sedikit peranan untuk dimainkan'. Tetapi kini, kata Jin, China dan negara-negara membangun yang lain semakin menonjol. 'Ekonomi pasaran sedang pesat membangun sudah pun membawa lebih berat dalam ekonomi global, dan bangku belakang bergerak ke tempat duduk hadapan, ke bangku hadapan. Ini tidak berasa selesa, tetapi orang ramai perlu menghadapi realiti, dan kedua-dua pihak perlu mengambil pendirian yang membina dalam menguruskan proses itu.'

Jin memuji peranan UK dan negara maju lain dalam membantu penubuhan dan pertumbuhan AIIB. 'Peranan UK sangat hebat. Selepas UK mengisytiharkan komitmennya untuk mengambil bahagian dalam rundingan artikel perjanjian, semua negara Eropah yang lain mengikutinya. Pada masa itu, saya mengatakan bahawa, sekali lagi, orang Cina melihat kuasa besar Great Britain. Kuasa sesebuah negara bukan sekadar kekuatan ekonominya. Sebaliknya, ia adalah kuasa lembut. Ia adalah peranan utama dalam mempromosikan inisiatif yang diharapkan dapat memenuhi kepentingan luas ahli masyarakat antarabangsa.'

Beralih kepada hubungan UK-Cina secara umum, Jin mengakui sumber 'komplikasi, konflik dan kekeliruan' dalam hubungan dua hala. 'Ini bukan sesuatu yang boleh diabaikan. Bahagian yang sukar ada untuk dilihat oleh semua orang, tetapi masuk akal untuk melihat bahagian atas, bukan hanya sisi buruk. Apabila perhatian tertumpu pada bidang kerjasama, tidak sukar untuk mengenal pasti skop yang luas.'

Sumber:David Marsh

Untuk kekal dikemas kini tentang semua acara ekonomi hari ini, sila lihat kalendar ekonomi kami

Amaran Risiko dan Penafian Pelaburan

Tambah ke Favorit

Kongsi

Sudut Pandangan FX: AUD dan NZD: Tenang Sebelum Ribut

Aliran Ekonomi

Forex Market

RBNZ menyampaikan potongan 50bp pada bulan November, seperti yang dijangkakan secara meluas

Pada 27 November, Reserve Bank of New Zealand (RBNZ) mengurangkan kadar dasarnya sebanyak 50bp kepada 4.25%, sejajar dengan jangkaan pasaran. Ini adalah pemotongan ketiga berturut-turut, menjadikan penurunannya setakat ini kepada 125bp sejak Ogos. RBNZ menerima idea pemulihan 2025 dalam aktiviti ekonomi, sambil melihat inflasi menjadi 2.4% (naik 0.1%) pada Q4 2025 dan 2.1% (naik 0.1%) pada Q4 2026, tetapi masih dalam julat sasaran inflasi RBNZ iaitu 1. % hingga 3% (Carta 1).

Lebih banyak pemotongan kadar RBNZ mungkin berlaku pada tahun 2025

Perlu diingat bahawa Gabenor RBNZ Adrian Orr memberi panduan kukuh ke arah pemotongan 50bp pada Februari 2025 , jika ekonomi berkembang seperti yang dijangkakan. RBNZ juga menurunkan unjuran kadar dasar 2025 akhir tahunnya kepada 3.55% (daripada unjuran Ogos 3.85%), walaupun melebihi jangkaan pasaran sebanyak c3.30%. Pakar ekonomi kami melihat RBNZ memberikan potongan lanjut sehingga 2025, menjadikan kadar dasar kepada 3.25% menjelang akhir 2025 . NZD melonjak c1% berbanding USD dan c0.7% berbanding AUD selepas pengumuman (Bloomberg, 28 November 2024).

RBA berkemungkinan mengekalkan kadar dasarnya tidak berubah pada bulan Disember, dengan pemotongan pertama akan berlaku pada Q2 2025

Melangkaui tindak balas lutut, AUD-NZD berkemungkinan menghadapi tekanan menurun di tengah-tengah terma relatif dinamik perdagangan. Dari perspektif pembezaan kadar, perbezaan dasar monetari kekal jelas antara kedua-dua bank pusat, tetapi kami melihat ruang terhad untuk perbezaan harga pasaran dilanjutkan (Carta 2). Kedua-dua pasaran dan pakar ekonomi kami menjangkakan Reserve Bank of Australia (RBA) mengekalkan kadar dasarnya tidak berubah pada 4.35% pada mesyuarat 10 Disember. Perkara utama pasaran dan pakar ekonomi kami ialah RBA memulakan kitaran penurunan kadarnya pada Q2 2025, tetapi ahli ekonomi kami juga melihat peluang 25% bahawa RBA tidak memotong sama sekali pada 2025.

Kedua-dua AUD dan NZD berkemungkinan menghadapi masalah luar pada tahun 2025

Pada tahun 2025, kami berpendapat bahawa kedua-dua AUD dan NZD berkemungkinan melemah berbanding USD di tengah-tengah halangan luaran , seperti kenaikan kadar terminal AS, kebimbangan tarif yang berpotensi dan aliran keluar portfolio. Sokongan dasar fiskal yang lebih kuat daripada China boleh membantu, tetapi ia mungkin mempunyai kesan limpahan terhad melalui saluran permintaan komoditi. Dari segi struktur, kepentingan China terhadap AUD mungkin semakin berkurangan.

Untuk kekal dikemas kini tentang semua acara ekonomi hari ini, sila lihat kalendar ekonomi kami

Amaran Risiko dan Penafian Pelaburan

Tambah ke Favorit

Kongsi

Tahun Hadapan – Apakah 2025 Bertahan Untuk Dolar AS Dan Yen Jepun?

Aliran Ekonomi

Forex Market

Trend Dasar Bank Pusat

'Perdagangan Trump' memperkukuh kenaikan dolar

Rizab Persekutuan akhirnya mengurangkan kadar faedah pada bulan September, tetapi jauh daripada kejatuhan, dolar AS memulakan rali baharu apabila penggubal dasar melenyapkan harapan pelonggaran dasar yang agresif. Ketika kita menuju ke 2025, tidak dapat dinafikan tentang keunggulan dolar. Dolar AS bukan sahaja disokong oleh ekonomi AS yang berdaya tahan dan tekanan harga yang berterusan, tetapi juga oleh jangkaan bahawa pentadbiran Trump yang akan datang akan menggubal polisi yang akan meningkatkan lagi pertumbuhan dan inflasi.

Donald Trump yang bersejarah pilihan raya presiden 2024 semakin hampir naratif yang menentukan untuk pasaran kewangan pada 2025. Tetapi memandangkan dolar dan aset seperti ekuiti AS dan mata wang kripto menggembirakan prospek Kongres yang dikawal Republikan, kepulangan Trump ke Rumah Putih tidak diraikan oleh semua orang.

< Mengetepikan risiko kepada negara-negara yang mungkin berada di penghujung menerima omelan perdagangan Trump, ikrar pilihan rayanya, yang dianggap sebagai inflasi, boleh menyebabkan sakit kepala yang besar bagi Fed. Jangkaan bahawa pemotongan cukai yang besar dan kenaikan tarif akan mencetuskan inflasi telah mendorong hasil Perbendaharaan ke paras tertinggi berbilang bulan, menguatkan rali dolar.

Sejauh mana inflasi akan menjadi dasar Trump?

Persoalannya untuk prospek 2025 ialah seberapa cepat Republikan akan dapat meneruskan agenda cukai mereka dan seberapa mudah Trump akan mengambil tindakan untuk mengenakan tarif yang lebih tinggi kerana dia memulakan rundingan perdagangan dengan rakan perdagangan utama Amerika seperti Kesatuan Eropah, Mexico dan China?

Tetapi ia bukan hanya mengenai masa. Dengan defisit belanjawan yang melebihi 6% daripada KDNK dan hutang negara yang semakin meningkat, Republikan boleh mengurangkan perbelanjaan untuk membayar pemberian cukai mereka, mengimbangi beberapa rangsangan kepada ekonomi daripada cukai yang lebih rendah.

< span>

Apabila ia datang , masih belum jelas sejauh mana pentadbiran Trump baharu akan masuk mengenakan levi yang lebih tinggi ke atas import, terutamanya ke atas barangan China, yang boleh melebihi 60%. Trump mempunyai kecenderungan menggunakan ketakutan sebagai taktik perundingan.

Oleh itu,untuk dolar, ini semua tentang berapa banyak yang telah ditetapkan dan berapa banyak yang masih belum diambil kira oleh pelabur. Sebarang tanda bahawa janji pilihan raya Trump akan dikurangkan berkemungkinan negatif untuk dolar AS pada 2025. Begitu juga, sekiranya terdapat sebarang kelewatan oleh ahli parlimen yang baru dipilih dalam menyediakan dan bersetuju dengan agenda perundangan Trump, penarikan balik dolar adalah kemungkinan yang kuat .

Namun, jika Republikan bergerak pantas dengan pemotongan cukai dan Trump menunjukkan keengganannya untuk berkompromi perdagangan, dolar akan berada pada kedudukan yang baik untuk naik ke arah paras tertinggi 2022 apabila Fed menaikkan kadar secara agresif.

Dilema inflasi Fed

Walaupun tempoh pengetatan Fed telah berakhir dan kos pinjaman kini jatuh, pertempuran inflasi tidak dimenangi dan penggubal dasar berhati-hati tentang menurunkan kadar terlalu cepat. Pendirian hawkish Fed yang tidak dijangka menggariskan prospek kenaikkan dolar AS. Kebimbangan utama ialah inflasi nampaknya semakin hampir kepada 2.5% berbanding sasaran 2.0% Fed.

Jika ini kesnya walaupun sebelum Trump memegang jawatan, terdapat risiko sebenar bahawa Fed tidak akan dapat memberikan banyak pemotongan kadar pada 2025, manakala kenaikan kadar tidak boleh diketepikan sepenuhnya.

Risiko geopolitik

Jauh daripada politik domestik dan dasar Fed, risiko untuk inflasi agak condong ke atas. Dengan mengandaikan tiada kejatuhan nuklear dalam masa yang sama, jawatan presiden Trump mungkin akan mendesak perjanjian gencatan senjata antara Ukraine dan Rusia. Bagaimanapun, Trump berkemungkinan mengambil sikap yang lebih tegas terhadap Iran. Ini berisiko mencetuskan konflik yang lebih meluas di Timur Tengah, terutamanya jika ia melibatkan sekatan yang lebih keras ke atas minyak Iran, atau membenarkan Israel menyerang kemudahan minyak Iran.

Kejutan harga minyak baharu bukanlah apa yang Fed perlukan apabila ia berlaku. masih bergelut untuk menjinakkan inflasi. Sebagai mata wang rizab dunia, dolar juga berpeluang mendapat keuntungan secara langsung daripada episod penghindaran risiko.

Summs tidak banyak di kaki langit yang boleh mencetuskan a penjualan dolar besar-besaran,keupayaannya untuk terus bergerak lebih tinggi bergantung pada saiz sebenar pemotongan cukai dan kenaikan tarif Trump yang akhirnya akan diluluskan.

Perjalanan rollercoaster Yen

Jadi di manakah semua ini meninggalkan yen? Mata wang Jepun mengalami pemulihan dramatik sepanjang musim panas daripada paras kali terakhir dilihat pada 1986. Pembalikan kenaikkan itu didorong oleh gabungan pangsi dasar oleh Bank of Japan dan Fed, serta campur tangan langsung dalam pasaran mata wang oleh pegawai Jepun.

Bank Kejutan hawkish Jepun tidak lama kemudian bertukar kepada berhati-hati dan ketidakpastian tentang kadar kenaikan kadar seterusnya telah membebankan yen. Tetapi itu bukan bermakna yen tidak dapat memulihkan postur kenaikan harganya pada tahun 2025.

BoJ memerhatikan gaji

Walaupun inflasi di Jepun telah jatuh kepada sekitar 2.0%, pembuat dasar melihat risiko menaik kepada prospek daripada tekanan gaji serta kos import yang lebih tinggi daripada yen yang lebih lemah dan kenaikan harga komoditi. BoJ berharap rundingan gaji musim bunga tahun depan akan membawa kepada satu lagi pusingan perjanjian gaji yang kukuh.

Kesatuan sekerja terbesar negara itu menyasarkan kenaikan gaji sekurang-kurangnya 5.0%. Keputusan sedemikian boleh membuka jalan kepada BoJ untuk menaikkan kadar kepada 1.0% menjelang akhir tahun 2025.

Hasil pembezaan perkara

Walau bagaimanapun, walaupun kos peminjaman meningkat kepada 1.0% atau lebih tinggi, perbezaan hasil dengan AS mungkin tidak semestinya mengecil jika Fed mendapati dirinya mempunyai skop yang sangat terhad untuk mengurangkan kadarnya. Oleh itu, sementara BoJ mungkin menarik perhatian sesetengah pelabur dengan keazamannya untuk menormalkan dasar monetari, sebarang lantunan yen akan bergantung pada dasar Fed seperti pada dasar domestik.

Namun, dengan ketidakpastian bergantung pada ekonomi global tinjauan berikutan ketegangan geopolitik yang meningkat dan Trump kembali ke Rumah Putih, aliran selamat juga boleh menjadi penyelamat yen pada 2025.

Pembalikan kenaikan harga didorong oleh gabungan pangsi dasar oleh Bank of Japan dan Fed, serta campur tangan langsung dalam pasaran mata wang oleh pegawai Jepun.

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

Pembalikan kenaikan harga didorong oleh gabungan pangsi dasar oleh Bank of Japan dan Fed, serta campur tangan langsung dalam pasaran mata wang oleh pegawai Jepun.

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

kejutan hawkish Bank of Japan tidak lama kemudian bertukar kepada berhati-hati dan ketidakpastian tentang kadar kenaikan kadar berikutnya telah membebankan yen. Tetapi itu bukan bermakna yen tidak dapat memulihkan postur kenaikan harganya pada tahun 2025.

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

perbezaan hasil dengan AS mungkin tidak semestinya mengecil jika Fed mendapati dirinya mempunyai skop yang sangat terhad untuk mengurangkan kadarnya. Oleh itu, sementara BoJ mungkin menarik perhatian sesetengah pelabur dengan keazamannya untuk menormalkan dasar monetari, sebarang lantunan yen akan bergantung pada dasar Fed seperti pada dasar domestik.

Untuk kekal dikemas kini tentang semua acara ekonomi hari ini, sila lihat kalendar ekonomi kami

Amaran Risiko dan Penafian Pelaburan

Tambah ke Favorit

Kongsi

Peningkatan Eksport Perkhidmatan: Laluan Baharu untuk Pertumbuhan

Aliran Ekonomi

Laluan tradisional abad ke-20 kepada pembangunan melibatkan pertumbuhan yang diterajui pembuatan dan peralihan daripada pertanian kepada pembuatan. Walau bagaimanapun, sepanjang dekad yang lalu, bahagian nilai tambah pembuatan telah merosot merentasi kebanyakan ekonomi sedang pesat membangun, terutamanya di Eropah Timur dan Asia Tengah. Ini mencerminkan kedua-dua tekanan persaingan global dan trend penyahindustrian pramatang (Nayyar et al. 2023). Dengan China menyumbang 35% daripada pengeluaran pembuatan global pada tahun 2020 (meningkat daripada 5% pada tahun 1995), pendatang baharu menghadapi persaingan sengit dalam mewujudkan pangkalan pembuatan (Baldwin 2024a).

Pada masa yang sama, peningkatan teknologi digital, infrastruktur yang dipertingkatkan dan halangan dasar yang lebih sedikit telah menjadikan perkhidmatan lebih boleh didagangkan merentas sempadan, dengan kos perdagangan perkhidmatan menurun sebanyak 9% antara 2000 dan 2017 (WTO 2019). Dalam perkhidmatan, perkhidmatan boleh dagangan yang didayakan secara digital - terutamanya perkhidmatan inovator global seperti perkhidmatan teknologi maklumat dan komunikasi (ICT), perkhidmatan kewangan, perkhidmatan insurans, perkhidmatan profesional dan perkhidmatan saintifik dan teknikal - mempunyai potensi pertumbuhan yang tinggi (Baldwin, 2024b). Dalam kerja baru-baru ini (EBRD 2024), kami mendokumentasikan peralihan kepada sektor perkhidmatan dan membincangkan dasar untuk menyokong peralihan ke arah perkhidmatan nilai tambah tinggi.

Adakah pertumbuhan yang diterajui oleh eksport pembuatan masih mungkin?

Walaupun data menunjukkan bahawa pertumbuhan selalunya masih diterajui eksport, ia kini lebih berkemungkinan diterajui oleh eksport perkhidmatan (Rajah 1). Analisis kami menunjukkan bahawa, sejak 2008, ekonomi EBRD di EU telah semakin beralih ke arah pertumbuhan yang diterajui perkhidmatan, dan dalam peratusan ketara pertumbuhan ekonomi EBRD yang lain menjadi kurang berkemungkinan diterajui oleh eksport pembuatan. Dalam ekonomi pasaran sedang pesat membangun yang lain, pertumbuhan kini hampir berkemungkinan besar diterajui oleh eksport perkhidmatan berbanding diterajui bukan eksport.

Peralihan ke arah pertumbuhan yang diterajui perkhidmatan ini telah didayakan oleh teknologi digital yang menjadikan perkhidmatan lebih boleh disimpan, boleh dikodkan dan boleh dipindah milik, mengurangkan keperluan untuk pengeluar dan pengguna berada dalam jarak yang dekat pada masa penghantaran, serta meningkatkan hubungan mereka kepada sektor lain. Perkhidmatan inovator global, khususnya, boleh didagangkan di peringkat antarabangsa melalui penghantaran rentas sempadan jauh, mereka kebanyakannya menggaji pekerja mahir, dan mereka mempunyai hubungan kukuh dengan sektor domestik yang lain. Walaupun mereka biasanya belum mengambil kira kebanyakan nilai ditambah dalam sektor perkhidmatan di Eropah yang sedang pesat membangun, beberapa ekonomi telah meletakkan diri mereka sebagai pengeksport utama perkhidmatan komputer dan maklumat. Estonia, Ukraine, Serbia, Armenia, Macedonia Utara dan Moldova adalah antara sepuluh pengeksport perkhidmatan komputer teratas dunia berbanding KDNK pada 2022, di samping hab teknologi yang ditubuhkan seperti Israel dan India. Negara-negara ini telah memanfaatkan sistem pendidikan teknikal mereka yang kukuh - warisan masa lalu komunis mereka - untuk membangunkan kelebihan daya saing dalam perkhidmatan IT.

The Rise of Services Exports: New Pathways for Growth_1

Tadbir urus yang kukuh dan modal insan yang tinggi diperlukan untuk pertumbuhan yang diterajui eksport perkhidmatan

Tidak semua negara berada pada kedudukan yang sama untuk mengejar pertumbuhan yang diterajui perkhidmatan. Ekonomi dengan tadbir urus yang lebih kukuh, tenaga kerja yang lebih berpendidikan, dan sektor perkhidmatan yang lebih liberal lebih mampu untuk berjaya dalam eksport perkhidmatan bernilai tinggi (Rajah 2). Walaupun banyak negara anggota EU mempunyai kedua-dua modal insan dan keupayaan institusi yang diperlukan, ekonomi lain menghadapi pelbagai cabaran. Negara seperti Jordan, Kazakhstan, Moldova, Serbia dan Ukraine boleh mendapat manfaat daripada menambah baik persekitaran kawal selia mereka, manakala Mesir, Maghribi, Tunisia dan Türkiye menghadapi dua cabaran: mereka mesti meningkatkan asas kemahiran dan rangka kerja institusi mereka untuk memanfaatkan sepenuhnya peluang eksport perkhidmatan .

The Rise of Services Exports: New Pathways for Growth_2

Perkhidmatan semakin penting dalam pembuatan itu sendiri

Dalam ekonomi Eropah yang maju, pekerjaan berkaitan perkhidmatan menyumbang 55% daripada semua pekerjaan sektor pembuatan pada tahun 2019, meningkat daripada kira-kira 45% pada tahun 2000. 'Servisifikasi' pembuatan ini mencerminkan semakin pentingnya aktiviti pra dan pasca pengeluaran seperti RD, reka bentuk, pemasaran dan perkhidmatan selepas jualan. Hungary, dengan penyertaan dalam rantaian nilai global (GVC) menyumbang 62% daripada eksport kasar, menyediakan kajian kes yang berwawasan (Bisztray et al. 2024).

Antara 2008 dan 2019, bahagian eksport barangan yang disertai dengan perkhidmatan daripada firma yang sama meningkat sebanyak 20 mata peratusan. Pertumbuhan ini didorong terutamanya oleh pengeluar milik asing, dengan peniaga dua hala dalam barangan dan perkhidmatan menyumbang 17.5% daripada firma milik asing berbanding hanya 0.7% daripada firma domestik menjelang 2019 (Rajah 3). Firma-firma ini sering menggabungkan produk perkilangan dengan perkhidmatan pelengkap seperti kejuruteraan atau penyelenggaraan, yang berpotensi meningkatkan tangga nilai tambah. Data juga menunjukkan pengelompokan ketara firma pengeksport perkhidmatan di kawasan bandar dengan asas kemahiran yang kukuh, terutamanya Budapest, yang menjadi tuan rumah kepada banyak pusat RD dan kemudahan perkhidmatan berkongsi untuk syarikat multinasional seperti Deutsche Telekom, IBM dan Thyssenkrupp.

The Rise of Services Exports: New Pathways for Growth_3

Bagaimanakah kita boleh memupuk peralihan kepada perkhidmatan yang produktif?

Pendekatan ringan dasar yang berfungsi untuk peralihan daripada pertanian kepada pembuatan – tiada pelaburan yang ketara dalam kemahiran pekerja atau penambahbaikan meluas kepada rangka kerja tadbir urus dan kawal selia – tidak akan berfungsi dengan baik sekarang. Automasi telah mengurangkan faedah mempunyai banyak buruh tidak mahir yang murah, manakala inovasi dalam pembuatan meningkatkan permintaan untuk kemahiran khusus (Rodrik dan Sandhu 2024). Selain itu, perkhidmatan inovator global seperti perkhidmatan ICT dan penyumberan luar proses perniagaan memerlukan tenaga kerja mahir, pelaburan dalam modal fizikal, teknologi dan inovasi, serta infrastruktur yang kukuh, institusi ekonomi yang teguh dan persekitaran perniagaan yang kondusif (Atolia et al. 2020).

Liberalisasi perdagangan dalam perkhidmatan mungkin membolehkan ekonomi menyasarkan beberapa buah yang tidak berubah dari segi memudahkan peralihan struktur ke arah perkhidmatan dengan nilai ditambah yang lebih tinggi. Analisis kami menunjukkan bahawa walaupun akses pasaran adalah penting untuk eksport perkhidmatan, liberalisasi pasaran perkhidmatan anda sendiri mempunyai kesan yang lebih besar daripada pengurangan halangan perdagangan di negara destinasi. Anggaran graviti mencadangkan bahawa mengurangkan sekatan domestik terhadap perdagangan perkhidmatan boleh meningkatkan eksport perkhidmatan sebanyak kira-kira 9%. Untuk perkhidmatan digital khususnya, impaknya mungkin lebih besar, dengan kelonggaran sekatan perdagangan digital yang dikaitkan dengan peningkatan dalam eksport perkhidmatan sehingga 20%. Mengguna pakai rangka kerja kawal selia yang jelas dan telus, seperti perundangan perlindungan data setara GDPR, juga boleh memudahkan perdagangan rentas sempadan dalam perkhidmatan dengan menyelaraskan piawaian dan mengurangkan kos pematuhan untuk firma yang beroperasi di peringkat antarabangsa.

Dasar perindustrian disasarkan lain, seperti promosi pelaburan, boleh menyokong peralihan ke arah perkhidmatan bernilai tambah tinggi, tetapi keberkesanannya bergantung secara kritikal pada kapasiti negeri. Pada 2023, EBRD menjalankan tinjauan dalam talian ke atas agensi penggalakan pelaburan (IPA), mengumpulkan data mengenai sektor yang disasarkan, strategi yang digunakan dan masa bagi inisiatif yang berkaitan. Maklumat yang dikumpul telah digabungkan dengan data daripada pangkalan data FT fDi Markets - set data peringkat projek mengenai projek FDI - untuk menilai keberkesanan dasar penyasaran sektor.

Keputusan menunjukkan bahawa secara purata, dasar penyasaran sektor mempunyai kesan positif yang ketara: Sepuluh tahun selepas pelaksanaan, sektor sasaran melihat 2.8 kali lebih banyak projek FDI berbanding sektor bukan sasaran. Walau bagaimanapun, Rajah 4 menunjukkan bahawa kesan positif didorong sepenuhnya oleh projek berkaitan perkhidmatan (seperti pusat RD, perkhidmatan perniagaan, dan infrastruktur ICT) di negara yang mempunyai tahap kapasiti negeri yang lebih tinggi, dengan yang terakhir diukur melalui penunjuk keberkesanan kerajaan, kualiti peraturan dan kedaulatan undang-undang (O'Reilly dan Murphy 2022). Negara yang mempunyai kapasiti negeri yang lebih lemah tidak melihat perbezaan yang ketara antara sektor yang disasarkan dan tidak disasarkan, dan tidak ada kesan yang ketara ke atas pelaburan berorientasikan pembuatan tanpa mengira kapasiti negeri.

The Rise of Services Exports: New Pathways for Growth_4

Kesimpulan

Bagi penggubal dasar yang ingin menggalakkan transformasi struktur ke arah perkhidmatan produktiviti tinggi, tiga pengajaran utama muncul. Pertama, asas penting - pelaburan dalam pendidikan, infrastruktur digital dan tadbir urus adalah prasyarat penting.

Kedua, menurunkan sekatan ke atas perdagangan dalam perkhidmatan boleh meningkatkan eksport perkhidmatan, terutamanya untuk perkhidmatan yang didayakan secara digital. Walau bagaimanapun, ini tidak bermakna menghapuskan semua peraturan – rangka kerja yang jelas seperti perundangan setara GDPR boleh memudahkan perdagangan dengan mewujudkan peraturan yang telus.

Ketiga, walaupun dasar perindustrian yang disasarkan seperti promosi pelaburan boleh berfungsi, keberkesanannya sangat bergantung pada kapasiti negeri dan keupayaan sedia ada. Oleh itu, negara harus menyusun reformasi dengan berhati-hati, membina keupayaan asas sebelum meneruskan lebih banyak dasar aktivis.

Peralihan kepada pertumbuhan yang diterajui perkhidmatan memberikan peluang dan cabaran untuk ekonomi sedang pesat membangun. Walaupun laluan pembangunan tradisional yang diterajui pembuatan mungkin semakin mengecil, teknologi digital baharu dan kebolehdagangan perkhidmatan yang semakin meningkat mencipta laluan alternatif kepada pekerjaan berproduktiviti tinggi dan pertumbuhan ekonomi. Kejayaan memerlukan pilihan dasar yang teliti dan pelaburan yang berterusan dalam modal insan dan institusi dalam jangka sederhana.

Untuk kekal dikemas kini tentang semua acara ekonomi hari ini, sila lihat kalendar ekonomi kami

Amaran Risiko dan Penafian Pelaburan

Tambah ke Favorit

Kongsi

Belanjawan UK Telah Memperbaik Tinjauan Pembiayaan Scotland, Tetapi Pilihan Sukar Akan Datang

Aliran Ekonomi

Kedudukan pembiayaan untuk 2024–25 telah diubah

Pada Disember 2023, apabila Belanjawan Scotland untuk 2024–25 ditetapkan, jumlah pembiayaan sumber pada 2024–25 dijangka sebanyak £47.6 bilion. Daripada jumlah ini, £6.3 bilion dijangka dibelanjakan untuk keselamatan sosial dan £265 juta digunakan untuk perkhidmatan hutang, menjadikan £41.1 bilion tersedia untuk perbelanjaan perkhidmatan awam. Jadual 1 membahagikan sumber pembiayaan sumber dengan lebih terperinci.

Belanjawan UK Telah Memperbaiki Tinjauan Pembiayaan Scotland, Tetapi Pilihan Sukar Menjelma Menurun_1

Sejak Belanjawan Scotland ditetapkan, pembiayaan yang tersedia untuk Kerajaan Scotland untuk tahun ini telah meningkat.

Perubahan dalam pembiayaan sehingga Semakan Belanjawan Musim Luruh (ABR), yang diterbitkan pada 2 Oktober (sebelum Belanjawan Musim Luruh Kerajaan UK) meningkatkan jumlah yang tersedia untuk perbelanjaan harian (sumber) untuk perkhidmatan awam sebanyak £1.2 bilion. Seperti yang akan kita bincangkan di bawah, ini digunakan untuk membantu menangani gaji dan tekanan lain yang dihadapi oleh Kerajaan Scotland.

Sebahagian daripada peningkatan dalam pembiayaan adalah disebabkan oleh perubahan dalam pembiayaan kerajaan UK. Pada Belanjawan Musim Bunga UK pada Mac 2024, perbelanjaan tambahan untuk beberapa kawasan yang diturunkan (terutamanya kesihatan dan kerajaan tempatan) menjana hasil Barnett untuk perbelanjaan harian sebanyak £293 juta. Pada Anggaran Utama pada Julai 2024, tambahan £437 juta sumber hasil Barnett telah diperuntukkan. Pembiayaan tambahan ini sebahagian besarnya mewakili kos yang dinilai lebih tinggi bagi pencen sektor awam yang tidak dibiayai. Kos ini juga perlu dipenuhi oleh majikan sektor awam di Scotland, jadi pembiayaan ini tidak meningkatkan kuasa perbelanjaan sebenar Kerajaan Scotland.

Keputusan Julai 2024 kerajaan UK baharu untuk mengehadkan pembayaran bahan api musim sejuk kepada hanya penerima kredit pencen dari musim sejuk ini menyebabkan pengurangan pembiayaan untuk Kerajaan Scotland sekitar £140 juta. Kerajaan Scotland telah berkata ia akan meniru dasar ini, bermakna jumlah pembiayaan yang tersedia untuk perbelanjaan perkhidmatan awam akhirnya akan sedikit berubah. Walau bagaimanapun, jika ia mahu, Kerajaan Scotland boleh memilih untuk menangguhkan pengurangan dalam pembiayaan (memandangkan keputusan dasar kerajaan UK dibuat selepas Belanjawan Scotland 2024–25 dimuktamadkan), yang akan membolehkannya membelanjakan wang tersebut di tempat lain dalam masa yang singkat. tempoh, tetapi ia perlu dibayar semula kemudian. Kami memahami keputusan muktamad mengenai perkara ini masih belum dibuat, tetapi angka pembiayaan yang diterbitkan di ABR menganggap pelarasan pembiayaan akan digunakan dalam tahun dan bukannya ditangguhkan. Ramalan untuk pelarasan geran blok keselamatan sosial (BGA) dan perbelanjaan lain serta BGA cukai dan hasil, tidak dikemas kini di ABR.

Keputusan Kerajaan Scotland juga meningkatkan pembiayaan yang tersedia untuk perbelanjaan harian pada tahun ini. Keputusan ini termasuk: peningkatan dalam pengeluaran ScotWind yang dirancang - pendapatan sekali sahaja daripada pajakan dasar laut Scotland untuk ladang angin - daripada £200 juta kepada £424 juta; pengeluaran yang dirancang sebanyak £162 juta dalam rizab, berikutan perbelanjaan terkurang pada 2023–24; dan pembatalan pemindahan £89 juta yang dirancang daripada sumbernya kepada belanjawan modal.

Belanjawan UK Telah Memperbaiki Tinjauan Pembiayaan Scotland, Tetapi Pilihan Sukar Menjelma Menurun_2

The announcements made by Rachel Reeves in the UK Budget on 30 October led to a further big increase in funding for the Scottish Government this year: just under £1.5 billion in total. Of this, around £1.4 billion reflected Scotland’s population share of increases in spending announced for England via the Barnett formula. There was also £35 million of additional non-Barnett funding.

The combined effects of changes made in Scotland’s ABR and the UK’s Autumn Budget have improved the Scottish Government’s resource funding position this year.

Based on the latest inflation forecasts, the amount available for day-to-day spending on public services as of the original Scottish Budget plans would have been 0.6% lower in real terms than was spent last year. The top-ups announced in the ABR changed this to a 2.3% increase, while the further top-ups as a result of the UK Budget, if spent in full, would mean an increase of 5.9%. Some of the top-ups reflect SCAPE funding for higher assumed pension costs – and so not a genuine increase in spending power – but even stripping this out the increase would be around 4.9%.

The Scottish Government could choose not to spend all the resources now available to it – which the more difficult financial outlook for future years means may be wise. If it chose to use around a third of the extra funding confirmed in the UK Budget to cancel planned drawdowns of ScotWind proceeds, the increase in the amount available to spend (after stripping out SCAPE funding) would be 3.8% in real terms. If instead, half of the extra UK government funding were effectively banked (allowing the cancellation of ScotWind drawdowns and a small payment into rather than drawdown from reserves), the spending increase this year would still be 3.1% in real terms.

Spending changes have been made to address pay and other pressures

As with funding, the initial plans for public service spending set out in December in the 2024–25 Budget implied a real-terms cut in spending compared with the final budget and out-turn for 2023–24. The changes made in the ABR mean this is no longer the case, although different services have fared differently, as shown in Figure 2. Further changes (including the use of funding confirmed in the UK Autumn Budget) will be officially confirmed in the Scottish Government’s Spring Budget Revision (SBR) – although an update may be given alongside the Budget for 2025–26 next month.

Belanjawan UK Telah Memperbaik Tinjauan Pembiayaan Scotland, Tetapi Pilihan Sukar Menimbulkan Kesan_3

The changes in planned spending reflect the Scottish Government’s efforts to address significant in-year spending pressures – most notably related to public sector pay deals. Such pressures were highlighted by the UK Chancellor in her ‘Spending Audit’ published in July, and a particular challenge in Scotland given relatively higher public sector employment and pay. As part of these efforts, the Scottish Government published a fiscal update in September, setting out plans to reallocate around £250 million from existing budgets, specifying in detail where around £188 million of this would be found. Some of these changes were accounted for in the ABR, but some will not be reflected until the SBR.

All told, the ABR increased spending on public services by £1.2 billion (mirroring the increase in funding), and reduced spending on social security benefits by £148 million following the decision to follow the UK government’s decision to restrict eligibility for winter fuel payment to those receiving pension credit.

The Health and Social Care portfolio saw by far the biggest boost to spending in the ABR, with its resource budget increased by £1.1 billion. Of this, around £0.2 billion represented funding for increased SCAPE costs, meaning the ‘real’ increase available for other pressures, including higher pay costs, was £0.9 billion. As we highlighted at the time of the Scottish Budget, a significant top-up to health spending was always likely as the original plans implied a cut in spending. Rather than falling by 1.4% in real terms compared with what was spent in 2023–24, the updated plans imply a 3.2% real-terms increase.

The Finance and Local Government portfolio also saw a top-up, of £155 million. After stripping out the £86 million that is for additional SCAPE costs, its spending is still set to fall slightly (by 0.6%) in real terms compared with 2023–24, although it is worth noting that councils also receive funding from other portfolios and council tax, and so their overall funding is set to grow in real terms. Top-ups were also made to the Justice and Home Affairs portfolio leaving its budget 1.2% higher in real terms than spending in 2023–24, after stripping out additional SCAPE costs.

Other areas mostly saw little change or cuts to their budgets in the ABR. There were cuts to the Net Zero and Energy (£20 million), Rural Affairs (£10 million) and Education (£7 million) portfolios, reflecting savings announced in September. However, spending on all these portfolios is still planned to be higher in real terms than the amounts spent in 2023–24. The Social Justice portfolio saw the biggest reduction in total funding at the ABR (£160 million), mostly due to the restriction of pension age winter heating payment to those receiving pension credit. The Social Justice portfolio stripping out social security spending is set to fall compared with 2023–24.

Further substantial top-ups are likely in the SBR, with initial information on the likely scale and nature of these potentially provided alongside the Budget for 2025–26. It seems likely that the Health and Social Care portfolio will see a further top-up, with each £190 million generating a further 1 percentage point increase. Another key decision will be whether to ‘undo’ some of the cuts announced in the September fiscal update.

Capital funding this year is similar in real terms to Scottish Budget plans

Our focus so far has been on day-to-day (resource) funding and spending. There have also been increases in the capital funding available to the Scottish Government this year since the initial Budget was set, but these are much more modest in scale. As a result, an increase in forecast whole-economy inflation since the Budget (from 1.7% to 2.4%) means that capital funding this year is little changed in real terms compared with what was expected at the time of the Scottish Budget – in stark contrast to the situation for resource funding.

The UK Budget substantially topped up funding next year and beyond

Turning to the future, the UK’s Autumn Budget set the Scottish Government’s block grant funding for 2025–26 for the first time. However, at the time of its 2024–25 Budget, the Scottish Government made projections of block grant funding, which informed the Scottish Fiscal Commission’s (SFC’s) overall projections for Scottish Government funding. These assumed that the block grant for day-to-day (resource) spending would grow in line with UK-wide resource spending limits – which at that time meant growth of 2.3% in cash terms between 2024–25 and 2025–26 – and implied a block grant of around £38.3 billion in 2025–26. The capital block grant was instead set to stay flat in cash terms, implying real-terms falls in each year.

The UK Autumn Budget confirmed substantially larger block grants for both day-to-day (resource) and capital spending next year: £41.1 billion and £6.5 billion, increases of £2.8 billion (7%) and £0.9 billion (17%), respectively, compared with the expectations set out in the 2024–25 Scottish Budget last December. However, as with funding in 2024–25, part of the increase in resource funding (around £0.3–0.4 billion) reflects extra SCAPE costs rather than an increase in spending power. And these figures exclude compensation for Scottish public sector employers for the big increase in employer National Insurance contributions announced for April 2025. It is currently unclear whether the Scottish Government’s share of compensation will be based on the Barnett formula, or its higher-than-population share of the public sector wage bill. If it is the former, some of the general increase in block grant funding would have to be used to part-fund higher employer National Insurance bills.

Updated figures for the Scottish Government’s other sources of funding – such as net income from devolved taxes, and the use of borrowing and reserves powers – are not yet available. But some assumptions allow us to project scenarios for overall funding, in order to provide a sense of the potential budgetary trade-offs that will be faced by the Scottish Government in its forthcoming and future Budgets.

The first element of our projections is devolved income tax. While forecasts of the net proceeds of income tax (revenues minus the BGA) will not be updated until the upcoming Scottish Budget, some new information has become available. In particular, out-turn figures for revenues in 2022–23 mean that the Scottish Government will receive a £447 million reconciliation payment in 2025–26 as a result of initially pessimistic forecasts of the net income tax position in 2022–23. This is good news but less good news than the SFC was forecasting last December, when it expected a reconciliation payment of £732 million.

Most of this difference reflects two errors with the HMRC statistics the SFC had previously been using to forecast reconciliation payments. It is currently unclear how far we should expect these issues to affect the net income tax position in subsequent years, and other factors – such as updates to employment and earnings forecasts in both Scotland and the rest of the UK – will also have a bearing on new forecasts of the net income tax position. But a plausible assumption is that the net tax position will similarly be £285 million less positive in subsequent years than forecast by the SFC last December. Taken together, this means total revenue from income tax would be £570 million lower in 2025–26 than last forecast – with half of this due to a lower reconciliation payment and the other half due to lower in-year revenue forecasts.

We then assume all other elements of funding for day-to-day (resource) spending will be unchanged on a net basis (so, for example, any changes in other tax and social security BGAs are offset by changes in associated revenues and spending). These other elements are likely to change somewhat but, given they could be higher or lower than previously projected, assuming they are unchanged seems like a reasonable baseline assumption.

On this basis and as shown in Figure 3, overall funding for day-to-day (resource) spending on public services would be £45.0 billion in 2025–26, up from the £42.7 billion projected last December (again noting that £0.3–0.4 billion of this increase reflects SCAPE costs). This would be a cash-terms increase of 2.8% and a real-terms increase of 0.4% compared with the current financial year if the Scottish Government chose to utilise immediately all of the additional funding provided in the Budget for 2024–25, rather than carry forward some for future years.

Belanjawan UK Telah Memperbaik Tinjauan Pembiayaan Scotland, Tetapi Pilihan Sukar Menimbulkan Kesan_4

The UK Autumn Budget did not provide figures for the Scottish block grant (or indeed any individual department) for years after 2025–26. These are due to come in a Spending Review in late spring 2025. But it did set out overall resource and capital spending envelopes and, with assumptions about how these will be allocated, it is possible to project forward the block grant. In particular, let us make the same assumptions used in the IFS’s post-Budget analysis of the trade-offs facing the Chancellor in the upcoming multi-year Spending Review: that English NHS spending is increased by 3.6% a year in real terms, an expansion of childcare provision in England continues as planned, and commitments on defence and overseas aid spending are just met. On this basis, the block grant would increase by an average of 2.8% a year in cash terms or 0.9% a year in real terms between 2025–26 and 2028–29. This is a little slower than the overall growth in resource funding across the UK during these years (1.3% a year in real terms), reflecting the so-called ‘Barnett squeeze’ (because Scotland’s funding per person is higher than England’s, a population-based share of the funding increase in England translates into a smaller percentage increase), as well as the extent to which the protected areas of spending are ‘Barnettable’.

Based on these block grant projections, together with projections for other elements of funding made on the same basis as for 2025–26, Figure 3 shows projections for the Scottish Government’s total funding for day-to-day (resource) spending on public services. Funding would increase to £48.6 billion by 2028–29. This compares with an SFC projection made last December at the time of the 2024–25 Scottish Budget of £45.8 billion (although note again that £0.3–0.4 billion of this increase relates to SCAPE costs).

The projections also imply increases in funding between 2025–26 and 2028–29 that average 2.6% a year in cash terms and 0.7% a year in real terms. This compares with increases of 0.4% a year in real terms implied by the SFC’s forecasts as of last December. Top-ups to overall UK government capital spending plans mean that capital funding for the Scottish Government may grow a little in real terms between 2025–26 and 2028–29, rather than fall. But growth will be much slower than the bumper increase now planned for next year.

But very tough choices still loom

These projections are subject to significant uncertainty, with future funding levels potentially billions of pounds higher or lower because of revisions to forecasts and new policy decisions by the UK and Scottish Government. But the projections do demonstrate two key points: first, that funding in future years is now likely to be higher than expected this time last year, driven by increases in UK government funding confirmed in the Autumn Budget; and second, that despite this, tough choices on tax and spending in future years still loom for the Scottish Government.

These tough choices are illustrated in Figure 4, which shows the implications for other areas of day-to-day (resource) spending of different choices for spending on the Health and Social Care portfolio – the largest single area of Scottish Government spending. The top panel illustrates trade-offs in 2025–26, while the bottom panel illustrates trade-offs in the three years to 2028–29.

Belanjawan UK Telah Memperbaiki Tinjauan Pembiayaan Scotland, Tetapi Pilihan Sukar Menjelma Menurun_5

Belanjawan UK Telah Memperbaiki Tinjauan Pembiayaan Scotland, Tetapi Pilihan Sukar Meninggal Dunia_6

The first two sets of columns in each panel show scenarios based on our baseline projections for resource funding set out in Figures 1 and 3 and an assumption that all funding for 2024–25 confirmed in the UK Budget is ultimately spent this year. Increasing the Health and Social Care budget by 3.6% a year (in line with our previous assumption for England) would require a real-terms cut to other areas of spending of 2.3% in 2025–26 and an average of 2.2% a year in the following three years. However, as discussed in IFS research earlier this year, the last plans for the NHS workforce in Scotland were much less ambitious than those planned in England, and health spending has grown by less in Scotland than in England over the last two decades. If the Health and Social Care budget was increased by 2.0% a year in real terms, the cut to other areas would be 0.9% next year and an average of 0.5% a year in the following three years.

The last two sets of columns in each panel show the implications of the same scenarios for health spending based on alternative projections for resource funding that assume that the Scottish Government utilises only half of the increase in resource funding announced in the UK Budget this year, with a quarter used in 2025–26 and the remaining quarter split equally across the following three years. With 3.6% increases in Health and Social Care spending, spending on other areas could increase by 2.4% in real terms in 2025–26, but would need to be cut by an average of 2.4% a year in the following three years. With 2.0% increases in Health and Social Care spending, other areas could increase by even more in 2025–26, but still need to be cut back somewhat in subsequent years.

These figures are of course illustrative, but they show that the Scottish Government looks set to continue to face tough trade-offs in future years. Carrying forward funding would ease trade-offs between services next year. But such funding can only be used once: it will only help the budgetary pressures facing the Scottish Government in later years if it is successfully utilised to help boost productivity, address the drivers of service demand, or boost economic performance and hence tax revenue. Even if successful, such efforts may take several years to bear fruit, meaning without further top-ups to UK spending plans and/or increases in Scottish taxes, some services will likely face cuts in future years.

What can the Scottish Government do?

Dalam konteks ini, Kerajaan Scotland harus merancang secara realistik - beberapa tahun kebelakangan ini telah melihat sesuatu yang menjadi kebiasaan yang terlalu menjanjikan dan kemudian melambatkan atau mengurangkan beberapa inisiatif untuk membebaskan pembiayaan untuk gaji dan tekanan NHS. Rancangan untuk tahun depan akan ditetapkan dalam Belanjawan Scotland yang akan datang, dan rancangan untuk tahun-tahun kemudian harus ditetapkan dalam Kajian Perbelanjaan pada musim panas, sejajar dengan rangka masa yang ditetapkan dalam Kajian Perbelanjaan seluruh UK yang dirancang untuk lewat musim bunga. Ia mungkin menggoda untuk menggunakan ini untuk menawarkan beberapa 'barangan' sebelum pilihan raya Scotland, tetapi prospek pembiayaan jangka sederhana yang sukar bermakna meneruskan dengan mereka selepas pilihan raya boleh bermakna cukai yang lebih tinggi atau pemotongan di tempat lain.

Jika dirasakan mampu, mungkin lebih bijak bagi Kerajaan Scotland untuk 'meminjamkan' sebahagian daripada peningkatan dalam pembiayaan tahun ini (dengan mengeluarkan kurang daripada rizab dan hasil ScotWind, contohnya), untuk melabur dalam kemahiran, teknologi dan cara lain. untuk meningkatkan produktiviti sektor awam atau lebih umum untuk mengembangkan ekonomi. Dan dari segi modal belanjawannya, ia boleh menggunakan kuasa peminjaman dan rizabnya untuk melicinkan profil perbelanjaan modal dalam beberapa tahun akan datang – wang mungkin akan dibelanjakan dengan lebih baik dengan sedikit lebih masa untuk merancang.

Kerajaan Scotland juga harus menilai dasar utama yang semakin membezakannya daripada negara lain di UK - termasuk dasar cukai pendapatan dan gaji sektor awam yang lebih tinggi serta strategi cukai yang lebih luas. Di samping keputusan baharu yang diumumkan oleh Kerajaan Scotland dalam Belanjawannya, ini adalah isu yang akan kami kembalikan dalam laporan pasca Belanjawan utama kami.

Untuk kekal dikemas kini tentang semua acara ekonomi hari ini, sila lihat kalendar ekonomi kami

Amaran Risiko dan Penafian Pelaburan

Tambah ke Favorit

Kongsi

Pratonton ECB: Pemotongan Kadar 25bp yang dipertikaikan

Danske Bank

Trend Dasar Bank Pusat

Ubah panduan sekatan dasar

Sejak tahun lepas, ECB telah memasukkan rujukan bahawa ia bertujuan untuk mengekalkan dasar monetari 'cukup mengehadkan' selama yang diperlukan. Berikutan proses disinflasi yang telah mendapat daya tarikan sehingga 2024, unjuran kakitangan yang dikemas kini minggu depan berkemungkinan meramalkan inflasi pada sasaran dari 2025 dan seterusnya. Oleh itu, sama ada dasar monetari harus kekal terhad mungkin akan dibahaskan. Kami percaya bahawa kecenderungan yang sedikit hawkish dalam komunikasi ECB akan berubah kerana keperluan untuk pendirian dasar monetari yang mengehadkan di zon Euro tidak lagi jelas. Tetapi kem di dalam GC jelas berpecah. Dalam temu bual baru-baru ini, Schnabel dari ECB berkata bahawa pada pandangannya bahagian menyekat pendirian dasar monetari sudah semakin pudar. Pada masa yang sama, kita melihat kem dovish, contohnya Villeroy, mengatakan bahawa 'tidak akan ada apa-apa sebab' untuk polisi kekal mengehadkan.

Pratonton ECB: Pemotongan Kadar 25bp yang dipertikaikan_2

Pemotongan kadar 25 atau 50bp? Ia bukan soalan yang paling penting

Dengan penunjuk aktiviti yang kelihatan suram menuju ke 2025, kes untuk pemotongan kadar 50bp telah bertambah kukuh, kerana titik permulaan untuk keadaan kewangan adalah terhad berdasarkan kebanyakan langkah. Walau bagaimanapun, memandangkan mandat inflasi tunggal ECB, dan aspek 'politik' mempunyai kitaran pemotongan kadar secara beransur-ansur, kami percaya ia akan memihak kepada pemotongan kadar 25bp.

Walau bagaimanapun, sama ada ECB akan menyampaikan pemotongan kadar 25bp atau pemotongan kadar 50bp pada bulan Disember tidaklah begitu penting secara berasingan, kerana komunikasi di sekelilingnya akan menjadi kunci juga. Nampaknya terdapat perbezaan pandangan tentang cara memotong kek. Terbaru, temu bual Schnabel jelas mencadangkan bahawa dia akan memilih pemotongan kadar 25bp, begitu juga dengan Vujcic, manakala yang lain seperti Lane, Villeroy dan Centeno lebih terbuka untuk membincangkan pemotongan kadar 50bp.

Walau bagaimanapun, daripada memberi tumpuan kepada pemotongan kadar minggu depan, kita harus memberi tumpuan kepada di mana kadar dasar akan berakhir dalam kitaran pemotongan ini, walaupun kita tidak menjangkakan sebarang panduan lisan mengenai perkara ini. Pasaran mungkin mentafsirkan pemotongan 50bp sebagai isyarat kadar terminal yang lebih rendah – dan itu mungkin juga isyarat yang ingin dihantar oleh ECB.

Tetapi kerana kami menganggap ECB tidak mahu reaksi hawkish daripada pasaran, yang membawa kepada keadaan kewangan yang lebih ketat, kami menjangkakan ia akan memilih pemotongan dovish 25bp, memfokuskan pada komunikasi mengenai potensi pemotongan jumbo.

Data makro sejak mesyuarat Oktober telah memberikan peluru kepada burung merpati

Since the October meeting, the momentum in underlying inflation has fallen further and growth indicators have weakened. The composite PMI indicator declined sharply to 48.3 in November mainly driven by the service sector, which is now also in contractionary territory. Data indicates that the eurozone’s two largest economies, Germany and France, are likely to contract in Q4 while Spain should drive aggregate euro area growth together with Portugal and Greece. The deteriorating growth indicators combined with rising political uncertainty since the October meeting have mainly given ammunition to the dovish members of the ECB. However, the hawks’ last battalion, namely the labour market, continues to show resistance with the unemployment rate remaining at a record low of 6.3% in October and the national account data showing increased employment in Q3.

Pratonton ECB: Pemotongan Kadar 25bp yang dipertikaikan_3

Underlying inflation has eased further

While headline inflation has increased from the three-year low in September, mainly reflecting base effects, the underlying momentum has continued to ease. The average month-on-month increase in seasonally adjusted core inflation has been 0.14% in the past three months, which is well in line with 2% annualised inflation. Importantly, the lower momentum in underlying inflation has been driven by service inflation where momentum is also quickly approaching the 2% target, according to the ECB’s own seasonally adjusted data. Hence, inflation developments have clearly also supported the doves in the ECB. For the hawks, an argument for a cautious cutting approach is wage growth that remains elevated given the tight labour market. Negotiated wage growth increased to 5.4% y/y in Q3, albeit largely driven by one-off payments, and has averaged 4.6% so far this year, compared to 4.4% in 2023.

Pratonton ECB: Pemotongan Kadar 25bp yang dipertikaikan_4

Staff projections to show lower growth and inflation

We expect the ECB staff to take note of the recent easing in the momentum of underlying inflation and incorporate this into a lower forecast for core inflation next year relative to the forecast in September. We expect core inflation to be revised down to 2.2% y/y in 2025 (from 2.1%) and headline inflation to 2.1% y/y (from 2.2%). Oil futures were 6% lower at the cut-off date for the staff projections compared to December, but gas and electricity futures were higher, so we expect only a marginal reduction in the headline forecast. We expect the growth forecast to be revised down in 2025 to 1.1% y/y from 1.3% y/y due to the continued struggles in the manufacturing sector combined with cautious consumers and a weak German economy. In contrast to the ECB’s previous projections, consumers continue to have an elevated savings rate, which prevents consumption from picking up in the near term. The new staff projections will also include an additional year, albeit we do not attach significant weight to those projections given their embedded uncertainties.

Pratonton ECB: Pemotongan Kadar 25bp yang dipertikaikan_5

Limited FX market reaction on 25bp rate cut

Spekulasi sekitar pemotongan 50bp telah berkurangan, dengan pasaran kini sebahagian besarnya diposisikan untuk pergerakan 25bp, dengan hanya 27bp harga masuk. Walau bagaimanapun, komunikasi selepas keputusan akan menjadi penting, memandangkan bahagian dalam Majlis Pentadbiran yang boleh memacu pelbagai tindak balas pasaran.

Kami melihat pemotongan dovish 25bp, di mana ECB memberi isyarat fleksibiliti untuk melaraskan saiz pemotongan masa hadapan, sebagai senario yang paling mungkin. Hasil sebegini berkemungkinan akan memberi impak terhad pada EUR/USD, dan dengan kebarangkalian pemotongan jumbo masih diberi harga dalam pasaran. Walau bagaimanapun, sekiranya ECB menunjukkan keutamaan untuk meneruskan kitaran pelonggaran dalam kenaikan 25bp, harga pasaran boleh berubah, berpotensi mencetuskan tindak balas hawkish dan rali EUR/USD yang sederhana, walaupun memandangkan pendekatan mesyuarat demi mesyuarat dan dengan itu mengekalkan fleksibiliti penuh mengenai keputusan dasar monetari masa hadapan, kami melihatnya sebagai hasil kebarangkalian yang rendah. Sebaliknya, pemotongan 50bp – hasil yang kami percaya kurang dihargai walaupun pertumbuhan kawasan euro yang lemah dan inflasi – berkemungkinan akan mendorong kejatuhan nilai EUR yang ketara, dengan EUR/USD berpotensi menurun secara mendadak.

Memandang ke hadapan, mesyuarat Fed pada Disember mungkin akan memberi kesan yang lebih tegas terhadap trajektori jangka pendek EUR/USD, dengan pekerjaan AS pada hari Jumaat melaporkan input kritikal. Walaupun pasaran pada masa ini memberikan kebarangkalian yang baik kepada jeda Fed, kami menjangkakan pemotongan 25bp. Jika ini menjadi kenyataan, ia akan membantu membendung penurunan EUR/USD lagi ke akhir tahun. Aliran bermusim dan model penilaian jangka pendek kami menyokong pandangan ini, kerana EUR/USD kelihatan terlebih jual selepas penurunan mendadak sejak Oktober. Kami menjangkakan pasangan itu akan menutup tahun pada sekitar 1.06.

Dari perspektif strategik, kami mengekalkan prospek penurunan harga EUR/USD kami, didorong oleh naratif pertumbuhan AS yang agak kukuh. Sasaran 12M kami kekal 1.01, menjadikan pariti tahap yang munasabah sepanjang tahun akan datang. Dari segi kadar, kami perhatikan bahawa penurunan ketara dalam kadar sepanjang bulan lalu telah membawa paras spot untuk kadar swap panjang hampir kepada ramalan 12 bulan kami, sekali gus menawarkan profil penurunan yang sangat terhad dari sini, lihat lebih banyak dalam Tinjauan Hasil – Penyahgandingan transatlantik tetapi tidak lebih lama lagi , 28 November 2024. Kami tidak menjangkakan isyarat daripada ECB untuk menangani penyebaran Perancis yang semakin meluas kepada rakan setara.

Pratonton ECB: Pemotongan Kadar 25bp yang dipertikaikan_6

Sumber:Kumpulan Kewangan Bank

Amaran Risiko dan Penafian Pelaburan

Tambah ke Favorit

Kongsi

Carian Terkini

Carian Teratas

Petikan

Berita

Analisis

Pengguna

24/7

Kalendar Ekonomi

Pendidikan

Data

Bolehkah Ada Apa-apa Menghentikan Eksceptionalisme AS?

Apakah yang boleh mengganggu kekecualian AS?

Peruntukan aset

Ketua AIIB berkata London 'salah satu harapan' untuk Hab Kewangan Eropah

Memperkukuh hubungan UK-China

Pasaran baru muncul menjadi tumpuan

Sumber:David Marsh

Sudut Pandangan FX: AUD dan NZD: Tenang Sebelum Ribut

RBNZ menyampaikan potongan 50bp pada bulan November, seperti yang dijangkakan secara meluas

Lebih banyak pemotongan kadar RBNZ mungkin berlaku pada tahun 2025

RBA berkemungkinan mengekalkan kadar dasarnya tidak berubah pada bulan Disember, dengan pemotongan pertama akan berlaku pada Q2 2025

Kedua-dua AUD dan NZD berkemungkinan menghadapi masalah luar pada tahun 2025

Tahun Hadapan – Apakah 2025 Bertahan Untuk Dolar AS Dan Yen Jepun?

'Perdagangan Trump' memperkukuh kenaikan dolar

Sejauh mana inflasi akan menjadi dasar Trump?

Dilema inflasi Fed

Risiko geopolitik

Perjalanan rollercoaster Yen

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

BoJ memerhatikan gaji

Hasil pembezaan perkara

Peningkatan Eksport Perkhidmatan: Laluan Baharu untuk Pertumbuhan

Adakah pertumbuhan yang diterajui oleh eksport pembuatan masih mungkin?

Tadbir urus yang kukuh dan modal insan yang tinggi diperlukan untuk pertumbuhan yang diterajui eksport perkhidmatan

Perkhidmatan semakin penting dalam pembuatan itu sendiri

Bagaimanakah kita boleh memupuk peralihan kepada perkhidmatan yang produktif?

Kesimpulan

Belanjawan UK Telah Memperbaik Tinjauan Pembiayaan Scotland, Tetapi Pilihan Sukar Akan Datang

Kedudukan pembiayaan untuk 2024–25 telah diubah

Spending changes have been made to address pay and other pressures

Capital funding this year is similar in real terms to Scottish Budget plans

The UK Budget substantially topped up funding next year and beyond

But very tough choices still loom

What can the Scottish Government do?

Pratonton ECB: Pemotongan Kadar 25bp yang dipertikaikan

Ubah panduan sekatan dasar

Pemotongan kadar 25 atau 50bp? Ia bukan soalan yang paling penting

Data makro sejak mesyuarat Oktober telah memberikan peluru kepada burung merpati

Underlying inflation has eased further

Staff projections to show lower growth and inflation

Limited FX market reaction on 25bp rate cut

Sumber:Kumpulan Kewangan Bank

Pendedahan Risiko