Last Look sur le Forex : un meilleur cours peut coûter plus cher

Pour un acheteur d’euros, le cours le plus bas à l’écran n’est pas nécessairement celui qui réduit la facture finale. Lorsqu’une demande reste soumise au Last Look, une partie du besoin peut être acceptée au prix affiché, tandis que le solde rejeté doit être exécuté ailleurs ou plus tard. Comparer seulement les transactions acceptées laisse précisément ce solde hors du calcul.

Dans l’exemple suivant, le parcours A propose initialement un cours inférieur de 0,4 pip à celui de B. Pourtant, acheter les 10 millions d’euros prévus coûte finalement 160 dollars de plus avec A. Ce n’est ni une commission de rejet ni un prélèvement caché forfaitaire : c’est la différence entre deux parcours d’exécution complets. Une évolution différente du cours de reprise peut inverser le résultat.

Une demande envoyée n’est pas encore une transaction conclue

Dans un dispositif utilisant le Last Look, le client adresse une demande sur la base d’un prix ; le fournisseur procède encore à des vérifications avant de l’accepter ou de la rejeter. Il faut distinguer cotation, demande, exécution confirmée et règlement des devises. Le Last Look n’est pas un droit général de revenir sur une transaction valablement acceptée.

Le Code global de bonne conduite du marché des changes encadre cette pratique autour de contrôles de validité et de prix. Les modalités, notamment le traitement des mouvements de cours et les délais habituels, doivent être explicites. Ce cadre de bonnes pratiques du marché de gros ne remplace pas les lois locales et ne fixe pas un délai universel en millisecondes. Toute liquidité électronique n’utilise pas nécessairement le Last Look.

Les cours étudiés ici sont ceux auxquels le client achète des euros : 1,10002 dollar par euro est moins cher que 1,10006. Nous ne disposons toutefois que d’un côté de la cotation. Cela ne suffit pas pour affirmer que l’écart acheteur-vendeur complet est plus serré.

Reconstituer la facture des dix millions d’euros

Tous les chiffres sont hypothétiques. Le besoin est de 10 millions d’euros, avec la même date de valeur et le même sens de transaction dans les deux parcours. Les frais identiques et les intérêts de financement à très court terme sont écartés. Le niveau de référence au moment de la décision, 1,10000 USD/EUR, sert uniquement à mesurer un coût ; il n’est pas présenté comme un prix auquel la totalité aurait pu être exécutée. Un pip vaut ici 0,0001 USD/EUR.

Dans A, un ensemble de premières demandes est adressé au cours de 1,10002. Huit millions d’euros sont acceptés et deux millions explicitement rejetés. Le solde est ensuite acheté intégralement à 1,10030, en une seule reprise. Les 80 % sont un taux d’acceptation agrégé pondéré par les montants en euros, pas l’hypothèse qu’une demande individuelle indivisible pourrait être partiellement acceptée.

B est un choix alternatif disponible au moment initial, avec une liquidité suffisante et des conditions de crédit compatibles : les 10 millions sont exécutés à 1,10006. Cette disponibilité fait partie du modèle comparatif. Elle ne signifie pas que le même cours reste accessible indéfiniment ni que les deux parcours puissent être observés simultanément pour un seul besoin réel.

A paie 8 800 160 dollars au départ, puis 2 200 600 dollars, soit 11 000 760 au total. B paie 11 000 600. Le cours moyen de A, 1,100076, dépasse donc celui de B de 0,16 pip malgré un avantage initial de 0,4 pip. Sur les huit millions acceptés, A économise bien 320 dollars face à B ; sur les deux millions repris, il dépense 480 dollars supplémentaires. Le solde est un surcoût de 160 dollars.

Le même taux d’acceptation peut produire trois résultats différents

Conservons les huit millions exécutés au premier cours et les deux millions à reprendre. Seul le cours auquel ce solde est effectivement acheté change. Chaque ligne ci-dessous achève le même besoin de dix millions ; il s’agit de scénarios distincts, sans probabilités attribuées.

À 1,10010, A économise 240 dollars par rapport à B ; à 1,09990, l’économie atteint 640 dollars. Un rejet laisse une exposition de marché non exécutée, mais son évolution n’est pas nécessairement défavorable. Un taux d’acceptation élevé ne prouve donc pas à lui seul qu’un parcours est moins coûteux, pas plus qu’un rejet ne prouve automatiquement une perte.

Pour une estimation préalable, il faut étudier le cours et le délai de l’exécution suivante conditionnellement au rejet. Une moyenne de marché non conditionnelle ne répond pas à cette question. Choisir après coup le scénario le plus favorable ne constitue pas davantage une prévision. Lorsque le client a une échéance impérative, terminer à temps fait aussi partie du besoin à comparer.

Calculer le rejet maximal compatible avec l’avantage de prix

Notons a le premier cours, j le cours de reprise et q la fraction du besoin initial rejetée. Si tout le solde est repris une seule fois, le cours moyen complet est P = (1 − q)a + qj. La demande rejetée n’engendre pas elle-même de paiement de devises : on ne l’ajoute pas comme une exécution supplémentaire.

Avec a = 1,10002, j = 1,10030 et b = 1,10006, l’égalité P = b donne q = (b − a)/(j − a) = 1/7, soit environ 14,285714 %. A n’est pas plus cher que B si q ne dépasse pas 1/7 ; à l’égalité, les deux coûts sont identiques. Les 20 % du scénario défavorable dépassent ce seuil.

Ce seuil n’est ni une norme réglementaire ni un taux de rejet acceptable pour toute transaction. Il dépend de ces prix fixes, d’une seule reprise et des frais retenus. Des frais différents, plusieurs reprises, un autre j ou un besoin inachevé imposent de refaire le calcul. Si j n’est pas supérieur à a, il ne faut pas appliquer mécaniquement le seuil conçu pour une reprise défavorable.

La référence doit également rester visible : A coûte 760 dollars de plus que le niveau 1,10000, soit 0,76 pip sur le cours moyen, contre 600 dollars et 0,60 pip pour B. Les 160 dollars comparent A à B ; ils ne sont pas les 760 dollars mesurés face au niveau de référence.

Compter les messages ne mesure pas les euros exécutés

Prenons 100 premières demandes : 90 portent chacune sur 100 000 euros et sont acceptées ; dix portent chacune sur un million et sont rejetées. Le taux de rejet en nombre est de 10 %, mais le montant rejeté représente 10/19 du besoin initial, soit environ 52,631579 %. Les deux statistiques sont exactes et décrivent des réalités différentes.

Le suivi doit relier chaque tentative à un identifiant de besoin économique initial. Envoyer successivement les mêmes deux millions à trois destinations augmente le trafic de messages, pas la quantité de devises que le client veut acheter. Sans ce lien, les réacheminements peuvent fausser le dénominateur et masquer les difficultés de complétion.

Une réponse absente n’est pas non plus un rejet confirmé. Si une nouvelle demande est envoyée pendant que la première reste indécise et que les deux finissent acceptées, le client peut acheter trop d’euros. Expiration du délai d’attente, rejet explicite et annulation confirmée doivent rester des états distincts, traités selon les règles du dispositif.

Un signal d’alerte n’est pas une preuve de mauvaise conduite

Les comparaisons doivent rapprocher devise, sens, date de valeur, taille, crédit, volatilité, heure et urgence. Un parcours recevant de petites demandes en marché calme ne peut être évalué directement contre un autre chargé d’ordres importants pendant une annonce. Fixer le point de référence avant d’examiner les résultats évite de choisir la meilleure capture d’écran après coup.

Il faut aussi vérifier les contrôles symétriques ou asymétriques, les délais et le traitement des améliorations de prix. Un contrôle symétrique ne garantit pas que tout mouvement favorable soit transmis au client. Des rejets suivis de mouvements défavorables ou des délais inhabituels méritent une analyse, mais ne suffisent pas isolément à établir une pratique abusive. Les conditions de crédit, le réseau et le contenu de la demande peuvent intervenir.

Dans nos scénarios, tout le besoin est exécuté ; aucun coût d’opportunité d’une quantité non traitée n’est ajouté. Si un solde subsiste, il faut fixer une échéance commune et le mesurer, comme dans l’analyse du coût d’exécution d’un besoin complet. La variation déjà incorporée au prix de reprise ne doit pas être comptée une seconde fois comme une perte distincte.

Cinq contrôles pour comparer les parcours

1. Identifier la nature du prix et de la réponse : demande encore soumise à acceptation ou transaction confirmée, avec taille, crédit et date de valeur compatibles.
2. Fixer le besoin original, son sens, sa quantité, son échéance et sa référence ; rattacher toutes les tentatives au même besoin.
3. Conserver la chronologie des cotations, envois, réponses, acceptations, rejets et annulations ; ne pas effacer les demandes indécises.
4. Rapprocher quantité finale et paiements, intégrer les frais différents, puis présenter séparément taux par nombre, taux par montant et cours moyen complet.
5. Évaluer des échantillons réellement comparables, leurs résultats extrêmes et les politiques divulguées, sans transformer un rejet isolé en verdict.

Le bon prix est celui dont l’avantage résiste à la facture du besoin entièrement exécuté. Le Last Look se juge donc à travers les états des demandes, le traitement du solde et les paiements finaux, pas seulement au premier chiffre affiché.