선도금리는 예측이 아니다: 수익률곡선으로 읽는 재투자 손익분기점

1년 만기 무이표 금리가 4%, 2년 만기는 3.5%라면 어느 쪽이 유리할까. 숫자만 보면 1년물이 낫지만, 2년 동안 운용할 자금이라면 첫해 금리만으로 결론을 내릴 수 없다. 만기 후 다시 투자할 때도 4%를 받을 수 있을지는 아직 알 수 없기 때문이다.

핵심 질문은 ‘두 차례의 1년 운용으로 지금 2년을 확정하는 것과 같은 금액을 받으려면, 두 번째 해에 얼마를 벌어야 하는가’다. 아래 사례의 답은 약 3.0024%다. 이는 현재 가격에 내재한 선도금리이지, 내년의 기준금리나 예금금리가 반드시 이 수준이 된다는 뜻은 아니다.

곡선의 기울기보다 만기 현금흐름부터 비교하자

통화와 신용도가 같은 무이표 상품을 만기까지 보유하고 연 복리로 계산한다고 가정한다. 만기는 정확히 1년과 2년 뒤이며 세금, 수수료, 부도와 매매호가 차이는 없다. 설명을 위해 설정한 수치로, 실제 시장의 현재 호가가 아니다.

원금 10,000을 연 3.5%로 2년 운용하면 10,000×1.035²＝10,712.25가 된다. 첫해 4%를 받으면 10,400이므로, 두 번째 해에는 이를 10,712.25로 늘려야 한다.

1년 뒤 시작하는 1년 선도금리＝1.035²÷1.04−1＝3.0024038…%

3.5%에서 4%를 뺀 −0.5%포인트는 만기별 금리 차이일 뿐 선도금리가 아니다. 두 개의 1년 금리를 단순 평균하는 방식도 첫해 이자까지 재투자되는 복리 효과를 빠뜨린다.

미리 금리를 확정하는 것과 만기 때 다시 투자하는 것

선도거래는 미래 기간의 조건을 지금 정한다. 반면 별도 헤지 없이 1년물을 만기 후 다시 매수하면 둘째 해 금리는 열려 있다. 현재 곡선으로 계산한 예상 금액이 같더라도 두 전략의 위험은 다르다.

3%에서 0.25가 부족한 것은 반올림 때문이지 차익거래 기회가 아니다. 실제 재투자 금리가 정확한 기준선을 넘으면 단기 운용이, 밑돌면 2년 확정 운용이 이 사례에서 유리하다. 계산 자체가 전망을 제공하는 것은 아니다. 자신의 전망이 어느 수준을 넘어야 하는지 보여주는 것이다.

자금이 1년 뒤 필요하다면 비교 조건도 달라진다. 2년물은 만기 전에 팔아야 하며 매도 가격을 지금 알 수 없다. 만기 수령액이 정해져 있다고 해서 중도 현금화 금액까지 보장되는 것은 아니다.

할인계수로 선도 차입을 재구성하면

P(0,T)를 T시점에 1을 받는 권리의 현재 가격이라고 하자. 1년 할인계수는 0.96153846, 2년은 0.93351070이다. 둘의 비율에서 1을 빼면 이 1년 구간의 선도금리가 나온다.

오늘 9,615.38을 내고 1년 후 10,000을 받는 자산을 사고, 같은 돈을 2년 만기 차입으로 조달한다고 생각해 보자. 2년 뒤 일시 상환액은 10,300.24다. 오늘의 입출금은 상쇄되고, 1년 후 10,000을 받았다가 2년 후 10,300.24를 갚는 현금흐름이 남는다. 약 3.0024%의 선도 차입을 합성한 셈이다.

이 관계는 차입과 운용에 같은 곡선을 적용할 수 있어야 성립한다. 개인 예금과 기업의 무담보 대출을 그대로 연결할 수는 없다. 조달 스프레드, 담보, 거래비용과 호가 차이를 반영하면 실제 실행 가능한 금리가 달라진다. 계산값과 거래 가능한 견적은 구분해야 한다.

왜 기준금리 예측으로 읽으면 안 되는가

채권가격에는 미래 단기금리에 대한 기대뿐 아니라 금리 위험을 부담하는 대가인 기간 프리미엄, 만기별 수급도 반영된다. 중앙은행의 기간구조 모형은 기대 단기금리와 프리미엄을 분리하려 하지만, 그 결과는 모형에 의존한다. 별도의 시장가격처럼 직접 관찰되는 숫자가 아니다.

익일물 지수 스와프 곡선을 쓰더라도 일정 기간의 평균·복리 금리와 특정 통화정책 회의 직후의 금리는 같지 않을 수 있다. 회의 일정, 이자 계산 방식, 가능한 다른 금리 경로를 함께 봐야 정책 결정에 대한 해석이 가능하다.

손익분기 인플레이션율도 비슷하다. 시장 내재 지표는 유용하지만 순수한 전망만을 담지는 않는다. 지표를 구성하는 상품이 어떤 위험과 유동성 조건까지 가격에 반영하는지 먼저 확인해야 한다.

단기 현물금리가 내리는데 선도금리는 오를 수 있다

2년 금리는 3.5%에 고정하고 1년 금리만 4%에서 3.75%로 낮추자. 둘째 해 선도금리는 1.035²÷1.0375−1＝3.2506%가 된다. 1년 금리는 25bp 하락했지만 선도금리는 약 24.82bp 상승한다.

2년 전체 복리 수익이 같다면 첫해 수익이 줄어든 만큼 둘째 해의 내재 수익이 커져야 하기 때문이다. 다른 조건을 고정한 계산일 뿐 실제 금리 인하 후 시장 반응을 예측한 것은 아니다. 선도금리 한 점만 보고 방향을 해석하면 구간 양 끝의 변화를 놓치기 쉽다.

투자 비교에 쓰기 전 확인할 다섯 가지

1. 상품과 기간을 맞춘다.통화, 신용·담보 기준, 시작일과 종료일을 기록한다. 이표채 만기수익률을 무이표 현물금리로 대체하지 않는다.
2. 계산 관행을 통일한다.연 복리와 연속 복리는 다르다. 연속 복리의 구간 금리는 양 끝의 ‘금리×기간’ 차이를 구간 길이로 나눈다. 단리 상품은 할인계수 비율에서 1을 뺀 뒤 계약상 연 환산 기간으로 나눈다.
3. 한 점과 한 구간을 구분한다.영란은행의 공개 선도곡선은 연속 복리의 순간 선도금리다. 2년 지점의 값이 2년 뒤 시작하는 1년물 금리를 뜻하지는 않는다.
4. 비용을 차감한 금액으로 다시 계산한다.단기 재투자에만 둘째 해 시작 시 수수료 20이 들면 투자 가능 금액은 10,380이다. 10,712.25를 맞추려면 약 3.2009%가 필요하다. 장기 상품에도 비용이 있으면 똑같이 반영한다.
5. 결론이 뒤집힐 조건을 적는다.중도 인출, 과세 차이, 조달비용 변화와 실제 재투자 금리가 순기준선을 밑도는 경우를 점검한다.

선도금리의 역할은 재투자 판단을 검증 가능한 기준으로 바꾸는 데 있다. 어떤 전략이 이길지 보장하거나 중앙은행의 결정을 미리 확정해 주는 숫자는 아니다.